Kortsikt's Blog

Dollarn stärks och räntorna faller, dvs vi är i en klassisk Risk off miljö. Den värsta för aktier.

Jag noterar att marknaden samtidigt är översåld. Att många index närmar sig Fib50% nivåer av C19 uppgången. Att risk, sentiment och positionerings indikatorer pekar på att marknaden är rejält stressad. Dock inte lika stressade som Mars 2020. Det brukar vara ett fint läge att köpa marknaden, men det måste såklart finnas en anledning.

Varför vände det i mars 2020? Världen hamnade i recession det året med kraftigt fallande vinster. Men anledningen att det vände upp handlade om att världen översköljdes av expansiv finans- och penningpolitik. Marknaden började tro att C19 inte skulle slå ut gud och alla människor utan främst äldre och de i riskgrupper. Att börsen kraschat och givet att man började kunna visualisera en vinstnivå så kunde marknaden förstå aktieriskpremien. Som var god och smarta pengar köpte börsen. Dumma pengar sålde.

Vad har konflikten för inverkan på vinsterna? Well, Energipriserna triggar i dagsläget ingen recession. De måste väsentligt högre. Men skulle de fortsätta att dubblas eller mer därtill så resulterar det i sannolik recession, vinstfall… och därmed börskrasch. Som det är nu gröper de höga energipriserna hål i plånboken och får negativ inverkan på tillväxt. Lägre tillväxt, innebär lägre försäljning för bolagen, och därmed lägre vinster. Samtidigt kommer den här faktorn att motverkas av att en stor del av räntehöjningarna uteblir, vilket är positivt för aktieriskpremien.

Om man bryter ner årets kursfall på 20% för många stora index så kan man nästan säga att första 10% handlade om policyskifte från FED och resten Ukraina. Mjuknar FED och de andra så borde man snabbt kunna ta hem en stor del av den första nedgången. Å andra sidan så är 10% rätt lite för Ukraina krisen. Med lite menar jag inte rädsla för Storkrig. Utan de höga energiprisernas negativa inverkan på bolagsvinster.

Men givet utvecklingen så känns det som att US10yrs inte kommer att klättra över 2% de närmaste månaderna. PE-tal på 18-20X för SPX känns då rätt fair (mot tidigare 16-18). Frågan är då var vinsterna landar? Konsensus ligger kvar på 225 dollar. Något jag tyckte var högt redan innan kriget.

Vad som händer är att energipriserna gör att konsumenterna får mindre över i plånboken, samtidigt som företagen försöker kompensera de höjda energipriserna genom att höja priserna. Problemet är att konsumenterna inte kan möta de här priserna, varpå försäljningsvolymerna kommer bli klart lägre. Höjda priser, fast lägre aggregerad försäljning. För mig att det mysterium hur indikatorer som ISM fortfarande kan ligga så högt. De kommer gå i backen senare i år. Då brukar vinsterna revideras ner.

Jag har fortsatt target för SPX på 3500/3800, men inser att vi kan få rätt rejäla studsar inom ramen för nedgång. En studs kan exempelvis triggas av att priset på Brent olja vänder ner. Att räntorna inte längre stiger är positivt för börsen, men det märks inte så länge som man är oroad över kriget (läs oljans squezze out på konsumtion-tillväxt-vinster). Brent som vänder ner, samtidigt som dollarn försvagas, då går det snabbt uppför. Annars inte.

I veckan handlar allt om kriget i Ukraina (alltså priset på olja). På datafronten har vi CPI och Michigan från USA. Inga kioskvältare!

Håll koll på Brent oljan, så länge som den drar uppåt så drar börsen nedåt. Och tvärtom!

Sen kan man ju alltid fråga sig var oljan kommer att gå. Oljepriset styrs av skillnaden mellan utbud och efterfrågan. Nu håller marknaden på att prisa in en värld där Rysk olja inte finns med i utbudet. Var priset ska ligga då är svårt att säga. Handlar såklart även hur pass Mellan Östern kan kompensera för bortfallet.

En annan fråga som jag inte har svar på…. ”Vad är sannolikheten att det sker en militär statskupp i Ryssland där Putin avsätts?” 0%, 10%, 50%?

Tbc

———————–

Jag var tidigare inne på att köpkraftsminskningen i år skulle göra avtryck på SPX vinsterna så att de landade på 200 dollar i år, och 200 dollar nästa år. Med risk för nedsida för årets vinst. Givet kriget i Ukraina som gör vår energi- matnota dyrare så tror jag numera på ytterligare nedsida, och siktar på 180 dollar i år och 200 dollar nästa år. Detta ska jämföras med konsensus som ligger på 225 dollar i år och 250 dollar nästa år. Givet att SPX handlas på 4,200 så ger det PE 23X för i år. Givet US10yrs på 1,75% så ger det en aktieriskpremie på 2,6%. Det är dyrt!!!! Sen bygger det på att jag får rätt. Marknaden sneglar ju fortfarande på 225 dollar vilket är en aktieriskpremie på 3,6% vilket inte är billigt, men inte heller dyrt. Kommer det positiva nyheter, typ nåt positivt från Ukraina som får oljan att trillar under 100 dollar, dollarn försvagas osv…. då får vi också en rejäl studs. Men på lite sikt litar jag på min prognos, och därför har jag också target 3500/3800 på SPX, där 3,500 känns mest relevant (Fib50/38). När överger marknaden 225 dollar? Jo vinsten bygger enkelt uttryckt på Försäljningsprognosen. Försäljning (Sales) bygger på Nominell BNP, och den bygger i sin tur på hur ISM/PMIs utvecklas. Det är där vi får första signalen. My take är att Mfg PMIs ska ner till 50, kanske till och med något under detta. Service PMIs en snudd starkare. Detta borde först synas på New Order komponenten. Vi är inte där ännu, men jag tror att det kommer!

Hur kommer det att spela ut? Ja vi pratar ju om att stora index har 10-20% kvar på nedsidan. Jag tror inte vi ska rakt ner dit härifrån. Utan först studs…. och sen tar nästa våg oss dit!

Kom ihåg att detta case inte enbart bygger på Ukraina. Jag hade detta target även tidigare, då jag ser försämringar i köpkraften. Ukraina förstärker detta case.

—————–

Igår onsdag vände oljan ner, varpå Dollarn försvagades, VIX vände ner, räntorna vände upp och inte minst börserna studsade. Vad händer härnäst? Jag tänker så här, FED möte nästa onsdag kväll där man höjer 25 punkter, och där FED drar ner på sin hökighet. Eller i varje fall lyfter fram kriget och dess effekter på den utbudsdrivna inflationen på tillväxt. Kom ihåg att SPX/NDX tappade drygt 10% på FEDs policyskifte. Så mjuknar FED så bör man ta tillbaka en del av detta. Samtidigt har vi kriget med oljan som termometer. Men om nu oljan inte drar över 145 dollar så kommer marknaden acceptera dess negativa inverkan på tillväxt (särskilt i Europa, som också därför gått sämst i den här nedgången) men att det inte är tillräckligt för att knuffa in oss i recession. Jag tänker därför att vi kan stämma av Fib50% av rörelsen vi haft, vilket pekar på en rörlelse omkring 5%, där sådana som ex OMX går ännu bättre.

Så här… vi var i en regim med stark dollar och stigande räntor. Hök-regim alltså som slår mot högt värderade marknader, mest USA. Sen slog Kriget till och dollarn fortsatte att stiga, men räntorna vände ner. Risk off, där marknader alltid går dåligt. Särskilt de som står nära ”risken”, typ Sverige. Igår vände räntorna upp, och dollarn försvagades. Risk on… aktier går bra!

My take är att givet att FED tar ner garden lite, så kommer US10yrs harva runt kring 1,7 – 2,0% en tid. Det beror på dollarn alltså… är den svag ska du ha aktier. Annars inte.

US Core CPI nästa… kommer bli ännu en hög siffra

US core CPI kom in 6,4% YoY mot väntat 6,4 och fg 6,0%. Enligt mina beräkningar så kan detta vara topp siffran sett till YoY, och nästa siffra om en månad vänder ner. Detta primärt som en baseffekt. Det som var intressant var att MoM% kom in på 0,5%, som förvisso var väntat, men lägre än fg månads 0,6%. Alltså att YoY börjar sjukna är alltså inga konstigheter då jämförelsetalen med förra året tvingar dem till det. Men det intressanta blir månadssiffran. Om företagen höjer priserna i snitt med 0,5% varje månad hela året, så blir ju till slut årsinflationen c6%. Så det kommer att handla om att månadssiffran börjar sjunka. Ledande faktorer här är priskomponenterna i ISM Mfg och Non-Mfg. De har ännu inte mjuknat. Faktum är att inflationen i tjänstesektorn är inte ett problem, utan allt handlar om Goods inflation, där vi även har spill over effects från Energi priserna (tillverkande företag lägger över högre energi kostnader på sina varor). Givet energi- och råvarupriserna idag, så finns det ju inget i det korta perspektivet som säger att tillverkarna kommer sänka priserna. MEN ni som följer mig känner till mitt resonemang kring köpkraften som framöver utholkas pga uteblivna fiscala stimulanser + energinotan, samtidigt som varuinflationen pressat upp priserna. Resultatet av detta är Volymer kommer vända tvärt ner, och det kommer inte råvarupriserna att kunna stå emot. De vänder ner, och med viss fördröjning slutar företagen att höja priserna. Då de inte behöver kompensera för höga råvarukostnader längre.

Slutsats, Siffrorna på årsbasis kommer att vända ner. Särskilt under andra halvåret. Men månadsdatan blir intressant. Innan detta händer så bör pris komponenten i PMIs att vända ner. Men givet kriget så kan det dröja. Det ger ju näring åt Stagflations narrativet.

Dagens siffra påverkar inte FED. De höjer i nästa vecka!

Det svåra i kråksången är att det är först under andra halvåret som tillväxt och inflation mattas av ordentligt. Betyder det att FED ändå tar det varligt under första halvåret, eller är man beredd att bromsa ordentligt under första halvåret, för att sen istället släppa på bromsen under andra halvåret och in på nästa år?

Okej, de flesta är ju egentligen inte intresserade av inflationsdata i sak, utan dess effekter på börsen. Så här långt har US10yrs stigit och dollarn stärkts. Klassisk ”Hök” regim. Väldigt typisk januari i år. ECB var också ute idag och meddelade att man har som avsikt att skala ner stimulanser. Förhandlingen i Turkiet mellan Ukraina och Ryssland gav inget heller. Inte för att jag tror att nån trodde det… men det kanske fanns en förhoppning.

Sammantaget är detta svagt negativt för börsen. Särskilt efter gårdagens starka börs. Ska vi sätta ny botten? Hmmm svårt att säga… tror inte det! Jag spinner vidare på min mars/april hausse…

Har i princip checkat ut för sportlov, men det är svårt att slita sig från skärmarna!

Den tragiska konflikten i Ukraina rullar på. Så länge som VIX och Brent olja handlas högt så är det inte över. Å andra sidan haussar makrostrateger från ex Goldman. De menar historiskt att geopolitiska problem är ett köpläge när det ser som värst ut. Det bygger förstås på att de inte rullar över och sänker världsekonomin, likt pandemin eller Lehman krisen. Som sagt tidigare, jag har som princip att aldrig spå geopolitiks inverkan på marknaderna. Tänker inte börja på äldre dagar heller!

Men jag tittar fortfarande på penningpolitiken, och har svårt att se hur centralbankschefer världen över kan ignorera Ukraina… därför borde de gå lugnare fram. Detta borde marknaden gillar, givet att den tidigare var orolig för hökig politik.

Sen ska ni ändå vara på er vakt. Fallande räntor upplevs ju som najs. Men faller de med stark dollar, så är det samma som Risk off och det burkar över tid inte vara bra för aktier. Nej vi vill se räntor som kommer tillbaka, fast med relativt svag dollar. Det är kvitto på duvig politik, utan oro för framtida tillväxt. Det är bra för aktier. Fokus på dollarn alltså!

Ni fattar att allt handlar om konflikten där ute, men i veckan fokuserar jag på PMI/ISM från hela världen samt jobbdata från USA på fredag. Tbc…

——————-

PMI mania idag…

Från Kina kom NBS Mfg PMI in på 50,2 mot väntat 49,9 och fg 50,1. Caixin Mfg PMI kom in på 50,4 mot väntat 49,3 och fg 49,1. Styrka!!! NBS Non-Mfg kom in på 51,6 mot fg 51,1, också i rätt riktning. Kina är steady so far! På nåt sätt har ju redan skiten varit där, och nu är de inne i en period där Credit Impulse blir bättre, och med den PMIs…. Inte orolig där!

Från Europa kom Mfg PMI in på 58,2 mot flash 58,4 och fg 58,7. Tyska motsvarigheten kom in på 58,4 mot flash 58,5 och fg 59,8. Båda svagare men fortsatt god nivå.

Från Usa kom Mfg PMI in på 57,3 mot flash 57,5 och fg 55,5… ändå starkt!

ISM Mfg kom in på 58,6 mot väntat 58,0 och 57,6. Oväntat starkt! Precis som Flash PMI flaggade för en veckan sen. Philly och Empire pekar åt andra hållet. Priskomponenten är fortsatt hög. Inte så konstigt. Employment nåt sämre men rätt inline. New Orders hoppar upp. En stark siffra och pekar på att det är bra dra i tillverkningsapparaten. Jag är ju primärt orolig för andra halvåret, men det bör synas i den här datan redan under vårkanten. Så här långt har jag haft fel… men time will tell!!!

Next up, Service PMI

Förutom Ukraina, så kretsar allt om FED mötet i mars. Att man höjer vet vi. Men hur man ser på livet, och hur planerna ser ut framöver.. det är mer osäkert.

Jag noterar att US10yrs tappat från 2,0% till 1,7% under kort tid. Det handlar såklart om osäkerheten kring Ukraina. För samtidigt har dollarn varit rätt stark. Stark dollar + fallande långränta = Risk Off. Jag noterar att US2yrs också tappat från 1,6 till 1,3. Dvs ett tapp lika stort som långräntan, så det är inte yieldkurvan som försämrats egentligen. Dvs räntemarknaden tror inte fullt ut på dåliga tider. Att korträntan faller är räntans sätt att säga… skit i inflationsdata, det här med Ukraina ritar om kartan, och vi är klart osäkra på om FED, eller nån annan centralbank, kan vara så aggressiva som de tidigare flaggat för.

Om jag får spekulera fritt så tror jag FED hinner med 2 höjningar, US2yrs kommer sjunka vidare ner mot c1% och US10yrs kommer på sin höjd att pressas ner mot 1,5% men troligtvis handlas mellan 1,5-2,0 under rätt lång tid. Givet detta är PE-tal på runt 18 rätt fair, men så länge som PMIs och andra ledande indikatorer inte packar ihop, så litar marknaden på konsensus vinsterna. Dagens PMI skörd är bra för förtroendet för vinst estimaten… även om ränte och valuta marknaden flirtade med Risk Off sentiment. Givet börserna rätt svaga utveckling får man väl säga att Risk Off vann över stark ISM.

——————-

Dollarn är urstark, räntor dyker…. det är klassisk RISK OFF. I det klimatet går aktier dåligt rent generellt, vilket är precis det vi ser, och det mesta går sämre än USA… vilket också är det vi ser.

My take är att mycket är diskat och vi är på väg att sätta botten, för recovery in i mars/april, för att sen ny baisse tar vid i maj/juni. En baisse som bygger på svaga rapporter och oro för tillväxt. Vissa andra där ute tänker att mars bjuder på botten, och det är Q2 som bjuder på recovery. Well, time will tell. Tajming är inte min paradgren. Mitt SPX target 3500/3800 är intakt. Men jag vill se en recovery innan vi ska ner dit.

Ärligt, OMX har tappat 20% sen toppen. Man har passerat Fib38 sen Covid botten mars 2020. När det väl vänder kommer man ta igen Fib38% av detta på ett eller annat sätt, och då pratar vi studs på 8-10%.

Vi har haft lite data, China Caixin Service PMI kom in på 50,2 mot fg 51,4… okej.

Den Europeiska kom in nåt sämre än väntat, men fortsatt stark nivå.

Från USA kom US Service PMI in på 56,5 mot flash 56,7 och fg 51,2… Den är stark men det visste vi redan vid Flash

Non-Mfg PMI kom in på 56,5 mot väntat 61,0 och fg 59,9…. sämre men det är en fortsatt god nivå! Employment faktorn kom in under 50.. not good. Prices gjorde en ny high… not good.

Sen idag fredag kom jobbdata från USA som visade att det skapades 678k jobb mot väntat 400k och fg 481, uppreviderat från 467k. En mycket stark siffra… men mycket tyder på att detta är sista sucken av stark jobbdata från USA… och vi successivt borde röra oss ner mot 250k/snitt per månad.

Trevlig helg!

Tittar man på olika index så är det lätt att hålla sig för skratt. Ser tekniskt svagt ut, och den väntade vår haussen känns långt borta. Sentimentet där ute känns genomsurt. Bra köpläge då eller?

Jag har under mina 25 år i marknaden aldrig lyckats tjäna pengar på att prognostisera och positionera mig efter politik. Ukraina är en sån grej, och jag kommer inte börja nu heller.

Men jag undrar ändå…. Om vi lyfter bort Ukraina grejen, hade marknaden handlats väsentligt högre då? I så fall, är underliggande rätt starkt ändå, och att vår rallyt hade känts väldigt aktuellt. Eller hade det sett lika surt ut? Om Ukraina löser sig, vad händer då? Surt ändå, eller hausse? Eller finns där en inprisad förhoppning att det löser sig, och så gör det inte det, och vi snabbt ska ner 10%. Eller är ett Ryskt anfall en förutsättning för att det ska kunna lösa sig rent fundamentalt? I så fall MÅSTE det ner 10% för att kunna ralla sen. Jag blir inte klok på den här skiten. Brent oljan har handlats sidledes länge, så där får man ju ingen hjälp. Inte heller dollar+10yrs ger mycket till hjälp tyvärr.

