Kortsikt's Blog

Fed protokollet sa inte så mycket igår. Det var EN sänkning vi såg i somras. Inte starten på ett koppel av sänkningar (som marknaden numera prisar in). Därmed inte sagt att det inte kan bli fler sänkningar. Bara att hade FED sett recessionen i vitögat (som räntemarknaden gör, dock inte aktiemarknaden) så hade de guidat annorlunda. Sänkningen i somras var en kalibrering av penningpolitiken. Detta mot bakgrund av att neutrala räntan inte ligger på 3%+ utan snarare 1,5-2,0%…. vilket årets mycket måttliga inbromsning visar. De lyfter också fram omvärldsriskerna. Alltså ”riskerna”. Inte de facto dess stora negativa påverkan på amerikansk ekonomi, för det har dem ännu inte fått.

Jag tror på en sänkning till i september, till 1,75%. Dels för att det är i linje med rådande inflationstryck, vilket rent teoretiskt tar dem från åtstramningspolitik till neutral politik, OCH för att tillväxt och inflation faktiskt trendat NER i år, inte upp, och inte mår dåligt att få en klapp på ryggen. I december tror jag i dagsläget INTE på någon sänkning. Detta då jag tror data börjar ta sig då sommarens låga räntor börjar att synas i realekonomin. Trumps 30mdr i tullar ska ju införas då också, och det hade ju varit fint av Trump inför valåret 2020 börja med att INTE höja tullarna utan istället komma överrens med Kineserna. Rent valtaktiskt alltså. But time will tell right.

————————

Tyska Mfg Flash PMIs kom precis in på 43,6 mot väntat 43,0 och fg 43,2…. stabilisering. Skulle kunna ses som ett tecken på att tillväxttakten stabiliseras runt 0%.

Euro Mfg Flash PMIs kom precis in på 47,0 mot väntat 46,2 och fg 46,5…. stabilisering. Skulle kunna ses som ett tecken på att tillväxttakten stabiliseras runt 1%.

———–

USA Flash Mfg PMI kom in på 49,9 mot väntat 50,5 och fg 50,4. Sämre. Först vill jag säga att 49,9 är ingen bra nivå. Men det ska inte övertolkas som vissa gör att 49,9 är recession, och 50,1 är happy Days. Jag skulle säga att den här nivån lirar med c2% tillväxt. Kanske nån tiondel under. Men det gäller att fånga de stora dragen här. Bilden jag ser är ca50, ger c2% tillväxt, ger cirka oförändrade vinster i SPX, ger ungefär samma utdelning som förra året. Nästa steg skulle vara ner mot 45, som lirar med 1% tillväxt el sämre, fallande vinster och på sina håll slopade eller reducerade utdelningar, samt fortsatt fallande surpriseindex. Skillnaderna mellan de här, rent börsmässigt, är såklart enorma!

Det som intresserar mig nu är hur PMIs målar upp en bild, och Empire och Philly en annan, och ISM eventuellt en tredje. Jag har liksom ingen samlad bild, men det kommer ge sig.

US Service Flash PMI kom in på 50,9 mot väntat 52,8 och fg 53,0. Sämre. Den laggar Mfg så man ska inte göra en för stor sak av detta. Men det faktum är jobbskapandet kommit ner, från 200k+ till cirka 150k, i spåren av att tillväxten växlat ner från 3 till 2%, gör att köpkraften, dvs de samlade Inkomsterna efter skatt minus räntekostnader YoY% har kommit ner, och då finns det mindre att shoppa för vilket tjänstesektorn känner av direkt. DOCK, kommer de allt lägre räntekostnaderna snart göra sig påminda och då stiger köpkraften igen.

———————-

Om nån timme är det dags för Jackson Hole. Tror nog inte det kommer vara nån kioskvältare egentligen. Mer än att 1, man tror inte på recession, men man ser risker 2, man är beredd att agera i händelse av ett förvärrat läge. 3, Att världen kan vänta sig fortsatt expansiva centralbanker under lång tid framöver. Typ!

Trevlig helg
/Jonas

Veckan inleds med en riktig rivstart! Men jag noterar att OMX lämnar ett gap bakom sig på 1519. Även SPX har ett gap längre ner på 2856. Turerna kring handelskonflikten håller i sig, såklart. Men jag noteterar krasst att CNY ligger på 7,05. Jag säger inte att man måste vara baissig, bara att man ska bära med sig den här informationen.

I veckan är det fokus på Jackson Hole samt FED protokollet. Frågor som:

1, Vad menar man med Insurance cut
2, Kan vi vänta oss fler sänkningar än den kommande i september
3, Syn på US tillväxt-löner-inflation
4, Handelskriget – spill over effects från omvärlden.
5, är de nöjda med dollarn
6, Man har sänkt från 2,25 till 2,00. Men 10-åringen handlas på samma nivå som när styrräntan var noll. 2-åringen handlas på samma nivå som när styrräntan var 1,00%. Marknaden prisar in MINST 100 punkters sänkning till i närmaste året…. vad säger FED om det?
7, Amerikanska konsumenter kommer senare i höst och nästa år få mycket pengar över i plånboken när räntekostnaderna lättar. Men om det är en rörig miljö där ute, så kanske de väljer att spara slantarna i stället för att handla upp dem. Vad tänker FED om detta?

för att nämna de viktigaste punkterna.

Jag fäster stor vikt vid flash PMIs i veckan. I Europa undrar jag om man klarar ligga kvar kring 1% tillväxt i år… eller PMIs kommer peka på att vi ska lägre. För USAs del undrar jag om Philly och Empire i veckan är outliers, eller nåt annat håller på att hända.

