Jag tror vi bygger ett köpläge

10-åringen sjunker till 1,45%…. man köper obligationer

Inflationsförväntningarna vänder ner med kraft (spread mellan real och nominell obligationsränta) trots att realdatan pekar på motsatsen

Dollarn stärks

VIX drar

Value går dåligt relativt Growth (SPX/NDX)…

Defensives går bättre än Cycliskt

Macrosurprises hackar från en hög nivå

I denna RISK off liknande miljö så kan SPX nå 3,950-4,050.

Men där är jag köpare… fast inte av SPX såklart!

För faktum kvarstår:

1, Aktieriskpremien är god (3%+)

2, Cash nivåerna är goda (Privata sektorn sitter på 5,500mdr i cash… 25% av BNP. Vilket såklart är ett resultat av att FED skiftat ut bonds till sin egen balansräkning men ändå)

3, Vinst/konjunktur utsikter är tillräckligt bra för att långa pengar ska våga sitta på aktier. (Nästa konjunkturcykel ska drivas av jobbskapande, inte låga räntor och checkar)

4, Tapering sjösätts tidigast i januari (och annonseras i så fall i september/November), men inte omöjligt med April22. Tapering sjösätts också under en period när budgetunderskottet sjunker. Dvs Treasuries ny försäljning av bonds minskar samtidigt som FED minskar sina nya köp. Därför kan vi inte vara säkra på att tapering innebär en kraftig push på räntorna. Tänk er en graf som visar nettot av Treasuries nyförsäljning minus FED QE köp. Den har ju varit nära nollan, och därmed lyckats hålla nere räntor och spreadar. Om FED kör tapering samtidigt som Treasury drar ner på nyförsäljning så händer inget med den grafen…. och därmed uteblir pushen på räntor och spreadar. 1,60 +/-20bp är fortsatt base case på 10-åringen.

(5), den mest negativa faktorn sett på 12m sikt är nog ändå realräntan. Dvs senaste halvåret steg räntorna, fast inflationsförväntningarna ännu mer. Det betyder att realräntan var ganska aktiepositiv…. och både NDX och SPX handlas ju nära ATHs. Kommande 12 månader tänker jag mig att inflationsförväntningarna vänder ner rejält, samtidigt som tapering sjösätts, vilket potentiellt kan få räntorna att stiga. Stigande räntor och fallande inflation… är samma sak som stigande realräntor, och det är helt klart börsnegativt. MEN, a big MEN, om vi tar hänsyn till punkt 4 ovan så kanske ränteuppgången uteblir, och då faller bara inflationsförväntningarna, och då stiger inte realräntan lika mycket. I min värld behöver det inte bli så negativt kanske…. och faller inflationsförväntningarna samtidigt som räntorna ligger stilla…. ja då ska man nog satsa på Growth igen.

På baissefronten vill jag även påminna om dagarna här fram till siste juni är bland de sämsta på hela året, och att denna enorma optionslösen i fredags är nu bakom oss…

Fast på hausse fronten vill jag nämna att varje gång SPX varit så här översåld i RSI…. så har det varit köpläge…. så greed har många gånger straffat sig. Särskilt om man i grunden är positiv fundamentalt… så man ska vara jäkligt flexi i tanken och inte gifta sig. Drar SPX över 4,230 så…. tvek om man ska vara perma björn i det läget.

I veckan har vi prel PMIs på onsdag, Tyska IFO, US Core PCE samt Michigan….

Såg att vår regering fallit, det är ju smått historiskt. Då blir det väl ny talmansrunda eller extraval. För börsen spelar det ingen större roll…. mer än kanske på marginalen. Dvs Stockholm borde gå dåligt för att

1, Value är out of favor, Stockholm är en klassisk Value börs, med extra mycket Cyclical Value dessutom.

2, Dollarn är stark, dvs kronan är svag. Då vill inte utlandet sitta på våra tillgångar

3, Om inflationsförväntningar och macro surpriseindex faller, så vill du inte sitta på cyclicality…. Sverige är by definition det!

4, OMX har gått starkt en tid…. ge mig en anledning att ta vinst liksom

5, och ovanpå det en regeringskris… inte för att det spelar nån roll, men om allt ser dåligt ut så finns det ännu en anledning.

Men solen skiner i allafalll…. och egentligen letar vi bara köplägen, så det är ju rätt bra ändå!

Ha en fin vecka!

Publicerat i Uncategorized | 1 kommentar

FED vill se mer jobbdata

FED mötet blev hökigt, räntorna steg och dollarn stärktes.

Anledningen till detta var primärt DOT schemat, som inte är en prognos över vad som ska hända, utan mer en scenario analys. Den visade vid FÖRRA mötet att det blir inga räntehöjningar förrän under 2024. Nu visade den istället att det kan bli två höjningar under 2023, 25 punkter i September och December.

Han har tidigare sagt att lagom till första räntehöjningen ska man vara klar med QE. Varför kan han då inte guida för tapering? Jo dels för att DOT schemat är som sagt ingen prognos. Dels för att han vill ha mer bevis på återhämtningen, och dels för att han INTE behöver.

Han medger att återhämtningen är kraftfull, men att det är tidigt och att det fortfarande finns risker kring C19, tänkt Indien/delta versionen typ.

Men låt säga att han tänker höja i september 2023. Då innebär det att han behöver avsluta QE i Q223 som senast, dvs per den 1 juli 2023. Om man utgår från dagens 120 mdr/mån i QE, och man sänker med 20 per kvartal, så tar det 5 kvartal att ta sig till noll.

Detta innebär att han kan välja att annonsera tapering under september mötet i år och köra igång QE i januari, med 100 mdr i q1 2022, 80 i q2, 60 i q3, 40 i q4 samt 20 i Q1 2023. Det innebär att det är nollat den 1 april 2023.

MEN han kan också välja att annonsera tapering under december mötet i år för att sen dra i gång under Q2, dvs förste april nästa år. Det skulle innebära att han är klar 1 juli 2023. Även det i god tid innan första räntehöjningen.

Båda fungerar!

Så varför vill han inte öppna tapering dörren? Jo, för att höja räntan i september 2023 innebär att arbetsmarknaden måste vara tajt ungefär ett år innan. Dvs i september 2022. En tajt arbetsmarknad innebär alltså, men en viss fördröjning, att löner och core PCE rör sig strukturellt uppåt, för att slutligen nå en nivå där det är lämpligt att börja höja räntor. ‘

Alltså vill han ha en tajt arbetsmarknad i september 2022. Dit bort är det 14 månader. Vad är då tajt arbetsmarknad? Ja det är den nivå där lönerna börjar stiga, och om 2016-2019 får utgöra en guida så behöver cirka 7-8 miljoner komma i arbete fram tills dess. På 14 månader är det 500,000-600,000 jobb per månad i genomsnitt. Förra månadssiffran låg där, men inte den dessförinnan. Bara som jämförelse.

Det verkar som om han tror på att det blir så…. men han är inte säker. Om han tänker annonsera nåt i september, så har han TRE data punkter av jobbskapande fram tills dess. Om han vill annonsera nåt i december så har han SEX. Det är bättre underlag. Båda är okej, givet att han ska bli klar med tapering till första räntehöjningen, och att ekonomin når full sysselsättning på ett sätt som skapar strukturell löne- och prisinflation, som ger underlag att höja.

Vissa har hävdat att jobben inte kommer igång på allvar förrän efter sommaren. Detta för att det blir allt för olönsamt att stanna hemma i augusti, även om man kanske känner för det. Förra hösten fick vi även andra vågen av C19. Det är inte lika sannolikt med tanke på vaccineringarna, men det kan vara bra att ha mer på fötterna. Återigen, C19 Indiska Delta versionen…

Om jobbdatan är riktigt bra fram till Jackson Hole, så kan man tänka sig att han introducerar september ideen redan där. Är datan inte lika övertygande så kanske han hintar att han inte har bråttom, och då gäller december. I båda fallen hinner han bli klar med QE i god tid till första räntehöjningen. Om den nu blir av i september 23. Det kräver ändå full sysselsättning minst ett år innan… och för att få detta till september 22, så måste vi ha cirka 500,000 nya jobb i månaden fram tills dess. En del vatten under broarna där! Jag förstår om han är positiv idag, men jag förstår också om det finns mycket osäkerhet framöver, och mycket som kan gå fel i denna rosaskimrande värld.

Så det här mötet blev en mixed bag, som så ofta förr. Dvs många var rädda att han skulle vara tydligare med tapering, men han har inte ens snuddat vid dörrhandtaget. Utan varit tydlig med att jobben får visa vägen. Det är ju egentligen rätt duvigt. Samtidigt gick de från inga räntehöjningar under 2023, till TVÅ i Dot schemat. Det är fan hökigt vilket ränte- och valutamarknaden tog fasta på.

Han är även tydlig med att nuvarande inflation sannolikt är temporär och inget som driver deras beslut. Samtidigt ser han hur de kommer nå inflationsmålet på lång sikt, men inte pga nuvarande drivkrafter utan mer strukturella som jag redogjort för ovan.

BÖRSEN då?

Först var det rakt ner på att räntorna och dollarn stärktes. Men marknaden kom tillbaka.

För det första vill jag påminna om något jag sagt många gånger.

HOTET MOT BÖRSEN ÄR INTE STIGANDE RÄNTOR, UTAN EN HÖG RÄNTA. Denna nyans skillnad måste man förstå.

Från Augusti förra året till April i år steg räntorna kraftigt. Hur gick börserna? Jo de steg också. Alltså stigande räntor är först och främst en funktion av att man säljer obligationer mot bakgrund av högre inflationsförväntningar och goda tider. Goda tider innebär vinsttillväxt vilket i regel är bra för aktier.

Sen finns det alltid en kombination av 1, vinstprognos och konjunkturutsikter 2, värdering 3, ränta och 4, inflationsförväntningar som skapar en cocktail som kan få börsen att falla eller stiga. Så man ska passa sig för att förenkla. Beviset på detta är att titta på en graf över korrelationen mellan SPX och US10yrs…. den slår mellan -1 och +1. Dvs under vissa perioder så faller/stiger obligationer samtidigt som börsen. Under andra perioder går de emot varandra .

Men försöker man se på det lite sakligt så är 1, vinstprognoserna och konjunkturutsikter hyfsat lovande 12m ut 2, värderingen hyfsat attraktiv sett till aktieriskpremien 3, räntan kan nog ligga kvar kring 1,60 +/-0,2 under en tid till samt 4, inflationen är temporärt hög och väntas komma tillbaka igen. Kokar man ihop detta, så tycker jag det ser rätt lovande ut för aktiemarknaden.

Så mitt case att vi går mot nya toppar i augusti/september känns faktiskt ganska bra.

Frågan är om det ska rekylera ner här i det korta? Givet den starka reaktionen idag så är jag klart tveksam. Lägg till att sentimentsnivån är ganska låg enligt Goldman så finns det gott om Risk of Missing Outs där ute…. SAMTIDIGT är det lösen på fredag och det är först i nästa vecka vi sätts på prov på allvar. Anomalin kring de två sista veckorna i juni har jag också nämnt.

Men samtidigt lär inte rekylen, om den kommer, att bli särskilt djup, typ 5-10%, så man kanske bara ska blunda och skjuta in sig i marknaden igen. Kanske med Stoploss. Stänger SPX under 4190 så kanske vi ändå ska testa 3950 i någon typ av fint, dvs urladdning inför sensommar rallyt…. Brott upp av VIX hade också varit illavarslande. Jag lutar att det ändå ska upp, men jag vill nog avvakta måndag ändå….

Philly FED imorgon…. har den också toppat ut? Tbc…

Trevlig kväll

/Jonas

—————-

Philly Mfg PMI kom in på 30,7 mot väntat 31,0 och fg 31,5. Sämre fast ändå inte samma momentum tapp som Empire. Särskilt jobb faktorn var bra… det är ju kul och väntat. New order var sämre. Kanske inte så konstigt eller… prisindikatorn fortsatt hög, men samma nivå… så momentum avtar där helt klart. Även det rätt väntat eller? Ser man till ISM om några veckor så kommer inte den bli dålig om man ser till de här…. men toppen är nådd om man säger så!

Egentligen handlar allt om aktiviteten i service sektorn nu, och framförallt jobbskapandet. Jobbskapandet är numera #1. Dels ur ett FED perspektiv, dvs räntor och tapering, men det är också från jobb och stigande löner som nästa köpkraftsboost måste komma (och som driver tillväxt och vinster nästa år) när årets engångseffekter som ex låga räntor, stimulus etc klingar av.

Spännande nu om långa pengar tänker dra ner på aktier, i rädsla av FEDs hökighet, vilket därmed skulle kunna trycka ner oss ytterligare i en för många efterlängtad rekyl… eller de korta björnarna börjar de upp pga den relativa styrkan, och börjar stänga sina korta possar….

Tbc….

—————-

Äntligen fredag och strålande väder. Vad mer kan man begära? Jo stigande bostadspriser, vilket vi mycket riktigt fick imorse.

Jag är den förste att erkänna att jag har haft fel. Förra månaden sa jag att jag tror priserna har toppat, men eftersom de steg med 1% i maj så visade det sig vara fel. Ledsen för detta. Dock tror fortfarande att priserna inte ska mycket högre utan plana ut härifrån. De kommer förmodligen ligga kvar på den här nivån fram till februari 2022…. sen tror jag det är dags för avmattning. Hur Stor? Jag gissar på 5-7% under nästa år, men obligationen får visa vägen.

Har ni inget för er i helgen så får ni gärna lyssna när jag poddar med mina vänner, Erik och Jonas.

YouTube

Trevlig helg!

Publicerat i Uncategorized | 7 kommentarer

FED mötet nästa vecka är avgörande

Svensk inflation, mätt som CPIF ex energi, kom precis in på 1,2% mot väntat 1,4 och fg 1,7. Inte mycket inflationstryck att tala om. Stark krona tror jag är en viktig faktor i detta. Att vi har en stark krona beror i sin tur beror på att 1, kronan i regel går starkt när världskonjunkturens pilar pekar uppåt och 2, svensk finans- och penningpolitik (mindre budgetunderskott och QE) har inte varit lika expansiv som i omvärlden. Att vi har kunnat hålla en så stram politik jämfört med omvärlden beror på att vår ekonomi har gått relativt sett bättre under c19. Det i sin tur beror på att vi kört en annan c19 strategi än omvärlden. Mindre nedstängning helt enkelt. Om det skapade högre överdödlighet per capita än omvärlden vet jag inte. Om det gjorde det, så är det i så fall priset vi betalat för en stark ekonomi.

Core CPI i USA kom in på 3,8% YoY mot väntat 3,4% och fg 3,0. Superhög! När jag räknar på det skulle jag säga att rensat för baseffekten så landade inflationen på c3%, så en stor del är ju baseffekt. Men ändå är den väldigt hög. Förra månadens 3,0 så ansåg jag rensat för baseffekt så låg den på 2,5%. Det är ändå en fortsatt uppgång rensat för baseffekt. Senaste två månadernas 2,5 och 3,0% är alltså historiskt hög om man ser till post-lehman då snittet legat kring 1,5%. Vi vet alla varför den är hög. Det har jag redogjort för så många gånger…. och vi vet att baseffekten kommer börja försvinna i höst. Men frågan är alltså hur den strukturellt kommer att ligga kvar, och hur FED ser på saken. Första reaktion är att räntorna drar något. Börserna fladdrar och har inte visat nån riktning.