Tittar man tekniskt på olika index så är vi helt klart vid ett vägskäl. Visst kan marknaden dippa till och finta, för att sen gå rakt upp. Men den kan också bryta ner på allvar och tappa rejält. Köparna måste typ komma in direkt under en svag dag för att det ska finnas en chans. Annars väntar 4000 på SPX… i första hand.

Från Europa kom Mfg Flash PMI in på 58,4 mot väntat 58,7 och fg 58,7…. sämre men stabilt. Från Tyskland kom den in på 58,5 mot väntat 59,5 och fg 59,8. Sämre… men inte dåligt ändå! Europas tillverkningssektor mår fortsatt bra. Tjänstesektorn kom in starkt! Det var väntat….

I veckan har vi Case Shiller huspriser från USA, US Flash PMI, CB Consumer Confidence, Michigan samt Core PCE. Inga kioskvältare. Allt fokus på Ukraina känns det som….

———————

Hox Valueguard kom med svenska bostadspriser i morse.

Rekordhöga bostadspriser, trots fortsatt stigande Bostadsobligationer.

Nu pekar obligationen på 25% nedsida på priserna. ‘

Nu tror inte jag att oblisen fastnar där, utan kommer svinga tillbaka mot 1%, och därför tror jag inte på mer än 15% nedsida på priserna. Cirka hälften i år, och hälften nästa. Nedgången tar fart under andra halvåret.

Anledningen till att det råder tröghet är att lånelöftena inte har börjat justeras ner, vilket handlar om att kalkylräntan ligger kvar på låg nivå, vilket handlar om att långa bolån 5yrs inte har ökat lika mycket som obligationen, men det lär komma!

——————-

Jag har tidigare försökt beskriva min syn på utbud/efterfrågan och köpkraft, men får fortfarande en hel del frågor. Så jag hade tänkt beskriva min syn med ett extremt förenklat exempel, som snarare ska ses som en metafor.

Tänk er Efterfrågan är samma som Bolagens försäljning, som är en funktion av Volym X Pris. (Volym är både varor och tjänster). Utbud är en funktion av Efterfrågan.

2019 är basåret. Då låg efterfrågan på 100 (10 volym X 10 Pris) Hela efterfrågan kom från privat sektor.

2020 blev pandemi: Då sjönk privata sektorns köpkraft till 70, men staten gick in och stöttade med 20 i finanspolitik. Så 90 totalt i efterfrågan, fördelat på 10 pris X 9 Volym. Hade inte staten stöttat så hade Volym varit ännu lägre, och således hade det gått åt helvete för fler företag med högre arbetslöshet som följd.

2021: Då repade sig privata sektorn från 70 till 100, samtidigt som staten finanspolitiskt ändå stoppade in 20. Så efterfrågan blev totalt 120, för delat på 11 Volym och 11 pris (det är nu inflationen kom). Den högre efterfrågade volymen än vad man normalt har som kapacitet, vilket gav bottle necks och komponentbris, men även gav en rejäl push åt priser och tvingade fram inflation.

2022/2023: Finanspolitiken försvinner. Privata sektorn ligger kvar på 100. Men priserna är numera 11, så volym kan inte bli nåt annat än 9. (11*9=99)

Det är detta som är problemet. Volymerna faller från 11 till 9. De kommer vara klart sämre än 2021, men även sämre än 2019, och snarare i nivå med 2020.

Nu kommer företagens försäljning inte bli lika dålig som under 2020 för att priserna är högre, men volym tappet kommer bli kännbart, och det kommer visa sig vara kraftigt DISinflatoriskt. Företagen kommer att sluta höja priserna, och som en ren baseffekt kommer inflationen att tappa.

Företagens försäljning kommer inte vara i nivå med 2021, men inte heller som 2020. Vinsterna lirar med försäljning. Problemet är om vi får en lönespiral, då hotas marginalerna, men även vinsterna.

Jag tror att dagens vinstestimat för SPX på 225 dollar (mot förra årets 208) ligger för högt, eftersom bolagens försäljning kommer inte orka upp till den nivå som krävs för att tjäna 225 dollar. Jag tror på 200 med nedsiderisk mot 180/190. Det är det ingen annan i marknaden som gör.

Nedrevideringar av vinster kommer vara temat för 2H22

Inflation är en icke fråga under 2H22

FED narrativet just nu, kommer vara ett minne blott.

Eftersom vi har underkonsumerat tjänster finns där pent up demand…. med varor tvärtom. Så om volymen faller kraftigt, men vi kommer ändå ha en okej service/tjänstekonsumtion. Då är det efterfrågan i volym på varor som går åt skogen. ISM Mfg PMI borde gå riktigt svagt…. och New Order komponenten borde visa vägen. Den blir en viktig faktor att hålla koll på framöver.

Jag är baissad för att jag är negativ till tillväxt och vinster… men det finns chans till uppställ när marknaden inser detta, då det i första hand innebär att man slutar oroa sig för hökig FED, QT och höga räntor… men i det långa loppet brukar aktier gå svagt när vinstkurvorna vänder ner….

Får be om ursäkt om exemplet var över simplifierat…

Trevlig vecka!

——————–

Igår kom Case Shiller in starkt, 18,6% upp i årstakt. Rekordhöga bostadspriser i USA alltså.. och storien är densamma som i Sverige, give and take. Den 30 åriga bostadsoblisen MBS har stigit rejält senaste 2 månaderna men det tar lite tid innan det börjar bita… samma som i Sverige helt enkelt.

Conference Board Consumer Confidence, långt namn, som mäter konsumentförtroendet kom in på 110,5 mot väntat 110,0 och fg 113,4…. ännu en svag siffra. CB siffra tittar mer på arbetsmarknaden än vad Michigan gör, som fokuserar mer på shoppingplaner. Den pekar på att arbetsmarknaden är okej, men knappast mer. Det måste inte bara handla om jobb utan även löneutveckling. Dvs folk beklagar sig över att lönerna inte utvecklas i linje med deras kostnader. Att trots att det finns jobb, så har man svårt att få upp lönen och sin köpkraft. Detta går i så fall stick i stäv med alla som tror på en lönespiral. Dvs att den här utbudsdrivna inflationen INTE kompenseras med högre löner, utan den resulterar i real fattigdom vilket till slut slår mot tillväxt, och den utbudsdrivna inflationen.

US Mfg Flash PMI kom in på 57,5 mot väntat 56,0 och fg 55,5… en otippat stark siffra. US Service Flash PMI kom in på 56,7 mot väntat 53,0 och fg 51,2. En otrolig återhämtning. Detta är smått förvånande faktiskt. Det går lite stick i stäv med den svagare köpkraften som Michigan och CB indexen skvallrar om. Den lirar inte heller med Empire och Philly. Vissa hävdar att Omikron har en recovery effekt här, svårt att säga. Vi får se hur ISM kommer in. Jag är fortfarande skeptisk kring köpkraften.

Jag hör om jämförelser med 2018, där marknaden satte sig ordentligt under hösten, för att sen repa sig. Även då hade vi en stark och tajt arbetsmarknad, stigande löner, god tillväxt, fina vinster och en hökig FED med stigande räntor sedan en tid. I september 2018 handlades SPX till 2,950 på en vinst 2018 på 162 dollar, som sen skulle visa sig bli 163 dollar under 2019. Vi pratar PE 18X. Sett till 10yrs räntan på 3% var det en aktieriskpremie på 2,5%. Relativt dyr med andra ord. Efter att marknaden föll kraftigt under Q4 2018 till 2,350 så sjönk PE till 14,4 och 10yrs till 2,6%, och därmed steg aktieriskpremien till 4,4%. En fin nivå som gjorde att marknaden kunde repa sig under 2019. Många är inne på samma, dvs efter vi rekylerat klart ner mot 3,500/3,800 så öppnar sig en fint läge som leder oss tillbaka till hausse. Så må vara hänt.

Men man kan också dra paralleller till 2007-2009. Även då pratar vi om tajt arbetsmarknad, stigande löner och hökig FED. Det var lite andra siffror på den tiden. SPX handlades till 1,560 under topparna sommaren/hösten 2007. Vinsten det året låg på c90 dollar. PE 17X. Men då var 10yrs räntan 5%. Så aktieriskpremien låg på drygt 1%. Klart oattraktiv. Börserna sjönk fram till mars 2009, även om det fanns korta perioder med stora uppställ. Räntan sjönk från dryga 5% till 3%. Men börserna orkade ändå inte stiga, och det handlar kort och gott om vinsterna. Från 2007 års nivå sjönk på 90 dollar sjönk vinsten till 75 dollar under 2008 för att bottna ur på 60 dollar 2009, för att sen börja repa sig till 85 dollar 2010. Det intressanta här är att räntenivån är sekundär. Vinstutvecklingen primär.

Förra året låg vinsten på 208 dollar. Allt är inte summerat ännu. I år väntas den bli 225 dollar. Detta är ”the million dollar question”. Inte Ukraina, Inte FED.

SPX handlas till 4300. Det ger PE19 och till 10yrs 2% ger det aktieriskpremie på 3,2%. Det är helt okej, om man tror på tillväxt. Vilket konsensus gör, då ledande makrofaktorer inte packat ihop. Ni vet kopplingen. ISM leder till tillväxt, Tillväxt leder bolagens aggregerade försäljning, försäljning leder vinst. Men som ni vet är jag skeptisk till köpkraftens inverkan på demand i termer av Volym. Vilket gör att ISM mfl kommer falla tillbaka rätt hårt under året, och därmed justeras vinstestimaten ner. Detta gör att SPX target mot 3500/3800 är väl motiverat. Men är det ny hausse därifrån? Jag vet ärligt talat i dagsläget. Min prognos sträcker sig primärt till oktober i år, med mina targets. Därifrån lär det bli recovery mot Mars 2023. Men om det ska bli ny baisse under mars 2023 – mars 2024 likt den vi såg under 2008/2009 beror väldigt mycket på vinsterna. Dvs som jag ser det pratar vi vinst 200 dollar i år, ungefär samma nästa år, sen 2024 är okänd. Blir det recession och 140 dollar i vinst… ja då får vi en repris av 08/09. Blir det inte det… så väntar ny hausse marknad efter vi bottnat ur i höst. Svårt att säga nu….

En polare beskrev min analysförmåga på ett rätt kul sätt… Du har nästan alltid rätt fundamentalt, du har ofta hyggligt rätt i hur marknaden kommer prisa in fundamenta, men du har nästan alltid fel med tajmingen. Weeeeelllll…. kanske ligger nåt i det.

Jag ber er vända till sidan 6 nedan. https://www.yardeni.com/pub/yriearningsforecast.pdf

Den visar hur Revenues för S&P500 taktat kring 4% senaste 30 åren. Inte så konstigt med tanke på att Amerikanska ekonomin nominellt vuxit med ungefär 4% sedan dess. Give and take. Detta har sedan genererat 7% vinsttillväxt. Två tankar kring detta.

1, Mitt köpkraftsresonemang säger att Revenues är dopade, och givet att den är ”över linjen” så tänker jag mig att Revenues framöver rör sig mot linjen. Detta kommer i sin tur hålla tillbaka vinsttillväxten.

2, Om man väldigt förenklat antar att Amerikanska ekonomin kommer växa med 2% om året med 2% inflation närmaste 10 åren, så är det 4% nominellt, och därför skulle man kunna extrapolera ut linjen 10 år. Givet leverage effekten på vinster kan man göra samma med vinstlinjen. Givet detta vet vi att vinsterna är 7% om året högre med räntan på ränta effekt om 10 år. Om man tror man kan fastställa värderingsmultipeln om 10 år, typ historiskt snitt på PE16X, så kan man fastställa target om 10 år. Givet vilket avkastning man kräver av sitt långa aktiesparande så kan man fastställa var man ska köpa idag, för att vara nöjd långsiktigt. Visst, rätt många antaganden här, men det kan vara en risk värd att ta.

Istället för att ni sitter och räknar på allt så har jag gjort det. Först en bredsida till alla som säger att man alltid ska sitta i marknaden…. Tänker man som ovan, så skulle man ställt sig utanför marknaden år 2000 då värderingarna vad inflaterade. Om man köpte år 2000 så kunde man inte räkna med 10% årlig avkastning under 10 år. Detsamma gällde under 2007, fast då var det framförallt revenues och vinster som var inflaterade. Detsamma gällde nu i december. Men detta är history… framåt då? Jo om man köper SPX om den kommer ner till 3500-3800 så har man väldigt stor sannolikhet att göra minst 10% årlig avkastning om man sitter på sparandet i 10 år. Det har man inte idag.

NOTERA, att detta säger inget om att det ska gå upp eller ner… bara att givet priset idag, att revenues och earnings trenderna håller i sig, och att det historiska värderingssnittet håller i sig, så kan man fastställa olika nivåer på index och dess sannolika långsiktiga årsavkastning. Köpa billigt – sälja dyrt, när det är som bäst. För att vara övertydlig, om du köpte en Globalfond i december när SPX stod i 4,800 så kommer du sannolikt inte vara supernöjd med den årliga avkastningen om 10 år. Om SPX handlas i 3,500 senare i år, och du gör samma sak där, så kommer du sannolikt att vara nöjd om 10 år. Enkelt, så det är tråkigt eller hur!

————

Ryssland invaderar Ukraina, dollarn stärks och räntorna faller – Klassiskt Risk off beteende vilket innebär att allt faller. Jag noterar att Nasdaq är ner över 20% och flirtar med fib38%. Ska bli intressant att se om det håller här i dagarna. Geopolitiskt stök brukar vara bra köplägen, dock är nivåer och tajming trassligt. Dvs även om du vet att om du köper idag, och det blir en fin affär down the road. Så går det inte säga var botten är eller när det vänder upp.

Rent generellt är jag ju skeptisk till marknaden i det längre perspektivet, av helt andra skäl. Därför ska man ha en lägre risknivå i portföljen. That said, inom ramen för detta, så har jag varit Bull i det korta inför mars/april. Den har verkligen inte spelat ut som jag tänkt mig. Ukraina, är en stor anledning till detta. Men om jag var tvungen att välja i det korta perspektivet, att sälja min mars/april posse, och ta förlusten, eller sitta kvar, så är valet enkelt. Hade jag suttit på cash hade jag köpt. Jag vet inte var det bottnar, men vi kommer få en reaktion på årets baisse. That said, the big picture är jag negativ, så sizing är key. Som alltid.

SPX vid 4,100 är fortfarande PE18 baserat på konsensus vinst i år. Sett till räntan ger en aktieriskpremie på 3,6%. Det är schysst, men det är inte clear BUY i Risk off miljöer. Dessutom tror jag konsensus vinsten är för hög. Så håll en jävla koll på din risk profil i portföljen. That said… vi har ett kortsiktigt köpläge om man tittar 1-2 månader bort.

Vad är det jag ser? Jo om jag tittar tillbaks så ser jag en perfekt ABC sättning i januari. Den var första benet i rekylen. Anledning:FED. Därefter får vi en perfekt tvåa och Fib50% av hela första benet. Topp 2 februari. Därefter gick vi in rekylen tredje och sista ben, som mycket väl hade kunnat vara brutal med tanke på FED och all oro, men det var den inte. Nedgångsdagarna 2-5 februari var beskedliga och köparna kom in igen. Det var riggat för vår rally. Men 10 februari vände det ner med besked. Putin satte klorna i marknaden. Så senaste 10% är Ukraina oro. Det betyder att när det här vänder, tyvärr var och när vet jag inte… så kommer man kunna avhandla 10% ganska fort.

Sen förstår jag att de här typen av trading inte passar alla, och för de flesta är det troligtvis bättre för nattsömnen att vänta in lägre nivåer längre fram i år.

Men om jag måste pensla in några nivåer och datum, som garanterat alltid blir fel ändå, så skulle jag säga att botten inträffar i SPX i nästa vecka kring 4,000 +/-50 punkter.

Rent fundamentalt, vad innebär kriget i Ukraina. Well, grova förenklingar här, men den enda inverkan den här krisen har är på energipriser. Stigande energipriser är negativt för västvärldens tillväxt då det tränger undan konsumtion. Det gör att jobbskapande blir sämre, inflations utsikterna lägre och räntorna lägre. I det korta så skapar det såklart Utbudsdriven inflation, men det är helt ointressant.

Det går att kvantifiera inverkan faktiskt. Idag lägger den genomsnittliga hushållet (2 vuxna med medellön) 10%+ av sin disponibel inkomst på DIREKT energi. Allt från soppa till bilen, uppvärmning av bostaden och elkonsumtion. Sen finns det en massa indirekta effekter i allt vi konsumerar, frakt av mjölken, kylskåpet mjölken står i, lamporna på konsum, plastkorken på mjölkpaketet, tillverkning av mjölkpaketet osv… men det kan vi lämna åt sidan. Om Energipriserna stiger med 10% så gröper de ur 1% konsumtionsutrymme. Detta sett på årsbasis. Inte en enskild månad.

Det är lättare att förstå om man drar en parallell till räntekostnaderna. Som ni vet så belastar 1% dyrare bolån 3% av disponibelinkomsten. Alltså innebär 0,33% räntehöjning av 1% av konsumtionsutrymmet försvinner.

Alltså, 1% dyrare bolån är samma sak som en ökning av din energinota med 30%.

Det var många som fick en elräkning på 20,000kr för förra kvartalet, mot normalt 10,000kr. En fördyring med 10,000kr. Snitt hushållet tankar för 100 liter i månaden. Den har också blivit dyrare, Men än så länge är det bara nån månad, så effekten är inte jättestor.

My take är att om denna energikris som pågått sen förra hösten, håller i sig året ut, så kommer det motsvara ungefär en räntehöjning av Ingves på ungefär 1%. Det kostar tillväxt, inget snack om saken, då det innebär utebliven konsumtion på ungefär 50 miljarder. Dvs cirka 1% av vår BNP.

Men det innebär två saker till.

1, Vår energinota är inte tillräckligt stor för att skapa recession. När oljan stod i 150 dollar under 2008 så bidrog den till recessionen 2009. Men bara som negativt bidrag. Inte mer. Jag skulle säga att vi behöver en olja mot 250-300 dollar för att verkligen knuffa oss in i riktiga problem. På 70-talet var det vår energinota som bestämde. Idag, tack vare det samlade skuldberget (hushåll + stat) så är det ränta (dvs inflation) som ersatt den faktorn.