Intressant att Trump säger att handelskriget inte kommer att dra ner USA i recession. Det är snarare Tyskland som dras ner i recession. Europa snäppet bättre, Asien ytterligare ett snäpp bättre. USA däremot har inte påverkats så här långt. Tillväxten har druttat ner från 3% till 2% i årstakt med det handlar mer om att finanspolitiska stimulanser klingat av, samt FEDs tidigare höjningar. Men det är klart, det finns alltid spill over effects från omvärlden som kommer med en viss fördröjning. Men att de skulle vara så kraftiga att de drog med sig USA till recession är i princip otänkbart. Goldman hävdar att handelskriget så här långt kostat 0,4% i negativ tillväxt globalt sett. Capital Economics hävdar att att fulla tullar på alla varor skulle kosta 1% i tillväxt globalt sett. Det är inte småpotatis såklart, men det skapar ingen global recession likt 2009.

———————–

Hox/Valuegard har kommit med prisstatistik över svenska bostäder idag.

Priserna är stabila med en viss dragning uppåt. Jag tittar alltid på priserna för bostadsrätter i sthlm, då de är mest effektiva och leder resten av landet.

Först negativa faktorer som kan påverka marknaden:

1, fortsatt överhäng av nybyggda lägenheter
2, inkomster är viktiga i lånelöfteskalkylerna… lönerna tar sig inte utan tuggar på kring 2,5%
3, tillväxten i Sverige taktar kring 1,5% vilket innebär att jobbskapandet borde ligga kring 0,5%… dvs 25,000 nya jobb i årstakt. det är klent
4, global osäkerhet kan ge försiktiga köpare
5, Europa, och i synnerhet Tyskland går knackigt
6, Säsongsmässigt är den här perioden, fram till januari, inte den starkaste prismässigt

Det är många negativa punkter, men jag skulle säga att de väger lätt mot den viktiga punkten, 5yrs bostadsobligationen. Den har i den allmänna räntenedgången halkat ner och är nu för första gången negativ. Det gör att räntorna för bundna bolån glider ner. Det gör att kalkylräntan i lånelöftena glider ner, och det gör slutligen att bankerna beviljar större lån. Givet att regleringar som amorteringskrav inte sätter stopp, vilket gör att bostadsköparna har mer pengar på fickan än någonsin. Detta är positivt för priserna.

Chartet ovan visar att lägenheterna i sthlm lätt kan stiga med 5% närmaste halvåret. Det är också min prognos, trots alla negativa punkter ovan. I värsta fall har vi en flat marknad i höst.

Det är paradoxala, som jag skrivit om tidigare, är att oron runt om i världen, är GYNNSAM för svenska bostadspriser så länge som vi inte trillar in i recession. Inte Ogynnsam. Konstigt va!!!

————–

Apropå låga och negativa räntor. Diskussionen om negativa inlåningsräntor står i full blom. Dvs om banker ska ta betalt för att ta emot pengar eller inte är en bra ide. Jag anser att det är pest eller kolera. Idag så har vi nollräntor på inlåningskonton. Bankerna har en kostnad för detta, men de har kompenserat detta genom att ta ut lite högre ränta på inlånade pengar istället. Eftersom stocken med utlånade pengar är större än den med inlånade så innebär det att räntenettot aldrig varit större. Kul för bankerna kanske, men sämre för svensk ekonomi om mer pengar landade i våra plånböcker. Å andra sidan äger vi våra banker i stor utsträckning genom pensionskapitalet så man kan även säga att det är uppskjuten konsumtion. Om bankerna inför negativa inlåningsräntor så tror jag det innebär tre effekter:

1, vissa blir arga och tar ut pengarna och stoppar in dem hos nichbanker som inte erbjuder negativ ränta. Å andra sidan är deras pengar mycket osäkrare där med tanke på att de är utlånade i form av blanco lån som brukar defaulta rätt rejält när det blir dåliga tider. Å andra sidan har vi statliga insättargarantin, men den har aldrig prövats i stor skala. Det hade varit bättre om pengarna låg kvar hos bankerna egentligen

2, det finns en tes att negativa räntor sporrar konsumtion, eftersom det är så ogynnsamt att spara dem. Den tesen är fel. Jag tror tvärtom att när du ser hur dina sparpengar krymper så börjar du sätta av mer pengar för att bevara ditt kapital. Dvs du drar ner på konsumtion, vilket är negativ för ekonomin.

3, Den stora fördelen är om räntorna på bolån halkar ner lika mycket som de negativa räntorna på inlåningspengar ökar. MEN jag har en magkänsla att bankerna inte riktigt vill bjuda på detta utan försöker plocka in pengarna själv. Dvs de bibehåller marginalerna på bolån, och därför uteblir den negativa effekten.

Så för att summera…. negativa räntor på inlåningskonton är en dålig ide, åtminstone ur ett aggregerat svenskt samhällsekonomiskt perspektiv.

Detta vet Ingves om….. det är därför han helt vill ta styrräntan till 0%. Men han kan inte göra det om kronan skulle bli för stark…. alltså tänk 9,50 eller mer. Men där är vi inte idag….. så vi får se hur läget ser ut i december…. jag håller tummarna. Även om risken för en vårhöjning just nu blivit lite högre.

Ha en fin vecka!

/Jonas

Jag känner mig produktiv idag. Så det får bli ett inlägg till.

När Trump meddelade att han tänker höja tullarna med 30mdr i september, och därmed svika G20 uppgörelsen, så drog CNY mot 7+. Då slog jag fast att nivån kring 7 är i paritet med Maj i år och allt annat lika kan man vänta sig att börsen handlas i nivå med maj. För OMX, Stoxx och Dax så är vi där nu. SPX har en bit kvar. Ska SPX ner till sin maj nivå, så lär Stockholm fortsätta ner.

Sen slog jag fast att kommer kineserna kompensera för de 30mdr så kan man vänta sig att CNY ska mot 7,30-7,40. Då är detta förenligt med lägre nivåer än maj. Dvs kanske vi ska börja titta på dec18 nivåerna. Återigen, SPX har långt ner dit, och Europa lär inte gå sidledes om SPX ska dit.