Men över till något långt viktigare. Nästa veckas FED möte. Jag tror det kan bli avgörande. Frågan är vilken ton de kommer slå an, och hur de adresserar konjunktur och tapering. Håller de nere tapering tugget till jobbskapandet blir mer solitt (FED har två mål remember, inflation och full sysselsättning, som iofs är kopplade till varandra genom tajt arbetsmarknad och löner), eller kommer de glänta på ”tapering-dörren”? Jag vet inte!

Min karta har sedan slutet på april varit att vi ska ha en korrektion, och sen ska det dra vidare under juli till september. Korrektionen har inte infunnit sig. Å andra sidan har det inte rallat vidare uppåt heller. Varken rätt eller fel…. eller kanske mest fel. Nåja…. det gäller att hela tiden tänka framåt. Så här tänker jag nu:

Varför har rekylen uteblivet, varför har det varit så starkt?

1, det har funnits rejält med cash på sidolinjerna

2, Aktieriskpremien har varit okej, och den blev till och med bättre efter Q1orna som ledde till upprevideringar av Fy21 och Fy22

3, Många långa pengar har tittat på vinst och konjunkturutsikterna 12-18 månader och konstaterat att det ser bra ut och de vill ligga kvar och

4, Många som varit oroliga och funderat på dra ner risken har ändå legat kvar för rekylens potentiella djup och sannolikhet har varit si och sådär samtidigt som det ser bra ut på sikt, varpå man avstått från att sälja. Korta pengar har sålt och tagit ner risk, men givet ovan så har det inte utmynnat i mer än en konsolidering. Vi har underskattat kraften i de långa pengarna.

Var står vi nu?

NDX (Big growth) handlas nära ATH, SPX (Big Value) handlas på ATH, VIX handlas lågt, 10-åringen var under 1,50 igår, inflationsförväntningarna har vänt ner rejält senaste dagarna (sett till spread 5yrs real och nominell obligation) och SHORT covering har på sistone varit rejält (Björnarna vågar inte sitta kvar). I min bok är detta marknadens sätt att säga: VI ÄR INTE RÄDDA FÖR INFLATION, RÄNTOR ELLER TAPERING. VI LITAR PÅ FED. DET KÄNNS BRA.

Så till FED mötet… om de bekräftar denna bild så kan det säkert bryta upp och fortsätta. Om de darrar på manschetten så kan bilden förstöras och det vänder ner.

När man pratar anomalier så känner de flesta till månadseffekterna, och de stora säsongseffekterna. Som att börsen är bäst från oktober till april. Men vad jag inte visste var, som Goldman skrev om igår, att sedan 1950 (jag vet, det är aslångt tillbaka) så är den SÄMSTA 2-veckors perioden PÅ HELA ÅRET sista två veckorna i JUNI. Alltså kommande två veckor typ. Samtidigt är ÅRETS BÄSTA 2-veckors period de två första i JULI. Sjukt va????

Anyhow, Om FED mötet nästa onsdag leder till en kraftig rekyl i resten av juni, för att därefter bottna ur och vända upp redan i juli. Hade ur ett historiskt perspektiv inte varit alls konstigt.

Utifrån detta försöker jag lägga det tekniska pusslet.

Alt 1.

Antingen leder FED mötet till en kraftig rekyl, 7-10%, beroende på vad man tittar på, och som skulle vara i linje med det historiska mönstret. För mig är detta 4an sedan Mars-2020 botten. I juli vänder det upp och vi gör en sista 5a fram till Augusti/September. Därefter höst korrektion och ny trend.

Alt 2.

Är att FED mötet är startskottet på nästa rörelse upp som kommer hålla i sig ända till Augusti/September, och som säger att vi inte alls är i någon 4a utan fortsatt 3an, och 4an korrektionen kommer inte förrän i höst. Efter topp i aug/sep.

Hursomhelst tror jag på bra börs till Augusti/September, och rekyl efter det.

Stora Frågan är om vi ska dippa 7-10% närmaste veckorna, eller det helt enkelt bara ska bryta upp.

I många veckor har jag varit i rekyl lägret, och svaret hade varit enkelt. Alt 1. Nu är jag inte lika säker. Men det faktum att börsen handlas högt, baissarna fladdrar och senaste veckornas short covering får mig ÄNDÅ att tro mer på rekyl.

Marknaden har en fäbless för att förnedra smart money. Bara FED vet…

Några ord om inflationsdiskussionen. I alla tider har det funnits de som extrapolerar inflationsspöket när det dyker upp. Dvs de säger att spöket har kommit för att stanna, det kommer att bli värre, det är nya tider nu. 6-12 månader är läget annorlunda och de fått fel. Jag säger inte att det måste vara så denna gång bara för att det varit så historiskt. Man måste titta på bakomliggande. Men tittar man både på demand och supply sidan så kommer de av findamentala skäl att normaliseras. Detta utöver baseffekterna. Tittar man på den amerikanska kärninflationen så handlar mycket om begagnade bilar. HALLÅ! Behöver jag verkligen utveckla dynamiken kring detta? Det är rätt självklart. Eller är det nån som vill starta en fond som köper Begade bilar… trodde väl inte det! Men det spelar ingen roll vad vi tycker… det spelar bara roll vad Fed tycker och gör! Men det visste ni!

Njut av sommar Sverige!

——————-

Michigan consumer confidence kom i fredags in på 86,4 mot väntat 84,0 och fg 82,9. En ganska oväntad uppryckning faktiskt. Är det inte längre ett problem med att checkarna ebbat ut? Vi har fortfarande en bit upp till pre c19 nivåer kring 100, och därmed en återställd sparkvot och sysselsättning…. men min take är att det kommer närmaste året!

I veckan fäster jag vikt vid, förutom FED mötet såklart, Empire FED-retail sales-NAHB-Philly FED-och från lilla Sverige HOX Valueguard Bostadspriser! TBC…………..

—————–

Från USA kom NY Fed Mfg in på 17,4 mot väntat 23,0 och fg 24,3. Sämre, men ingen dålig nivå utan lirar med ISM kring 55/60…. men det faktum att det är andra månaden sedan den toppade ur pekar på att efterfrågan i tillverkningsindustrin toppar här under försommaren känner nu ganska solid. Från en hög nivå ska sägas, så det är ingen fara i absoluta termer… men jag tänker att den cykliska trejden börjar nå vägs ände.

US Retail sales kom in på -1,3% MoM mot väntat -0,8… men eftersom fg månad reviderades upp från 0,0 till 0,9 så var detta egentligen bara en baseffektsgrej. Alltså detaljhandeln i USA är på en sjukt hög nivå, uppbackad av checkar, C19-uppöppning och pent up demand. Den kommer normaliseras under andra halvåret. Då kommer vi även där kunna konstatera att topp konsumtionen skedde under våren/sommaren när checkarna skickades ut och samhället öppnades upp.

Även HAHB index, ledande husprisindex, kom in på 81 mot väntat 83 och fg 83…. den toppade ur redan för ett halvårsen, samtidigt som räntorna bottnade. Nivån är fortsatt god, men momentum är svagt. Precis som många andra indikatorer. Just nu är festen som roligast. Därmed inte sagt att den är slut på ett bra tag.

Lite profit taking idag…. Ska bli intressant att se hur SPX reagerar kring stöden 4235 samt 4210…det viktiga är imorgon. F.E.D har potential att sätta agendan nu….

My take är fortsatt att så länge som US10yrs ligger kring 1,5% så kan SPX nå Fwd PE på 25X i en haussig marknad. Sen vilket target value man tycker är rimligt beror såklart på vinstprognosen, men för i år ligger min på 200usd, så upp mot 5,000 går att räkna hem! Skulle 10åringen däremot ta raska steg mot 3% så är marknaden inte värd mer än PE18, vilket med samma vinstprognos ger 3,600. Så räntan spelar roll…. dock brukar börsen stiga med räntan (där marknaden säljer obligationer till förmån för risk och mot bakgrund av stark konjunktur). Så även om man tror på 3%…. så kan alltså SPX stiga till 5,000 för att därefter falla till 3,600. ‘

Men nu riktar vi allt fokus på FED, ska de ge marknaden anledning att rekylera 5-10% på kort sikt, eller ska ge startskottet till en sommar hausse…. eller både och…. allt är möjligt! Jag noterar även att det är en gigantisk optionslösen på fredag. Det skulle kunna innbära att marknaden hålls uppe tills dess? Jag noterar även att trots att vi handlas på ATH så är inte sentimentet särskilt uppskruvat, enligt Goldman, vilket skulle kunna innebära att startar Fed nåt så är det många som inte är positionerade. Risk of missing out, istället för Fear of missing out, alltså!

Publicerat i Uncategorized | 13 kommentarer

Lugn sommarvecka

Tror fokus nu egentligen riktas mot FED mötet i NÄSTA vecka. Ska vi få en inledande diskussion kring tapering.

En annan sak som jag dryftade med en vän. När det kommer till aktieriskpremien, dvs inversen av fwd PE minus alternativ avkastning, dvs riskfria räntan, så har jag alltid använt mig av 10-åringen. Dvs jag ställer årsräntan på en lång obligationsinvestering, mot earningsyield för en lång aktieplacering, då aktieplaceringar på kort sikt är lite random walk, så bör man jämföra lång mot lång. Ur ett historiskt perspektiv spelade det inte jättestor roll om man använde kort ränta, typ 3 månaders, eller 10 åring. Den gav ungefär samma signaler. Men min vän menade att korrektioner i stigande trend, tänk typ 10-20%, får man så länge som FED inte aktivt stramar åt, medan när FED stramar åt så blir det problem på riktigt. Den korta räntan, säg en 3 månaders, ligger där FED har sin styrränta, medan 10-åringen är en funktion av inflationsförväntningar, konjunkturutsikter, risk osv. Han menade att allt annat lika så har aktieriskpremien nu, om man använder 10-åringen, drivits ner av ränteuppgången och skulle göra börsen mer sårbar. Men 3 månaders räntan har stått stilla, och ser man aktieriskpremien där så är börsen riktigt köpvärd. Dvs ERP, equtiyriskpremie när man använder 10-åringen är bättre på att skvallra om kortsiktig överköpthet och mindre rekyler, medan 3 månaders är bättre på att säga om börsen ska krascha och inte buy the dip. Jag är tveksam, då jag menar att marknaden är smartare än så. Dvs när 3 månaders börjar stiga, till följd av räntehöjningar, så förstår marknaden att sämre tider lurar runt hörnet, och har börjat reagera långt innan. Så därför är man bättre på bollen med 10-ringen än 3-månaders. Anledningen till att diskussionen är intressant, är att nästa år lär vi få tapering från FED. Inte minst för att ekonomin mår bra, att Bidens budgetunderskott lär vara rätt små och för att FED har som ambition att ha kommit långt i att trappa ner QE innan man börjar sänka räntan. Tapering lär tvinga upp 10-åringen norr om 2%, kanske till och med 3%. Men 3-månaders kommer ligga stilla. Frågan är om man ska vara rädd för marknaden eller inte. Tittar man på aktieriskpremien utifrån 10-åringen så lär man bli det, men inte 3 månaders.

Senast FED höjde, dvs 9ggr, mellan 2016-2018, där huvuddelen låg mellan 2017-2018, så var det snarare 3-månaders som gav en bättre signal. Jag har inte facit, men man kanske ska titta på båda och förstå vad som händer.

Jag tror också man kan komplettera ovan med att titta på värdering kontra yieldkurvan. Dvs nu är värderingen hyfsat hög, men yieldkurvan (säg 10 minus 2) skvallrar inte om sämre tider. Tvärtom. Alltså kan marknaden korrigera, men det är likförbaskat en Buy the dip marknad. Det är inte förrän du har hög värdering, i kombination med en yieldkurva ner mot noll, som du verkligen bör dra öronen åt dig. Det här resonemanget är en kusin till ovan eftersom man använder samma parametrar.

Diskussionen kring inflation har tagit över allt annat. De mest kritiska hävdar att inflationen inte kommer att komma ner då lagom till att de temporära effekterna klingar av, så kommer löner och jobbskapande ta över. Därmed ligger FED behind the curve vilket är det verkligt stora hotet mot börsen. I synnerhet efter att SPX handlas på ATH och PE21. Dvs om vi väldigt snart har högre räntor så kan man inte räkna hem högre än Pe18. På den punkten håller jag med. Dock är jag inte lika säker på räntorna och med själva tajmingen.

Inflationsivrarna får såklart mycket utrymme i tider som de här. Jag vill lyfta fram två saker som man inte pratar lika mycket om. Det ena är sysselsättningsgraden (andel av den vuxna befolkningen som arbetar), som jag pratat mycket om, och sin kusin, deltagandegrad (andel av den vuxna befolkningen som står till förfogande för arbetsmarknaden och vill jobba). Båda är på nivåer som pekar på en rätt otajt arbetsmarknad. I höst menar jag att vi mycket väl kan få en miljö, likt 2010-2016 där det hela tiden strömmar till folk till arbetsmarknad för att det blir mer gynnsamt att arbeta. Effekten av denna tillströmning är lite som att lyfta på locket på en tryckkokare, och därmed skulle lönerna inte vilja lyfta strukturellt.

Jag tillhör fortfarande lägret som tror att dagens diskussion kring oro för inflation och räntor, är den exakta motsatta om exakt ett år. Detta trots att FED smugit igång tapering. Det skulle i så fall inte vara första gången marknaden har fäst sin blick vid en fixpunkt på himlen för att sen x månader senare titta på något helt annat.

Nog om detta. I veckan följer jag NDX, ska det attackera ATH 14,000ish… och i så fall vad händer där, dubbeltopp-ny topp och fint – eller äkta köpsignal. På nedsidan håller jag koll på 13,400. Det känns starkt, och lagom till att man kapitulerar så får man väl fel. Rekylen har än så länge knappast blivit nån rekyl, snarare konsolidering. Vissa kallar det ”rekyl i stark marknad”.

På faktorfronten tror jag Cyckliskt ska man akta sig för. Man ska satsa på Defensives nu. Men frågan är om man ska ha Defensive Growth (typ FAANG) eller Defensive Value (Telia och Swedish Match). Det i sin tur handlar om man tror börsen ska upp eller ner…. och den känns svårare, har ju länge varit inne på kort rekyl, sen upp. Men det är ju så jäkla segt.

På datafronten kommer inflation från US och Sverige, samt Prel Michigan. Stay tuned.