2, Men energinotan är tillräckligt stor för att centralbanker vill avvakta krisens utveckling innan de börjar strama åt som tokar. Dvs krisen får hökar att ducka något… och givet vad marknaden har varit rädd för i år, så är det ingen dålig sak. Därför kan energikrisen, läs Ukraina, nästan vara börspositiv om den får centralbanker att ta ett steg tillbaka.

——————

Vilken dag! Puuh, snacka om reversal i index. Normalt sett ett styrketecken, och bottenformation. Men fan vet. Rent tekniskt är jag rätt delad om det var botten vi såg eller vi ska en körare till i nästa vecka. Oavsett ser jag potential för två tekniska scenarior här. Första scenariot är att vi efter botten, får en rätt hastig uppgång här i mars på 5-10% lite beroende på vilket index man tittar på, men att det därefter vänder ner och sätter nya bottnar i slutet av april/början på maj. Att botten är cykel botten som kommer hålla ett tag. Alternativ två är att uppgången blir 10-15% och håller i sig en bit in på april, för att därefter rulla över och gå mot en botten, samma nivå som Scenario 1, senare i år. Typ September/Oktober. Oavsett så ser närmaste veckorna spännande ut. Därmed inte sagt att vi kan få en ny Ukraina botten i nästa vecka.

Core PCE, FEDs favo mått över inflation, kom in på 5,2% YoY mot väntat 5,1 och fg 4,9. Högt såklart men hyfsat inline. Lär inte bli någon stor reaktion på detta. Så länge som vi har utbudsdriven inflation i produktionsledet så lär den fortsätta att vara hög, men när hushållens köpkraft inte räcker till så kommer tids nog priserna att falla, och sen gör baseffekten resten av jobbet. No brainer. PCE siffran blir lite tråkig då CPI redan visat vad den ska bli!

Michigan index kom in på 62,7 jmf med fg 61,8. Bättre men fortsatt extremt låg nivå… negativ reallöneutveckling gör konsumenterna sura… you know the story!

Trevlig helg! Mina tankar går till Ukrainska befolkningen.

Den Amerikanska 2 åriga statsobligationen steg till 1,64% från att legat på 0,2% så sent som i höstas. Marknaden prisar in 7 höjningar i år från 0 till 1,75% (vilket implicit borde driva 2yrs mot 2,25%). Från FEDs håll är det många som vill se en höjning till 1,0% styrränta i sommar, dvs 4 gånger, alternativt 3 ggr om de höjer med 50 punkter i mars. Den 10-åriga obligationen steg till 2,05%. Yieldkurvan mjuknar och flaggar för sämre tider. Men den har inte inverterat ännu, och därmed guidat för recession. QT är sämre för börs än räntehöjningar. Där har FED ännu inte gett några detaljer. Mer än gläntat på dörren att de överväger att höja mindre, och ersätta resten av QT. QT slår mot likviditeten vilket är negativt för börs. QT i FEDs värld är sannolikt först under 2H22. I min värld, givet min syn på tillväxt och inflation, så är jag klart tveksam till QT i dagsläget.

Jag tror det ligger till så här. FED sitter i en bil på motorvägen och kör i 140km. Man får för sig att man är på väg in i ett litet samhälle med 50-väg och ställer sig på bromsen. Marknaden tror att FED är på väg in på en gågata där man bara får krypa fram och drar i handbromsen också. Men verkligheten kommer visa sig att vi bara går från motorväg till landsväg där man får köra 90km, och då räcker det med att släppa på gasen något.

Jag tror räntorna kommer att toppa ur rätt snart. Exakt var är svårt att veta. Hela den här FED grejen känns så otroligt genomdiskad. Det skulle i så fall vara synonymt med stark börs. Rekylen så här långt har avklarat de första två benen, och nu väntar det sista. Svårt att veta exakt, särskilt med tanke på att vi är inne i stark period. Eftersom jag fortfarande navigerar efter topp i mars/april, så borde sista rörelsen ner nu blåsa över rätt snabbt. Men vi får se!

I april kommer US CPI och enligt mig borde den visa på att klart avtagande inflationstryck. Det hade varit sååå läckert om den kom in samtidigt som vi satte en topp, dvs samtidigt som ”media och alla” börja vrida på sig och säga inflationen är kanske inte så stort problem ändå, och att man därför inte behöver vara så rädd för höga räntor, och därmed kan fundera på att köpa aktier, så är det för sent.

Målet SPX 3,500/3,800 i oktober kvarstår dock.

Preliminär Michigan kom i fredags in på 61,7 mot väntat 67,5 och fg 67,2. En supersvag siffra som handlar om att folks köpkraft inte hänger med priserna. Ni vet att jag har tjatat om detta. Försäljningsvolymer kommer att gå ner, och då slutar prishöjningarna. Inflation är inget problem i framtiden. Det har dagens inflation sett till. Köpkraften hänger inte med. Utbudsdriven inflation är i förlängningen disinflatorisk…

I veckan fokuserar jag på Empire FED, PPI, Retail Sales, NAHB index, Philly FED samt Svensk inflation.

Stay tuned!

Jag har ju lyft fram många gånger att köpkraften i år kommer bli klart sämre än förra året, vilket kommer slå mot top line sales. Detta gäller särskilt de företagen som också höjt priserna. Jag ser också att det kommer slå hårdare mot varusektorer än tjänstesektorer, av det enkla skälet att

1, varor har höjt priserna mer än tjänster, och kommer därför ta en klart större Volym smocka än Tjänster

2, och vi har haft en överkonsumtion av varor sen Covid började, och en underkonsumtion av tjänster. Du kan bara köpa så många robotgräsklippare, men semesterresor kommer att locka mer. För dom som har råd alltså…. inflation och sämre köpkraft gör stora hål i plånboken.

3, Visserligen är lager låga på många håll, och detta kommer till viss del hålla uppe humöret hos inköpschefer. Detta ska dock inte överdrivas. Inköpschefer som ser klart fallande försäljning i såväl pengar som volym, kommer trots låga lager, ha lätt för att hålla sig för skratt.

Det är min övertygelse att Mfg PMIs kommer fall mot 50. Detta i sig leder till nedrevideringar av BNP% där konsensus ligger alldeles för högt som ett resultat av korkad extrapolering. När BNP revideras ner, så revideras top line sales ner. När Sales revideras ner så revideras vinsterna ner. Detta är primärt en amerikansk story, och i mindre utsträckning en Europeisk. Men EU går alltid i Kina/USAs fotspår. Aldrig tvärtom.

Konsensus tror på 225 dollar i vinst i år för SPX (som är ett VARU tungt index), mot c208 förra året. Jag siktar på 200 med nedsiderisk till 180/190. Så vitt jag vet är det ingen i marknaden som ligger så lågt. Detta är skälet till varför jag har target 3500/3800 för SPX senare i år.

Nu fokuserar marknaden på hökig FED och stark tillväxt. Men min tes har varit bullig till market för att man tagit höjd för en alldeles för hökig FED. En relief skulle göra marknaden glad, men rätt snabbt kommer man börja fatta att det är Growth och vinster som är problemet, eller rättare sagt avsaknad av köpkraft, som är själva grundproblemet.

Stora risken är att marknaden går från en negativ FED syn, till en positiv FED syn men negativ Growth syn, och därmed uteblir glädjen. Den risken finns, ABSOLUT. Men är inte base case ännu….. utan det är fortsatt negativ FED syn, men positiv till Tillväxt –> positiv FED syn och hyggligt positiv Growth syn —> positiv FED syn fast negativ Growth syn. Mellanläget gör att vi kan handlas högre i mars/april…

——-

vi måste reda ut det här med räntor och börs även om vi berört det tusen gånger innan.

1, stigande räntor med svag dollar är Risk On, och innebär stark börs. Vi snuddade på detta läge i slutet av januari, början av februari.ä under nån dag. Detta är marknadens sätt att säga att räntor och inflation stiger, men de gör det för att uttrycka bättre tider, vilket är okej för tillväxt och vinster väger tyngre. Från Covid mars 2020 fram till sommaren 21 hade du i princip Risk on.

2, stigande räntor och stark dollar. Det är där vi var i januari och till stor del nu. Det är marknadens sätt att säga att vi går mot en tajtare penningpolitik. Är det bra eller dåligt för aktier. Det beror på. Historiskt finns ex på både stark och svag börs. Men i grunden handlar det om relationen mellan tajtare politik och syn på tillväxt. Oftast blir det svagt negativt och börsen har svårt att stiga. men inte alltid.

3, fallande räntor och stark dollar är Risk off. Detta är oftast det värsta för börsen. Det innebär att marknaden tror på riktigt svag konjunktur och vinster, och då spelar det inte så stor roll om Fed gör si eller så. Tids nog måste ändå Fed stimulera men det går åt helvete åndå. Många där ute hoppas nog på att räntorna vänder ner, men ni vill inte att de gör det samtidigt som dollarn är jättestark för det är samma sak som att säga att skit i Fed, det går åt pepparn ändå!

4, fallande räntor och svag dollar. Detta betyder att marknaden säger att Fed kommer köra en duvig politik, eller mindre hökig. Det är främst den många inkl jag hoppas på nu, även om Alt 1 och Risk on funkar också såklart. Det går inte att säga hur börsen ska gå för precis som under alt 2 är det en avvägning mellan duvighet och tillväxt, vinster och värdering. Men sannolikt hade det varit bra nu…

så för att summera. Det går inte att säga att börsen ska gå si eller så för att räntan gör det. Dollarn är nästan viktigare nu..och drar dollarn till 1,11 euro och passerar den här. Då kan vi säga bye bye till vårens uppgång. Drar dollarn till 1,15 och däröver… då ser det lovande ut!!!

————–

Lite uppdaterade nivåer för NDX, dvs Nasdaq

Inte omöjligt med test av 13,500 närmaste två veckorna, beror på vad som händer i Ukraina och dollar/ränta….

Inte omöjligt med test av 16,000 i mars/april

Inte omöjligt med test av 13,000 i maj

Inte omöjligt med testa av 11,800 i oktober

Vad säger ni om den!

—————–

Empire FED som mäter aktiviteten i New York området kom in på 3,1 mot väntat 12,2 och fg -0,7. En svag siffra. Innan skyllde man på Omikron… nu kan man inte göra det, och det var väntat att den skulle repa sig, men det gjorde den inte. Lirar med ISM ner mot 50. Problemet, som jag tjatar om, är att aktiviteten faller när allt blivit dyrare men när köpkraften inte hänger med. UTBUDSDRIVEN inflation… leder till Disinflation givet man inte får en lönespiral vilket vi inte kommer att få. Alla verkar tro att det handlar om hög inflation, men okej tillväxt. Inflation är INGET problem framöver… det är tillväxten som kommer vara problemet.

Apropå Inflation, Core PPI (alltså producent priserna) kom in på 8,3% mot väntat 7,9 och fg 8,5 (uppreviderat från 8,3). Det är extrema prisökningar i producentledet, ALLA kompenserar sig för kostnadsökningar, och det är tids nog slutkonsumenten som får käftsmällen, i form av högre priser. MEN om inte hon har pengar på plånboken, så kommer färre volymer att säljas, och då far den där käftsmällen hela vägen tillbaka till järnmalmsgruvan… PANG. Så återställs systemet, och det är vad som kommer att hända.

FED borde fatta detta, och gör det förmodligen, men konsumenterna skriker, och FED kommer att höja i mars, och även april, och kanske även i maj, och mer osäkert i juni/juli. Vad som händer är att konsumenten som redan får mindre över för sina pengar, får ännu mindre över när räntekostnaderna börjar stiga, så hon kan konsumera ÄNNU mindre, vilket gör att järnmalmsgruvan får ÄNNU mindre att göra längre fram. Dagens inflations narrativ, bygger upp ett gigantiskt DISinflatoriskt narrativ. Det här är allmänbildning att förstå detta…..

Så här långt verkar börserna skita i datan… de firar att Ryssen kanske taggar ner… med betoning på kanske. Vi får väl se var det slutar… stark dollar är negativt, glöm inte det!

Imorgon har vi detaljhandel… intressant både ur ett nominellt och realt pespektiv. Även NAHB index… Bostadslånsräntorna har stigit rätt rejält, om det börjar synas?

Lösen på fredag, nån som har koll på Gamman?

Vi hörs

—————-

Min syn på US 10yrs

A, Har svårt att se om den toppar här och nu eller ska fortsätta upp med aktietopparna i mars/april? Fullt möjligt. Men BLANDA inte ihop ränteuppgång med dålig börs OM

1, 10yrs stiger mer än 2yrs så att yieldkurvan vänder upp

2, att 10yrs stiger med en SVAG dollar vilket är samma som RISK ON och positivt för marknaden

B, MEN ser hur 10yrs sen ska ner till 1,60-1,70 i maj/juni förenat med en RISK off marknad och oro för framtida tillväxt, och svaga Q1 rapporter. Parallellt med att marknaden inser att penningpolitiken i höst inte alls kommer vara särskilt hökig.

C, För att sen klättra mot 3,0% i mars 2024….. vilket också är cykeltopp. Uppgången handlar om att när vi blivit bekväma med den nya ”tillväxt/inflations” narrativet, så kommer vi behöva damma av ”tajt arbetsmarknads” narrativet, vilket gör att marknaden inser att FED kommer behöva ligga på 1,5% styrränta till slut, vilket implicit innebär 2% för en 2yrs, 2,5% för en 5yrs och 3% för en 10 yrs. Därefter påbörjas en resan nedåt till mars 2024 där den bottnar ur kring 0-1%. En resa som kommer vara synonymt med fallande yieldkurva, ja till och med inverterande sådan.

Så 10yrs ska toppar ur snart, falla mot 1,7% i sommar och sen om ett år vara uppe på 3%.

—————–

och så kom detaljhandeln i USA

Retail steg med 3,8% MoM (ja ni hörde rätt, det är inte en årstaktssiffra) jämfört med väntat 2,0 och fg -2,5% (nedreviderat från -1,9%). Det är en sinnesjukt stark siffra. Visst, man ska komma ihåg att December var synnerligen dåligt, att Omikron stökat till det och ger spilleffekter. Inflationen är också hög. Priserna lyfter med c0,5% från månad till månad, men även om man rensar för det är den hög realt. Konsumenterna där borta gnäller över svag köpkraft. Att priserna springer från lönen. Men just i januari var detta inget problem. Ser man YoY, dvs januari över januari, så låg den på cirka 13%. Drar man bort prisökningen så landar man på cirka 7% realt. En väldigt stark siffra. Går man in och tittar på Total detaljhandel i nominella pengar räknat så var det den högsta någonsin. 650 miljarder dollar. Visst, mycket handlar om högre priser på prylarna, men realt är det också högt. Och viktigast av allt. Realt eller inte… pengarna ska betalas där i kassan.

I min värld sett till normal köpkraft, dvs där man ser till aggregerade inkomster i USA (snitt lön X anställda) minus skatt minus räntekostnader (skulder X ränteläge) och givet normal retail spending så borde den ligga på MAX 550mdr i månaden.

Nu taktar vi 100mdr per månad över vad man har pengar till… det är 1,200mdr i årstakt. Det här får jag inte ihop faktiskt.

Det är en sjukt stark siffra, och min pessimism till helåret bygger mycket på att köpkraften inte går i samklang med de vinstestimat som ligger i marknaden just nu. Vinstestimat som kräver X i försöljning av bolagen, som kräver X i tillväxt i ekonomin, som kräver X i köpkraft jämfört med förra året.

Men dagens siffra är ännu en raden av det gamla starka… får se hur marknaden tar det. Risken är stor att en stark siffra tolkas som att FED blir ännu hökigare…

NAHB kom in på 82 mot väntat 83 och fg 83…. fortsatt stark siffra, än så länge gör de högre räntorna inget negativt genomslag. Men det lär komma! Lite som i Sverige, eller överallt, liksom.

————–

Philly FED kom in på 16 mot väntat 20,0 och fg 23,2… en sämre siffra, men ingen ko på isen. Pekar på ISM Mfg kring 55. Det är väntat att aktiviteten har toppat ur, men så här långt ingen större press. Men det borde komma med tanke på den försämrade köpkraften. Vilket consumer confidence data pekar på. Å andra sidan visade Detaljhandeln en helt annan bild. Mer av samma, till det inte är det. Frågan är när. Det är det svåra som ställer till det.

Svensk inflation kom imorse in på 2,5% mätt som KPIF ex energi, eller det vi kallar kärninflation. Man hade väntat sig 2,0% mot förra 1,7%. Det är Eftefrågedriven inflation, läs löner, det handlar om, utan utbudssidan, och då handlar det nästan alltid om varusektorn. Det räcker med att åka till lite olika affärer så ser man de högre priserna, vilket handlar om hela kedjan bak till högre råvarupriser världen över, som alltså sipprar ner överallt. Råvarupriser handlar som ni vet inte så mycket om Utbud, även om det funnits en del strul här och där, utan den fantastiska efterfrågan världen över som vida överstiger det vi normalt sett producerar. Efterfrågan i sin tur vet vi vad den handlar om…. och politikerna världen över drar ner på stimulanser på finans- och penningpolitiskt. Lägre efterfrågan kommer i förlängningen trycka tillbaka priserna. Detta kommer ske av sig självt, men det är uppenbart att politikerna vill snabba på den här processen, och risken är att man bromsar för hårt. Dvs i efterhand kanske vi kommer kunna konstatera att det hade räckt med att bara släppa på gasen. Nåväl, det blir en fiktiv diskussion.

Det stora misstaget som jag ser det, var egentligen att man stimulera för mycket förra året. 2020 var okej, då var privata sektorn under isen. Men 2021 var med facit i hand helt onödigt. Det är därför vi brottas med problemen vi ser idag. Om man gasade för mycket 2021, så är det inte omöjligt att man bromsar för mycket 2022.