Men så stack Trump ut hakan häromdagen och sa att det blir inget i september, utan december. CNY repade sig något samma dag… men studsade tillbaks igen. Markanden tar fasta på tullhotet, inte när det ska implementeras.

CNY harvar kring 7 och för SPX är det rimligt att anta att vi ska tangera maj nivåer. Då finns det mer nedsida överallt. Baissigt alltså!

För att vi ska bli bull så behöver CNY trassla sig ur 7 nivåerna och leta sig ner mot 6,87 nivåerna. Då går vi tillbaks till G20 uppgörelse läget, och då blir det bullmarket igen.

Men just nu går det att motivera mer nedsida, då marknaden tycks skita i att Trump sköt fram de 30mdr till december. Man stör sig helt enkelt på tullhotet, inte när det implementeras.

Konklusionen är att det kan bli värre innan det blir bättre. Åtminstone om man ser till CNY.

Därför anser jag att den här krisen handlar inte om yieldkurve invertering och där höga räntekostnader har fått marknaden att oroa sig över recession… utan alla handlar om handelskonflikten. Punkt!

My take är att investerar man vid rätt tillfälle nån gång mellan idag och årsskiftet, jag vet tyvärr inte när, så kommer man under en tidspunkt nästa år, ointressant när egentligen, ha gjort en sjuhelvetes fin affär.

———————————–

Empire FED kom precis in på 4,8 mot väntat 3,0 och fg 4,3. Bättre!

Philly FED kom in på 16,8 mot väntat 10,0 och 21,8. Bättre!

Sammantaget pekar dem INTE på att PMIs ska gå under 50…. således ingen recession.

Det är bara yieldkurvan som skvallrar om motsatsen. Jag hävdar bestämt att inverteringen av den bygger på handelskriget. INGET annat. Det är ganska lös materia, och gör att historien haltar då den alltid byggt på att höga räntekostnader sätter stopp för konjunkturen. Vänta till den dagens lönerna drar över 4% i USA och alla är strålande positiva. Då ska jag fan varna för recession…. när ingen annan kommer göra det! Hur positiva var alla i mars år 2000 eller juli 2007? När den upplevda risken är låg, så är den faktiska risken oftast högre. Tänk på det ett tag!

NAHB index, som leder bostadspriserna kom in på 66 mot väntat 65 och fg 65. Rock solid. Inte så konstigt med bostadsobligationernas utveckling. Bra för confidence….

Jag tror fortfarande att det är en Buy the dip marknad, ungefär som det varit sen 2009. Problemet är CNY…. den stör mig då den inte är kompatibel med högre nivåer, utan snarare tvärtom. Men jag har säkert fel…imorgon är det fredag! Skönt!

/J

Angående yieldkurvan…. känns som en favorit i repris eller. Vi pratade ju inte om nåt annat i baissen Q418. Men den glömdes snabbt bort när vi rullade in i 2019 haussen. Helt plötsligt var den ointressant. Men nu är den tydligen superrelevant igen. Sicket sjukt beteende egentligen. Vad som också är sjukt är att 90% av alla som pratar om yieldkurvan, egentligen inte riktigt förstår varför en invertering är negativ. De bara vet att det är negativ signal liksom. En annan sjuk grej är att många verkar tro att när yieldkurvan (10-2) ligger på +0,1 så är det hur lugnt som helst, stabil konjunktur liksom. Men hamnar den på -0,1 då är det kört, recession nästa. Suck säger jag bara!

Lite riktiga fakta baserat på US10-2 kurvan:

1, Vid de senaste 5 inverteringarna så har det till slut landat i recession
2, Sedan andra världskriget, så har inverteringar predikterat 7 av de senaste 9 recessionerna.
3, Vid 3 av de 10 senaste inverteringarna blev det aldrig någon recession.
4, Recessionen dyker upp, i snitt, 22 månader efter en invertering
5, SPX är upp, i snitt, 12% ett år efter kurvan inverterat
6, det är inte förrän c18månader efter en invertering som det verkligen blir baisse.

Notera att detta bara är statistik baserat på historisk data. Vad är slutsatsen?

1, Väntar recession, så är det troligt att yieldkurvan inverterat lång tid innan.
2, Ibland inverterar yieldkurvan utan att det blir någon recession
3, När kurvan inverterar så brukar det följas åt av stark börs

Men viktigast av allt är att förstå kurvan och varför den inverterar, och varför det är en predikterande signal.

Normalt sett går det till så här….. högkonjunkturen skapar jobb och välstånd på ett sätt som till slut driver upp löner. Företag höjer priserna i syfte att kompensera för ökade löner. Inflationen stiger och det blir till slut en typ av spiral mellan löner och priser. Det är vad centralbankerna kallar för överhettning. Gör man inget så spårar det ur som slutar med en okontrollerad recession. Recessioner kan vi inte undvika. Lågkonjunkturens moder är högkonjunkturen. Vad vi vill ha är ”kontrollerade” recessioner. Därför börjar centralbanker höja räntan när inflationen stiger och/eller når en för hög nivå. Det får tre konsekvenser:

1, räntekostnader stiger på skulder, något som trycker undan konsumtion och investeringar
2, det blir mindre attraktivt att låna, något som trycker undan konsumtion och investeringar
3, finansiella tillgångar blir mindre värda då framtida kassaflöden diskonteras till en högre ränta. Fallande tillgångsvärden påverkar consumer och business confidence negativt, något som trykcer tillbaks konsumtion och investeringar.