———————–

Mitt base case är fortsatt att vi ska besöka SPX3,950-4,050 innan rekylen är avklarad. Men jag ser ju också vad som händer i marknaden och börjar överväga var gränsen går. Särskilt när jag tittar på NDX. När rekylen inleddes i maj, så började det väldigt fint med 1-2-3 inom A. Kolla gärna NDX. Sen rullade vi över i B som jag fortfarande tror vi är i, och som varit osedvanligt stark, och det borde komma en C ner. Men styrkan i marknaden, såväl den 19-24 maj, men även i fredags är anmärkningsvärd. Dels handlar det om att marknaden är glad över styrkan i makrodatan, typ ISM, Jobb mm, och dels att man inte är särskilt rädd för vare sig inflation, räntor eller tapering vid dagens nivåer… och det här med dagens nivåer är viktigt, för att man anser att värderingsmässigt är aktier köpvärda. Tapering rädslan får liksom inte fäste när aktieriskpremien för SPX är över 3%. Jag har som sagt inte räknat ut en ny vända ner, men jag är ganska beredd att ta upp risken igen. I augusti/september tror jag på ganska fina nivåer… alltså 15,800 på NDX i mitten på Augusti är inte otänkbart!

Publicerat i Uncategorized | 21 kommentarer

Viktig makrovecka

USA har stängt idag, men imorgon kommer PMIs från hela världen, och på fredag har vi jobbdata från USA. Momentum i återhämtningen är i fokus. Men jag antar att bad news fortfarande är good news, för det håller räntorna på mattan. Icke desto mindre tar vi ett steg närmare tapering för varje dag.

Biden meddelade att han vill köra underskott för 800mdr usd kommande 10 år. Detta genom att öka spending med 4,400mdr (jobs and family plan) och öka skatteuttaget med 3,600mdr. 800mdr är 80mdr per år. Det är verkligen peanuts i min bok. Jämför det med att FED köper för 120mdr I MÅNADEN. Sen är underskottet förvisso inte jämnt fördelat varje år utan lite mer framtungt. Detta ska nu stötas och blötas i kongressen. Men min take är att underskottsmässigt är detta inga extrema saker. BNP lär stå 20%+ högre om 10 år, så Public Debt/GDP kommer röra sig nedåt. En stor del av spending kommer gå till grön omställning inom ramen för America Jobs Plan, som är en del av de 3 pakten inom Build Back Better… där de två andra är Family och Rescueplan. Som ni vet gillar jag den här politiken…. men den kommer sannolikt hålla tillbaka vinsterna för SPX nästa år med c5%. Sen som alltid finns det vinnare och förlorare inom en sån här plan…. men om det innebär att superrika blir lite mindre superrika och oljebolagens vinst blir lite mindre, samtidigt som fattiga får bättre sjukvård och skola och man nåt cleantech bolag säljer mer än man gjort utan stimulus… då tror jag det är en rätt bra grej för samhället i stort. Åtminstone långsiktigt!

I förra veckan kom Core PCE in på 3,1% YoY mot väntat 2,9% och fg 1,9. Som jag redogjorde för under Core CPI för nån vecka sen så är inflaitonen hög. JA. Men det är också väldigt mycket baseffekt. Inflationen av ren baseffekt kommer hålla sig hög till och med Augusti/september, och därefter falla tillbaks. Jag följer inflationsförväntningarna slaviskt nu för tiden, dvs skillnaden mellan real och nominell obligationer, och den ser ut att ha toppat ut och vänt ner.

Chicago PMI 75,2 mot väntat 68,0 och fg 72,1. Superstark! Blir lite misstänksam då mycket data rullat över men inte denna. Chicago brukar vara en fin indikator på ISM som kommer imorgon. Låt säga att ISM slår alla förväntningarna. Är good news dåligt då? Kan en sån siffra få rekylen att leva vidare?

Michigan index kom in på 82,9 mot prel 82,9 och fg 88,3. Konsumentförtroendet har mjuknat rätt ordentligt. Jag tänker, checkarna börjar ta slut, jobbskapandet är inte så fantastiskt, prisinflationen ÖVERALLT gör att köpkraften går på knock…. och detta i sin tur ett hot mot tillväxten där framme. Alltså inte recessionsrisk… utan bara att tillväxten kanske inte blir fullt så bra som vissa hoppas på! Företagen kommer lugna ner sig i sina prishöjningarna YoY% om inte efterfrågan hänger med…. och de måsta börja ta tillbaka de 8 miljonerna som hade jobb innan. Så är det!

Frn Kina kom Mfg PMI in på 51,0 mot väntat 51,1 och fg 51,1. Inline. Momentum har planat ut där sen rätt lång tid. Non-Mfg kom in på 55,2 mot fg 54,9. Bra styrka!

Njut av sommaren

TBC

——————-

Från Kina kom Caixin Mfg PMI in på 52,0 mot väntat 51,9 och fg 51,9. Samma som siffran igår. Gäsp!

Från Europa kom Mfg PMI in på 63,1 mot flash 62,8 och fg 62,9. Starkt!!! Tyska motsvarigheten kom in på 64,4 mot Flash 64,0 och fg 66,2. Bättre än flash, men sämre än senast. Jag tror fortfarande på urtoppning…

Vad säger vi om marknaden? Njae, det är lite blandad kompott och jag måste säga att även om marknaderna inte ”tagit sig” någonstans på sistone så tolkar jag det ändå som ett styrketecken, och därför hade man ju kunnat tro på brott upp och stark börs. Men om jag måste välja så väljer jag ändå korrektion närmaste veckorna. Jag tänker 5% på SPX typ. Köpläge, för att vi senare i augusti/september potentiellt står högre. Då är det tapering nyheter som sannolikt kan stöka till det. Tillsammans med mjukare data….

I eftermiddag kommer USA

ISM Mfg kom in på 61,2 mot väntat 60,7 mot fg 60,7. New Order var stark, Employment svag och Prices fortsatt hög. Hmmm, Chicago pekade rätt. Frågan är om de andra är leading el lagging. Jag håller mig ändå till mean reversion landet. Mycket av eftrerfråge faktorerna är övergående, och när de börjar verka ut YoY% så vänder datan ner. Köpkraft från löner och nya jobb kommer först senare.

Mfg PMI kom in på 62,1 mot Flash 61,5 och fg 60,5. Starkt som ISM, och samma analys.

Detta är ju som sagt Good news, och eftersom marknaden vänder ner, så är good news bad news för börsen, vilket i grunden handlar om att FED ligger behind the curve när det kommer till tapering och räntor….. eller är det bara så att marknaden vill bara ha en anledning att korrigera!!!!

På torsdag kommer tjänstesektorn…. den är som vanligt viktigare, men normalt sett inte leading!

—————

ISN non-mfg kom in på 64,0 mot väntat 63,0 mot fg 62,7. Starkt!

Employment faktorn var 55,3 mot fg fg 58,8

US PMI Services km in på 70,4 mot Flash 70,1 och fg 64,7…. starkt!

My take, Service laggar Mfg, så även nu. Det stora uppöppnandet kom igång nu under våren. Mfg har kunnat gasa mycket tidigare.

Precis som inom Mgf kommer Service näringen att toppa ur och vända ner. Europa laggar USA som vanligt.

Men det har varit riktiga good times sen i mars, och kommer fortsätta över sommaren och bit in på hösten. Sen klingar det av. Från en hög nivå!

Next up, jobbdata!

Annars känns marknaden väldigt avvaktande. Jobbdatan imorgon tar pulsen på den verkliga styrkan i ekonomin. Stark data gör det lättare för FED att ta steget mot att presentera tapering. Nästa FED möte är den 15e….. och många undrar nog om de kommer lätta på tapering frågan redan då. Alltså något i stil med att ”innan sa vi att ”we are not even thinking about thinking about tapering” till att ”we are thinking about thinking about tapering”… dvs som ett förberedande steg mot Jackson Hole, för att sen kunna ta beslut i september, och sen börja skala ner på QE nästa år.

Vad beträffar inflationsförväntingarna, dvs skillnaden mellan reala och nominell obligationer, så har de inte rört sig, trots att förra veckans Core PCE var så hög….. inflationstemat känns rätt diskat. Tittar jag på dollarn så tänker jag att senaste tidens försvagning och spelar på sista versen. Lite stark dollar samtidigt som inflationsförväntningarna vänder ner… vilket borde vara förenligt med fallande 10yrs och lite svag börs. Det borde vara huvudspåret.

——————

Idag är allt fokus på jobbdatan.

Annars noterar jag att det är många som upprörs såväl i Sverige som USA över skattehöjningar. Den falangen har ju alltid funnits där. Jag vill inte ge mig in i någon ideologisk debatt där men jag kan bara konstatera hur den saknar djup. Alltså jag förstår att på individnivå så vill egentligen alla betala så lite skatt som möjligt, för då får man över mer till annat kul, samtidigt som man vill ha ett starkt samhälle med poliser, sjukvård och skola och allt det där. Men den diskussionen är ju rätt ointressant. Utan det är den där man ser till aggregerad nivå som är intressant. Jag menar, tänk en ekonomi där man mitt under rådande pandemi, eller under finanskrisen 2008/2009 så hade staten sagt, ”vi tänker inte bjuda upp till dans…. vi tänker 1, hårdnackat köra en balanserad budget, inga budgetunderskott, vilket innebär att vi sänker utgifterna i takt med skatteintäkterna (som sjunker i linje med BNP), plus att penningpolitiken kör vi noll QE och räntesänkningarna blir inte större än vad inflationen medger”. ALLT detta hade gjort att tillväxten blivit lägre i ekonomin, och vinsterna i bolagen klart mindre (eller förlusterna klart större) samtidigt som Asset inflation (typ aktier, obligationer och fastigheter) hade gått riktigt jävla dåligt. Staten hade kunnat hävda att eftersom privata sektorn, hushåll och företag, skördar framgångar i goda tider, så får man helt enkelt ta nedsidan i dåliga tider. Samma mynt, två sidor. Nu gick staten in med fulla artilleriet både med finans- och penningpolitik vilket gjort att många bolag inte bara överlevde, utan även gick rätt bra. Ovanpå fick vi en hög värdering av tillgångspriser. Och de som klagar mest nu över skattehöjningar är de som tjänade mest på den expansiva politiken.

Kritikerna av det här menar att då hade staten ändå haft en kostnad för alla arbetslösa som blivit långt fler, och då är det bättre att värna om ekonomin. De har också en poäng, men då blir nästan valet, extremt förenklat, att staten har en kostnad oavsett vad de hade valt, och den enda kvarstående skillnaden är om de ska gynna kapitalägarna eller ej.

Nu tillhör jag trots allt lägret som tror att totalkostnaden för staten hade blivit högre om man låtit ekonomin falla, eftersom djupa recessioner och kriser tar lång tid att repa sig från. Därför blir de mer kostsamma. En stat ska därför stimulera när privata sektorn är under isen. Men den ska köra en ganska restriktiv budget i goda tider. Det har man inte alltid gjort. Ur ett internationellt perspektiv ser Sverige bättre ut än många andra länder.

Men rent filosofiskt kan man ändå tänka sig att staten hade valet mellan permiteringsbidrag och olika stöd…. och att helt enkelt säga ”privata sektorn – ni får klarar er utan oss, precis som ni gör i goda tider”. Ni kommer att börja varsla vanligt hederligt folk, men de får vi ta hand om via A-kassan…..

Därför hade varit lite ironiskt om Maggan nu sa: Okej, förmögenhetsskatt vill ni inte ha. Okej vi struntar i den, men alla stöd pengar som gått ut till företag senaste året var bara lån, med syftet att folk skulle kunna behålla jobbet och ni inte skulle gå i konkurs. Jag var tvungen att köra budgetunderskott och låna upp pengarna, genom att sälja statspapper. När de statspapperna förfaller, dvs när statens lån förfaller, så måste jag betala tillbaka lånet. Precis som ni brukar göra med era lån när de förfaller. Jag lånade pengar, och lånade i sin tur ut dem till er. Nu tänker jag ta tillbaka dem. Precis som man gör med lån… och jag gör det via skattesedeln mot företagen. Många hade blivit skitarga såklart, men innerst inne förstår alla kedjan (förutom vissa svagbegåvade då, men de kan vi ignorera).

Nu kommer inte Maggan göra detta, utan satsar likt Biden på de rikaste. Jag är inte säker på att det funkar i Sverige.

———-

och så kom jobben, NFP landade på 559k mot väntat 650k (hörde att whispering låg på 700k+ efter gårdagens starka joblessclaims) och fg 278 (uppreviderat fr 266). Vill man vara positiv säger man typ inline, vill man vara negativ säger man miss.

Siffror kring 500k innebär att det tar 16 månader att återskapa alla jobb som försvunnit i samband med Covid, dvs september nästa år nås full sysselsättning. Sen är det många som inte VILL jobba, förrän stöden tar slut. Det betyder att jobben borde ta fart ordentligt i höst.

My take är att vi fortfarande når full sysselsättning till nästa sommar. Att FED kommer påbörja tapering i januari, och har fram till dess att förbereda marknaden på detta.

JAg är inte säker, men jag tror räntorna kan hålla sig kring dagens nivåer så länge som vi inte har tapering. Dvs stigande räntor kommer först nästa år. Detta är börspositivt för i år. Dvs än så länge handlar man SPX till en vinst på 200 dollar och ränta på c1,6%. Nästa år kommer kurserna att handla om en vinst som är högre, fast också till högre ränta. Det blir en utmaning.

Siffran idag, eftersom den kan tolkas som svag, borde ge tapering björnarna på pälsen, och därmed börsen kunna stiga på detta. Dock ska man komma ihåg att 500k jobb under en enskild månad i absoluta termer inte är en dålig siffra egentligen. Tapering kommer.. be sure about it!

Marknadsreaktionen var först rakt upp, men nu har det kommit tillbaka igen. Jag säger sa här… stänger vi över SPX4,230 så är det fortsatt hausse och det vete fan om det blir så mycket mer av den här rekylen. Då får man gilla läget med Too much Cash + To High Aktieriskpremie helt enkelt… eller stänger vi under SPX 4180 och det är marknadens sätt att säga rekylen inte är klart! Jag skulle säga att inflationsförväntningarna får visa vägen…. alltså skillnaden mellan den nominella och reala obligationen.

Trevlig helg

Publicerat i Uncategorized | 10 kommentarer

Roadmap

Veckan som kommer bjuder på Michigan index, Chicago PMI, Core PCE, CB Consumer confidence, Case Shiller bostadspriser från USA samt IFO från Tyskland. Inget revolutionerande.

Förra veckan stängde ganska starkt, vilket var väntat med tanke på lösen i fredags. Veckan som kommer lär bjuda på fortsatt baisse i linje med rekylen. Jag väntar mig bottenformation i denna rekyl närmaste 2-3 veckorna. En rekyl man ska köpa i. Nästa uppgång lär ta SPX upp mot 4450/4500. Jag tänker att Tech/laggards outperformar i den här rörelsen. Detta för att

1, De har laggat på sistone… och speaden känns stretchad till deras fördel. Både spread i pris, och spread värdering.