Marknaden svajar inför nästa rörelse. Är det starkt eller svagt? Jag tycker man kan argumentera för båda faktiskt. Att köparna inte kommer in på bredden efter en så stark korrektion är såklart ett svaghetstecken. Men att sista benet här i rekylen, som egentligen har pågått under hela februari, inte brakat rakt genom januari botten i rädsla för kraftigt stigande korträntor, fallande yieldkurva och hög risk för QT (den mother of all liquidity destroyers) är ju ett styrketecken. Om det vänder upp och sätter nya toppar i mars/april, så kommer man i efterhand kunna konstatera att tredje benet i rekylen var ganska beskedligt, och at vi sannolikt prisade in FED narrativet i januari. Å andra sidan bryter vi ner, så kommer det att vara enkelt att konstatera att köparna aldrig riktigt kom tillbaka efter januari rekylen trots att sentiment/positionerings data var så nedtryckta. Vilket är ett svaghetstecken.

Pratade med en god vän som tyckte att jag har hyfsat rätt i min fundamentala syn på saker. Men översätter det fel till börsen. Han börjande att med att konstatera att säsongseffekten, där börser i regel går bra fram till vårkanten, och sen går dåligt till hösten, funkar ofta, men inte alltid, och att det handlar i grunden hur fundamenta spelar ut. Han tror året kommer att påminna mycket mer om 2018. Där var börsen ganska oförändrad fram till april, och gick sen starkt till oktober, för att därefter falla kraftigt. Han menar att börsen kommer gå dåligt fram till april, där allt handlar om FED narrativet. Men när inflations- och tillväxtdata börjar mjukna under april och framåt, så kommer marknaden snabbt inse att FED narrativet inte stämmer, och då får du ett relief rally, som håller i sig fram till hösten. Väl på hösten börjar man inse att vinster inte blir så bra, arbetsmarknaden är ganska tajt och FED behöver normalisera sin politik trots allt och givet uppgången så vänder det ner. Ur detta perspektivet menar han SPX är på väg mot Fib38% nivån 3,800 här och nu… för under april-oktober perioden reverta halva, typ upp till 4,200-4,300 i oktober, och sen rulla vidare neråt. Dvs jag har rätt i fundamental utveckling. Tittar rätt mycket på samma nivåer. Men att de spelar ut hela annorlunda.

Det kan mycket väl bli så såklart… främsta skälet till att det INTE blir så är nog ändå att marknaden skulle gå mer i tandem med utvecklingen. Dvs när FED narrativet börjar försvinna, så går det bra att köpa och tjäna pengar. Normalt sett är ju börsen en väldigt fin diskonteringasmaskin. Så när känns väldigt bra så har tåget redan gått. Precis som nu… läser du tidningen så blir man orolig för FED, inflation och Ukraina. Men att då blanka en aktie, och enkelt kunna tjäna pengar, är för mig inte hur börsen brukar reagera. Börsen ska falla inför en Ukraina konflikt. Den ska gå upp när konflikten är ett faktum. Typ. Blir det ingen konflikt… well då är det ännu bättre. Eller inte… marknaden kanske inte diskade en outblown konflikt från början. Just sayin´att marknaden är smartare än vi tror….

Hursomhelst, vi står ju och väger, och bryter vi ner under 4200/4300 så väntar 3800. Bryter vi upp över 4500 så väntar 4700, eller kanske ännu högre???? och jag tror primärt det är räntorna som kan vara triggern. Jag tror man ska ha koll på dollarn här som jag nämnt tidigare. Ukraina spelar såklart in också på marginalen, men jag jobbar aldrig med att förutspå den typen av politik. Har aldrig tjänat pengar på sånt.

Ovanpå detta kan man lägga den tekniska aspekten… dvs om vi bryter ner här och går mot 3,800 så är det rekylens sista ben. Därefter är den fullbordad, och vi står inför en reaktion uppåt. Om vi bryter upp över 4500 så är rekylen och avslutad, och vi kan konstatera att sista tredje benet blev måttligt. Detta sätter ju lite fingret på svagheten i TA, dvs att i efterhand kommer vi kunna konstatera att vi fick en fullvärdig rekyl formation, men när man är mitt i den så vet man inte hur den kommer att se ut.

That said…. 3800 och sannolikt även 3500 kommer att besökas under året. FED bromsar förvisso för mycket, men oavsett om de tar ner garden något så står vi inför en normalisering av penningpolitiken mot bakgrund av att vi är nära full sysselsättning, ekonomin mår rätt bra…. samtidigt som vinstestimaten ligger för högt. The trend is not your friend anymore!

Trevlig helg!

Har noterat att den svenska 5-åriga bostadsobligationen rört sig upp mot 1,47%. Den gör det pga centralbankerna världen över intagit en hökigare hållning och spreadar börjar vidga sig. Jag vill bara påminna om var priserna var sist den låg där. Not Fun. Men anledningen till att bostadsmarknaden fortfarande är stark beror dels på att obligationens inverkan kommer med fördröjning, och viktigast av allt, den bundna bo-lånen inte har rört på sig.

https://www.riksbank.se/sv/statistik/sok-rantor–valutakurser/

Ser man till de bundna 5-åriga lånen har de inte rört sig mycket

https://www.compricer.se/borantor/

Historiskt har de taktat ca 100 punkter över obligationen.

Tror vi att bankerna kan tänka sig att tjäna noll på de här lånen? Nej, det känns klart tveksamt.

Varför är detta viktigt? Jo för att enkelt uttryckt kan man säga att lånelöftets storlek är:

Hushållets disponibel inkomst – löpande levnadskostnader under månaden.

Ex 60,000kr – 40,000 = 20,000 /månad

20,000 * 12 = 240,000kr att lägga på räntor

Kalkylränta= 5årigt bundet bolån + 300 punkter säkerhetsmarginal = 1,5 + 3 = 4,5%

240,000 / 0,045 =5,3mkr i lånelöfte.

Jag har inte stökat till det med amorteringskrav, skuldkvot, belåningsgrad etc… och häng inte upp er på de exakta siffrorna, utan det är själva metodiken.

Historiskt, när bolånet legat på 1,5%, så har oblisen legat på 0,5%, som gör att banken tjänar 100 punkter i marginal.

Om oblisen drar till 1,5, så drar bolånet till 2,5 och då drar kalkylräntan till 5,5% vilket gör att samma kalkyl ger lånelöfte om 240 / 0,055= 4,4mkr…. dvs 17% mindre. Om alla där ute får 17% mindre i lån, så blir således priserna 17% lägre.

Detta är kopplingen i stora drag.

Sen finns det andra aspekter som inkomstförändringar, att bankerna kan förändra vad man behöver lägga på löpande levnadskostnader, förändringar av marginalpåslaget, och självklart alla andra parametrar kring amorteringskrav och liknande.

Men i grunden är det ränta och inkomst som styr merparten av lånets storlek, och därmed merparten av prissättningen på bostadspriserna.

Så länge som bankerna inte justerar upp sina bundna bolåneräntor så räkna med stark bostadsmarknad. Men när de väl börjar göra detta, så kommer priserna med 6-12 månaders fördröjning att reagera på detta.

————

Vi har fått en första reaktion på januari baissen. Vi får se var detta tar vägen, men jag siktar fortfarande på stark marknad inför mars/april. Marknaden domineras av oron över hökiga centralbanker men även viss oro för tillväxt. Men den senare ska inte överdrivas. Vinsterna revideras inte ner. Leading makro ser fortsatt okej ut. Att marknaden orkar stiga tror jag är en funktion av att den diskar framtiden.

Det handlar om att när vi blir varse om att inflation inte är ett stort problem längre fram i vår, och när centralbanker intar en något mer normal hållning, då kommer det börjar kännas bra igen, men då är det för sent för att köpa. Istället kommer marknaden att börjar gå riktigt dåligt, vilket återigen handlar om att den prisar framtiden. Då kommer framtiden handla om svag tillväxt och negativa vinstrevideringar, vilket vi kommer bli varse om senare i höst. Men när detta blir verklighet så är det återigen för sent att sälja, utan marknaden har återigen varit skicklig på att diska framtiden.

Jag siktar ju på SPX 3,500-3,800 senare i höst. Då kommer allt tillväxt relaterat se för jävligt ut, men sannolikt har vi då ett köpläge just för att marknaden diskat det negativa för mycket. Point being, försök förstå vad som ligger framför oss, och sluta nulägesanalysera situationen. I princip innebär det att man kan sluta följa media, och börja tänka själv.

Att media inte kan vara value-add för oss som investerar handlar om att det hade sett ganska knas ut, då de oftast hade återgett en motsatt bild av läget. Det hade varit mer korrekt ur ett börsperspektiv, men det hade inte uppfattats som seriöst.

Q4 orna rullar på även denna vecka….

Klicka för att komma åt yriearningsforecast.pdf

Vinstförväntningarna ligger kvar på c225 dollar för SPX i år… se sid 1

Men de i sin tur bygger på att bolagen har 1,675 dollar i Försäljning i år. Se sid 2. Detta ska jämföras med 1,555 förra året (som på många sätt var dopat och rekordår). Jag anser att 2019 är ett bättre jämförelseår då Sales låg på 1,415 dollar. Jag tänker mig 1,450 i år, eller i bästa fall 1,500 (vilket jag härleder ur den samlade köpkraften). Om SPX bolagen ska tjäna 225 dollar i vinst som marknaden tror så måste vinstmarginalen gå till 15%+ om Sales bara blir 1450-1500. Detta är inte troligt som ni förstår. Alltså måste 225 vara för högt. Enkelt va!!!?!?!

Det är på detta sätt jag härleder min baissiga inställning till marknaden. Dvs jag räknar med 180-200 dollar i vinst i år, och jag tror att tack vare räntornas utveckling, både nominellt och realt, så kommer börsen till slut att inte vilja värdera vinsterna högre än 17-18X. Då landar man i SPX 3,500-3800 target.

Stora makrodatan är US CPI på torsdag, vi har även Riksbanksmöte (gäsp) och Prel Michigan… tbc

Ha en fin vecka!

————–

Senast den 5-åriga bostadsobligationen låg på dagens nivåer var Januari 2015. Då var lägenhetspriserna 28% lägre i Stockholm innerstad. Hade varit intressant om vi kunde ha en debatt kring detta. Någon som är intresserad att säga nåt just kring detta faktum?

—————

Riksbanken lämnar ett duvigt budskap idag, och den korkade marknaden blir förvånad. I Sverige har inflationen handlar om Energipriserna. Inte om lönebildning. Att vi skulle vara i en lönespiral på det nationella planet är fel. Energipriserna är utbudsdriven inflation, om något har de en dämpande effekt på tillväxt, och därmed jobbskapande, inflation och räntor i förlängningen. Visst finns det en pass through effekt, där företag med höga elräkningar försöker skicka vidare denna kostnad ut mot kund med högre priser, och som därför påverkar kärninflation, men även där gäller att om köpkraften inte går upp, så innebär det i förlängningen lägre efterfrågan, och återigen är det en disinflatorisk kraft.

Ser man till lönebildningen framöver. Där fackförbunden krävde höga löner tidigare trots att inflationen var låg, för att man trots allt tog rygg på Riksbankens mål att kunna nå 2%, så säger man samma sak nu. Heder till dem. Dvs att man inte ser till dagens temporära inflation utan litar på Riksbankens 2%. Det som tidigare innebar att löntagare fick realt positiva löneöknngar, kommer nu innebära att de får realt negativa. För facken handlar det om förtroendet för sig själva, genom att säga att vi inte båda kan ha kakan och äta den. När inflationen faller tillbaka, vilket den kommer att göra, så hyfsar de real lönerna till sig.

Dagens besked får räntorna att falla. Bland annat 5 årig statspapper. Den ligger nu kring 0,5%. Vilket borgar för en bostadsoblis på 1%. Mot idag 1,4%. Den kommer att tryckas tillbaka vilket är bra för bostadsmarknaden. DOCK innebär även en 1% bostadsoblis att det finns nedsida på svenska bostadspriser närmaste 2 åren.

US CPI i em….. ser man till Pris komponenten i ex ISM mfl så pekar den INTE på att inflationen kommer överraska på nedsidan idag. Men det är svårt en enskild månad att få nån exakthet!

och mycket riktigt kom inflationen in högt nu precis. US CPI kom in på 0,6% MoM mot väntat 0,5. Core CPI kom också in på 0,6 mot väntat 0,5. I årstakt ligger CPI på 7,5 och kärninflationen på 6,0%.

Det fanns inte mycket som pekade på att siffran idag skulle bli soft. Tvärtom! Men den är ändå högre än väntat. Inflationen kommer inte ligga kvar här utan vända ner senare i vår. Men dagens siffra gör klart marknaden orolig inför hur FED agerar vi Mars mötet om några veckor. Man kommer att höja, men frågan är om det blir 25 eller 50 punkter.

Jag är inte superorolig utan är fortsatt BULL i det korta perspektivet så länge som NDX inte stänger under 14,500.

Min tilltro handlar också om följande. Räntemarknaden är känd för att vara smart och riskavert. Aktiemarknaden är känd för att vara mindre begåvad och lynnig. Under senaste halvåret när FED har svängt, räntorna har klättrat och vi erfarit högre inflation, så har ändå Börserna hållit sig i skinnet. VARFÖR? Jo för att de sneglar och litar på sin smarta kusin ”räntemarknaden”. Visst, 10yrs har gått från 0,7 till nästan 2,0% sen hösten 2020. 2yrs har gått från 0,1 till 1,4% under samma period. Det är räntemarknadens sätt att säga… ”det är inte kris längre, ekonomin mår rätt bra, FED kommer börja normalisera sin politik, men vi är inte särskilt oroliga. Det kommer ske gradvis. Dagens inflation på 5%+ i årstakt förstår vi varför den är som den är, dvs finanspolitisk push, råvarupriser kort supply, priser på begagnatbilar, och därför förstår vi också varför den inte är uthållig. Vi ”räntemarknaden” tar det vanligt och anpassar oss”. Vad räntemarknaden INTE har gjort är ”FUUUCK, vi kommer ha 5%+ inflation i många år, FED måste höja till 3% styrränta och 10yrs borde stå 5%. Om my gooood”. NEJ räntemarknaden förstår, den ser genom bruset. Och aktiemarknaden litar till stor del på sin kusin.

Från Kina kom det data i helgen. NBS Mfg PMI kom in på 50,1 mot väntat 50,0 och fg 50,3. Caixins Mfg PMI kom in på 49,1 mot väntat 50,4 och fg 50,9. NBS Non-Mfg kom in på 51,1 mot fg 52,7. Omikron ger viss effekt, men så här långt ingen biggy. Räkna med ökad stimulans under året från regeringen. Från en extremt låg nivå idag. Det är positivt.

I veckan fokuserar jag på Final PMIs från hela världen där ISM är viktigast. Veckan avslutas med jobbdata. Rapportperioden rasar på.

Kartan ligger fast, jag tror SPX kan nå 3,500-3,800 senare i år, typ oktober, fast där vi mars/april kan stå väsentligt högre än idag. Problemet är inte FED och inflation, det är ganska diskat som det är. Problemet är låg tillväxt och för högt ställda vinstförväntningar vilket framförallt blir ett problem under 2h22. Detta i kombination med att vi har en 10-åring som harvar runt kring 1,6-2%.

SPX 3,500 räknar jag hem genom att jag tror på 200 dollar i vinster, dvs PE 17,5. vilket ger Earnings Yield 5,7% som till 10yrs ränta på 2% ger aktieriskpremie på 3,7%. Inte ovanligt när marknaden är i Baisse tagen. Goldman visade ett chart i dagens morgonbrev där de visade hur den Reala 10yrs bonden (dvs 10 yrs minus inflationsförväntningar) visar vägen för fwd PE. Tror man som jag på 10yrs kring 2%, och inflation ner mot 1,5-2%, ja då är PE17-18 rimligt. Sen visst, marknaden tror på 220 i vinster just nu, medan jag tror på 200, så får marknaden rätt så pratar vi mer SPX 3,800-4,000.

I en väntad uppgång har jag svårt att se hur långt det ska, Fib50% av januari rörelsen ligger på c4,520 och borde kunna uppnås relativt direkt om det blir lite hausse. Men jag siktar mer på 4650ish området. Nya highs kan inte heller uteslutas, men inget jag räknar med nu. Det är inte ovanligt att marknaden fintar i ett toppbygge. Marknaden vill helt enkelt inte att du ska stå utanför i ett kommande ras. Lika lite som den brukar vilja att du följer med i hausse. Det är bara BUY and Hold människorna som får följa med upp. Å andra sidan följer de också med ner.

Det är inte omöjligt att vi i veckan kan få en dusch nedåt. 4,220 borde dock hålla. Rent tekniskt menar vissa att vi bara är inne i andra benet i rekylen, och vi står inför en trea ner mot 4,000/4,100…. och det är inte förrän vi fått den som styrkan kan infinna sig. Det skulle i så fall betyda att även stora delar av februari kommer bli stökigt.

Andra menar att klassiska baisse år bjuder på LOW i mars, och att den här rörelsen ska tas oss ner mot Fib38 SPX 3,800 i mars… och att det är där man ska köpa. Well…. jag förstår hur man tänker, men det är inte base case. Det är alltid lätt att måla upp en baissig bild när det är baissigt, men det blir oftast inte rätt.

Have a nice one! Tbc

————-

Chicago PMI kom in starkt igår, vilket pekar på en allt annat lika stark ISM siffra idag

Tyska Mfg PMI kom precis in på 59,8 mot flash 60,5 och fg 57,4. Europa kom in på 58,7 mot flash 59,0 och fg 58,0. Inte starkt som flash, men styrkan i Europas tillverkningssektor håller i sig.

I eftermiddag kommer data från USA

US PMI kom in på 55,5 mot flash 55,0 och fg 57,7

ISM Mfg kom in på 57,6 mot väntat 57,5 och fg 58,7

ISM Prices kom in på 76,1 mot fg 68,2

ISM Employment kom in på 54,5 mot fg 54,2

ISM New Orders kom in på 57,9 mot fg 60,4

Tillverkningssektorn mår fortsatt bra, men har passerat toppen. Dagens data skruvar inte ner BNP prognoser.. men det kommer.

Jobb skapas men inte i takt med ångan i sektorn, så har det varit länge. Sysselsättningen kommer löpa på i vanlig takt i år, tänk snitt under åren 2012-2019. Samtidigt kommer fler tillbaka till arbetskraften.