Ekonomin kyls av. Löner har historiskt varit lite som ketchup. Dvs under lång tid är arbetsmarknaden otajt, så det är arbetsgivarens marknad. Lönerna håller sig på mattan, men i slutet av konjunkturen så lossnar det och de drar, och då kommer allt. Centralbanken måste då ta i med hårdhandskarna. Detta punkterar konjunkturen och det vänder ner. Recessionen tar vid. När recessionen slår till, så brukar centralbankerna göra det motsatta. Dvs sänka räntor kraftigt och stimulera. Men recessionsbollen är redan satt i rullning, och det går inte att undvika. Man kan bara göra recessionen lindrigare, och inte lika utdragen. Inte undvika den. Expansiv penningpolitik är sedan ett av skälen till att ekonomin vid ett senare skede orkar resa sig ur askan, och in i en ny högkonja.

Översatt till räntemarknaden så är alltså de långa räntorna högre än de korta i högkonjan. Yieldkurvan är positiv. När centralbanken börjar ana inflation så höjer de varpå korta räntor stiger snabbare än långa. Yieldkurvan börjar sjunka undan. När sedan marknaden börjar ana oro så köper de långa räntor som sjunker kraftigt och alltså återspeglar ett sämre konjunkturläge på sikt. Kurvan inverterar.

Om man ser till vad som hänt på sistone och som lirar med historien så är det följande

1, I USA har det skapats över 200k jobb i månaden de senaste 9 åren. Något som drivit ner arbetslösheten till rekordlåga nivåer (dock inte sysselsättningsgrad).

2, Löneinflationen har gått från c2% som lägst till över 3% (mätt som snitt mellan ECI och NFP timlöner). Detta medförde ett inflationstryck från 1,2% som lägst under 2015 (core PCE) till som högst 2,1% förra året.

3, FED höjde nio gånger, från 0 till 2,25% styrränta

4, Långräntan 10 åringen har på sistone fallit så kraftigt att den gått under 2-åringen. Investerarnas syn på framtiden är nattsvart.

Så långt rimmar det. Men detta är vad som inte rimmar:

1, En nyckel till varför det blir recession är alltså inte bara att inflationen blir för hög, utan att räntorna blir för höga. Men vad är för höga? Jo det är ju när räntekostnaderna tränger undan för mycket konsumtion och investeringar. Alltså när räntekostnadernas ANDEL av inkomster (tänk för hushåll relativt lönerna, för företag relativt Ebitda, för stater relativt Skatteinkomsterna) blir för stora. För hushållet blir det mindre över till konsumtion, för företaget blir det mindre vinst vilket håller tillbaks utdelningar, investeringar och rekryteringar och för stater blir det mindre över till välfärds ”spending” (stat är lite annorlunda här då de kan köra budgetunderskott, men allt annat lika har de mer över till annat om räntekostnaderna är lägre). Man skulle kunna hävda att alla räntekostnader, är någons ränteintäkt, vilket borde vara gynnsamt. Men i regel är det pensionskapitalets intäkter (då de sitter på fordringarna) och de höjer inte pensionerna när kupongerna ökar, utan det gör bara pensionsportföljerna större. Eftersom pension är inget annat än framtida konsumtion kan man säga att ränteuppgången flyttar konsumtion idag till framtiden. Det gynnar morgondagen, på dagens bekostnad.

Hursomhelst, om man tittar på räntorna i höstas när de var som högst så måste man fråga sig….. innebar de att räntekostnaderna som andel av inkomster hamnade på en nivå som historiskt varit kopplat till recession. Mitt entydiga svar är NEJ. Bevisen är många. Dels är procentsiffran är lägre än den varit historiskt. Men vi har inte heller sett effekterna på detaljhandelsförsäljning, nyanställningar osv.

FEDs nio höjningar har gett en viss inbromsning, från 3 till 2% tillväxt. Från 250k jobb i månaden till 150k. Men inte mer. Hade lönerna dragit till 4%+ så hade FED fått höja till 3%+ och då hade vi sannolikt haft en favorit i repris. Men så blev det inte.

2, Recessionsrädslan tar inte avstamp i en ekonomi som varit överhettad. Visst, den växlande upp från 2015 till 2018. Men inte överhettad ur ett historiskt perspektiv. (ett krav för detta skulle jag säga är löner på 4%+ för att uttrycka det enkelt). Där FED kylt ner ekonomin på ett sätt som kommer trigga en recession pga för höga räntekostnader, utan i en handelskonflikt. Som visserligen kanske kan trigga en recession om världshandeln faller ytterligare. MEN då är det en annan anledning till varför det blir som det blir.

3, FED och den sk. termpremium. Term premium begreppet är centralt. Det innebär att normalt sett är räntan högre för en 10 åring än en 2 åring. Detta pga av investeraren vill ha kompensation för risken att låna ut pengarna längre. Därför har det varit en rätt stor sak historiskt när 10 åringen går under 2 åringen. Marknaden accepterar alltså en lägre årlig ränta närmaste 10 åren, än närmaste 2 åren. Man måste alltså vara rätt negativ till framtiden. Därför har också yieldkurvans invertering varit tillförlitlig. MEN den radikala politik vi sett från centralbanker senaste åren har effektivt dödat term premium. Spreadarna mellan löptider har aldrig varit lägre. Det gör ju också att yieldkurvan varit extremt flat ur ett historiskt perspektiv. Så frågan är om den är ”dopad” pga av detta och inverteringen inte ger samma signal som den gjort historiskt. Dvs om centralbankerna inte agerat som de gjort och gör senaste 10 åren så hade räntor och spreadar varit högre, och yieldkurvan hade förmodligen sett helt annorlunda ut.

4, Vid tidigare tillfällen har nyckeln till inverteringen varit fallande långräntor, men nyckeln till dem är kraftigt stingande korträntor dessförinnan (det är ju därför investerarna blir rädda och köper långa papper), och nyckeln till den är en inflation klart över målet, och nyckeln till det är löner upp mot 4%+. Det sistnämnda uppnåddes aldrig den här gången.