2, 10-åringen väntas ligga stilla, dvs 1,6% +/-20bp

3, Makro rullar över, inflationsförväntningarna likaså… från 11års högsta

4, Valueaktier är inte attraktiva givet värdering och deras vinsttillväxt aggregerat från 2021:års nivåer kommer vara medioker kommande år (det finns hela spektrat här såklart)

(Exempel. Du vill hellre köpa ett bolag på PE30 idag som dubblar vinsten på 3 år, än ett bolag som handlas på PE15 idag vars vinst är flat om 3 år. Då båda bolag handlas till PE15 om 3 år om priset inte rört sig, vilket alltså inte är troligt för den förstnämnda aktien. Däremot finns det alltid en gräns. Det är inte lika självklart om de handlats till PE60 resp PE10 idag)

Den här rörelsen ser jag rent tekniskt som den 5e och sista i den rörelse vi sett sedan c19 botten i mars-20. Det finns fortfarande mycket cash på utsidan. Finans- och penningpolitiken är stimulerande. Konjunkturutsikterna är goda…. och värderingen sett till att SPX gör en vinst på 200 i år och 210 nästa, och sett till räntan, gör att aktieriskpremien är så pass god att den lockar till sig aktieköp. Man kan till och med räkna hem nivåer upp mot SPX 5,000 (PE25 på 200usd i vinst ger Earningsyield 4%) men jag vågar inte ta det steget här och nu.

Att börsen sedan, efter urtoppning, går in i lugnare fas har med centralbanker att göra. Storleken på nästa sättning är ju en funktion av vilken höjd vi är på. Ligger vi på 5,000 så är det mer än 20% ner till 3,800/4000. Ligger vi på 4,500 blir den mindre.

Jag tror att FED kommer introducera ”tapering” vid Jackson Hole i augusti, för att sedan ta beslut vid FED mötet i september. Tapering inleds i januari 2022. Om jag får ”guesstimera”. FED köper idag för 120mdr i månaden. Om man drar ner med 20mdr i kvartalet, så blir det 100mdr av QE köp i 1q22. Dvs istället för att köpa för 120 per månad, köper man för 100mdr i månaden. Rullar det vidare kan man tänka sig 80mdr i 2q22, 60mdr 3q22, 40mdr i 4q22, 20mdr i 1q23. Sen har man slutat helt att köpa NYA papper. QE är NOLL.

MEN, FED har ca 7,000mdr på sin balansräkning. Enkelt utryckt förfaller 1/10 om året, dvs 700mdr, eller c60mdr i månaden. De här rullas över in i nya papper. Detta är INTE QE. Det är bara rullningar av gammalt. Under våren 2023, efter QE är nere på noll OCH om ekonomin pallar, tror jag man kan tänka sig att ge sig på QT, Quant Tightening, som innebär att man inte rullar över allt som förfaller. Säg att man drar ner de med 20mdr i månaden också. Så en månad när 70mdr förfaller och man får cash av Treasury, så rullar man bara över 50mdr i nya papper, medan 20mdr makuleras lika lätt som man en gång printade dem. Säg att man rullar över 50mdr i 2q23 (dvs QT med 20), 30mdr i 3q23 och sen typ 10 i 4q23. För att sen gå in i 2024 och inte rulla över nåt. Man slutar alltså hela att köpa statspapper i 2024. Hade inte det varit snyggt.

Detta skulle också lira med att man gör sin första räntehöjning i december 2023. För att därefter höja med 25 punkter i kvartalet upp till c1,25% styrränta i december 2024. Mission completed.

Någon kanske minns att jag brukar säga att FED anpassar storleken på sin QE mot hur stort budgetunderskottet är, dvs hur mycket nya bonds Treasury kommer att sälja. Vi vet inte exakt hur stort det blir eftersom Biden vare sig landat sina paket eller skattehöjningar ännu, men om man räknar ihop 100mdr/m i Q1, 80 i q2, 60 i q3 samt 40 i q4 så blir det 840mdr för helåret, vilket motsvarar ett budgetunderskott på c4%. Större än så borde det inte bli kan jag tycka, så FED kommer, trots tapering, ha täckning även där. Räntor och spreadar är känsliga för utbud/efterfrågan som alla andra tillgångsslag, så kör Biden ett underskott på säg 8% av BNP, samtidigt som FED bara köper hälften, då blir utbudet (treasury som säljer) klart större än efterfrågan (vad FED köper) , varpå priset på bonds faller, dvs räntan stiger. Men landar Bidens underskott nästa år på 4% eller mindre, ja då innebär tapering allt annat lika inte en lika stor på räntorna.

Hela den här tapering övningen, dvs där man till slut går till noll QE och sen QT, kommer innebära att 10 åringen pressas upp mot 3%. 5-åringen landar oftast på mellanskillnaden av styrränta och 10-åring. Så tänk 1,5%. 2-åringen rör sig upp 0,75-1%. Dvs medeltalet mellan styrränta och 5-åring.

När FED sen höjer till 1,25% styrränta under 2024 så rör sig 2 åringen mot 1,75 och 5-åringen 2-2,25… medan 10-åringen säkert vänder ner och yieldkurvan börjar signalera sämre tider då den går mot noll från att legat som mest på 200 punkter när 10 åringen når 3% men 2-åringen fortfarande ligger under 1% till följd av att FED inte börjat höja. (Ni kommer väl ihåg att när yieldkurvan 10 minus 2 år går mot noll så väntar dåliga tider) (Precis som när den drar i taket, som nu, så väntar goda tider)

Lite slarvigt brukar man säga att börsen kan stiga när räntorna stiger. Antagandet bygger på att räntorna stiger för att 1, det vankas bättre tider och 2, det beror på att man säljer bonds och köper aktier. Men det är lite mer raffinerat än så. Det handlar om realräntan, räntan justerad för inflation. Det är nämligen så att när räntorna stiger OCH inflationen stiger, så rör sig inte realräntan. Precis som det varit på sistone. Aktier brukar inte få problem så länge som realräntan står stilla. Trots att räntorna stiger. Som nu. Men jag misstänker att vid nästa ränteuppgång så kommer inte vi ha med oss inflationen som senaste tiden. Därmed innebär stigande räntor, fast med hög stillastående inflation, att realräntorna stiger. Detta kommer INTE vara bra för aktier. Så det här med target 5,000 blir tajt om realräntorna stiger. 4,500 tror jag inte blir några problem, då det är rätt mycket här och nu.

Nej tapering och stigande realräntor är ett problem för börsen. Men det handlar om också från vilken nivå… dvs har vi korrigerat från 4500/5000 ner till 3,500…. ja då saknas till stor del nedsidan då korrektionen i sig var marknadens sätt att diska just stigande realräntor.

Logiken bakom realräntor är enkel. Om du får 2% avkastning på en obligation under ett år, så är det ganska förmånligt om priserna ute i ekonomin står stilla. Då kan du handla 2% mer grejor ett år senare. Du blir rikare. Obligationen var ett bra ställe att vara på. Men om priserna stiger 3% under samma år, så är du 1% fattigare om ett år. Obligationen var ett dåligt ställe att vara på. Så när realräntorna står stilla, så vill du äga aktier trots att räntorna stiger. Men om realräntorna stiger så sitter du hellre på bonds.

Inflationsförväntningarna ligger på de högsta på 11 år. I min bok finns det bara en väg. NER. Inte bara för att de är höga utan detta handlar om, och ursäkta för viss repetition, att demand är temporärt, då det bygger på

1, stimulanser som är övergående

2, pent up demand som är övergående

3, tidigare låga räntekostnader som försvinner sett som YoY% effekt

4, Normaliserande sparkvot som är övergående

och Supply är någorlunda temporärt då det bygger på

1, C19 låga lager

2, bottlenecks

3, komponetbrist/råvarubrist

4, politik

5, C19 restriktioner i tillverkningssektorn har gjort att den inte kunnat gå för full kapacitet

Av ren baseffekt kommer core CPI/PCE vara höga fram till i september och därefter börja mjukna och helt tyna bort under kommande 12 månader. Dvs fram till september 2022.

Men eftersom jag tror på jobbskapande från och med september 2021, när Biden-checkarna helt uteblir, så kommer jobbskapande, och senare under 2022 löneinflation, ta över som inflationsbärare under 2022. Så när FED sitter där under 2023 så kommer 12 månaders snittet av Core PCE att ha etablerat sig på 2%+ under ett antal månader…. och detta kommer vara anledning för FED att göra sina första höjning under december 2023. Samtidigt som man använt hela 2022+2023 till tapering av QE och kanske inlett QT. Mission completed.

Kan vi vara säkra på att marknaderna klarar den här mattan av tapering QE/QT??? Nej, såklart inte.

Det finns vissa som tror att det är rådande temporära inflation som kommer tvinga FED till att agera snabbare. Det har fel.

Men det finns dem som hävdar att arbetsmarknaden redan är tajt i USA, och lönerna kommer att börja stiga redan nu. De menar att de 7-8 miljoner knegare är till stor del McDonalds jobbare som hellre sitter hemma med checkar idag, och det är inte dem som gör att arbetsmarknaden är tajt eller ej, och därför är inte lönerna avhängigt om de jobbar eller ej. Det är en intressant tanke som jag inte riktigt delar.

USA har idag en sysselsättningsgrad i nivå med 2014/2015/2016 och då fick vi ingen löneinflation… trots att många pratade om tajt arbetsmarknad i många sektorer. Men den kom aldrig. Det var inte förrän 2017/2018 som sysselsättningsgraden kom upp tillräckligt högt och tillväxten var tillräckligt stark som det hände. Detta talar för att de här 7/8 miljoner amerikanerna måste sättas i arbete.

Det finns också dem som hänvisar till undersökningar där man frågar företag hur svårt det är att få tag i folk, och om de planerar att anställa. De är på höga nivåer, och skulle tala för en tajt arbetsmarknad, och stigande löner i det kort. MEN återigen… de var höga innan 2017, utan att det hände nåt med lönerna. Jag brukar ofta hänvisa till en familj jag känner som är bilhandlare. De brukar gnälla att det är svårt att få tag i bra folk och att de gärna vill anställa. Men när jag frågar om de försöker ”drafta” nån med högre lön från konkurrenter, så svarar de ”Nej för helvete, höja lönerna har vi inte råd att göra”. Att säga att det är svårt att få tag på folk, och viljan att rekrytera är INTE samma sak som löneinflation.

Jag tillhör fortfarande dem som tror att sysselsättningsgraden måste upp till minst de nivåer vi såg under år 2000, 2007, 2019 innan vi uthålligt får stigande löner.

Jobbskapandet är alltid viktigt ur det här avseendet. Den får vi månadsvis. Nästa lönesiffra kommer den siste juli, dvs ECI, som mäter lönerna i Q2. Därefter kommer nästa siste september, efter FEDs möte. Så den siste juli är viktig. För att vara övertydlig. Om lönerna växlar upp redan nu, trots 8 miljoner arbetslösa jmf med pre-C19, så innebär det att den temporära inflation vi ser idag, som FED också bedömer som temporör, inte kommer vara övergående utan fortsätta att vara hög med stöd av lönerna. Att FED inte behöver höja förrän i december 2023 bygger på att core PCE inte uthålligt orkar etablera sig över 2% sett som 12 månaders genomsnitt. Detta i sin tur bygger på att dagens inflation är övergående, och att lönerna inte kickar in förrän senare.

Men som sagt, rekyl att köpa i nu. Därefter uppgång till Augusti/september. Därefter rekyl och konsoliderande börs till följd av stigande real räntor, som handlar om tapering.

Alltså SPX kan handlas till PE 25 om 10 åringen ligger på 1,5%. Det är strechat men det går. Men om 10 åringen ligger på 3% så ger PE 18 samma värdering enligt samma resonemang kring aktieriskpremien. Skillnaden mellan PE 18 och 25 är alltså -28%. Brrrrr…..

Kanske även bör lägga till att ledande makro, som ex ISM mfl, kommer komma ner ganska rejält. Varför? Jo för att nu är efterfrågan synneligen god, samtidigt som företagen med lätthet kan höja priserna. Men när ränteeffekten och stimulanser avtar så avtar köpkraften, och höjer man priserna utan att köpkraften händer med så innebär det till slut att företagen säljer mindre i volym. Det finns alltså inte mer pengar på demand sidan att möta upp de högre priserna på. Alltså avtar volym, och när inköscheferna fattar detta, så surnar de till. Visserligen kommer jobbskapande och löner att ta över som köpkraftsbärare, men det känns som att alla företag tar chansen att höja priserna nu. Det lär komman en svacka när efterfrågan inte räcker till…

Det finns också en risk att när den ”temporära” efterfrågan avtar, och vi går över till de mer sega faktorerna som jobbskapande och löner, så klarar inte företagen att kompensera kostnadsökningarna ut till konsument, och då kan vi marginal press på sina håll, vilket i praktiken innebär att vinsterna inte ökar så fort som marknaden hoppas på. Lägg till Bidens skattehöjningar på det…. och ja, det finns en baissigare case där borta också!

Så många är oroliga för räntor, tapering och inflation just nu. Därför kommer alla dem få fel, som vanligt. VI får en femma upp i höst, och baissarna kommer få på pälsen, och alla retail investerare som bara tror att aktier kan gå upp känner sig superlugna och euforiska. Tänk er Expressen rubriken ”Vare sig tapering, räntor eller inflation kan få börsen på fall”…. detta samtidigt som alla är vaccinerade och firar på krogen. Vad kan gå fel? Jo allt, och då är hela C19 rörelsen avklarad (5 vågor) och det är dags för en större rekyl…… sen konsolidering…. sen får vi se! Om man tänker sig att nästa rekyl blir 38 eller 50% av hela C19 rörelsen…. underbyggt av en aktieriskpremie som tar fasta på en 10-åring på 3%….. ja då finns det nedsida. Men först ska det upp…. jag egentligen ner här och nu, sen upp, sen NER. Hänger ni med?

Time will tell, som vanligt tar vi ett steg i taget!!!!

Fortsatt trevlig helg!

Tbc…

————–

Tyska IFO kom in idag på 99,2 mot väntat 98,2 och fg 96,6. Stark momentum. Snabb take, på senare år är min känsla att den laggar tyska pmi med en månad eller två. Samtidigt är det min tanke att Europa ska utvecklas bättre än USA, av det enkla skälet att Europa alltid laggar USA (och Asien) och att man hävt C-19 restriktionerna långsammare än omvärlden.

Case Shiller huspriser kom in på 13,3% på årsbasis mot väntat 12,3 och fg 11,9. I absoluta termer en ny rekordnivå. Det är de låga räntorna, och låga räntorna på bostadsobligationer som driver detta. Bostadsobligationen i USA bottnade i december 2020, så jag kan tänka mig att priserna toppar ur nån gång i sommar…. sen har inte bostadsobligationen, precis som i Sverige, gått upp särskilt mycket så jag väntar mig ingen jättepress på priserna. Snarare utplaning. Det är inte förrän de långa statsräntorna börjar dra igen, som vi kan vänta oss nedsida på priserna. Precis som i Sverige är detta ett case för 2022.

Conference Board Consumer confidence (syskonsiffra till Michigan) kom in på 117,2 mot väntat 119,2 och fg 121,7….. goda tider men momentum avtar…. precis som checkarna!