Prices är stora överraskningen. Är det nytt som är på gång? Tror inte det.. supply issues och råvarupriser generellt har passerat peak. Titta gärna på Baltic Dry Index eller aktivitetsindikatorer i hamnen i Los Angeles så förstår ni vad jag menar.

Next up PMI Service sektorn.

—————-

Facebook och Spotify kommer in med starka rapporter fast med ljummen guidance vilket de tappar på. Ser man till SPX/NDX så är andra benet i rekylen avklarat. Nu väntar sista benet. Eftersom jag har en positiv syn på mars/april så tänker jag mig att sista benet blir grunt, jag tänker NDX 14,500 och SPX 4400/4450. För att sen orka upp och sätta högre nivåer i mars/april. Men det går inte att utesluta att vi ska testa januaris lows i nästa vecka, eller till och med underskrida dem. Oavsett vad så tror jag marknaden hittar tillbaka. Oron där ute nu handlar om FEDs hökighet i kombination med svagare tillväxt. Jobbdatan på fredag finns risk för besvikelse. Jag tror som sagt många gånger att fallande tillväxt är temat för hela året, medan FED kommer bli varse om att deras aggressiva hökighet är missriktad. Viss normalisering av penningpolitiken jmf med krispolitik, absolut. Men de kommer sänka garden….

Lite snack om Lagarde och inflation…. i mina ögon en NON issue… inflation i Europa handlar nästan bara om energipriserna. Om NÅGOT så är det snarare en anledning till fortsatta stimulanser och låga räntor, då höga energipriser squezzar ut tillväxt på ett negativt sätt och tar ECB längre bort från inflationsmålen. Alltså höga energi priser leder till lägre inflation och minskat tryck på räntorna i det medellånga perspektivet. Inte tvärtom!

US Service PMI kom in på 51,2 mot flash 50,9 och fg 57,6

US Non-Mfg ISM kom in på 59,9 mot väntat 59,5 och fg 62,0

Employment kom in på 52,3 mot fg 54,7.

Prices 82,3 mot fg 83,9

Det är knepig bild när de bägge måtten spretar åt olika håll så. Jag undrar om det inte är Pris komponenten i ISM som lyfter den totala siffran, och det skulle i så fall innebära att PMI ger en mer rättvis bild av tjänstenäringen. Employment är okej, men inte mer.

Temat för året kommer vara att varusektorerna vänder ner, och inte så mycket service/tjänster egentligen. Där ligger konsumtionen nämligen strax under den långa trenden, och det borde finnas ett pent up demand att gå ut på restaurang liksom. Medan för varusektorerna ligger vi låååångt över trend och det är bara en tidsfråga innan de viker ner sig. Det är också från varorna som vi har källan till inflation, genom råvarupriserna, som sedan spridit sig i övriga ekonomin. Även den väntas falla…

Jobbdatan kom in starkt på 467k nya jobb mot väntat 150k och fg 510k. Omikron har alltså inte haft någon påverkan i januari. Datan är ju stark, och kommer alltså inte stå i väg för FEDs höjning i mars. Tvärtom! Jag tror ju på måttligt jobbskapande under året, men det är framförallt under andra halvan som den mattas av. Jobben är ju en laggande faktor, som kommer i spåren av den ekonomiska tillväxten.

Trevlig helg

FED mötet igår bjöd inte på nåt nytt. De avslutar QE och höjer räntan med 25 punkter i mars.

De kommer fortsätta att höja i snabb takt så länge som bilden kring Inflation, tillväxt och sysselsättning ser ut som den gör nu.

De har lagt fast en strategi för QT, men det primära vapnet för åtstramning är räntehöjningar, och rent praktiskt så innebär QT inte att man outright säljer obligationer, utan låter bli att återinvestera medel från de som förfaller.

Räntorna steg, och dollarn stärktes på det som i efterhand uppfattas som ett hökigt budskap, även om de faktiska åtgärderna var ganska inline.

Risk-off är när räntorna faller (för att investerare köper bonds och väntar sig en dyster framtid) och dollarn stärks. Gårdagens reaktion är inte det. Så det är inte primärt svag börs det första jag tänker på. Den här varianten brukar vara förenligt med okej börs. Det läser man både här och var i media nu för tiden ”Stigande räntor är går hand i hand med stigande börstrend”. MEN VARFÖR, står det väldigt lite om. Men det kan jag berätta. Centralbanker går från en expansiv till en mer åtstramande politik efter att en ekonomi tagit sig ur en recession och in i ett mer normalt tillstånd. Man stramar inte åt för att döda ekonomin, man stramar åt för att tidigare politik inte är förenligt med en ekonomi som mår bra, och för att om man INTE gör det utan låter ekonomin att frodas så blir det till slut överhettning och självreglering, och inte minst en förtroendekris för centralbank och valuta. Historiskt har ekonomin fortsatt att växa, jobb skapas och bolagen har kunnat öka sin försäljning i en välmående ekonomi TROTS att FED höjer räntan. Som när man höjde från mitten på 2004 till 2006, så var samtliga år, inkl 2007, förenligt med god tillväxt, jobbskapande och positiv börstrend. Eller som när man höjde under dec2016-dec2018 (man höjde även i december 2015). Tillväxt, okej vinster och stigande börstrend även då. Det är inte förrän i slutet av en höjarcykel som det blir problem då de höjda räntornas negativa inverkan på inkomster (genom att räntekostnader på skulder ökat) slår genom och bromsar ekonomin. Något som oftast rullar över i recession. Men är det då höjda räntor som är skälet till positiv börstrend? Absolut inte. Anledningen till att börsen under de här åren fortsatt upp beror på 1, vinsterna har ökat eller bibehållits och 2, värderingen av vinsterna har varit okej, både sett till ränta och utan ränta.

Problemet nu som jag ser det är inte att FED skjuter sönder ekonomin med fyra höjningar i år. Det tror inte marknaden heller. För det tror jag inte. Problemet är att när SPX stod 4,820 och vi hade vinster på 210 dollar i ryggen, så låg PE talet på 23. Börsen var prisad efter låga räntor, och klarade inte av FEDs omsvängning. Den situationen hade vi inte när FED höjde under senaste två gångerna. Hade marknaden handlats till PE18, så hade inte marknaden fått den FED frossa vi ser idag.

Sen är det klart, om FED höjer varje kvartal framöver i två års tid, så kommer det till slut bita skinnet på alla skuldsatta, och därmed sänka tillväxt och vinster i ekonomin likt man gjorde förra gången. Så visst finns det en långsiktig oro där många i marknaden tänker att nu har FED börjat vända sin oljetanker, och vi har helt enkelt passerat festens zenit.

FED narrativet just nu är: Tillväxten är god, arbetsmarknaden mår bra, vi har problem med strukturell inflation – vi för en recessions politik, vilket är fel. Nu vänder vi skutan, och det snabbt.

Detta narrativ är enligt mig helt fel. Jag tror att ovan är ett resultat av vad som varit. Vi är på väg in i en situation som kännetecknas av: Inflation som vänder ner med kraft, svagare tillväxt än väntat, svagare jobbskapande än väntat, arbetsmarknaden är inte så tajt som man tror i denna nya situation som kommer – En kraftfull hökig politik är felaktig, den kommer man tvingas backa från. Dock är det inte recessions politik som är lämplig heller.

Om jag har rätt, så har FED del.

Det dem har rätt i är

1, De säger att de kommer vara ”Nimble”. Vad fan betyder det? Enligt mig betyder det snabbfotad, flexibel, lyhörd….. vilket egentligen är samma sak som att säga ”vi tror på ovan nu, men får vi signaler om annat, då ändrar vi oss i blixtens hastighet”

2, Powell säger att det är fel att bedriva Recessions åtgärder, i en miljö som inte är i recession. Detta är också rätt. Noll ränta och QE 120mdr/månaden är inte rimligt i den ekonomin. Inte i denna och inte i den svagare som väntar. De gör helt rätt i att slopa QE, Men det är skillnad att bedriva en åtstramningspolitik mot bakgrund av att man tror på uthållig kärninflation på 3%+, och en politik där inflationen faller ner och driftar runt 2% målet. Vad är skillnaden. Jo, om tillväxt är på väg ner mot c2%+ med jobbskapande kring 250k nya jobb i månaden, och man stramar åt för snabbt. Då blir det inte ens 2% tillväxt och 250k jobb. Utan klart mindre. Helt i onödan, just för att man har haft fel i sina prognoser och stramar åt för mycket. Om FED istället hade haft rätt prognos så hade man gått lugnare fram. Men jag håller med, att nollränta och QE är inte rätt politik. Men säg slopad QE och 2 höjningar senare i år när man vet vad som händer med inflationen, hade varit bättre. Givet att man tror det jag tror. Uppenbarligen gör inte FED det. Ännu!

Okej, så varför ser jag på framtiden på ett annat sätt en FED?

1, Köpkraft YoY%

Köpkraften för mig består av

a, Nya jobb

(Covid gjorde 20 miljoner arbetslösa, 15 av dem har fått tillbaka jobbet. Denna faktorn bidrog positivt förra året. I år skapas kanske 3 miljoner jobb/ 250k/mån. Det är positivt för köpkraften totalt sett med inte momentum avtar)

Många tror på snabbare jobbskapande än så…. vilket är rimligt om man tror att Amerikansk ekonomi ska växa med 4,5%. Men om man som jag tror att den ska växa med 2,5-3… då blir det färre jobb.

b, Lön

(Pandemi relaterade faktorer bidrog till att dra upp lönerna rejält förra året. Löner är också en funktion av tajt arbetsmarknad och tillväxt (2019 var ett bra exemple där arbetsmarknaden var tajt, men lönetakten var låg till följd av svag ekonomi).

Tajtheten i arbetskraften är inte högre än under 2017. Anledningen till att lönerna ändå är högre beror på att tillväxten varit så stark, och återigen pandemirelaterade faktorer. Faller tillväxten, så kan vi vänta oss samma lönebildning som under 2017, typ kring 2,5-3% , vilket i USA är förenligt med kärninflation kring 1,5-2%. Lönerna växer såklart jmf förra året, men momentum avtar)

c, Räntekostnaderna.

(FEDs politik tryckte ner korträntor till typ noll, och långräntor till 0,5% under 2020. Det gav fullt genomslag ett år senare i form av lägre räntekostnader. 2021 så steg räntorna, och allt annat lika så är räntekostnaderna högre i år än förra året. YoY% effekten är negativ)

d, Expansiv Finanspolitik/budgetunderskott

Ni vet att jag tjatat om denna. Men 2020 så drog arbetslösheten till 15%, och Trump fyllde detta hål med ett budgetunderskott på 15%. 2021 så fick 2/3 delar tillbaka jobbet, och en stor löneökning. Läget var återställt. Men trots detta la Biden på 13,5% budgetunderskott. Bensin på elden… kan man säga. Budgetåret är oktober till oktober, där sista kvartalet förra året var ganska stimulativt. De har sagt att underskottet i år kommer landa på ca 7% för budgetåret 2022. För kalenderåret 2022 kanske det blir 5%. För 2023 lär det inte bli högre än 3%. Den effekten YoY% kommer vara powerfull. Biden är otroligt pressad för inflationen så han lär inte stimulera mer än nödvändigt, då inflationen där ute har varit ett resultat av att Supply och kunnat matcha Demand, och detta för denna gigantiska Demand push vi sett finanspolitiskt. Som jämförelse kan man säga att EU varit på halva nivån av USA, och Sverige på ungefär halva nivån av EU. Det säger en del.

Slutsats: Att 2021 blev ett så rykande starkt år är inte så konstigt om man beaktar ovan. Men ser man till samma faktorer i år, så saknas förutsättningarna.

Det finns andra saker som påverkar köpkraften, men detta är dem viktigaste, och lägger man ihop detta och titta på YoY% så fattar man varför tillväxten inte kommer leverera enligt vad många hoppas på….

2, ISM kommer trilla ner till 50

ISM Composites leder tillväxten i den amerikanska ekonomin med ett par månader, den kommer vända ner och med den tillväxt och jobb.

Tittar man på några av de ledan indikatorerna för ISM som:

a, China Credit impulse (typ Real M2) pekar på det

b, En stark dollar har historiskt genererat en svag ISM, särskilt om den kommer från en hög nivå. Som nu…

c, Ration mellan underkomponenterna New Orders / Inventories har historiskt varit en guide för hur ISM kommer att gå… den ration har toppat ur och kommer fortsätta ner och till slut dra med sig ISM

3, Yield kurvan har vänt ner (skillnaden mellan 10yrs och 2yrs)

Detta är en av de mest tillförlitliga indikatorerna historiskt. Att korträntorna drar för att FED börjar dra åt svångremmen, samtidigt som 10-åringen inte stiger lika mycket för investerarna börjar tvivla på konjunkturutsikterna, och köper trygghet. Allt detta händer nu!

4, Råvarupriserna är skälet till inflation, inte löner som är den primära källan till inflation

Vi fick en demand push av guds nåde, som vida översteg Supply, lagernivåerna pös ihop, och råvarupriserna sköt i höjden. Om ett företag säljer en vara för 100kr som de köpt in för 50kr, varpå inköpspriset stiger med 10%, från 50 till 55, så måste han höja priset med 5%, från 100 till 105, för att försvara sin bruttovinst, som han behöver för att betalar löner, hyra och få över till vinst. Det är detta som hänt. På alla håll i världen ser vi PPI dubbelt så hög som CPI.

Nu när köpkraften faller tillbaka, och han säljer varor för 105kr som färre har råd med så blir han sittande med lager, varpå han kommer att köpa in färre varor. Då blir i slutändan efterfrågan på råvaror lägre, vars lagernivåer till slut börja stiga, varpå råvarupriserna faller. Sen börjar hela baletten om på nytt fast med DIS-INFLATORISKA effekter.

Summasumarum… vi är alltså i en situation där börsen handlats ner för att marknaden varit ”nöjd med festen” men blivit orolig för att FED ska sabba den… till att vi kommer successivt lämna den fasen. Minskad FED oro tror jag kommer tas emot positivt av marknaden. Men vi kommer successivt att glida in i nästa fas som kännetecknas av ORO för Festen, där FED inte kan göra så mycket.

Så kokar jag ner detta kommer jag fram till följande:

1, Jag kan verkligen inte säga om vi bottnat i denna Januari rörelse ännu, men jag tror att vi står klart högre i Mars (kanske april). Dock överger jag mitt 5100/5200 target. Allt kan hända, men just nu är det inte så sannolikt. Mer sannolikt att 4,820 var toppen. Hur högt ska vi? 4,600/4650 känns inte omöjligt. Grunden till rörelsen har många skäl, men framförallt för att FED narrativet är så diskat, och lagom till att marknaden börjar fatta att det kanske inte så farligt så borde marknaden handlats upp, annars finns där en fri lunch, som mig veteligen marknaden sällan bjuder på.

2, Jag väntar mig nedgång därefter till Maj (kanske juni). Trots att inflationen faller, och FED börjar darra på manchetten, så tror jag marknaden kommer bli nervös och börja prisa in sämre tillväxt. Marknaden vill hellre ha fest, fast där FED sänker volymen på stereon, än Ingen Fest, och där FED inte ens har tillgång till volymkontrollen. Framförallt kommer tillväxten att bromsa in under andra halvåret. Men återigen, marknaden diskar framtiden. Så många kommer bli förvånade när Fed narrativet ger vika och tillväxten är okej, men marknaden ändå går ner. När det går upp ett ljus för dem senare i höst… då har tåget redan lämnat perrongen.

3, Sen kommer kort studs in i Augusti… och sen ny utförslöpa till slutet av september/början av oktober där det bottnar ur, och sen förhoppningsvis Year End recovery. Stänger SPX kring 4,200 ska man vara nöjd.

Det är inte höga räntor som sabbar aktie-caset. 10-åringen kommer sannolikt att pendla mellan 1,6-2% under hela året. Nej det är sämre tillväxt, nedreviderade vinster och oro för framtiden, som är problemet.

Sorry om det blev baissigt.

Imorgon har vi Core PCE, ECI och Michigan…. tbc

Ha en fin kväll!

——————

Äntligen fredag

Marknaden står och svajar lite och det skulle inte förvåna mig om det är surt en bit in på nästa vecka innan det tar fart upp igen.

Core PCE är ju FEDs favomått på inflation och därför det enskilt viktigaste måttet över inflation. Dessvärre kommer den 2 veckor efter Core CPI, så det är lite old news. De följer varandra såklart, fast där CPI brukar ligga några tiondelar högre. Hyrors andel i CPI väger tyngre är en av de stora skillnaderna. Core PCE December kom precis in på 0,5% MoM mot väntat 0,5 och fg 0,5. På årsbasis YoY blwv det 4,9% mot väntat 4,8 och fg 4,7. Tanken är ju att inflation toppar ur här och vänder ner i mars, dvs med April datan som kommer den 15 april för CPI och den siste april för PCE. Det betyder att nästa två siffror sannolikt också är hög, men sen blir det bättre. Det betyder också att FED hinner höja mars, kanske i maj, tveksamt i sommar och absolut inte efter det.

FED signalerade igår för 3 höjningar, eventuellt 4, marknaden räknar med nästan 5. Jag tror det blir max 2. Vi får se!

ECI, Employment Cost Index, kom också idag. Den är FEDs favo mått över löner. Dessvärre kommer den bara kvartalsvis med en månads fördröjning. Dagens siffra visar på löner under Q4 alltså. Lönerna under kvartalet kom in 1,0% högre än kvartalet innan mot väntat 1,2% och fg kvartals 1,3%. Klart sämre lönebildning alltså. Sett på årsbasis, dvs Q4 över Q4 så ökade lönerna med 4,0% YoY% vilket såklart är jättemycket ur ett historiskt perspektiv…

Men här måste man komma ihåg att realt får arbetarna det sämre. Dvs tidigare när lönerna steg med 2,5 så steg priserna med 1,5…. så de fick realt mer för sina pengar. Nu är det tvärtom. Vilket i slutändan innebär att företagare kommer sälja mindre i volym. Främst varor, tjänster står snarare för ett uppsving. Så färre Robotgräsklippare, och fler bärs på krogen.