Så vad är slutsatsen? Jo jag tror det finns goda chanser att yieldkurvan, hör och häpna, har rätt. Fast mitt scenario är lite annorlunda än konsensus bilden.

Jag tror nämligen, precis som innan, att Presidenten inte kan ha recession nästa år för att vinna valet, alltså kan han inte tillåta att handelssamtalen spårar ur på ett sätt som inte framkallar recession. Ovan på det har vi expansiv finanspolitik (budgetunderskott) och låga räntekostnader. 2020 blir starkt sett till vinster och tillväxt. Börsen kommer gå starkt inför detta. Men i spåren av den starka konjunkturen, där det skapas ytterligare 3miljoner jobb så drar sysselsättningsgraden upp på en nivå som tidigare triggat lönehöjningar mot 4% i årstakt (jämför med år 2000 och 2007) varpå inflationen börjar ta fart mot 3% och FED får mitt i all optimism vända på kappan och börja höja igen. Denna gång mot 3%+. Folk kommer inte ta notis om detta, då konjan är stark, man är trott på alla analyser om vad FED gör och inte gör, Trump kommer troligtvis vara rätt populär osv…… men det är detta som är spiken i kistan då räntorna nåt en nivå som tvingar fram recession under 2021, kanske 2022.

I så fall skulle dagens invertering ännu en gång ha historiskt rätt…. dvs att en invertering är en stark köpsignal på 12 månaders sikt, och är en stark recessions signal på 22 månaders sikt…

Som sagt, detta är ingen prognos, det är mer av ett scenariotänk, men ni fattar vad jag menar.

Sorry om jag blev långrandig, men om ni inte kan få nog om Yieldkurvan så skrev jag en hel del om den i höstas.

/J

Trump annonserade att man skjuter upp de planerade tullarna på 10% X 300mdr = 30mdr från september till december istället. CNY stärktes och börserna rallade direkt.

Vad hände egentligen?

Antingen har Kineserna gett jänkarna nåt, som vi inte känner till, som gjorde att de gav tillbaka det här.

Eller hände nåt annat som jag snappade upp idag, och som förvånar mig, nämligen att Trump började inse att handelsbråkets inverkan på världshandeln har påverkat industriproduktion och tillväxt så pass mycket att det riskerar att försätta landet i recession nästa år. Inte minst genom spill over effects från omvärlden som går knaggligt. Under ett år där han går till val, och där han inte kan vinna om landet går dåligt. Både sett till realekonomin som kapitalmarknader. Varför annars skulle han hota med 30mdr i tullar för två veckor sedan och sen dra tillbaka det endast två veckor senare. Julklappsargumentet köper jag inte alls. Det måste han ju varit medveten om för två veckor sen att tullarna riskerar att slå mot julhandeln. Dagens besked har i så fall blottat hans svaghet för kineserna. Kineserna inser nu att han bluffade för två veckor sedan och risken är att de drar åt tumskruvarna för att landa ett bra avtal. Ur det perspektivet var dagens vändning från Trump korkad. Eller var det utspelet för två veckor sedan som var korkat? Å andra sidan kom utspelet för två veckor sedan som ett resultat av förhandlingsobenägna kineser. Han kanske sköt från höften av ren ilska? Kineserna har kanske hela tiden velat testa hur hårt de kan förhandla å ena sidan, och vad Trump tål i termer av svag data, dålig börs och rädsla för att solen inte kommer att skina under nästa år när han går till val. Det är inte helt ologiskt. Så hade jag spelat korten om jag hade den ekonomiska styrkan. Har kineserna den? Vet ej. Troligtvis.

Eller är det kineserna som inser att de måste upprätta normala handelsförhållanden med USA, och har gett honom något som fått honom att backa. Det är inte heller orimligt. I maj var det ju kineserna som satte hårt mot hårt och svek avtalet, vilket fick Trump att lacka och införa tullar. Då mjuknade man lite, varpå G20 mötet resulterade i vapenvila. Skulle man verkligen göra om reptricket med att göra Trump sur igen, något som man vet får honom att höja tullarna. Vilket han i så fall gjorde för två veckor sedan. Kanske! Men att man nu inser att det inte fungerar, och gett honom något som fått honom att backa. Är det på det här viset är det inte omöjligt med ett avtal innan jul.

Båda versionerna håller. Är det kineserna som gett vika efter att de testat Trump två gånger utan resultat, eller är det Trump som gett vika för att han är för rädd för de konjunkturella konsekvenserna nästa år? Media skriver att det är Trump som gett vika, men så behöver det verkligen inte vara.

Vad är nästa steg? Att Trump kommer tillbaka om nån vecka med nytt tullhot? Hur trovärdigt är det…. alla vet ju att han kan svänga två veckor senare. Eller handlar det om att kineserna gett vika och nu måste leverera. Kommer man göra det i så fall, eller kommer man bluffa?

CNY har stärkts betydligt idag, nu senast 7,0. Men innan Trumps tullhot låg den på 6,9. Fortsätter den nyvunna handelsoptimismen, vilket är ganska troligt, så borde den kunna gå tillbaks till 6,9. Det kommer vara förenligt med bra börs.

Ett är säkert, handelskonflikten styr riktningen på börsen, och hittills har det varit omöjligt att förutspå utvecklingen. Jag känner ingen som spådde att han skulle kasta in 30mdr i tullar för två veckor sedan, och jag känner ingen som spådde att han skulle dra tillbaka dem idag. Eller dra tillbaka är inte riktigt rätt, han förlängde dem till i december, men det är nästan samma sak.