Publicerat i Uncategorized | 11 kommentarer

Inflation- och tapering oro

Jag är som sagt inte särskilt oro för vare sig tapering eller inflation. Inflationen är temporär, även om baseffekten gör att siffrorna kommer hålla sig höga fram till augusti, för att därefter falla tillbaka. I nästa skede, när c7-8 miljoner fått tillbaka jobben, någon gång nästa vår/sommar, så borde lönerna ta fart och då får vi mer strukturell inflation. Nuvarande inflation handlar om temporär efterfrågan (stimulans, låga räntor, fallande sparkvot, pent up demand) och temporärt utbud (bottlenecks, låga lager, komponentbrist, politik). Samtliga är smått övergående. Nästa inflation är strukturell och handlar om tajt arbetsmarknad, stigande löner och god tillväxt. Så visst kommer 10-åringen ta sig mot 3% på sikt, men de kommer sannolikt att hålla sig kring dagens nivåer några månader till. Vi får inte glömma att ISM mfl vänt ner, och jobbskapandet var klent.

NDX/SPX studsar starkt efter rekyl. NDX har motstånd här kring 13,400/13,500 som jag följer noga. Därefter 13,700. Men är rekylen redan klar? Egentligen vill jag ha ner SPX mot 3950/4000. Då hade man varit nöjd. Lösen på fredag så dit håller vi oss kanske, men sen kan det bli lite baissigt igen. Många vill se rekyl botten i juni och därefter nästa uppgång. Inte orimligt.

I veckan har vi framförallt prel PMIs på fredag. Men vi har även Empire och Philly FED, NAHB index…. kan svag data få inflationsoron att avta?

samt Svenska Hox Valueguard. Borde vara okej givet tonen i marknaden.

I´ll be back!

—————-

Som sagt tidigare, så ska man använda denna rekyl att köpa i. Jag tror vi kan nå SPX 4,500 i augusti/september.

Jag vill inte förvilla någon i om man ska köpa Value och Tillväxt relaterade bolag. Jag tror på flat räntor härifrån, så de kan nog bli jämnt skägg. Dessutom är förenklingen för grov, som jag redogjort för tidigare. Vissa Valuebolag har ju gått som tåget på sistone, samtidigt som andra handlas klart under sin Februari-2020 high. Inom Tillväxt lyckades mega-tech att repa sig till stor del, samtidigt som andra sektorer, som ex Renewables, gått mycket svagt i år. Så man ska se till bolag, MEN som sagt, det är viktigt att förstå vilken grupp aktien tillhör, givet vilken faktor den korrelerar med. Några råd på vägen:

Value bolag. UNDVIK bolag vars Ebitda är på samma nivå eller lägre jämfört med idag om några år. Visserligen kommer du kunna konstatera i efterhand att man ibland kan köpa de här lågt, och sen studsar dem, och man hade kunnat göra en bra affär. Men att tajma detta i praktiken är svårt, och onödigt då det finns annat att välja på. Över tid lär de inte bli en bra investering, vare sig absolut som relativt.

Tillväxt bolag. UNDVIK bolag med för hög värdering. Jag ska ge dig en tumregel. Ta dagens Börsvärde och dela med två. ”Kan de generera detta värde i FÖRSÄLJNING om några år inom någon typ av rimlighet givet vad du vet och känner för bolaget?”. Dvs om bolaget har 20mdr i börsvärde, så bör de kunna uppnå 10mdr i Försäljning om 4-5 år för att risk/reward ska vara rimlig. Om de idag har en Försäljning på 5mdr i omsättning så är resan inte lika omöjlig som om de har 500mkr. Men självklart blir detta en case by case study.

Misstaget jag har märkt många gör är att de köper tillväxt bolag för dyrt. Eller köper VAlue bolag billigt, men som inte uppvärderas över tid på det sättet man tänkt sig. Klassisk Value- och Growth traps med andra ord.

————————

Ingves blir kritiserad för att ha eldat på bostadspriserna. Och många är kritiska till hur förstagångsköpare, oftast unga, inte kommer in på bostadsmarknaden. Som vanligt håller jag inte med kritikerna.

Att bostadspriserna går upp beror på att bostadsobligationen gått ner. Så långt är alla överrens. Men att den gått ner pga Ingves köp av bostadsobligationer stämmer inte.

Att bostadsoblisen gått ner beror

1, i första hand på att räntor och spreadar världen över gått ner, vilket i första hand beror på FEDs politik.

2, i andra hand på att Ingves fått köra en expansiv politik för att följa med resten av världen.

Ingves har dessutom varit minde stimulativ än sin omvärld. Mindre QE, inga räntesänkningar. Därför har också kronan stärkts under denna period.

Hade han struntat i QE, så hade kronan stått i minst 9kr mot euron och typ 7kr mot dollar. Det hade kostat vår ekonomi. Ni som tycker att inflationsmålet är nonsens, till er har jag ett tips. Istället för att tänka inflation, tänk tillväxt och jobbskapande istället. Dvs visst, de har inte uppnått inflationsmålet, men om du fört en mer restriktiv politik, hade vi fått lägre tillväxt och färre jobb, och troligtvis ännu lägre inflation. Så om ni vill kasta bort inflationsmålet i utbyte mot en politik som fokuserar på skuldsättning, så är det samma sak som att säga: jag tar hellre låg skuldsättning i utbyte mot lägre tillväxt och färre jobb. Min syn är att Ingves ska satsa på det senare, och att skuldsättningen kan regleras genom andra verktyg. Verktyg som Riksbanken inte har, men som Finansinspektionen och Regeringen förfogar över.

Syftet med QE har primärt varit att kronan inte skulle stärkas mot omvärlden på detta sätt 9/7kr, mitt i en pandemi. Sekundärt har varit att hålla nere räntor på statspapper, för att dels göra att staten har en liten räntekostnad på sin statskuld, så de kan använda pengarna till annat, och dels för att underlätta för staten att köra budgetunderskott och sälja statspapper billigt (för staten, dyrt för dem som köper). Syftet med QE på bostadsobligationer har varit att trycka nere räntekostnaderna för svenska hushåll i ett läge när omvärlden är osäker och arbetslösheten ökar. Han har gjort EXAKT vad som krävs enligt skolboken.

Inte för stark krona, låga räntekostnader för hushåll och stat, och stötta asset inflation- som underbygger business och consumer confidence och som inte skapar default situationer/kriser (negativt EK när Asset inflation faller under skuldernas storlek).

En bieffekt är att bostadspriserna ökar, till följd av att skuldsättningen ökar. Det är inte bra med för hög skuldsättning, vare sig för Svensk ekonomi eller enskilda hushåll.

Men för att testa om han gjort fel, så kan ni fundera på vad som hänt om han struntat i QE och höjt räntan istället. Oh my fucking GOD. Mitt i Pandemin. Folk hade demonstrerat.

Nej han har gjort helt rätt. Så här är det. Bostadspriserna svänger med räntorna och kommer att svänga med räntorna. Men att hänga upp hela penningpolitiken på att försöka styra belåning hos hushållen är vansinne. Därför måste vi reglera detta via de andra faktorerna. Som ex belåningsgrad, amorteringskrav, skuldkvot etc etc. Detta är inte Riksbanken bord, utan Finansinspektionens. Så låt Ingves göra sitt jobb, och ställ krav på finansinspektionen istället. Eller rättare sagt regeringen. För Finansen är inte oberoende likt Riksbanken. Vissa tycker att Riksbanken borde göras beroende av regeringen. Oh my God, till alla er säger jag bara ”nyckfulla populistiska politiker med kortsiktig agenda” och ”Titta på Turkiet”. Nej, är det någon som bör bära skulden för skuldsättning så är det regeringen. Ingen annan. Men de får noll kritik. Vilket i sin tur handlar om okunskap. Tyvärr!!! Anyhow, jag är som bekant för Skuldkvotstak, som ett sätt att knyta skuldsättningen mer till inkomstutvecklingen, och inte lika mycket ränteutvecklingen.

Vad gäller förstagångsköpare och unga så är det motigt. I första hand beror det på avsaknad av 15% EK. Så jag tycker man kan slopa 85% regeln på unga förstagångsköpare. Det hade löst knuten. Däremot tycker jag unga ska amortera. De betalar 1% ränta på lånet, och 3% amortering. Dvs 4%. 4000kr på varje miljon. Det drar mycket av lönen och blir mindre över till krogen. Men det är inte fel att lära dem att 4% på lånet försvinner från lönen varje månad. En vacker dag stiger räntorna, och då blir det mer i ränta och mindre i amortering. Men har de vant sig vid att avsätta skuld X 4% så är det bra. Då kommer de inte att känna av ränteuppgången, givet att man kan sänka amorteringstakten vill säga. Så frågar ni mig, ta bort bolånetaket på 85%, och inför skuldkvotstak (lån/inkomst).

Men det är många som inte vill ha detta. Bland annat bankerna som gärna ökar sin utlåning som nu, dvs med 5-6% om året…. vilket är dubbelt så fort som inkomsterna aggregerat. Så med ett skuldkvotstak så sjunker sannolikt den. Sen finns det ju många bostadsägare idag som inte vill se priserna går ner. Men det beror såklart VAR man sätter ett skuldkvotstak. Går priserna ner för mycket så skapar det inlåsningseffekter på vissa bostadsägare. Vilket inte är bra. Men den risken tar dem redan om räntorna skulle börja stiga. EK äts upp och de får svårt att byta upp sig i framtiden. Vissa hävdar att tåget gått för SKuldkvotstak. Att detta är nåt vi borde infört 10, kanske 20 år sedan. De har också en poäng.

———————-

Jag har tittat på q1 orna i usa för SPX. Innan trodde jag man ska göra vinst på 180usd i år och 200 nästa. Nu tror jag det kan bli 200 i år och 210 nästa. Att nästa inte ökar fullt så mycket beror på att jag tar höjd för Bidens skattehöjningar. Osäkerheten är mycket hög.

Men givet 200usd så handlas SPX till PE 20,8…. ger earningsyield 4,8% som vi 10yrs på 1,6% ger aktieriskpremie på 3,2%. Det är fair value, och den här rekylen ska användas att köpa i. Jag ligger kvar med target på 4,500…. men risken är att den kommer att revideras upp. Kanske hela vägen till 5,000. Men det beror såklart på vad som händer med räntorna. Vi tar ett steg i taget.

När vi nåt target, oavsett när och om det blir 4,500 eller 5,000 så väntar jag mig rekyl… mycket pga hög värdering och hög ränta… men säkert nån trigger till av nåt slag. Då tänker jag mig att vi kommer ner till 3,800/4000.

Empire Mfg Pmi kom in på 24,3 mot väntat 23,9 och fg 26,3…. ännu en makro punkt som toppar ur!! Fast på en hög nivå.

Us NAHB index kom in på 83 mot väntat 83 och fg 83. Att ränteuppgången tagit en paus upprätthåller humöret i den amerikanska fastighetssektorn… det är först när 10yrs tar nya tag mot 2%+ det kommer börja gnissla igen… men det är troligtvis inte förrän i höst. Svenska marknaden följer samma mönster.

Godkväll

——————

Hox Valueguard kom precis med data över de svenska bostadspriserna, och de var som väntat STARKA.

Valueguard

Priserna ökade i hela landet. Villor mer än Brf, Sthlm mindre än övriga landet.

Det som jag tycker är intressant är att Brf i Sthlm ökade med 0,1%. Momentum i uppgången där har klingat av, och jag sticker ut hakan och säger att Maj priserna i Sthlm är den faktiska toppen.

Att övriga landet och villor stiger är i mina ögon ren catch up. Det är Brf sthlm som är största och mest effektiva marknaden, och framförallt som ligger först. Det är inte villan i Sveg som leder resten av landet.

Räntorna har ju lugnat ner sig i omvärlden, och det har även vår bostadsobligation. Givet att räntorna i vår omvärldsgår sidledes närmaste månaderna, vilket jag tror, så kommer även bostadsoblisen att göra det. Därmed tror jag på sidledes priser (för Brf Sthlm alltså) härifrån fram till Februari nästa år. Därefter kan det bli aktuellt med nedgång. Tanken är fortfarande att priserna ska ner med c7% från dagens nivå fram till den siste december 2022. Ur ett absolut perspektiv kommer ändå många uppleva att den svenska bostadsmarknaden är stark trots att priserna inte längre stiger.

Philly Fed kom in på 31,5 mot väntat 43,0 mot fg 50,2… klar urtoppning kan man säga. Dock är nivån fortsatt god ur ett historiskt perspektiv. Jag skulle tolka det som att ISM är på väg mot 55 i stora drag. Den som drog ner är 6månaders outlook samt employment. Den som höll uppe var priserna. Stigande råvarupriser och kostnadsökningar i PPP ledet håller i sig. Men efterfrågan ser ut att plana ut på en hög nivå. Lite oroande med jobbskapandet, men vi har hört att företagen har svårt att hitta rätt folk, och många kommer sitta hemma till augusti när pengarna från pappa staten tar slut. Jag tllhör dem som tror jobbskapandet kommer igång i höst. Jag tillhör dem som inte tror på några strukturella löneuppgångar. Inte långsiktigt iallafall, och så länge som Sysselsättningsgraden är så låg som den är……

Imorgon kommer Flash PMIs…. tbc

——————

Veckan avslutas med lite flash PMIs. Från Tyskland kom Mfg Flash PMI in på 64,0 mot väntat 65,9 och fg 66,2. Ännu en urtoppning från hög nivå! Från Europa kom den in på 62,8 mot väntat 62,5 och fg 62,9. Snäppet bättre, fast fortfarande urtoppning. Service PMI var bättre, men det är mer kopplat till C19.

Europa laggar USA som vanligt och kommer förmodligen se relativt bättre ut närmaste månaderna. Är detta fördel Euron måntro? Samtidigt har USA därmed också närmare till tapering än Europa, vilket alltså borde vara fördel dollarn. Dollarn har ju försvagats på sistone, och när det kommer till valutor är jag ju mean revision fanatiker, vilket borde tala för Dollar styrka. Får återkomma till den…

Från USA kom Mfg Flash PMI in på 61,5 mot väntat 60,2 och fg 60,5. Service PMI kom in på 70,1 mot väntat 64,5 och fg 64,7. OJJJ helt stick i stäv mot rådande trend. Slår alla förväntningar. Jag har inte studerat underkomponenterna… men jag tror detta är inte outliern som pekar på nåt annat. Nej jag tror den toppar här och vänder ner nästa månad. Men det är klart, datan kanske förbryllar någon….

Så här tänker jag… normalt sett innebär urtoppande PMIs, både i absoluta termer och sett till förväntningar att börser har det svårt att stiga. SÄRSKILT om de har en period av stark börs och excess valuation i ryggen. Som nu! Så rule of thumb säger att VA FÖRSIKTIG NU.