Den extrema lönenivån YoY är primärt en funktion av historiskt hög tillväxt, och pandemi relaterade faktorer på arbetsmarknaden. Inte att arbetsmarknaden är i full sysselsättning som många tycks tro. Tajtheten i arbetsmarknaden är inte super otajt, men inte mer otajt än under ex 2017. Så givet att Omicron rensar ut det sista, och övergår till Endemi eller vad det nu heter, och tillväxten faller ner mot 2-3% så kommer lönerna att trilla ner mot 2017 års nivå. Då pratar vi c2,5% (från dagens 4,0%) synonymt med 1,5% kärninflation under normalt tider (ni vet när inflation drivs av att företagare höjer priserna för att kompensera för stigande lönekostnader, istället för som nu där finans- och penningpolitiska stimulans chocker driver upp efterfrågan på en nivå långt högre än supply mäktar med varpå vi får sinnesjuk inflation på varenda jävla råvara i världen, som sipprar ner till slutkonsument, som bara blir realt fattigare).

Många som läser gamla skolböcker från tiden innan globalisering och digitalisering, har varit rädda för en löne- prisspiral. Dvs där prisuppgångarna leder till ännu högre löneuppgångar, som leder till ännu högre prisuppgångar, som leder till… ja ni fattar. Dagens siffra pekar INTE på detta. Elda upp era skolböcker från 70-talet och lägg lite tid på att förstå hur världen egentligen fungerar. Kanske genom att bara prata med företagare runt omkring er. Det kan ju vara trevligt ombyte mot att bara prata med era kompisar på fakulteten.

Slutligen fick vi Final Michigan index som kom in på 67,2 mot Preliminära 68,8 och fg 70,6… folk är pissed off för att pengarna inte räcker till allt som blivit dyrare. Finns bara EN konsekvens av detta….

Att första dagarna i januari bjuder på en topp efter ett Nisse rally och därefter blir det lite andhämtning är inte ovanligt. Faktum är att Januari har rykte om sig att vara en stark månad men brukar oftast stänga kring nollan. Men i år är det annorlunda. Vi har fått en regelrätt rekyl på halsen. Den såg jag inte komma. Jag har varit Negativ till börsåret i sin helhet, men klart positiv inför våren, så man undrar ju om man verkligen ska få rätt. Hoppar marknaden över ett steg och går direkt på helårs caset där man alltså diskar väsentligt högre räntor i kombination med lägre vinster än dem analytikerna förväntar sig idag? Givetvis finns det en risk för detta, men jag är fortfarande optimist. Mycket handlar om att marknaden har fel kring inflationsbegreppet, och därmed narrativet kring kommande centralbankspolitik. Men visst, man kan ju få fel med tajming, dvs att börsen faller på en hökig FED, och när inflationen börjar falla framåt våren så faller även räntorna tillbaka, och då vill man äga aktier. Särskilt om de tappat en hel del. Den risken finns också såklart.

Men jag tror fortfarande att detta är en storm i ett vattenglas, och Q1/tidig april kommer bjuda på nya toppar. Främsta skälet är att marknaden diskar framtiden, och med fallande inflation framåt våren, och därmed minskad hökighet från FED så blir börsen i ett nafs attraktiv för många. Men att marknaden då skulle erbjuda låga prisnivåer och en gratislunch köper jag inte. Ofta när det börjar kännas bra, så har tåget lämnat perrongen för längesen.

Om jag har fel, dvs vi kommer inte få några nya toppar utan SPX 4,820 var toppen. Då är det Fib38% som väntar och den ligger på 3,820. Den skulle vi kunna nå tidigast i sommar, mer troligt september/oktober. Efter vi nåt 3,820 så kommer en Fib50 studs av hela nedgången, dvs upp till 4,320. Ungefär där vi är nu. Marknaden är nu rejält översåld och det kommer en studs. Men det är efter denna studs allt avgörs. Minskad oro för FED, och förtroende för aktieriskpremien. Detta ger köparna råg i ryggen och nya toppar. Eller motsatsen, och då fortsätter det ner. Rörelsen kommer vara ackompanjerat av Risk-Off om vi ska fortsätta ner, vilket är samma sak som fallande räntor, stark dollar och hög och stigande VIX. Det är alltså de här indikatorerna jag kommer hålla ett extra öga på i nästa vecka eller två. I kombination med börsen. För alla som önskar sig en topp i vår, så vill vi gärna se hur VIX och räntorna faller tillbaka efter mötet. Gör dem inte det, så är risken för fortsatt baisse stor.

Rent tekniskt är vi inne i en rekyl där vi är på väg att avsluta det första benet i en klassisk ABC. Faktum är att vi kanske redan gjorde det i fredags. Vem vet, även SPX 4420/4430 verkar vara en stödnivå av vikt. Väldigt snart kommer marknaden att studsa upp i ben två. Gärna innan FED mötet onsdag kväll. Men det är först när sista benet ska avgöras som det blir intressant. Blir det någon dags fladder, eller blir det nya bottnar och stora nedställ. Det senare skulle innebära att vi fullt ut diskar negativa vinstrevideringar och omsvängning av räntepolitiken. FED avgör om det blir fladder eller baisse på riktigt. Fortsätter baissen så kan man ta riktmärke på Fib38% av hela Post-Covid trenden. För NDX ligger det på 13,000. För SPX 3,820. Dit ner är det en bit kvar. Men som sagt, jag hoppas detta är en storm i ett vattenglas… och vi efter en turbulent januari får vi vår hausse, med SPX target på 5,100-5,200.

Men som jag sagt tidigare… efter en förmodad topp i mars/april, så räknar jag fortfarande med en Fib38 sättning till oktober. Därefter får vi stark avslutning av året, men sannolikt stänger SPX året med svagt negativ avkastning.  

Ovanpå FED möte har vi en lång radda rapporter. Vi har flash PMIs, Case Shiller, Consumer Confidence från CB samt Michigan, Core PCE, ECI (kvartalsvisa löner)

————-

Söndag… terminerna öppnar upp. Betyder inte så mycket. Men ändå…

Vill förtydliga en VIKTIG sak. Att räntorna eventuellt börjar sjunka undan i veckan behöver INTE vara en bra sak. Om marknaden upplever FED som hökig och aggressiv i sina ideer om att bromsa inflation, så skapar det en situation där man alltså diskonterar kommande politik på ett sätt att Tillväxten bromsar in – bolagen ser nedskruvande vinstprognoser – marknaden litar inte på vinstnivåerna – då litar man inte på aktier, särskilt om multiplarna är höga – och då skapas en RISK off situation – där man säljer aktier och köper trygga obligationer – köptrycket på obligationer driver upp priset – räntan går ner.

Så paradoxalt kan en hökig FED skapa en risk off miljö där räntorna faller… men om FED är duvig (inom ramen för sin hökighet) så kan även räntorna sjunka undan. Så räntan här är inte alltid att lita på. Dollarn är ofta en vattendelare, dvs fallande räntor med stark dollar är Risk off. fallande räntor med svag dollar, är inte det. Men den är inte riktigt att lita på.

Vad du vill är att VIX faller, samtidigt som börsen lyfter. Helst NDX.

Vi är på väg in i rekylens andra ben. Om det var botten i fredags borde den gå till SPX 4550-4600. Men risken är att vi ska ner till 4320/4330 först. Spelar inte så stor roll.

Den stora biffen, som jag skrev om ovan, är om sista benet i rekylen ska bli kort och snabbt, och att mars/april bjuder på SPX nivåer över 5,000. ELLER om redan sett toppen, och uppställ egentligen ska användas till att ta ner risken. Att nedgångar används till spekulativt köpa i för den snabbfotade.

Base Case är fortsatt det positiva…. men sannolikheten har minskat tråkigt nog.

Om det visar sig att SPX 4,820 var toppen i hela Covid rörelsen, då har jag target Fib38 som ligger på 3,820 senare i år. Troligtvis Oktober. Det betyder inte att vi INTE får uppställ, men trenden är likförbaskat fallande. Då skulle man kunna tänka sig uppställ här i februari/mars. Som reaktion på senaste rekylen. Sen nedställ igen framåt maj/juni. Sen rekyl upp mot juli/aug, för att sen falla ner mot målet i slutet av september/början av oktober.

Vad är då skillnaden mot mitt base case? Well, base case säger att vi ska nå 5000+ i mars/april, och därefter en resa ner mot c4000 i oktober. Mot ovan ”alternativ case” som säger att 4,820 var toppen, att vi som högst når 4,700 i mars/april, och sen har target på 3,820 i oktober. Hade man vetat att 4,820 var toppen för några veckor sedan, så borde man tagit ner risken markant. Nu ligger man kvar i sin positiva syn, för att man hade som avsikt att sälja i mars/april. Nu lär vi ändå komma upp en bit…. men det är skillnad att sälja på 5100 och 4700….

Vi har fått en del Flash PMI, Från Europa kom Mfg PMI in på 59,0 mot väntat 57,5 och fg 58,0. Tyska. motsvarigheten kom in på 60,5 mot väntat 57,0 och fg 57,4. Starkt. Man återger skäl som att supply issues börjar lätta, och liten inverkan av Omikron. Service sektorn kom in lite svagare… många är hemma och sjuka i Omikron… det fixar till sig. Vad beträffar Europa, och Sverige för den delen, så har vi inte samma diskrepensproblem mellan Köpkraft och Priser som i USA, där köpkraften varit synnerligen dopad och faller tillbaka, samtidigt som man haft långt större prishöjningar. Det är i USA som ISM kommer falla ordentligt senare i år. Mer än Europa. Sen ska man inte tro att Europa är en ensam ö,…. vi är fortfarande en funktion av US+Kina.

I eftermiddag kommer USA… noterar att Philly och Empire pekar på nedsida.

Mfg Flash PMI kom in på 55,0 mot väntat 56,7 och fg 57,7… sämre vilket vi hade en aning om sen lokala index.

Service Flash PMI kom in på 50,9 mot väntat 55,0 och fg 57,6… katastrof, vilket handlar om att Omicron inneburit både strul med bemanning, men också färre gäster.

Datan visar på allmän försämring, och oron är nu inte hökig FED och räntehöjningar, utan räntehöjningar i en ekonomi som bromsar in kraftigt.

Idag faller räntorna, dollarn stärks och VIX drar… klassisk Risk Off… och då så faller ju även börserna.

FED möte på onsdag ska förhoppningsvis ge lite komfort, i stil med: ”Om ekonomin inte växer och skapar jobb som väntat, så måste vi anpassa vår penningpolitik efter det. Inflationen är till stor del en laggande parameter och vi är inte nödgade att höja räntan även om inflationsdatan är stark, givet att vi tror på lägre inflation längre fram”…. Typ

Det skulle ge marknaden råg i ryggen att börja tro att FED inte kommer sabba tillväxten…

Därför är det också troligt med en studs in i mars/ april.

—————–

Tisdag,

Vilken dag det var igår… säger svagheten idag att det ska fortsätta ner nu? Nope. Säger den starka stängningen att det kommer fortsätta upp längre fram? Nope. Den säger inte ett skit. Den säger att marknaden är orolig över åtstramningar från Centralbanker, och det finns dem som är beredd på att köpa för att de inte tror att FED sabbar marknaden.

Marknadens tolkning av FED mötet imorgon är viktigt.

VIX sköt upp, men är det ingen mer än jag som noterar att nivån är relativt låg givet vad man är rädd för. Dvs om detta är början på en stor börskrasch, och på sikt sämre konjunktur…. då borde den stiga högre. Det ger mig bara en feeling om att det ännu en gång bara är en storm i ett vattenglas… Jag kommer följa VIX noga imorgon….

Om SPX 4,820 var toppen, så lär vi se 3,820 i oktober. Klassisk rekyl på c20% där aktieriskpremien hyfsar till sig och till slut ger ett köpläge.

Vet vi att 4,820 var toppen… nej. Mycket talar för att vi står klart högre i mars/april än idag. Om det är en ny topp eller ej kan jag inte säga. Om vi får en ny topp så tror jag fortfarande på Fib38 i oktober. Jag kan inte heller säga om vi såg botten igår. Det jag säger är att vi står högre i mars än vi gör idag.

Annars får vi vänja oss vid att det är ett ”bakis år”….. förra året bjöd på Peak prices, peak earnings och peak margins… det enda som inte var Peak var värderingarna (okej PE-tal i absoluta termer var höga) pga låga räntor. Så när FED svänger i sin politik gör det marknaden orolig.

Men ni får inte heller glömma varför FED svänger… dvs pga hög och ihållande inflation, stark tillväxt, tajt arbetsmarknad med starkt lönetryck…. MEN tänk om det bara är helt fel antagande om framtiden… Tänk om inflationen går i backen, Tillväxten dalar ner mot 2% och tajtheten i arbetsmarknaden och lönetryck var inte alls särskilt robust när ekonomin gick in i ett nygammalt normal tillstånd… vilket tvingar FED att tänka om…

då FED ser inget nöje i att bromsa en ekonomi bortser från när den ser överhettningstendenser…. och har man fel kring detta så har marknaden varit orolig för FED alldeles i onödan!!! För avvaktar man med räntehöjningar, så lär man avvakta med QT…. och det mycket pga av rädslan för QT som skrämmer marknaden just nu. Man kommer ihåg hur det gick sist likviditeten försvann.

I mitten på maj är det ny baisse och lågpunkter…. sen kvalmig sommar, och sen vänder det ner igen till sep/okt. Det är kartan så här långt!

10-årngen lär hålla sig inom 1,6- 2,0%… vilket gör PE18 attraktivt i alla lägen, medan PE22+ är motsatsen. Sen är det frågan var vinsten blir? Konsensus just nu är typ 225usd för SPX.. do the math! Men Fair landar då på cirka SPX 4,500. Men det är bara ett referensvärde. Gillar marknaden aktier och är Risk On… då vill den dra mot 5,000. Är marknaden motsatsen blir det 4,000. Marknaden är dessutom som ett barn och ändrar sig stup i kvarten… det har ni säkert sett!

Idag kom Case Shiller huspriser från USA…. fortsatt starka.

Sen kom CB Consumer Confidence… inline, halvdassig nivå. Den fångar väldigt mycket hur stark arbetsmarknaden är, och det är inte fullt så roligt som man kan tänka sig givet att ekonomin mår så himla bra. Den borde varit bättre.

FED imorrn… vi hörs!

—————

Alla sitter på nålar och väntar på FED… var för nasty surprises kan komma?

1, Surprise hike… att FED höjer idag (hade varit oväntat och väldigt negativt)

2, Surprise end av QE nu, istället för mars. (som ovan)

3, Signalerar att varje möte framöver är ett potentiellt höjarmöte (inte så negativt)

4, 50 prickar i mars… negativt, men inte så oväntat.

Men detta var ju väldigt negativt tänkt… Positivt då? Ja så vitt jag kan förstå så kommer UTEBLIVNA överraskningar, vad det än är uppfattas som Positivt.

Vad är då INTE en överraskning? Tja, Avsluta QE i mars, Höja med 25 prickar i mars, och sen fortsätta guida för 3 totalt i år, att man kommer återkomma med en plan för QT, men att QT kräver först höjningar, så tidigast mot slutet av året. Allt detta skulle förmodligen uppfattas som Inline, och ganska positivt.

Hox/Valueguard kom med priser för svenska bostadsmarknaden. Inga moln där inte, utan det var fortsatt starkt.

Men tittar man på grafen nedan, så är jag orolig. MINST SAGT.

Vi står inför en nedgång under andra halvåret i år, som sedan lär fortsätta under hela nästa år.

Några detaljer. Den 5yrs bostadsoblisen hämtar jag på Riksbankens hemsida, och den tog ett rejält skutt över årsskiftet. Jag mailade Riksbanken och fick svar att man vid årsskiftet byter obligation, för att kunna återge 5 år fram. Detta innebär implicit att räntan hoppar upp, men borde under året allt annat lika drifta nedåt.

Historiskt har 5yrs bostadsoblis följt med 5yrs statsoblis med cirka 50 punkters spread. Det är ganska logiskt. 5 åriga statsoblisen har trendat upp sen hösten 2020 när räntor internationellt började stiga. Den ligger idag på +0,15% och ett normal bostadsoblis borde därför ligga på ca0,65%. Inte över 1% som nu. Sen kan såklart spreaden öka om marknaden är orolig för bostadsmarknaden. Men det lär den inte vara… så min slutsats är att man ska INTE extrapolera 1%+ utan snarare ner mot 0,65%. Men även om man gör det så pekar obligationen på en rätt rejäl nedsida.

Sen kan man undra om bankerna har pillat i lånelöftena. Man kan ju justera KALP (kvar att leva på) och allt möjligt. Men jag tror det skulle bli ett jävla liv hos Finansinspektionen för de är redan besvärade av att utlåningen ökar så mycket.

Jag kan krasst konstatera att sen HOX började med prisdata för 17 år sedan, dvs 2005, så har svenska bostadspriser stigit med 190% eller 6,5% om året. Det innebär att utlåningen måste ha ökat med ungefär lika mycket. Eftersom jag vet att lönerna ökat med 2,5% per år under den här perioden, så har skuldkvoten (Skulder/Inkomst) ökar rejält i Sverige. Vi vet att skulderna idag ligger på ungefär 5,000mdr (bostad, bil, konsumtionskrediter) och Inkomsterna ca 2,000mdr. Så det blir ju 5000/2000=2,5X

Om man räknar baklänges… dvs 5,000mdr i skulder som växer med 190% sedan 2005 så måste de legat på cirka 1,700mdr då.

Tar man inkomsterna på samma sätt. 2,000mdr idag, som vuxit med 2,5% om året sen 2005 så måste de legat på 1,300mdr då.

2005 måste alltså skuldkvoten legat på cirka 1700/1300=1,3X

Från 1,3 till 2,5 på 17 år…. en dubbling.

och vad fan innebär detta egentligen???