Zoomar man ut så är det svåranalyserat. I ena ringhörnan har vi risken att de inte klarar komma överrens, och då räcker det inte bara med 10% på återstående 300mdr i varor utan fulla 25%, vilket skulle ta CNY till 8. Detta skulle i sin tur göra Europa och Asien ännu svagare, samt ta börser till december18 low nivåer. Världshandeln skulle sjunka så pass kraftigt att det riskerar att skapa recession i USA och Europa under nästa år. Recession är lika med svagt jobbskapande, svag vinstutveckling och fallande consumer och business confidence. Inget recept för en bra börs direkt. I andra ringhörnan har vi kraftigt fallande räntekostnader för alla belånade världen över, något som gör att det finns mer pengar över till konsumtion och investeringar, vilket borde ge fullt genomslag nästa år. Ett år som dessutom är presidentval, där Trump redan förhandlat till sig ett stimulativt budgetunderskott, plus alla miljarder han får in i handelstullar till statskassan. Det bådar för ett starkt 2020. Går USA bra, brukar Europa också få en dunk i ryggen. Vinstmässigt är 2019 ett mellanår med sidledesvinster, men 2020 skulle i så fall bli bra. Samtidigt som räntorna halkat ner. Det är mumma för börsen. Så vi har två case i vardera ringhörna. Vilket blir det? Kan båda inträffa? Eller dödar ett handelskriget räntenedgångens positiva effekter?

Enklast är förstås att säga… kan vi bli kvitt handelskriget, då blir det bra börs. Men får vi ett fullskaligt handelskrig, så är det mer tveksamt. Antingen blir det svindålig börs, för att vinsterna viker som ett resultat av att vikande världshandel slår hårdare än de positiva effekterna av fallande räntekostnader. Eller blir det okej börs trots handelskrig, då fallande räntekostnader väger tyngre än minskad världshandel. Omöjligt att säga. Bäst är om vi slipper mer handelskrig. Därför var dagens besked ganska glädjande……

Men som den här farsen har lärt oss…. it´s not over until the fat lady sings… right?

———————— tis

Idag kom core CPI från USA in på 2,2 mot väntat 2,1 och fg 2,1. Inte så mycket att snacka om. CPI brukar ligga några tiondelar över core PCE som ligger på 1,6%. Så inflationen är under målet. Sen är det frågan var den är på väg. Dollar ger inga stora effekter i närtid. Ser man till ECI löner så ligger dem på 2,7% och lirar med både CPI och PCE. NFP timlönerna ligger rätt mycket högre, och är det dem som är de korrekta så kommer de driva upp inflationen tids nog. I detta nu spelar det inte så stor roll för vare sig marknaden eller FED. FED lär sänka i september. Insurance cut, så här långt.

————————-

Svensk inflation kom idag. CPIF ex energi kom in på 1,7% mot Riksbankens 1,6 och fg 1,9%. Eftersom lönerna ligger på 2,5% så kan vi vänta oss 1,5%. Förändringar utifrån detta är kronans förändringar, och eftersom YoY effekten klingar av i kronan är inte detta oväntat. Det är här den ska ligga givet kronan, tillväxt och löner säger jag. Det återspeglar en ekonomi som mår bra men utan överhettningstendenser. Den här inflationstakten tvingar inte Riksbanken till vare sig sänkning eller höjning. Men om jag hade varit riksbanken så hade jag sagt att liggande kurs ligger kvar, och sen avvaktat data, handelssamtal och ECB/FEDs agerande….

jag tror på fortsatt höjning i december, i värsta fall inget alls. Mycket handlar om att världshandeln inte kommer tvinga in världen i recession, för det kan inte Trump vinna val på. I andra hand låga räntekostnader som kommer kicka in nästa år med full kraft. Jag är optimist, och får jag rätt så kommer Riks känna dem vindarna och höja i december. Jag skulle inte sagt om inflationen låg på 1%, om styrräntan låg på 1%+ eller kronan stod i 9kr mot euron…. då hade det varit en annan femma.

—————————-

I veckan som kommer så fokuserar jag på Philly Fed och Empire NY FED. Men även CPI data från Sverige och USA, NAHB index och en dos Kina data ska bi intressant. Rent tekniskt är jag nervös. Har marknaden gått klart nu, och det är dags för en ny vända ner, som på lite sikt tar oss till Maj low nivåer. Tittar man på CNY så känns inte det omöjligt. Jag tänker så här: Jag har hellre hedgat portföljen för nedgång, eller tagit upp kassan, som jag sen är beredd att stoppa tillbaka i marknaden, dvs stänga hedgen med förlust, eller köpa in mig i marknaden högre upp, än tvärtom. Dax och Stoxx ser verkligen bedrövliga ut, vilket inte är så konstigt då är 1, den största förloraren på handelskriget mellan USA och Kina och 2, penningpolitiken är i princip verkningslös.

Jag har en öppen fråga till Ingves, och alla andra som känner sig träffade.

I EN VÄRLD SOM PRÄGLAS AV GLOBALISERING OCH DIGITALISERING, GARANTERAR DET LÅGA RÄNTOR PÅ LÅNG SIKT?

Grejen är att jag inte har svaren, men jag börjar bli tveksam. Jag är nämligen skolad enligt följande:

Någonstans långt uppe i högkonjunkturen blir arbetsmarknaden tillräckligt tajt, företagen tjänar gott om pengar, och tillväxt och sentiment är på topp att det blir arbetstagarens marknad, mot normalt sett arbetsgivarens marknad. Lönerna börjar röra på sig. Företag som är rationella och vinstfokuserade höjer priserna på sina varor och tjänster för att kompensera för de stigande lönekostnaderna och skydda vinsterna. Priserna stiger, inflationen stiger, centralbanker noterar utvecklingen och flaggar för räntehöjningar, marknadsräntorna stiger. Räntekostnaderna stiger för alla belånade, vilket tvingar ner konsumtion och investeringar och ekonomin kyls av. Jag tror fortfarande på detta, då det är 1, logiskt och 2, ännu inte motbevisat

Men det finns ett alternativt synsätt:

Jag träffar och pratar med många företag, och de flesta skvallrar om hur svårt det är att höja priserna. Antingen vill man växa genom att sälja MER i volym, för att underliggande marknad är god. Eller för att man gör nåt bättre än konkurrenten och tar marknadsandelar. Men vinsttillväxt kommer nästan alltid som ett resultat av ökade volymer, och bättre kostnadskontroll/effektivitet. Att höja priserna, det verkar vara svårt. Anledningen verkar just vara globalisering och digitalisering. Konkurrensen är tuff och den är global, och det är svinenkelt för en kund att hitta bästa pris.