MEN, a big MEN, oron där ute handlar om Inflationsförväntningar, vilket egentligen handlar om att man är rädd att centralbankerna är behind the curve och kommer tvingas in i en situation där de måste bekämpa inflation. Det gör man genom tapering (dvs neddragning av QE) samt räntehöjningar. Om de gör detta, så innebär det negativ Asset Inflation, eftersom motsatsen skapar positiv asset inflation. Sååååå, att makrodatan börjar rulla in lite softare, kommer tolkas som att efterfrågan närmaste månaderna är god, men ändå relativt sämre pga att ledande makro planar ut och vänder ner. Om man samtidigt tänker att dagens höga priser även är kopplade till tajt utbud, så kan man vänta sig att detta utbud trots allt förbättras. SAMTIDIGT som alltså Efterfrågan mattas av något. Om man tänker på de här bägge krafternas dynamik så inser man att råvaropriser och allt annat borde rulla in i en lugnare period.

ALLTSÅ, inflationsförväntningarna vänder ner. ALLTSÅ, man är inte lika rädd för att centralbankerna kommer att tvingas till en mer åtstramande politik, som i slutändan ger negativ asset inflation… ALLTSÅ….. skulle det kunna vara så att denna lite softare makro data är bra för börsen.

Börsen är ju smart som satan, och om vi inte redan sett botten så känner jag mig rätt säker på att den kommer infinna sig närmaste veckorna, och inte så värst långt ner.

Jag tror man ska köpa i denna, och rida på vågen till augusti/september…. sen vete fan. FED mötet i september kommer bergis handla om tapering, oktober är årets svagaste månad. Sen november/december handlar aldrig om innevarande år, utan då tar man fasta på nästkommande år och dess förväntningar. Vi får som vanligt ta ett steg i taget.

Trevlig helg!

Publicerat i Uncategorized | 45 kommentarer

Starkt när det ska vara svagt = starkt

Första två veckorna i maj är säsongsmässigt en svag period. Utdelningar skiftas ut, och återinvesteras inte till 100%. Skatt ska betalas. Om börserna dessutom gått starkt dessförinnan, värderingarna ligger i övre range, samt sentiment och positioneringsdata ligger högt. Ja då brukar börserna ha det motigt. Att börserna håller sig så starka, SPX satte en ny ATH i fredags, just när de ska vara svaga. Det är ett STYRKETECKEN.

Makrodatan håller på att rulla över, alla verkar vara fullinvesterade och sentimentet är positivt. Maj/Juni borde bjuda på korrektion. Men än så länge är det pain trade.

Problemet är delvis att det saknas en riktig trigger. Jobbdatan hade ju kunnat vara det. Men som jag skrev i förra veckan så är den inte så dålig som många vill göra gällande. Och även om man tycker den är superdålig, så kan man tolka det positivt då man kan lita på att den expansiva finans- och penningpolitiken lär ligga kvar. Så det är ju win-win situation.

Sen kommer man inte ifrån att en majoritet är positiva på medellång sikt. Även bland björnarna. Jag själv har ju target 4,500 på SPX där jag härleder PE25 baserat på 180dollar i vinst, ger earnings yield 4% som vid en 10åringen på 1,6% ger aktieriskpremie på 2,4% vilket inte hade varit omöjligt om utsikterna är goda och optimismen spirar.

Ska vi upp till 4,500ish först och sen rekyl kanske? Tror ju egentligen inte det, men att kalla på toppar är inte lätt. Priset för att kunna sitta på cash när det faller, och därmed ha en möjlighet att köpa billigt, är nämligen att bli förödmjukad av en momentumstyrd marknad som fortsätter att stiga. Rent sannolikhetsmässigt, hur stor chans har du att sälja på toppen tror du? SPX har stöd vid 4,130. Bryts detta väntar 4,000ish.

Makroveckan är ganska tunn. Inflation från Sverige. Inflation, Prel Michigan och Detaljhandel från USA.

/J

—————-

Stökigt värre på marknaderna. Value/cyclicals är fortsatt på modet, och lär vara det så länge som inflationsförväntningarna hålls uppe. Bank, Basic materials och Cyckliskt är på modet och Stockholm ligger rätt positionerat. Men som jag sagt innan, mycket är taget av den trejden. Inflationsfokuset kommer nämligen av marknadens syn på Efterfrågan och Utbud:

Där EFTERFRÅGAN = KÖPKRAFT = Alla som jobbar + deras löneutveckling + räntekostnader + Stimulus.

Den här är svinbra just nu ur ett YoY% perspektiv… dels för att det skapas jobb, dels för att räntekostnaderna är låga och dels pga stimulus.

Men vis samma tid NÄSTA år, ur ett YoY% perspektiv så försvinner Stimulus, ränteeffekten och stora dela av återanställningarna…. och kvar har vi i princip lite lönerglidning så YoY% för köpkraften druttar snabbt ner till low single digit från dagens double digit siffror…

Där UTBUD = numera är en funktion av bottlenecks + komponentbrist + låga lager

Men även där är jag övertygad, med historien som stöd, att när priser på saker och ting stiger så innebär det att många företag gör sitt yttersta för att skapa produkter och sälja till de fina priserna. Om ett år är jag övertygad att Utbudet tar fart.

Det gör att dagens extrema relation mellan Efterfrågan och Utbud helt byter plats.

Problemet är inte ovan,,, jag är typ 99% säker på att detta kommer att hända. Det stora problemet är när marknaden tänker börja diska detta. Enkelt uttryckt, När säljer man OMX Stockholm… antingen för att lägga sig cash, eller lägga sig i andra typer av aktier. På den frågan har jag inte svaret…. får återkomma till detta.

Men det är klart… inflationsdata är inte helt oviktigt ur det här avseendet. Core CPI kommer från USA imorgon.

Snappar upp från dagens morgonbrev från SEB att

Inflationsförväntningarna är höga, jag gillar att titta på breakeven inflationen som fås ur den amerikanska 5 yrs realränteobligationen. Den var uppe på 2,8% igår, högsta sen 2011. När den vänder ner med kraft så lär Stockholm OMX få det svårt att hålla sig på benen.

Om ni inte har Bloomberg el Reuters kan ni följa den här

https://fred.stlouisfed.org/series/T5YIFR

att den vände upp gjorde att SPX drog och Ndx i backen….

Sysselsättningsdatan förbryllade i fredags. En del av förklaringen kan även vara att många får så fina bidrag/stim checkar att det inte lönar sig att gå tillbaka till gamla jobbet. knappt 8 miljoner saknar idag jobb, men som hade det innan. Denna kalkyl löper på till Augusti. Sen är det slut på stöden. Företagen klagar också över att det är svårt att hitta folk… vilket kan kopplas till att de här människorna inte söker jobb. Men de kanske börjar göra det i höst. Kanske man då ska vänta sig en 250-500k nya jobb i månaden över sommaren, och sen växlar det upp senare i höst?

FED fokuserar inte på arbetslöshet utan Sysselsättningsgrad. Det gör jag med. Jag tittar helst på 21-65år. Personligen tror jag vi måste upp till 63% från dagens 57%. Det är ca 7,5miljon jobb. Men för att prata en riktigt tajt arbetsmarknad i en digitaliserad/globaliserad värld kanske vi måste upp i 65%. På 63% låg vi 2007. 65% låg vi år 2000. Först då tror jag, givet att tillväxten är god i ekonomin, så får vi äkta löneglidning… men jag tror vi kan nå dit nästa höst.

FED-ledamöten Kaplan var ute och sa att man måste börja snacka om tapering. EFtersom han är hök så är det inte oväntat, och därmed en mindre grej, än när en mer duvig ledamot säger så. Tapering diskussionen kommer, men som jag sagt innan. VI måste ha mer färg på vilka paket Biden får genom, och hur han kommer finansiera dem. Först då vet FED hur utbudet från Treausry ser ut, och först då kan de definiera en lagom takt för tapering…. utan att totalt sabba räntemarknaden.

Elisabet Koppelman på SEB tror på nyheter kring Jackson Hole och besked tidigast i september. Jag tror hon har rätt och att långräntorna borde hålla sig på mattan fram tills dess.

Nasdaq har nu korrat 50% av sin uppgång sedan i mars. En nergång på dryga 6%. Normalt sett hade det kliat i fingrarna, men det stör mig nåt jävulskt att SPX handlas 2% från ATH. Tror SPX ska ner ännu en gång och testa 4,130ish… får se om den håller. Gör den det kan det nog studsa igen. Gör det inte det finns det mer nedsida i det korta. Närmaste två veckorna känns ju egentligen inte så bra och helst av allt vill jag se SPX ner till 4,000ish… där blundar jag och skjuter igen!

Vi hörs!

—————-

Igår onsdag kom inflation från Sverige, kärninflationen kom in på 1,7% YoY mot väntat 1,6 och fg 1,4. Riksbanken kan somna om. De kommer inte göra nåt förrän USA gör det, dvs tidigast december 2023, och är kronan hyggligt stark då, så kan de inte göra nåt om inte ECB gör nåt, och ECB kan inte göra nåt om Euron är för stark heller. Så räkna med nollränta under lång tid framöver. Däremot kommer de köra tapering i takt med att Maggan drar ner på post C19 budgetunderskottet och givet att ekonomin repar sig. Men det är ingen stor sak!

Från USA däremot kom Core CPI in på 3,0% YoY mot väntat 2,4% och fg 1,6%. Sinnessjukt hög, och vi får gå tillbaka till 2006 för hitta liknande nivåer. Vad handlar detta om? Jo 3 saker,

1, efterfrågan 2, utbud (båda har jag redogjort för ovan) och 3, baseffekt.

För att vara mer specifik i siffran så var det C19 drabbade branscher som bidrog mest, och särskilt begagnade bilar. Vad ska man säga, Begagnade bilar och tidigare krisbranscher…. hmm jag vet inte riktigt hur de ska upprätthålla YoY% effekten faktiskt.

Baseffekten är inte liten! Priserna föll nämligen kraftigt under april och maj förra året kraftigt. Tar man och jämför med mars-20 prisnivåer så hade inflationen hamnat på 2,5%. Så jag skulle säga att 50 punkter är ren C19 effekt baseffekt. Sen är 2,5% inte dåligt heller.

Tittar man framåt, och tänker ur ett basperspektiv, så har jag testat med att inflationstakten fortsätter med 0,1 i månaden respektive 0,2 i månaden. Det första är ca 1,2% inflation i årstakt, dvs lågt. 0,2 blir c2,4% procent i årstakt vilket är högt. Om man då ser till baseffekten så kommer inflationen i

:maj hamna på 3,2-3,3%

:juni 3,1-3,3%

:juli 2,6-2,9

:aug 2,3-2,7

:sep 2,2-2,6%.

Så det handlar till väldigt stor del om baseffekter här, men såklart även dynamiken kring utbud och efterfrågan, och där vet ni var jag och FED står. Stimulanser, räntenedgång och bottlenecks är alla faktorer vi successivt lämnar bakom oss.

Ni måste även komma ihåg att Core CPI historiskt ligger några tiondelar högre än Core PCE. Lägg därtill att FED tittar på 12 månaders genomsnitts inflation, dvs över 12 månader måste snittet upp till 2%. Detta betyder att om den kommer ifrån ett läge UNDER 2% så måste den över 2% för att snittet senare ska bli 2%. Om core PCE måste vara över 2% så måste core CPI vara över minst 2,5%…. och det mina vänner är vi denna månad, och troligtvis i tre mätningar till, men i augusti (publiceras i mitten av september) så svalnar core CPI av igen, och då lär även core PCE göra det, och då kommer marknaden inse att vi har en bit kvar till 12m snitt på 2%. DET ÄR DÄRFÖR SOM FED SÄGER ATT DEN HÄR INFLATIONEN INTE ÄR UNDERLAG FÖR HÖJNING. Höjning kommer först efter de 7,5miljon människorna återanställts och arbetsmarknaden är tajt på ett sätt som skicka upp lönerna mot 3,5%. Där är vi inte ännu. Först då kommer Core PCE ha en chans att i 12m medeltal etablera sig på 2% och därmed ge FED anledning att höja. I min bok…. december 2023.

Sen är det klart…. de närmaste tre månaderna, lär bjuda på höga inflationstal. Hur kommer marknaden att tackla detta? Svårt att säga. Kortsiktig, okunnig, naiv och cynisk… och därmed negativt. Eller kommer man se genom datan, och strunta i den.

Både 5 och 10-åringen hoppade upp igår men föll tillbaks idag. Tittar man senaste två månaderna är det range bound. Ingen stor grej. Som sagt, en stor del är baseffekt vilket vi kommer se senare i höst när inflationen, trots en hyfsat stark ekonomi, kommer trenda ner från topparna i april-juli och ännu mer nästa år när baseffekten slår på det motsatta hållet.

Jag tycker ju inte det här med inflationen är en så stor grej, vilket jag inte är så säker på att marknaden tycker. Däremot tycker jag att Bidens mer balanserade budget, som indirekt tvingar FED till tapering, vilket de kan tänkas annonsera i höst, är en mycket större grej och en push för räntorna.

Men så som marknaderna beter sig nu, och om jag får göra lite fri kaffesumpsanalys, så kan man tänka sig att marknaderna baissar i nån vecka till på inflationsoro, för att lite senare i sommar komma in och handla upp marknaden då den inser att FED inte är så orolig och aktier är det bästa man kan ha när realräntorna faller (dvs räntorna står stilla samtidigt som inflationen är hög), och då börjar marknaden dra uppåt, kanske ända fram till i september då man rullar ut tapering, varpå marknaden blir skitskraj då till och med den kan räkna ut att lika positivt som QE är för Asset Prices, lika negativt måste QT (Tightening) vara för att det är exakt samma sak, fast tvärtom. Syftet med QE är att skapa asset inflation (det är inte helikopterpengar). Syftet med QT är inte skapa asset deflation, men det blir en obönhörlig effekt, men det är en väg man måste gå där man hoppas att en välmående ekonomi ska klara av det. Sen om vi ska vara petiga. QT är när man bantar. Tapering är när man börjar dra ner på takten i QE. Sen när QE avstannat, och man slutar rullar över bonds som förfaller, och tar pengarna och makulerar dem istället. Det är QT. Men det är samma jävla derivata… så marginal effekten är densamma.

Alltså, Nu inflationsoro, sen köpläge pga fallande realräntor, sen säljläge igen pga tapering.

Trevlig kväll, imorgon kommer Retail sales och Michigan… vi får väl se vad som händer när Bidens checkar börjar ta slut…. Kanske någon som önskar sig att vi hade kvar C19 och inte hittade vaccin så jäkla snabbt som vi gjorde….

Trevlig kväll.

——————

Fredag,

Michigan index som mäter konsumentförtroendet, kom in på preliminära 82,8 mot väntat 90,4 och fg 88,3. Vad ska man säga, checkarna är slut, så då var det en och annan som surnade till. Jag är inte orolig för ekonomin så, men man ska ha en nykter syn på efterfrågan. Om ni tänker att det var priser på begagnade bilar och andra c19 drabbade verksamheter som drevs inflationssiffran i veckan, då är jag i varje fall inte orolig för inflationen framöver, även om den baseffektsmässigt kommer att vara hög.