Jo, för 17 år sedan, om räntan på lånen steg 1% så gröpte det ur 1,3% av inkomsterna. Steg räntan med 3% så gröpte det ur 3,9% av inkomsterna. Stiger räntekostnaderna med 1% idag så slår det ut 2,5% av inkomsterna. Stiger räntan med 3% så slår det ut 7,5%.

Kontentan av detta är att det krävs halva ränteuppgången idag mot för 17 år sedan för orsaka samma skada på ekonomin i termer av minskad konsumtion, minskad tillväxt, färre nya jobb…

Ett annat sätt att säga det på är att det går dubbelt så snabbt för räntan att skapa en recessions sitation i Sverige jämfört med för 17 år sedan…

Eftersom det är tillväxt, jobbskapande, löneglidning, inflation… dvs högkonja som till slut driver upp räntan… och därmed sabbar konjunkturuppgången, så innebär ovan att Sverige framöver inte kan växa lika mycket över en konjunkturcykel som man kunde för 17 år sedan, just för att räntan snabbare får en bromsande effekt på ekonomin.

Ett annat sätt att säga det på är att de senaste 17 goda åren, har lånat av framtida tillväxt. Dvs om vi legat kvar på samma skuldkvot idag som för 17 år sedan, så hade vi kunnat växa mer i framtiden, än vad vi kan idag, med nuvarande skuld. Vi har lånat Good times av framtiden. Men inget är gratis, för det gör att tillväxten allt annat lika blir lägre framöver.

Ni förstår att jag förenklar, och det finns andra aspekter och nyanser att ta in… som ex att det även har varit globalisering och digitalisering som hållit tillbaka löner, och väntas även göra det framöver. Låg inflation är ett globalt fenomen, och det har skapat låg inflation, låga räntor, och skulduppbyggnad. Men i stora drag stämmer det….

The Floor is yours Jay!

Jag noterar att SPX har rivit av sitt första ben i en ABC, studsar upp i ett andra ben och når Fib38% av hela januari rekylen IDAG. Så nu är frågan… ska vi upp högre i tvåan, kanske mot Fib50 eller ännu högre. Eller ska FED göra marknaden besviken ikväll och hamra ner marknaden i rekylens sista ben. Spännande!

Det finns egentligen två scenarior här: Ett där marknaden Gillar vad FED säger och det rusar upp mot Fib50 och kanske även passerar det med viss marginal. För att sen handla ner marknaden i vinsthemtagning under en dag eller två, och sen fortsätta upp. ELLER, så gillar inte marknaden det FED säger och då är det dags för sista benet i rekylen som jag tror kan bli upp mot 10% från dagens nivåer. Synd att vi inte på förhand vet vad det blir…

Det går inte att utesluta att börserna ska ner ytterligare en vända innan marknaden blir stark på riktigt inför en förmodad uppgång under Q1. Så länge som SPX 4,500 håller så är det base case.

Idag är det stängt i USA, men veckan väntas bli rätt lugn. FED möte nästa onsdag är nästa stora hållpunkt. I veckan har vi Philly FED, Empire och NAHB index. Inga kioskvältare. Återkommer…

FED mötet i nästa vecka fäster fokus på synen på inflation, antal räntehöjningar i år och eventuell plan för QT.

Rapport säsongen har mjukstartat men det är framförallt i nästa vecka som det tar fart rejält i USA… överlag tror jag att de blir starka. Trots stigande kostnader och leveransproblem. Det handlar om att 1, volymtillväxten varit stark och 2, operational leverage på vinsten. Tänk dig ett exempel företag:

Volym 10 X Pris 10 = Försäljning 100

Volym 10 X Kostnad 5= Rörliga kostnader 50

Brutto vinst = 50

Fasta kostnader = 40

Vinst = 10

Vi vet att volymerna varit goda under Q4, så säg att företaget ökar volym med 10%. De har höjt försäljningspriset med 5% (tänk CPI inflationen). Rörliga Kostnader har ökat med 10% (Tänk PPI inflationen). Fasta kostnader har ökat med 5% (typ löner).

Det ger Försäljning 11 X 10,5 = 115,50

Rörlig kostnad 11 X 5,5 = 60,5

Bruttovinst = 55 (den ökar trots att kostnaderna ökar snabbare än försäljningspriser)

Fasta kostnader 42

Vinst =13 (en ökning med 30%, det dubbla mot Försäljningstillväxten)

Dvs trots ”problemen” så blir ändå vinstökningen rejäl. Volymer är viktiga saker, och ökar dem så gör ofta operational leverage sitt på vinstnivå!!! Denna matte bör man förstå vidden av.

Aktieriskpremien ligger för SPX på c3% (1/ (4667/223) – 1,7) vilket är inom fair range.

Jag fick frågan om varför jag är positiv när marknaden ”bara är rätt värderad”. Hur kan man kalkylera med en övervärdering? Det är inte en helt orimlig fråga, dvs marknaden kan ju vara billig, dyr och fair. Det är ju uppenbart var man köper och säljer, men vid Fair value är det inte lika självklart. Jag köper det, men min logik bakom är att marknaden har en tendens att vilja pendla mellan dyrt och billigt, och Fair är egentligen bara ett ”stadie” som passeras på vägen mellan två extremer. Att det är Sentiment som styr riktningen. Dvs om Marknaden ser Aktier som the place to be, och trenden är uppåt, då strävar också värderingarna uppåt i sin väg mot en till slut oattraktiv nivå (Aktieriskpremie klart under 3%). Inte att stanna på Fair. Det motsatta gäller också, dvs om marknaden ser Aktier som No Go, då kommer trenden vara negativ, och till slut pressa upp aktieriskpremien mot attraktiva nivåer (över 4%). Inte stanna på Fair. I grunden är det greed and fear som förklarar det här beteendet. Eftersom det är människor bakom och deras känslor som styr så pendlar marknaden mellan de här två extrempunkterna, eftersom det mänskliga beteendet säger till dig att sitta med så länge som det ser bra ut, och stå utanför så länge som det ser dåligt ut, och det är detta som skapar trenderna. Att vi under en tid kan ligga kvar kring FAIR value, handlar inte om att marknaden har förändrats, utan för att den håller på att bestämma sig vilken riktning den ska ta, vilket i sin tur handlar om sentimentet. Hade det inte varit så här så hade trender varit ovanliga och börsen naturliga läget hade varit att i 90% av fallen ligga på Fair Value. Men så är det inte. Det är inte så att vi ligger länge på extrem punkterna heller, men vi är ofta på väg mot en.

Sentimentet är i grunden ganska bra idag, men FEDs policy förändring har fått marknaden att börjma tveka. Därav konsolideringen. Det är detta som marknaden nu försöker ta ett grepp om, vilket till slut leder till nästa rörelse.

Ha en fin vecka!

—————-

Tisdag…. det som skrämmer marknaden är att 10yrs har fått ny fart. Det är inte så konstigt om marknaden tror att FED ska höja 4 ggr i år, där till och med vissa tror man höjer med 50 punkter redan i mars, vilket innebär att en 10yrs ska ligga över 2%…. och det känns inte så kul med PE multiplar över 20….

Samtidigt är hökighets rädslan numera rätt gammal skåpmat, och my gut feeling i att säga ”Oj vad hökigt det är, känns inte bra, undvik aktier” är just conclusionen att rädslan i sig är en köpsignal. Just för att det känns så… brukar inte bli rätt. Nej jag tror fortfarande att börserna är på väg att avsluta sin lilla rekyl och det är snart är dags för happy days. Time will tell.

Det många bör fundera över är paradoxen…. En hökig FED och räntehöjningar anses vara negativt för marknaden. Men stigande realräntor är också negativt för marknaden. MEN, och detta är en stor MEN, om inflationen INTE sjunker tillbaka i år, så innebär det att FED är superhökig (negativt) men det innebär också att realräntorna fortsätter att vara låga (positivt). Men om inflationen sjunker tillbaka med kraft så innebär det kraftigt stigande realräntor (negativt) men det kommer också innebära att FED intar en mycket mjukare ton och sannolikt lugnar sig med höjningarna (positivt). Denna paradoxen måste vi få klarhet i….

Nahb index som är ledande för de amerikanska bostadspriserna kom in på 83 mot väntat 84 och fg 84. Stabilt! Men om jag ser till den 30 åriga bostadsoblisen (MBS) så är den på väg upp. Faktiskt högre nu än högsta nivåerna förra året. Nivåerna är dock historiskt låga. Point being om räntorna fortsätter upp så kommer det sätta press på bostadspriserna, och därför kommer Nahb vända ner.. men sp far so good!!!

Empire State Mfg Index, som mäter aktiviteten i New York området kom in på -0,7 mot väntat 25,7 och fg 31,9. En riktigt jävla krasch, och det är New Order som driver fallet. Den pekar på ISM Mfg ner mot 50. Visst, en fjäril gör ingen sommar, men det lirar väldigt fint med det jag varit inne på. Det är att när de finanspolitiska stimulanserna nu försvinner så bygger köpkraften på sysselsatta och deras lön. Detta samtidigt som de möter högre priser på framförallt varor, och i mindre utströckning tjänster. Lägger du ihop detta så kommer företagen sälja mindre i dollar, men framförallt i volym. Det är detta vi ser nu…. New Orders dör när inköpscheferna ser att volymerna sjunker. Sammantaget innebär detta i förlängningen att inflationen radikalt kommer att förändras närmaste året. Med start senare i vår…. och detta kommer till slut få Fed att ta ner garden om jag får rätt. Rätt så mycket tvärtom den situation vi har idag.

Låt se om Philly intygar samma sak senare i veckan…

———–

Torsdag, idag har vi Philly…

Den sura marknaden handlar om synen på FED, där man väntar sig 4 höjningar i år, den första redan i mars som kanske till och med blir 50 punkter mot normalt 25. Man väntar sig också bättre guidance för QT. Hökigheten är monumental och narrativet har pågått i två månader snart. Jag tror vi sjunger på sista versen, och det är detta som sannolikt kommer att få marknaderna att bottna ur och vända upp, för att sen gå en stark börs in i våren, där narrativet kring ovan längre fram i vår kommer vara klart annorlunda jämfört med idag. Inte minst pga lägre inflationsförväntningar. 10-åringen som dragit 50punkter+ senaste veckorna är ett resultat av detta…. och får jag rätt borde den gå in i en lugnare period. FED möte nästa onsdag!

Om jag ser rent tekniskt så ser jag c14% uppsida på SPX, inte helt säker på att vi kommer nå hela vägen 5,200. Sen ser jag c19% uppsida i NDX. Man kan ju undra varför NDX ska kunna outperforma i den här miljön, men det är inte så konstigt om uppgången generellt drivs av lägre inflationsförväntningar. Därutöver har NDX en del att ta igen efter den senaste sättningen. Allt detta bygger såklart på att vi får den förmodade vår uppgången…..

—-

Rent tekniskt, på väldigt kort sikt ser jag hur rekylen ner här i januari gjort en riktigt A-B-C och vi borde få en reaktion upp mot SPX 4650ish…. närmaste tiden, för att sen göra en avslutande trea ner. Om den sätter en ny botten jämfört med gårdagens 4,530 eller det vänder upp innan vet jag inte. Det beror nog mycket på vad FED säger nästa onsdag och hur det tas emot. Jag har tidigare nämnt 4,500 som Stopp nivå. Jag är inte jätte picky på den, utan tror att den kan passeras under nån dag eller så. Det är inte den som stjälper vår rallyt om man säger så.

Philly FED kom precis in på 23,2 mot väntat 20,0 och fg 15,4. Bättre! Jag skrev om Philly förra månaden när den gjorde sitt jätte tapp, typ samma tapp som Empire gjorde den här månaden. My take är att Inköpschefsindex för särskilt tillverkningssektorn är på väg ner här under första halvåret, för att indikera sämre tider, som i grunden handlar om försämrad köpkraft i kombination med högre priser, vilket gör att Försäljning i Volym kommer tappa under året. Jag ser ingen krasch på nåt sätt, utan en gradvis nedgång. En normalisering egentligen mot förra året där Privata sektorn i grunden mådde rätt bra, där de flesta fått tillbaka jobbet, men där Biden ändå spenderade 15% i budgetunderskott. (vilket var samma som året innan, med den stora skillnaden att privata sektorn var på dekis till följd av Covid restriktioner). Anyhow nedgången kommer vara gradvis och efter förra månadens stora fall från 40 till 15,4 så är månadens studs inte så konstig. New Order och Employment typ flat. Prices på fortsatt hög nivå….

Veckan avslutades med jobbdata. En laggande faktor, men det yttersta beviset på hur en ekonomi mår, och det som i slutändan, tillsammans med löneförändringar, sätter ribban för köpkraft. Köpkraft som företag vackert får rätta sig efter. Hur köpkraften förändras, ger förutsättningar för tillväxt. Tillväxt sätter ribban för företagens aggregerade försäljning, och försäljningen är en funktion av pris X volym. Enkelt uttryckt.

Historiskt kan vi därför se extremt logiska och starka samband mellan:

Löner och kärninflation: Löner -1% = Kärninflation

(Har vi löneinflation på 3% så brukar det landa i 2% inflation över tid. logiken är att företagen kompenserar högre lönekostnader med att höja priserna)

Tillväxt och jobbskapande: real BNP – 1 = Jobbskapande

(Växer ekonomin med 2% så brukar det sysselsättningen öka med 1% då företagen dels har råd att anställa och dels behöver anställa för att de har mer att göra)

Lägger du ihop detta får du: Löner + Jobbskapande = BNP + Inflation

real BNP + Inflation = Nominell BNP

Vi vet att Företagens försäljning = Nominell BNP

Därför vet vi att Företagens försäljning = Löner + Jobbskapande

Normalt sett ökar vinsterna när företagens försäljning ökar, så normalt sett kan man säga att när det skapas jobb och lönerna stiger, så ökar vinsterna. När vinsterna stiger, så stiger börserna. Värdering är swingfaktorn. Värdering bygger på ränta och marknadens syn på framtiden.

och NEJ, detta samband är ett ungefär, och över korta perioder så finns det avvikelser. Men över längre perioder stämmer det. Sen spelar det in om stater och hushåll tar upp lån och spenderar i ekonomin. (vilket är samma sak som att låna konsumtion/tillväxt av ”framtiden”), och där fallande räntekostnader ger en push åt tillväxt (men även det är ett lån av framtida tillväxt, då de som har lånat ut pengarna får sämre ränteintäkter, och har därmed sämre förutsättningar att konsumera dem i framtiden). Så skuld och ränta är en swingfaktor här. Ökad skuldsättning och låga räntor är alltså lånad tillväxt av framtiden.

Jag kan krasst konstatera att ISM-Mfg och ISM Non-Mfg har toppat ur och vänt ner. Precis som vi kommer se med tillväxten i år. ISM-Mfg kommer trenda ner mot 50-55. Non-Mfg mot c55. Köpkraften i USA är väsentligt sämre i år än förra året. ISM speglar detta. Alla företag höjer priserna på varor och tjänster, och de kommer i bästa fall sälja för lika mycket i år som förra året, som är en funktion av högre priser och lägre volym. Men som i sämsta fall innebär väsentligt lägre försäljning, vilket är en funktion av väldigt låga volymer då de inte hinner/vill anpassa priserna. Många kommer bli förvånade över att varor blir liggande på hyllorna, mot att det tidigare sålde slut allt och var leveransproblem och god efterfrågan oavsett pris. För ett år sen steg efterfrågan, allt tog slut, man fick inte fram tillräckligt med varor, lager sjönk, och priser steg. Nu kommer man erfara motsatsen. Priser på råvaror har toppat ur, PPI kommer vända ner med besked. Vanliga inflationsmått kommer följa efter.

Men åter till jobbsiffran. Det skapades 199k nya jobb mot väntat 400k och fg 249 (uppreviderat fr 210k). En svag siffra ur marknadens perspektiv. Men vet ni vad. Köpkraften i ekonomin numera påminner rätt mycket om 2016/2017 och då växer den inte snabbare än 2,5% plus minus några tiodelar, och i den miljön skapas det inte mer än 1,5% nya jobb, och eftersom det finns ca 150 miljoner knegare i USA så innebär det ca 2 miljoner jobb om året vilket är ca 200k nya jobb i månaden. Köpkraften mina vänner, pekar på att det kommer skapas mellan 2-3 miljoner nya jobb i USA i år. Det är 200-250k i månaden. Det är inte dåligt. Det är normalt. Get used to it!

I slutet av nästa år så skulle jag säga att USA nått full Sysselsättning. En av FEDs mål. Vissa hävdar att man redan är där idag. De är lockade av att tänka så med tanke på lönerna. Men lönerna idag är en funktion av extrem tillväxt och pandemirelaterade obalanser som inte helt klingat av. Det kommer de att göra. I det stora hela är detta ingen stor diskussion. Man är i princip i ett läge med Full Sysselsättning.

Men nu till min PUDEL

Jag har tidigare hävdat att jag tror på första räntehöjningen i april 2023. Att alla andra har fel. Att de felaktigt extrapolerat nuläget och förstår inte hur mycket inflationen kommer att komma ner i år. När sen även FED tog bort Temporary i sin syn på inflationen och började flagga för höjningar i år så ansåg jag att de bara öppnar ett fönster för att höja. De kommer inte göra det. Första höjningen kommer i april 2023.

Nu ändrar jag mig. Jag tror på en första höjning i April 2022. Därefter får vi en i sommar, antingen i juni eller juli. Men sen tror jag att de pausar.

För det första måste jag be om ursäkt. Jag tar ingen pride i att ha rätt. Men jag tar pride i att vara sist med att konstatera nåt. Det är så trist.

Anledningen till att jag tror att de höjer är:

1: De har guidat så hårt nu att de inte kommer kunna backa från att höja

2, Jag tror att första inflationssiffran som trillar in svagt är den som kommer 15e april, men vi kommer fortsatt ha en hög inflationsnivå. Det räcker för att motivera höjning

3, Vi är trots allt nära Full sysselsättning. Trots att den pandemi relaterade inflationen försvinner och den nya anpassar sig till en värld utan hysterisk stimulus, så är det fullt möjligt att den ganska tajta arbetsmarknaden gör att lönerna, trots att de kommer ner YoY, så lägger de sig på en rätt hög nivå, vilket gör att inflationen kommer ner…. men inte så mycket som den gjort om lönebildningen varit ännu svagare

4, Givet läget ekonomin är i, så är det inte helt motiverat med 0% ränta.