Säg att vi får ett läge där lönerna börjar stiga, som jag beskrev ovan. MEN, i detta läge klarar inte företag rent generellt att höja priserna för att kompensera för kostnadsökningen. Vad händer då i förlängningen? Ja först sjunker vinsterna, varpå företagen ser över sina kostnader. Man drar ner på nyanställningar alternativt skickar hem en eller annan, och fördelar arbetsuppgifterna på övriga. Hur tror ni nästa lönesamtal ser ut då? Jag tror löneinflationen går tillbaks, och med den återhämtar sig vinsterna igen…. och så håller det på så fram och tillbaka, fast med en stor skillnad. Priserna höjs aldrig eller lite. Inflationen tar aldrig fart. Räntorna tar aldrig fart.

Konkurrensläget, digitaliseringen och globaliseringen garanterar att löneökningarna aldrig får fotfäste, och därmed får vi inte heller någon inflation, och därmed garanteras låga räntor. Beviset skulle vara företagens beteende idag och senaste åren. De säger att det är mycket svårt att höja priserna. Sälj mer och var effektivare är modellen a la 2019. Samtidigt skulle man kunna slå hål på det här argumentet genom att säga att ekonomin ännu inte nåt ett tillstånd där lönerna faktiskt lyfter, och att det fortfarande är fullt möjligt.

Lönerna i Sverige taktar kring 2,5%. För att företagen ska bibehålla vinsterna så behöver de öka priserna med ca 1,5%. Det är också där inflationen ligger. I USA ligger lönetakten på 2,7-3,2%. Inflationen ligger på ca 1,6%. I Europa ligger lönerna på cirka 2%, och inflationen på 1%. Trots ett decennium av starka år, rätt svaga år och mellanår. Starkt jobbskapande vissa år, och lite lugnare vissa andra, så har inte lönerna tagit fart, och därmed inte prisökningarna, och därmed inte inflation och räntor. Trots höga skulder på många håll, så tyngs vi inte av höga räntekostnader då räntorna är så låga överallt. Det är också därför vi inte har haft recession på 10 år. Skulle räntorna farit iväg med alla de här skulderna, så hade vi till slut hamnat i recession. Men det gör vi inte… utan vi tuggar på. Ingen superkonjunktur direkt. Västvärlden har vuxit med c2% om året…. och om det visar sig att lönerna inte tar fart närmaste 10 åren, så är det alltså väldigt troligt att kommande 10 år kommer bli ungefär som de senaste 10 åren. Det är det nog inte många som räknat med? Inte jag heller…. men det går inte att utesluta. Debatten är värd att föra i alla fall!

Några kritiker skulle nog vara snabba att påstå att vi visst har inflation i Sverige. Att man mäter det fel. Visst jag vet också om att Gevalia lägger 400g kaffe i förpackningen istället för 500g som tidigare och tar samma pris, och detta är inflation. Men aggregerat är jag helt säker på att inflationen är låg. Både här och i resten av världen. Beviset är följande. Vi vet vad lönerna ligger på. Där mäter man inte fel. Om prishöjningarna egentligen var jättestora som vissa påstår, och vi vet att lönerna är där dem är så borde vinst tillväxten senaste 10 åren varit mycket större än vad den varit. Är det också prisökningar som driver Försäljning och inte Volym, så borde bruttovinstmarginalerna också varit stigande. Men det är dem inte. Nej oavsett var jag tittar så ser jag samma mönster. Aggregerat rätt låg försäljningstillväxt, in line med nominell BNP. Där försäljningstillväxten kommer ur volymökningar, och inte prisökningar. Där lönerna hållit tillbaka, tillsammans med lägre räntekostnader på skuld samt skatt. Detta har utmynnat i de vinstökningar vi sett. Inte prisökningar…. och det är vad KPI datan i de flesta länder har visat också. Brister med mätmetoder eller inte.

Såg att Sampos gamla VD var ute och pratade om att Sverige behöver införa negativa räntor på sparkonton, för att försvara lönsamheten.

https://www.di.se/nyheter/nordeas-storagare-kunder-maste-betala-for-insattningar/