Detaljhandeln som kom in visade samma bild som Michigan. Den kom in på 0,0% MoM mot väntat 1,0 och fg 10,78%. CHECKARNA. Ekonomin är stark, men den är fortfarande beroende av den underliggande köpkraften, och den drivs framförallt av stimulanser, fallande räntor och lägre sparkvot. Inte så mycket av stigande löner och jobbskapande. Man måste förstå dynamiken här….

Trevlig helg!

————————-

Publicerat i Uncategorized | 9 kommentarer

Inköpscheferna tycker till….

Mfg PMI för Europa kom på morgonen in på 62,9 mot flash 63,3 och fg 62,5. Tyska motsvarigheten kom in på 66,2 mot väntat 66,4 och fg 66,6. Jag skulle nästan våga på mig ett statement och säga att de toppar nu. Det är som ljusast före skymning….

Senare i eftermiddag har vi samma data från USA där flash var 60,6 och fg 59,1. ISM mfg väntas bli 65,0 mot fg 64,7. Chicago var bra i fredags så…

På onsdag kommer PMIs från tjänstesektorn. De är nästan viktigare då det är där alla jobb ska skapas närmaste året. 8,5-9 miljoner amerikaner hade jobb innan C19, men inte nu.

Apropå jobb så har vi jobbdata på fredag. Skapas det 0,5-1 miljon jobb i månaden i genomsnitt så tar det alltså 8-17 månader att återanställa alla ”Corona arbetslösa”. Det skulle betyda att tidigast framåt jul kan vi ha en tajt arbetsmarknad igen. Som senast tidigt nästa höst. Därefter kan vi vänta oss löneinflation givet att ekonomin är stark. Lönerna borde alltså röra på sig någon gång nästa är, och med viss fördröjning kommer inflationen då företagen kompenserar stigande lönekostnader med att höja priserna. Givet att det finns efterfrågan, dvs ekonomin går starkt. Gör den inte det så varslar de folk istället för att hantera kostnadsökningen, och då lugnar lönerna ner sig på en eftermiddag. Således behöver vi BÅDE en tajt arbetsmarknad OCH stark ekonomi för att skapa lönetryck och strukturell inflation. Det är en bit kvar, men base case är fortsatt att FED höjer första gången i december 2023 mot bakgrund av att 12m snittet av Core PCE då ligger på 2%.

Tapering däremot lär komma tidigare. När och hur Handlar till stor del av hur stort, eller litet kanske, budgetunderskott Biden kommer att köra nästa år. När FED vet det, så vet man vilket utbud av statspapper som kommer från Treasury, och då vet FED hur mycket man behöver köpa för att upprätthålla balansen i den marknaden, och det är först när man vet detta som man kan säga hur man ska designa tapering. Dvs pga att vi inte vet exakt hur Bidens BBB paket kommer att utformas, och hur stora skattehöjningarna blir, så kan INTE heller Powell ge några detaljer kring tapering. Utan det är tidigast i september som vi kan få färg på detta. Tapering är viktigt då en viss typ av utformning kan hålla tillbaka räntorna, och en annan kan få dem att rusa vidare mot 3%. Som ni förstår är det hyfsat viktigt för börsutvecklingen. VI får ta ett steg i taget helt enkelt.

Hoppas våren kommer nu… så trött på nollgradigt

och ha en fin vecka såklart.

TBC… vi hörs!

……………………

US Mfg PMI kom in på 60,5 mot flash 60,6 och fg 59,1.

ISM Mfg kom in på 60,7 mot väntat 65,0 mot fg 64,7….. Då var toppen nådd kan man säga. New order var fortsatt rätt stark, och Prices likaså. Men det är rätt uppenbart att makro toppar ut nu

En del fladder nu men jag dollarn är stark och räntorna faller. Risk off liksom… helt SINNESSJUKT att börserna står emot. Fattar typ ingenting!

—————

Igår onsdag kom PMI från tjänstesektorn. ISM non mfg kom in på 62,7 mot väntat 64,3 och fg 63,7. Sämre än fg och sämre än väntat. US Service PMI kom in på 64,7 mot flash 63,1 och fg 60,4. Tvärtom mot ISM… min tolkning är ändå att datan toppat ur rent generellt och borde komma ner en bit.

Imorgon kommer jobbdata. Känns som att baissen håller i sig. SPX/OMX är verkligen starka vilket är överraskande då räntorna sjunker och data kommer in sämre. Vi får väl se hur det utvecklar sig…

……………………..

Igår fredag kom jobbdata från USA. Det skapades 266,000 jobb i april, klart sämre än väntat 978,000 och kan jämföras med föregående månads 770,000 vilket var en nedrevidering från 916,000.

My take, Siffran är svag, både sett till förväntan och jämfört med föregående, men även nedrevideringen. Alltså 266+770=1,036 mot väntat 916+978=1,894. Det är inte småpotatis.

Men här krävs lite finlir. Månaden förväntans siffra bygger rätt mycket på förra månadens siffra. Dvs vi visste att ekonomin gjorde en rivstart i mars och man förväntade sig inte något mindre i april. Hade vi vetat att den egentliga siffran i mars var 770 så hade nog april också legat där.

Man ”räknade fel” på 200k jobb i mars… vi vet inte hur stor skillnaden blir nästa gång. Kanske är 266 istället 466 och då snittar månaderna på över 500k. Det är inte en dålig takt på återhämtning. Men jag ska inte spekulera.

Tittat man på Employment faktorn under ISM/PMI Mfg samt, som kanske är den viktigaste, Non-Mfg ISM samt Service PMI, så har den varit rätt så seg. Det är andra faktorer som new orders och prices som drivit dessa index. Att sikta på 1m jobb i månaden lirar inte riktigt med employment komponenter kring 55.

Sysselsättning är en laggande faktor i ekonomin. Detta är logiskt. När efterfrågan återvänder så tvingas befintliga sysselsatta att jobba så att svetten lackar. Det är inte förrän senare som arbetsgivare börjar nyanställa givet att det fortfarande finns behov OCH att efterfrågan känns uthållig och bestående. Dessutom finns det en förseningsfaktor mellan faktisk efterfrågan, att arbetsgivaren bestämmer sig för att anställa någon, och att denna faktiskt börjar jobba.

Detta ska dock högavlönade analytiker kunna lista ut och kunna ta med i sina förväntningar.

Frågar du mig så gick det verkliga startskottet för den amerikanska ekonomin i Mars, och det är första under andra halvåret som jag vågar tro och lita på stadiga sysselsättningsökningar. Att vi nu ligger på 770+266=1,036 / 2 = c500k är inte så dåligt faktiskt.

Min tro är fortsatt att när vi sitter i mars 2022 och ser tillbaka senaste 12 månaderna så har amerikansk ekonomi skapat 500*12=6 miljoner jobb och sen framåt sensommaren/hösten kan vi börja tala om en ekonomi i FULL sysselsättning. Har vi då även god tillväxt, vilket jag tror, så kommer lönerna, och med viss fördröjning kostnadskompenserar företagen, och höjer priserna. Strukturell inflation är ett faktum.

Precis när datan kom gjorde marknaden följande tolkning. Sämre jobbskapande, inte så bra tillväxt, tar längre tid att nå tajt arbetsmarknad och löneinflation… risken för räntehöjning minskar.

QE/tapering: Om ekonomin inte växer och skapar jobb lika snabbt som man hoppats på så kommer inte Biden att kunna dra tillbaka budgetunderskotten lika snabbt och aggressivt, vilket gör att utbudet av statspapper inte minskar så snabbt. Minskar inte utbudet så kan inte FED dra ner för snabbt på efterfrågan, dvs köper, dvs tapering planerna blir mindre än väntat.

Båda de här faktorerna är såklart duviga… och mycket riktigt föll 10-åringen under 1,5%.

Men den repade sig och kom tillbaka.

Enligt mig för att marknaden insåg att den dåliga siffran inte är så dålig egentligen. Att 500k i snitt under mars och april är relativt bra givet att vi är i början av återhämtningen. 500k/mån indikerar som sagt 6 miljoner jobb i årstakt. Vilket är en sysselsättningsökning med ca 4-5% vilket lirar med en något högre tillväxttakt. Det är lägre än de BNP prognoser på 6-8% som finns där ute för i år, vilket är mer förenligt med 750k-1m jobb i månaden. Men vi får inte glömma fördröjningsfaktorn. Diskrepensen är INTE så stor.

Så när räntan faller under 1,5% så är det samma som att obligationspriset stiger till det högsta på en tid. Om du allt annat lika inte är så orolig att ekonomin är i fara, och priset är ”högt” på din obligation, då väljer många att sälja, och då stiger räntan.

I en risk ON marknad stiger räntan (marknaden säljer obligationer/trygghet) och dollarn försvagas. Det var detta som till slut hände igår. I grunden är Risk ON bra för aktier.

Många analyser där ute verkar bygga på att siffran var dålig, nu får vi stagflation, och då kommer vi kunna upprätthålla expansiv finans- och penningpolitik, och detta är alltså bra för aktier. Denna analys delar inte jag… då borde inte räntorna vänt upp som de gjorde.

Återhämtningen är aldrig spikrak. Det viktiga är att den är intakt, och min bedömning är att den är det. Det verkar Yellen också tycka. Hon brukar ha koll på sina grejor.

Framöver borde vi trots allt borde fästa lite mer vikt vid employment siffran i PMI Services samt ISM non-mfg…..

Trevlig helg.

Publicerat i Uncategorized | 18 kommentarer

Definiera vad som är attraktivt

Veckan som kommer bjuder på FED möte. Av tradition brukar FED vara duvig under april mötet, men det är anomali som man kanske inte ska hålla i handen alltför mycket. Men ser man till guldet som stiger, 10-åringen som tappar och dollarförsvagningstrenden så verkar ju marknaden var inne på det spåret. Frågan är om FED kan förstärka den här utvecklingen, något som i grunden är börspositivt. Detta står såklart i kontrast till börsens säsongsmässigt svaga period i maj och juni. Vi väntar oss en rekyl (4:an) på börserna vilket inte riktigt lirar med ovan. Tänk om marknaderna har diskat en duvig FED som sen gör marknaden besviken, så att FED mötet snarare startar rekylen istället? Eller ger FED marknaden den där sista pushen upp i 3:an?Vi får ta ett steg i taget.

Förutom FED fäster jag vikt vid Riksbanken som inte lär bjuda på några överraskningar, Tyska IFO, US Case Shiller, CB Consumer Confidence, Kina PMI, US Core PCE, ECI Employment Cost index (Löner), Michigan Cons Confidence samt Chicago PMI. Alltså en blandad kompott utan något direkt livsavgörande. Först nästa vecka har vi PMIs och jobbdata. Tbc…………..

——————-

Billigt är inte alltid attraktivt, och dyrt är inte alltid oattraktivt.

Under året har det riktats stort fokus mot räntans inverkan på börsen och skillnaden mellan tillväxtbolag och valuebolag. Många tycker att uppdelningen är överdriven och grovt förenklad. Jag har skrivit om vikten att förstå ett bolag på djupet, men också förstå vilken typ av bolag det är, för marknaden lär behandla det under perioder som antingen det ena eller det andra. Men kritikerna har en poäng. I slutändan spelar det ingen roll vilken etikett vi sätter på en aktie. Huvudsaken är att det utvecklas till en god investering.

Vad är då en god investering? Som vanligt förenklar jag, och ofta lite för mycket, men jag anser att om man köper en aktie så ska den ha dubblings potential på några års sikt. Så att när man säljer har man fått c20% årlig avkastning. Då blir man kompenserad för risken. Vad är då risk, jo alla investeringar kommer inte falla väl ut, och tar man hänsyn till de som går dåligt så blir årsavkastningen lägre än 20%. Men om man siktar på bolag som kan dubblas (dvs 20% per år), och gör felinvesteringar så kommer årsavkastningen över tid glida ner men ändå totalt bli okej. Problemet när man siktar efter klart lägre årsavkastning samtidigt som man gör felinvesteringar så slutar det med att du inte ett dugg bättre än marknaden som över lång tid ger avkastning i nivå med nominell tillväxt i ekonomin plus nån procent. Så om dina vinnaraktier genererar 10% årsavkastning, och dina felinvesteringar ger negativt, så landar man kanske på 5-7% och då hade man lika gärna kunnat köpa en lågkostnads globalfond. Alltså behöver man sikta högre enligt mig. Det är nu diskussionen mellan Value och Growth ännu en gång blir intressant.

Föreställ dig tre bolag. Alla gör en vinst på 100 kr i år. Egentligen bryr du dig inte om etiketten, utan vill egentligen bara kunna få 20% avkastning om året down the road.

Bolag A. (tillväxt story)

Vinst (tänk Ebitda för det är renare än Net Income) i år 100.

Bolagets vinst växer med c20% om året närmaste 5 åren.

Vinst år 5 är 200.

Där borta värderas det här tillväxt bolaget till multipel 20X. Dels pga dess fina historik, men även för att de förväntas växa framöver, då det har en disruptivt stark affärmodell.

Börsvärde år 5 är 200 X 20 = 4000

Eftersom du alltid söker dubblingspotential är du beredd att betala 2000 i år.

2000 i år, till nuvarande vinst på 100 ger multipel 20.

Bolag B (Valuebolag)

Vinst i år 100.

Bolagets vinst växer med nominell tillväxt om 5% under 5 år, dvs till 125.

Om 5 år värderas bolag till multipel 10, dels pga tillväxten som varit, och den som förväntas komma.

10 X 125 = 1,250

Eftersom du alltid söker dubblingspotential så är du beredd att betala 625

625 i år delat med årets vinst på 100 är en multipel på 6,25

Bolag C

Det här är ett bolag som krymper kommande år på bekostnad av andra bolag som växer i den disruptiva värld vi lever i.

Bolagets vinst krymper från årets 100 till 75 (tänker er att man summerar de tre bolagens vinster: 200 + 125 + 75 = 400 vilket är en ökning med 33% på 5 år, eller ca 6% årlig tillväxt vilket är i linje med nominell tillväxt i ekonomin med visst påslag)

Vinst 75 år mulitpliceras med 5X då den svaga resan, och svaga utsikter gör att marknaden inte vill betala ett högre pris.

Börsvärde år 5 blir 75 X 5 = 375

Om du vill dubbla dina pengar under den här perioden så är du beredd att betala högst 375 / 2 idag, dvs 187.

Givet vinsten idag på 100, så är du alltså beredd att ge en multipel på max 2X.

Slutsats: Nu är detta en lek med siffror, och det finns andra aspekter, som ex svårigheter att veta vilket bolag som ska växa och inte, och hur fort. Men det är inte det som är poängen. Poängen är att om man som rationell investerare söker goda investeringar, men tycker det är helt irrelevant vilken typ av bolag man investerar i, så behöver inte en hög multipel innebära att det är dyrt och kommer slut i en svag investering, och en låg multipel kommer inte automatiskt innebära att man köper billigt och kommer sluta i en god investering. När vi om några år har facit så kommer det visa sig att om man hittade rätt tillväxt bolag så var det inga problem med att betala höga multiplar, och gick man på mer Value betonade bolag vars vinst inte växer så var det väldigt kritiskt att köpa till låg multipel.