MEN då jag tror att tillväxten kan bli rätt avmattad under andra halvåret, samtidigt som inflationen går ganska hårt i backen. Inte minst av bas effekternas anledning…. så tror jag faktiskt de avvaktar att höja i september och december. Detta får vi anledning att återkomma till.

Således tror jag de höjer från 0 till 0,5% fram till i sommar. Med första höjning i april.

I denna värld tänker jag mig att 2-åringen går till 1,2%ish, 5-åringen 1,7ish och 10-åringen 2%ish. Det är dit vi är på väg nu.

Jag tror fortfarande att inflationen (core CPI/PCE) toppar ur här under Q1, och sen når 2% under andra halvåret.

Jag har fortsatt SPX target 5,200 för Q1…. och sen rejäl baisse under april-oktober. Inga förändringar där. Egentligen ingen förändringar där.

Baissen kommer hålla tillbaka räntorna.

FED kommer höja 2ggr men kommer pga ovan utveckling bli osäker och pausa höjningarna. Herregud, kommer ingen ihåg december 2015 när man höjde en gång, men fick sen vänta ett helt ÅR, innan man höjde nästa gång. De tror att de står inför en serie av höjningar, de kommer hinna börja höja, men kommer att bli förvånade över hur snabbt inflationen kommer ner, och tillväxten mattas. DOCK lär de fortsätta att höja sen under 2023 då en tajt arbetsmarknad börja trycka löner och inflation uppåt. 2024 kan bli ett intressant år om man säger så…. ni som fattar ni fattar.

FED hade kunnat skita i att höja i år. Det hade bara behövts lite tålamod. Men trycket är för stort. Första höjning i april 2022. Jag måste vara den siste personen på planeten som tror detta. Sent ska syndaren vakna. Sorry för det!

Återkommer med nästa veckas agenda.

Vi hörs.

————

Äntligen måndag!

Det som drivit den sura marknaden på sistone är den kraftiga ränteuppgången. Rent tekniskt borde 10yrs vända ner ganska snart. Inte minst pga den stora överköptheten, men också för att den slår i trendtaket. Jag tror den kommer fortsätta upp mot 2% under mars/april och att detta är synonymt med bra börs. Men hör och nu är det positivt om den faller tillbaka. Det skulle sannolikt sammanfalla med en återhämtning på börserna.

NDX är översålt, handlas oförändrat på 4 månader. SPX lite bättre då VALUE outperformar när räntan stiger. Rent tekniskt utesluter jag inte att vi kan få ytterligare en lågpunkt här i veckan, men avslutningen på januari borde bli stark(are)

I veckan har vi inflation från USA på onsdag och Sverige på fredag. Vi har även detaljshandelsdata och Michigan från USA. Tbc…

Vissa hävdar att Q1 blir den sura börsperioden då den handlar om hög inflation, och hökiga centralbanker, oro för tillväxt och så vidare, och det är först när inflationen vänder ner och centralbankerna inte känner pressen längre som vi får en stark börs. Det skulle innebära att tvärtom blir Q1 svag, och sen lyfter det lite senare. Detta är inte mitt base case. Börsen brukar prisa framtiden, inte nuläget. Därför är det mer rimligt med uppgång nu när alla är centralbanks-nervösa, och när inflationen senare vänder ner och de intar en duvigare ton, och mannen på gatan tänker, ”jaha, det här var ju inte så farligt, kanske man ska äga lite aktier igen”…. då har tåget redan gått i vanlig ordning. Börsen är ingen plats för nulägesanalytiker. Det är en framtidsmaskin. Men man måste vara öppen för allt!

Det har även pratats om QT. Dvs Quantitative Tightening. Tapering av QE innebär att man drar ner på köp av nya stats- och bostadsobligationer. Men man fortsätter fortfarande att återinvestera pengarna på de papperna som förfaller. Eftersom FED har 8,500mdr i tillgångar på sin balansräkning, så förfaller ungefär 70mdr i månaden. QT innebär att man INTE återinvesterar pengarna, och därmed börjar banta balansräkningen. Senast man gjorde detta var under 2018 och min erfarenhet är att detta ger en större likvidtetsdrag än taper QE. Dvs marknaden känner av mer om man inte återinvesterar 10mdr än att man slutar köpa nytt med 10mdr. Även om det borde vara ungefär samma sak. Tapering av QE har inte oroat mig, då bond marknaden visserligen tappar en köpare, samtidigt försvinner en gigantisk säljare, nämligen US Treasury, i samband med att budgetunderskotts finansieringen avtar från extrema nivåer. Eftersom jag är baissig under april-oktober i år, uppbackat av fallande inflation, fallande tillväxt, en FED som blir duvig, så tror jag inte QT inleds i år, utan först under 2023. Detta bygger såklart på att FEDs hökighet får sig en törn senare i år.

Blev lite muntrare ikväll när räntan och Vix vände ner… lite studs… sen blir det, hmmmm jag vet faktisk inte. Men visst har det varit svagt… men bara för nån vecka sen var det osedvanligt starkt och det var ju inte kvitto på nåt. lika lite som att svagheten nu säger nåt om närmaste veckorna. Håll koll på 10yrs. Inflationsdata på onsdag!!!

—–

Som ni vet är jag positiv här under Q1, men väldigt negativ till helåret, vilket främst förklaras av att perioden april-oktober väntas bli mycket svag. Jag får fortfarande en del frågor på varför, så jag ska försöka förklara väldigt enkelt vad som kommer att hända.

Senaste året så har man fått 1-1,5% ränta på en lång amerikansk obligation. Samtidigt har inflationen legat på 4%+. En helt jävla galen investerare skulle ta sina pengar och placera dem till den räntan när priserna ökar i den takten. Det ger dig garanterad fattigdom genom att pengarna växer långsammare än priserna. Negativ realränta i ett annat ord. Den enda anledningen att överhuvudtaget tänka i andra banor är om alternativet är radikalt sämre. I det här fallet var alternativet aktiemarknaden. Vad aktiemarknaden erbjöd vid den här tiden var en vinstprognos på 200 dollar (upp från 140 dollar 2020). Bara det ganska juicy. Den här vinsten värderades dessutom till PE 19X (SPX 3,800 / 200)… dvs 5,3% earnings yield. Med den vinsttillväxten, med den räntan. Aktier var en no brainer.

Vad som kommer hända framåt vårkanten är hur Inflationen vänder ner. Nedgången kommer sen att accelerera under andra halvåret. Jag kan gå in på detaljer varför, men i huvudsak handlar det om att företagen kommer märka av en minskad efterfrågan och kommer sluta höja priserna, och sen gör baseffekten resten av jobbet. Det är nu pusselbitarna börjar falla på plats. En obligation som var NO TOUCH vid 1% ränta och 4% inflation, kommer vid 2% ränta och 2% inflation vara en riktig MUST HAVE i jämförelse. Köparna radar upp sig. Den enda som kan få dem att skita i att köpa är om alternativet ser radikalt mycket bättre ut.

Alternativet är aktiemarknaden. Nu handlas SPX till 4,700 med en vinstprognos på 223 dollar. PE 21 eller earnings yield 4,7%. Det är både sämre värdering OCH vinsttillväxt jämfört med förra året vid samma tid, samtidigt som Obligationen är mycket attraktivare. Så redan där är det till obligationens fördel. Tvärtom jämfört med för ett år sedan.

Sen tillhör jag dem som tror att vinsten inte blir 223 nästa år, utan klar risk för 200 dollar. Lägg därtill att vi kan nå nya toppar i Q1. Så framåt vårkanten när detta händer ligger kanske earningsyield på 4%. Hoppla!

Marknaden kommer köpa obligationer och sälja aktier av samma logik som man gjorde tvärtom för ett år sedan. Aktiemarknaden kommer i absoluta termer gå ner och eftersom man köper obligationer så faller räntorna. Hela dagens ”HÖK story” kring FED, inflation och räntor, som känns väldigt cementerad, kommer vara som bortblåst.

Dagens hökighet från FED är inte ett problem som jag ser det… det är framtida DUVIGHET som kommer att bli det.

Viljan att köpa obligationer när inflationen faller senare i år är anledningen…. de blir realt attraktiva, precis som den djupt negativa realavkastningen förra året gjorde aktier attraktiva. Nu blir det tvärtom.

Hoppas detta förtydligar min syn.

Imorgon kommer inflationsdata… den är fortsatt mycket hög. Fokus blir på hur den kommer in rel förväntningar. Vad det är som driver den, och hur räntemarknaden reagerar.

—————————

Erik Hansen inleder morgonbrevet med rubriken ”Inflation dödar alla tjurmarknader”. Han har i grunden rätt, men om man ska vara petig så är det inte alla sorters inflation som dödar marknaden. Dvs om staten höjer momsen, eller vi har en Supply chock i olja som trycker upp priserna, så leder det till stigande inflation, men det dödar inte marknaden. Anledningen är stiger bara energi priserna men inget annat, så blir vi fattigare allt annat lika, vilket leder till lägre konsumtion, tillväxt, jobb och senare lägre inflation, och därför får vi ingen uthållig push på räntorna. Nej det som dödar marknaden är egentligen högkonjunkturen. Högkonjunkturen innebär tillväxt, tillväxt skapar jobb, jobb ger en tajt arbetsmarknad, tajt arbetsmarknad ger stigande löner, företagen kompenserar stigande lönekostnader med att höja priserna, höjda priser innebär inflation, centralbankerna höjer räntorna, räntekostnaderna stiger och trycker bort konsumtion, tillväxten faller… vinsterna faller…. marknaden dör. Så det gäller att skilja på inflation och inflation.

Apropå inflation så kommer den idag från USA. Rent tekniskt balanserar marknaderna nu. Rent tekniskt kan man säga att bryter vi upp här så är det sannolikt att januari rekylen är över och att vi sett botten. Samtidigt ser den tekniskt lite ofärdig ut. Dvs först rejält nedställ, sen rekyl upp. En tredje körare på nedsidan hade inte varit konstigt. Här kan dagens inflationssiffra vara avgörande. Håll koll på hur 10yrs och VIX reagerar när den kommer!

Powell hade ett lite testimony igår… han sa inget nytt, men jag hängde upp mig på formuleringen då han sa ”Om vi ser att den höga inflationen fortsätter att vara hög under en längre tid så kommer vi att höja räntorna”. Det han säger egentligen är att 1, han tror att inflationen kommer fortsätta att vara hög och 2, han kommer att höja som en konsekvens av detta. 3, Men egentligen är deras agerande helt beroende av inflationen och inflationsutsikterna. MEN TÄNK OM FED FÅR FEL OM INFLATIONEN? Om vi tittar historiskt så hade det ju inte tillhört ovanligheterna att de får fel.

Jag tror att inflationen är hög under Q1, för att sen vända ner, och nå låga nivåer under främst andra halvåret. Tänk Core PCE mot 2%. Detta innebär, om jag tolkar Powell rätt att han kommer höja i mars/april, och kanske även i sommar. Men om inflationen är hans guide, och jag fått rätt, så kommer han att sluta höja i takt med att inflationen faller. De guidar 3 höjningar, jag tror på 2, många i marknaden tror på 4.

Han lyfter även fram att givet tillväxten i amerikansk ekonomin, sysselsättning osv så mår de ganska bra, och ser man till the big picture så behövs inte dagens Pandemi stimulerande penningpolitik. Där har han naturligtvis rätt. QE är onödigt, QT är inte otänkbart på sikt, även om han är diffus om hur och när. Och nollränta i synnerhet är knappast rätt.

Förra gången FED höjde 9ggr från 0 till 2,25 så blev det för mycket av det goda. Jag tror det kommer räcka med att höja till 1,5%. Tillväxt, jobbskapande, lönetryck och inflation kommer normalisera sig under de här förutsättningarna, och anledningen är helt enkelt för att räntekostnadernas andel av underliggande inkomster kommer se till att detta händer. Vilket egentligen handlar om relationen mellan samlad skuld (privat och statlig) i relation till inkomsterna. Det skulle i så fall innebär 2 höjningar i år, och 4 nästa år. Vi får se…

Core CPI kom in på 5,5% YoY mot väntat 5,4 och fg 4,9%. Ganska inline. Rekordhög såklart.. vilket vi redan visste. Hyror, Begagnade bilar, Tajta lager, Flaskhalsar med att få fram varor, höga råvaru- och energipriser som sipprar ner till varor, varpå företagare höjer priser för att försvara lönsamheten. Det är den gamla vanliga storien. Ingen jättereaktion i VIX…. 10yrs fortsätter ner en bit, och framförallt Dollarn bryter ner efter några veckors konsolidering. Marknaden verkar tycka det räcker med hökighet nu. FED kanske inte är så fel på bollen trots allt! Growth tar ledartröjan när räntor faller tillbaka och för att det gått så dåligt på sistone… men om jag fåt rätt i att räntorna ändå ska upp framåt vårkanten så är det VALUE som borde gå bäst.

———————-

Min stora ORO är såklart att Bull caset för Q1 uteblir… för att marknaden ser hur det ser ut längre fram.

Så låt mig därför vara tydlig med vad Bull caset bygger på:

1, Primärt attraktiv värdering, sett till Aktieriskpremien

2, STARK rapportperiod för Q4:orna väntar… håller uppe förtroendet för FY22 prognoserna.

3, Även om leading makro toppat, så kommer nivåerna hålla sig hyggligt under Q1… det är inte förrän senare i år de ska ner… detta håller också upp förtroendet för FY22

4, 10yrs ska max gå till 2%…. jag vidmakthåller att en plötslig uppgång är negativt för börsen temporärt, men egentligen något som är börspositivt

5, Inflationen håller sig hög fram till april… detta håller nere realräntorna, låga realräntor är bra för aktier, dåligt för bonds

6, Narrativet med en hökig FED börjar klinga av och kommer inte störa marknaden som nu..

7, Sentimentet är Average nivåer, och enligt Goldman är positioning LIGHT.

8, Många marknader har konsoliderat senaste månaderna. Konsolidering leder till brott…. jag gissar på att det blir uppåt. Titta gärna på OMX Stockholm.

DÄRÖFÖR är jag positiv kring Q1….

Men jag är djupt negativ därefter på grund av:

1, Primärt Oattraktiv aktieriskpremie

2, realräntorna vänder upp med fallande inflation och inflationsförväntningar, gynnar bonds, inte aktier

3, Makro vänder ner, Surpriseindex vänder ner

4, Negativa vinstrevideringar

5, Sentiment/Positioing förmodligen ganska stretchat till våren efter uppgång

6, 10yrs toppar ur kring 2% under våren,,,, och sen kan den falla mot 1,35-1,65 igen. Fallande räntor är som bekant inte synonymt med bra börs utan förenligt med Risk-Off….

—————————

Äntligen fredag!!!

Såg ni Retail Sales!?!?!?!?! Detaljhandeln i USA kom in på -1,9% mot väntat -0,1 och fg +0,2%. Visserligen brukar december siffran vara svag på nåt sätt vilken kommer tillbaka i januari, så vi kanske inte ska dra på för stora växlar. Men det är EXAKT det här som kommer att hända. Detaljhandeln i nominella termer tappade 1,9% i december, men eftersom inflationen ligger på typ 4%, och där GOODS inflation ligger högre, och Service näringen lägre, så innebär det att i reala termer var de djupt negativa. Förstår ni… i pengar räknat har man sålt för lite mindre än månaden innan. Men eftersom prishöjningarna på varor är så stora så måste man sålt rejält MINDRE i volym. Gräver man djupare i datan ser man att det är ON-line Retailers som drar ner siffran.

Förstår ni? Analysen är om man ringer till ”lager-chefen” på Amazon, och ber honom att titta ut på sitt lager, och frågar, är du nöjd med försäljningen i december, Så svarar han, i helvete heller. Om du sen ställer frågan, finns det risk att nästa inköp du lägger på dina leverantörer är inte fullt så stor som du kanske hade tänkt dig… så lär han svara ”Damn right I won´t”. Och när de i sin tur lägger sina inköp… hur kommer de att se ut tror ni?

Herregud, inflations och centralbanks narrativet just nu kommer vi ha mycket roligt åt senare i år.

och på samma bog… Michigan index som mäter konsument förtroende kom precis in på 68,8 från 70,6. Ännu en svag siffra. Varför? Jo för att priserna drar på saker de vill köpa. Och varför är det ett problem, jo för att de får färre varor när priserna är högre, om de inte har mer i plånboken. Om inte köpkraften hängt med… vilket den inte har. Vad tror ni kommer att hända? Företagen blidkar sina anställda och höjer priserna så att de får råd? Glöm det… i år försvinner 3,100mdr i ofinansierat underskott som slår direkt och indirekt mot efterfrågan. I ett sånt läge sparkar man hellre folk än höjer lön. Vad kommer de göra? Inget av det. Vad som kommer hända är att de ser hur inköpspriserna planar ut, vilket gör att de slutar höja mot konsument, sen är det faktiskt sannolikt att de kan se hur inköpspriser sjunker, och i förlängningen kommer de sänka priser för att möta efterfrågan, och få upp volymerna. Man kommer i efterhand konstatera att strukturerna kring inflation, med globalsiering, digitalisering, svaga fackförbund etc, som verkat i 20 år fortfarande verkar… och det här med inflation var bara en ”fling” vi hade under/efter pandemin för att man valde att spendera c30% av BNP i budgetunderskott under 2 år för att hjälpa ekonomin. Ett isolerat exempel, för vad som händer när man stimulerar för mycket.

Ha en fin helg!

ps. Glömde nästan den svenska inflationen som kom igår fredag. Kärninflationen kom in på 1,7% YoY mot väntat 1,7 och fg 1,9. Riksbanken känner ingen press utan kan somna om. Tidigast man kan börja fundera över styrräntan är mot slutet av 2023. Därmed kommer räntekostnaderna på våra rörliga bolån ligga kvar på en fortsatt låg nivå. Bostadspriserna är annorlunda… de styrs av internationella obligationsräntor… de pekar på att det finns en nedsida på bostadspriserna.