Det är ju b-s. Så här funkar det. Inlånade pengar till noll ränta placeras i marknaden till Stibor, som är negativ. Alltså har de en kostnad. Det är riktigt. MEN denna kostnaden kompenserar de på utlånade pengar, som de dessutom lånar upp till negativ ränta, dvs de får betalt för att låna upp pengar, som de sedan lånar ut och tjänar ytterligare pengar på. Summan av kardemumman kallas för räntenetto, och det för den svenska banksektorn är på en bra nivå. Visst skulle till och med säga lite för hög. Så resultatet av negativa räntor är faktiskt att utlåningsräntorna blir lite högre, just för att kompensera för kostnaden för inlånade pengar. Det är ju lite synd för att en av målen med låga räntor är att minimera räntekostnaderna på lån, så att vi kan konsumera på annat och driva tillväxt och jobb. Detta vet Ingves om, och det är också därför jag har sagt att han kan höja från negativa till noll ränta. Anledningen att vi har negativa räntor och inte noll räntor har inte heller varit för att driva ner räntekostnaderna på lån, för då hade man lika gärna kunnat ligga kvar på noll i styrränta, utan att hålla kronan svag mot euron genom räntespreaden. Eftersom kronan är så svag så kan Ingves kosta på sig att höja till noll. Inverkan på lånen blir liten, då Stibor också kommer röra sig mot noll och därmed kommer bankernas kostnad för inlånade pengar gå till noll, och därmed skulle man kunna fortsätta att erbjuda noll i ränta på inlånade medel. Kommer det att kosta pengar att låna in till bankerna så tror jag att hushållen tar ut pengarna och sätter in dem i nischbanker och andra ställen som erbjuder ränta. Problemet är att de i sin tur lånar ut pengar till högre risk. Ingen risk som märks i normala tider, men som märks om det blir recession, och då kommer kreditförlusterna. Visst, då har vi den statliga insättargarantin, men är det så vi vill ha det. Att staten går in och kompenserar med skattemedel till dem, där det underliggande problemet har varit oansvarig utlåning i form av blancolån, till folk som sen får betalningssvårigheter när de blir av med jobbet. Det är ingen bra lösning. Det vet Ingves om. Nollränta på inlåningskonton är bra, och det måste bibehållas. Antingen får Ingves höja räntan så bankerna slipper kostnaderna, eller får de fortsätta som idag med att kompenserar detta genom högre räntor på utlånade pengar.

/Jonas

SPX öppnar starkt och vi är på god väg att stänga gapet på 2,914. Studs från översålt läge som sagt. Det kan vända ner efter det, eller fortsätta ända mot 2,970 i all rask. Särskilt när tonläget kring handelskonflikten är så muntert numera….. eller är det?

Tittar jag på CNY så ligger den kvar en bra bit över 7. Vad innebär det? Jo att marknaden är schitzofren. Blir det ingen 10% höjning av tullarna så borde den stå i cirka 6,90. Om Trump höjer med 10% så borde CNY gå mot 7,30-7,40 för att kompensera för effekten av tullarna. Dvs istället för att tullarna gör kinesiska varor dyrare för amerikanska köpare, så devalverar man valutan så att de kan köpa lika många varor som tidigare för samma mängd dollar, trots att tullar är påförda.

Redan vid 7 CNY så borde marknaden handlas i nivå med i maj. Om CNY går till 7,30 så borde vi handlas under maj allt annat lika. Marknaden prisar alltså in ett väldigt positivt scenario. Jag är inte så säker på att det att kommer bli så…..

Därför är det viktigt att se var den här rekylen tar vägen, och kanske ha en nykter syn på nyhetsflödet. Jag blir inte genuint bull förrän CNY kommer ner under 7 igen.

——————-

SEB skriver idag att börsen följer vinsterna, men att vinsterna verkar följa globala PMIs. Men vad följer PMIs undrar kanske någon? Jag har ju följ de här ett tag, och historiskt har en kraftig dollarförsvagning haft en positiv inverkan på PMIs (särskilt amerikanska ISM), och tvärtom. Nu har ju inte dollarn rört sig sådär vansinnigt mycket om man kräver 10% rörelse på årsbasis…. så den faktorn räknar jag inte med. Om nåt så hade dollarn fram tills i våras en förstärkning YoY som alltså borde gett en negativ inverkan på PMIs, vilket vi också haft…. men going forward så har vi inte mycket YoY att gå på. Som näst viktigaste faktor skulle jag säga är räntorna. Fallande räntor går oftast i tandem med att PMI faller. Dvs räntorna faller för att något är dåligt, och det är också därför PMIs går dåligt. Lite som det varit på sistone. Men fallande räntor, ett år senare är i regel bra för PMIs. Ungefär som stigande räntor är bra för PMIs direkt när det händer, men dåligt ett år senare. Det skulle betyda att de fallande räntorna är bra för PMIs om ett år, men väldigt dåliga just nu. Så långt stämmer det…..

Så för att konkludera: fallande räntor – bra för PMIs med fördröjning – ger stigande vinster – ger bra börs…. När tänker börsen prisa in ett bra 2020? Kanske när den inte får anledning av att oroa sig över handelskonflikten?

———————

Gottodix fick mig att tänka på nåt viktigt.

FED har ju bara sänkt med 25 punkter, från 2,25 till 2,0. Men ute i folks plånböcker är det som de nästan nollat styrräntan. Dvs tittar man på långräntor som den amerikanska 10-åringen så är den i princip nere på rekordlåga nivåer. Dvs de nivåerna som gällde innan FED började höja räntan 9ggr. Detta avspeglas även på bostadsoblisarna, som sen sätter priset på vad amerikanska hushåll och företag betalar för sin belåning varje månad. Det är ju helt fantastiskt egentligen. FED har sänkt en gång, och ett amerikanska hushåll betalar räntekostnader som om de sänkt 9ggr typ. Eller snarare 7 gånger för att vara petig. Detta kommer inte gå obemärkt förbi.

Läs gärna den här om ni inte gjort det:

https://kortsikt.com/2019/07/04/ni-vill-lasa-detta/

Men sen då…. kan det hålla i sig? Marknaden prisar in en räntesänkarcykeln. Blir det en sån till slut så kommer räntorna ligga kvar. Men blir det som FED sagt, och som jag tror, så kanske det bara blir en sänkning till….. och då kommer INTE räntorna att ligga kvar. Då kommer räntorna att stiga och konvergera med FEDs policy.

Man skulle kunna tänka sig att marknaden börjar tro på FED när man slutar vara rädd för handelskonflikten. Det är den som gör att man tror det blir 8 sänkningar härifrån. Försvinner den oron, så börjar man tro på FED. Typ en sänkning till. Insurance cut. Då drar räntorna…. och kom ihåg vad jag skrev. Fallande räntor är dåligt på kort sikt, men bra på lång. Stigande räntor är bra på kort sikt för börsen….

It´s all about trade conflict….

It´s all about Trump!