Skillnaden mellan de här var multipel 20, 6 och 2. Dvs en faktor 3 mellan. Dvs 200%. Det är alltså inte så konstigt om Tillväxt bolag värderas med 200% premium mot bolag som inte växer, och det är inte så konstigt om ”vanliga bolag” handlas med 200% premium mot de som har en ”trasig” affärsmodell. Min poäng är inte att säga att det ena är bättre än det andra, eller säger vad som är rätt typ av värdering. Bara att man ska passa sig för att tro att en låg multipel eller hög direktavkastning automatiskt blir en bra investering, och att motsatsen blir en dålig. För det är väldigt mycket bolagets framtid som kommer vara avgörande.

De absolut sämsta investeringarna kommer vara de som idag antas vara Tillväxt stories men som misslyckas, och de bästa kommer förmodligen vara de som antas ha en trasig affärsmodell, men som visar att de lyckades vända skutan. Men det är ett nytt kapitel i sig, som vi får ta nästa gång.

Den snabbtänkte drar också slutsatsen att varför satsa på aktier som dubblas lång sikt. Är det inte bättre att man siktar på aktier som stiger med 20% på 12 månaders sikt. Sen gör man om samma reptrick 5 gånger i rad. Det borde ge samma. Det är sant, det gör det. Men det ställer ändå krav på att investera i rätt bolag till rätt pris. Dvs det finns ingen genväg här genom att köpa slowgrowers dyrt eller tillväxtbolag till fel pris.

En annan aspekt är att vi kommer från det här med att ställa Tillväxt mot Value hela tiden. Båda kan vara köpvärda. Båda kan vara säljbara, den ena kan vara köpvärd medan den andra inte det, och tvärtom. Vi måste också komma ifrån den generella synen på en faktor. Det finns köpvärda tillväxtbolag, och de som inte är det. Precis som inom Value, så finns det köpvärt och säljvärt. Vi måste lära oss att bedöma varje bolag individuellt. Det enda man ska ta med sig från Value/Growth diskussionen är egentligen att man måste förstå bolagets underliggande affär. Växer den snabbare än ekonomin, som ekonomin, eller är den långsiktigt ohållbar. Den kunskapen, givet att man landar rätt i sin analys, kommer vara helt ovärderlig när det kommer till hur lyckad investeringen blir på lång sikt.

Vinnaren på lång sikt är förmodligen den som har en väldiversifierad portfölj med alla typer av bolag, men där alla delar egenskapen att de har potential att dubblas på ett par års sikt. Hittar man inga sådana bolag i marknaden är det förmodligen klokt att sitta på cash. Det kommer alltid nya köptillfällen…

Ha en fortsatt skön helg!!! Nu är man bra sugen på våren….

/Jonas

—————-

Tyska IFO kom precis in på 96,8 mot väntat 97,8 och fg 96,6. Bättre än sist, men sämre än väntat. Flash PMI i förra veckan var sämre än fg fast bättre än väntat. Känns som momentum börjar fladdra något. Från en sjukt hög nivå såklart.

My take är att vi står inför korrektion maj/juni. På stora index 5-10%. Detta samtidigt som makrodatan planar ut och kanske rullar över något. Räntorna stiger inte på det här, de faller eller går sidledes. Detta betyder att Cyckliskt kommer få stryk rel Defensives, och Growth kommer på marginalen gå bättre än Value. Bolag som alltså är beroende av stark konjunktur, och utan en långsiktig tillväxt, och som gått bra på sistone kommer få stryk alltså. Huruvida det är ”Telia” (defensive value look alike) eller Amazon (Defensive Growth look alike, defensive i termer av att Revenues växer oavsett konjunkturstyrka) som går bra är svårt att säga. Risk off betyder Telia, och det är det mest sannolika. Blir det inte så mycket risk off så kan ändå Amazon gå bra. Tror inte OMX Stockholm kommer gå så bra som ni förstår….

Och ni som tycker jag börjar pladdra om stil och faktorer igen.. make no mistakes. Det finns alltid köp- och säljvärda aktier inom varje faktor. Aktier ska bedömas på individuell basis. Icke desto mindre är det värdefullt att prata om vad som händer i det stora på det här sättet. Sätter sig marknaderna med 10% och det visar sig att defensives är flat, och cyclicals är ner 20%… och man tjänat en massa på cyclicals på sistone. Hmmm inte fel att ta en titt på sina innehav och ifrågasätta vinst och värderingsmöjligheter.

That said… toppar är svåra att pricka som ni vet, och närmaste veckan eller två så är det inte omöjligt med fint/urblåsning…. såklart FED mötet på onsdag är inte helt ointressant ur det här perspektivet!!! Sen har vi såklart även ISM och Jobbdata i nästa vecka… allt det här kan skapa rörelser.

Apropå Bidens skatt. Jag är inte så orolig. Beskattar du höginkomsttagare händer inte så mycket med tillväxten, de brukar konsumera lika mycket ändå enligt ideen att du inte kan äta dig mer än mätt. Om du å andra sidan skickar vidare pengarna till dem som har det sämst ställt, som Biden tänkt sig, ja då konsumerar de mer vilket alltså är nettopositivt för tillväxt. Beskattar man bolag blir det lite annorlunda. För där skickar Biden vidare pengarna till aktörer som bygger framtidens infrastrukturbolag, tänk elbilar och solpanel, så de är vinnarna, medan ett oljebolag vars vinst beskattas samtidigt som efterfrågan på deras produkter sjunker, ja de tillhör förlorarna. Totalnettot, dvs summan av tillväxt för solbolaget + oljebolaget, behöver däremot inte vara så stor. Jag är inte särskilt oroad för skattekonsekvenserna. Visst kan man slå av X% vinst på sista raden vilket är negativt. Men om pengarna skickas vidare och skapar tillväxt som annars inte varit där, så ökar Revenues och kompenserar för skattens urgröpning av vinsten. Jag är inte orolig…. Trump var bra på att sänka skatten för företag och de rikaste. Man kan tänka sig att stark börs är ett resultat av detta och att Bidens trick ger motsatsen. Den analysen håller inte i mina ögon.

———————-

Riksbanken lämnar ränta och QE oförändrad, helt enligt förväntningarna. Man skriver upp konjunkturutsikterna något. Man verkar inte så bekymrad över stark krona, och tar ett steg bort från att sänka till minus ränta. Något som man innerst inne inte alls vill göra. Att höja räntan kommer inte bli aktuellt förrän det är aktuellt i Europa, och för ECB är det knappast aktuellt förrän USA börjar göra det. Så räkna med noll ränta i tre år till… Tapering, dvs nedtrappning av QE, är det som kommer komma först. Men även det dröjer. Tonen är på marginalen mindre duvig, varpå kronan stärks något, och långräntorna rör sig pyttelite uppåt.

För mig är det på det stora hela ett non-event, och kommer fram till den dagen man börjar prata om tapering planer.

US Case Shiller huspriser, som är som vår Hox Valueguard, kom precis in på 11,9% YoY mot väntat 11,7 och fg 11,1. Priserna fortsätter upp i USA, trots att bostadsoblisen börjat stiga. Förklaringen till detta är en kombo av att priserna stiger trots allt långsammare nu, att bostadsoblisen inte gått upp så länge men framförallt, från botten har inte bostadsoblien stigit särskilt mycket. Det är lite som i Sverige. Fast de har hunnit nån månad till. Det kommer krävas mer innan räntorna verkligen börjar tynga lånelöftena, och därmed priserna. Vi kommer inte se mycket av det i år. Det är party som gäller…. men nästa år, givet att inget händer som får räntorna att pysa ihop, så kommer vi få press. Dock från en hög nivå!

——————

Torsdag

FED mötet igår var lite av en non event. Kom inget nytt, vilket även bekräftades av ränte- och valutamarknaden som var tämligen oförändrad. Jag hade inte väntat mig någon nyhet kring framtida tapering, men det är egentligen det enda det handlar om. Räntehöjning kommer tidigast december 2023. Tapering kommer innan, men vi vet inte när. Det vi vet är att budgetunderskottet i USA i år är massivt, men kommer minska drastiskt nästa år. Det betyder att US Treasury kommer sälja färre papper. Utbudet kommer gå ner. Det betyder att priset går upp, räntan ner. Allt annat lika. Men det lirar inte. För det är liksom inte rimligt att FED skulle ligga kvar och köpa om det inte behövs.

Personligen tror jag ju på en 10 åring upp mot 3% på sikt. Detta går stick i stäv med att FED inte påbörjar tapering, alltså måste jag även tro på tapering. Vilket jag gör. Frågan är när? Sommaren brukar inte bjuda på några stora nyheter från FED, så nästa stora anhalt är Jackson Hole och sen September mötet. Då borde man komma med nåt. Särskilt om vi vet hur stark konjunkturen faktiskt har blivit, hur C19 och vaccinering tagit form samt vilka skattehöjningar och Build Back Better paket Biden till slut får genom.

På räntemarknaden skulle detta kunna översättas till att räntorna håller sig på mattan fram till september, för att därefter, om det nu kommer tapering nyheter, börja stiga på allvar igen. Fortsatt låga räntor fram till september, skulle då kunna vara supportive för börserna, givet att man positiv till konjunktur och allt.

Så om jag nu tar alla denna kaffesump så skulle man då kunna tänka sig en maj/juni korrektion (4a) för att därefter ha en stark börs fram till augusti september (5a)….. sen får vi en klassisk höst sättning, gärna pga tapering nyheter, och så får vi börja om på ny kula och försöka lista ut vad 2022 har i sitt sköte…. ja det blev mycket spekulation här, och tusen grejor lär hända på vägen… men ni förstår hur jag menar.

————–

Äntligen fredag…

SPX hade just en snygg dag. Öppnar upp och sätter en ny ATH, men vänder ner med kraft och handlas under onsdagens stängning. Hade vi stängt på dagslägsta så hade det varit ett skolboksexempel i den tekniska analysen för hur en topp ser ut, och därmed säljsignal. Men icke sa nicke, köparna rusade in och signalen grusades. Så här långt har vi inga säljsignaler… frågan är INTE ”OM och NÄR” vi ska få dem. Frågan är snarare, hur långt upp ska börserna gå INNAN vi får dem? Egentligen är det larvigt av mig att kalla på toppen, för det kan man ju göra hur många gånger som helst. Att sälja kan man bara göra en gång.

Det stora caset är iallafall intakt… korrektion i maj/juni… nya toppar i augusti/september. Target SPX 4,500.

Från Kina om data, Mfg PMI kom in på 51,1 mot väntat 51,7 och fg 51,9. En sudd sämre. Caixin Mfg PMI kom in på 51,9 mot väntat 50,8 och fg 50,6. En snudd bättre. Totalt sett är jag inte orolig för Kinesiska tillverkningssektorn. Non-Mfg kom in på 54,9 mot fg 56,3 och Caixin Service PMI kommer först i nästa vecka. Kanske urtoppning, lite utplaning, men absolut ingen fara.

Jag missade att rapportera Consumer confidence från CB tidigare i veckan… den kom in på 121,7 mot väntat 113,0 och fg 109,7. Superstark och i nästan i nivå med pre-Corona nivåer. Detta är positivt men inte oväntat. Det innebär att sparkkvoten sannolikt kommer röra sig ner mot pre corona nivåer. Dvs amerikanska hushållen har under hela Corona sparat en större del av sina inkomster än man brukar. Nu återgår det sparandet till normala nivåer, vilket är samma sak som att man kommer konsumera mer. Bra för tillväxt, men det visste vi redan. Det var ju egentligen bara en fråga om när. Nu är det högkonja i usa, och har varit det i styvt 2 månader.

Löner….

ECI, Employment Cost Index, som kommer kvartalsvis visade att lönerna i USA ökade med 2,6% under Q1 jämfört med samma period förra året. Vid förra siffran, dvs Q4, så ökade lönerna med 2,5% jämfört med Q4 (2019 alltså). Siffran var snäppet högre än väntat, framförallt som en effekt av högre löner i privata sektorn.

För privata sektorn ökade de med hela 3% YoY. Dels beror siffrorna på att bonusar som man hållit inne med förra året blev desto större i år. Men dels är det också en reflektion av den snabba återhämtningen i ekonomin.

Vissa ojar säkert över det här, men jag skulle ändå säga att vi har inget strukturellt lönetryck i USA att bekymra oss över ännu. Det kommer tidigast nästa år.

2,6% lönetakt i ekonomin lirar med en inflations takt på 1,6% mätt som core PCE. För core CPI ligger den några tiondelar högre. Men eftersom FED fokuserar på PCE så gör jag det också.

FED säger att de kommer börja agera och är nöjda när Core PCE uthålligt når 2%. Uthålligt kan man tolka som att 12 månaders snittet av värdet når 2%. Det betyder att den borde leta sig upp mot 2,5% för att medelvärdet till slut ska bli 2%.

För att nå 2,5% core PCE från ett löneperspektiv, måste lönerna upp till minst 3,5%. Dit har vi en bit kvar, och de 9 miljoner som hade jobb pre C19, måste i varje fall återanställas.

Sen kan vi nå 2,5% i det korta, till följd av råvarupriser, svag dollar och bottlenecks etc… men precis som FED säger, det är temporört, inte strukturellt.

Så dagens lönesiffra visar att det är bättre tider, men vi har en lång bit kvar innan de ger en impuls åt FED att agera… och därmed sätter en strukturell press på räntorna och ekonomin. Detta ligger längre fram.

Inflationen kom också idag. Core PCE kom in på 1,8% mot väntat 1,8 och fg 1,8…. givet stimulanser, stark tillväxt, råvarupriser och annat…. så är den siffran väldigt hanterbar. Inga konstigheter och sätter inte FED i någon jobbig position.

Chicago Mfg PMI, som brukar anses ha bäst korrelation till ISM, kom in på 72,1 mot väntat 65,3 och fg 66,3…. en rekord siffra som pekar på att ISM blir bra i nästa vecka. Dock är vi nu på nivåer som knappast kan bli bättre, både ur ett absolut som relativt förväntans perspektiv. Jag tror Macro som indikator håller på att toppa ur nu på alla sätt. Det betyder inte att ekonomin kommer gå dåligt. Tvärtom står vi inför en rejäl medvind kommande månader, men som pådrivande börsfaktor har vi det bästa bakom oss. Svårt att se hur börsen ska kunna klättra vidare om surpriseindex börjar vända ner.

Michigan kom in på 88,3 mot väntat 87,4 och fg 86,5. Det är en bra nivå helt klart och visar att konsumenterna börjar kravla sig ur C19 träsket. Men vi är inte riktigt tillbaka på pre C19 nivåer ännu…. men det lär komma.

I nästa vecka har vi jobbdata, PMI m.m…. får se om det tvingar upp börsen till nya ATH nivåer, eller vi inleder en typ av klassisk maj rekyl. Enligt mig är det hög tid för det senare.

Trevlig helg!

Publicerat i Uncategorized | 14 kommentarer