I veckan har vi lite flash PMIs från världens olika hörn. De lär inte bjuda på några stora överraskningar. Den stora grejen är Powels tal på Jackson Hole fredag kväll. Det intressanta med Jackson historiskt har varit att FED guidar framåt för hur de ser på sin (och därmed indirekt resten av världens), penningpolitik. Eftersom USA är den största ekonomin, har världsvalutan dollarn, och ligger först i cyklerna och indirekt styr alla andra, så har deras riktning varit samma som resten av världens, även om världen ligger några kvartal bakom. FED var mycket riktigt tidigt ute med att sänka räntan från 5,25 till 4,25 men stannade där, medan resten av världen balanserat sina styrräntor runt inflationsmålet. Så på ett sätt ligger USA efter resten av världen, alternativt ligger i obalans med resten av världen. Anledningen är att USA växer snabbare, har ett högre löne och inflationstryck. Mycket av detta kan förklaras med att budgetunderskott, och att räntehöjningarna inte har korrelerat med skuldsattas räntekostnader. Hade alla med dollar lån haft rörlig ränta och USA kört balanserade budgetar så hade världen sett väldigt annorlunda ut. Sverige har i princip kört balanserad budget och stor andel av skulderna är till rörlig ränta. Tänk om USA hade haft samma struktur som vi. Men det har dom inte.

Det intressanta med Powells tal är om det blir en kopia av förra året. Dvs där FED säger sig vara beredd att sänka, men just nu gör man inte det för att inflationstrycket är för högt och ekonomin mår för bra för att man ska tro på att man ska nå målet. Och det är bättre att sänka för sent, än att sänka för tidigt och det visar sig varit ett felbeslut. ELLER, om de faktiskt ser hur en räntesänkning, typ September, ligger i fatet. Marknaden prisar in sänkning i September, men det är FED som bestämmer och marknaden har haft fel förut. Arbetsmarknadsdatan i september blir avgörande.

Sen har vi det här med tullarna. Goldman räknar med att tullintäkterna ökar från 50 till 350mdr dollar på årsbasis. Utslaget på varje arbetande amerikan är det 156 dollar i månaden. Det i sin tur är en ökning med ca 3,5%. Tullarna skulle alltså ge en engångseffekt över ett år på 3,5%. Ungefär lika stor som lönerna ökar med just nu. Men det bygger också på att tarifferna till fullo överförs på priserna, vilket inte är troligt. Importörerna och andra i näringskedjan förväntas ta en del av smällen, i syfte att upprätthålla försäljningsvolymerna. Så min slutanalys, är att tullarna har en inflatorisk effekt, men den är hanterbar och bara bunden till ett år. Tullarna höjs ju bara en gång.

I matchen mellan konjunktur, dvs jobbskapande VS tullarna, så vinner Jobben alla gånger i veckan. Dvs om jobbskapandet är som nu runt nollan, eller negativt, då sänker man trots att inflationen är för hög pga tullar. Detta då en svag konjunktur, utan jobbskapande, till slut effektivt dödar alla prishöjningar. Inflation är rent strukturellt en fråga om konjunktur, arbetsmarknad och löner, och om dom dör, så slutar företag höja priserna. För butiken gapar tom, även om det hänger REA skyltar på dörren.

Men så länge som USA kör underskott, kan man hävda att dom 300mdr skiftas ut till ekonomin igen. I Trumps fall sannolikt genom skattesänkningar. Så ur ett makro perspektiv är det ett nollsummespel. Kosnumtionen blir 156 dollar dyrare i månaden, men skattesänkningen blir lika stor.

Många i marknaden tror på sänkning i September. Men US10yrs ligger på 4,3%. Om räntemarknaden verkligen börjar tro på en serie sänkningar, så borde räntan stå lägre.

Hur borde aktiemarknaden gå då? Well, då måste du välja mellan två scenarior. Ett där börsen redan prisat in sänkningar, och det blir en Sell on news reaktion. Det som talar för det är att 1, börsen är dyr trots upprevidering av vinster 2, börsen har varit korrelerad med ränteuppgång, och borde därför vara korrelerad på andra hållet i en räntenedgång 3, att fallande räntor är kopplat till FED, men de sänker pga svag konjunktur, dvs noll jobb, vilket är lika med svag vinstmiljö för företag generellt, vilket börsen hatar. Men det finns även ett case för stark börs, drivet av multipel expansion, som lägre räntor är anledningen till. Det som talar för det är att konjunkturen, trots att den planar ut, i grunden är rätt robust, och med det bibehålls vinster, utdelningar och aktieåterköp, vilket tar bort potentiella säljare, och hela tiden lockar nya köpare. 2, att budgetunderskotten i USA upprätthåller styrkan i den amerikanska ekonomin och att lägre räntor faktiskt är bra för den delen av skuldsidan som är mer rörlig. Jag anser att det är ganska tunga argument både för och mot.

Säg att Jackson Hole leder till ett fall på 10rs under 4,20%. Då är det intressanta om börserna tar detta som något positivt. Gör dom det, så ska man nog ligga lågt på säljknappen. Gör dom inte det, då är det tvärtom! Kom också ihåg att Jackson även kan bli ett Non-event. För mig är alltjämnt jobbdatan den 5sep det viktigaste.

Min syn är att vi i stort borde ha en konsoliderande börs. Dvs jag ser inte riktigt varför SPX ska stå 20% högre eller lägre om ett halvår. Att man gör rätt i att köpa vid 10%+ sättningar, men att öka likviditet vid nya ATH är inte heller fel. Att alpha främst skapas genom att ligga i rätt region, sektor, tema och bolag.

Det enda som egentligen gör mig riktigt orolig det är om jobbdatan börjar komma in med riktigt negativa siffror. Då ökar helt plötsligt sannolikheten för recession. Eller om korträntor börjar falla extremt brant. Tänk 2åringen ner till 1-2%. Det betyder att marknaden väntar sig en FED som måste sänka radikalt, vilket bara handlar om en sak. Recession. Nästan alla som väntar sig recession idag, och dom finns, har egentligen bara tagit jobbtrenden och extrapolerat in den i framtiden. Dom kan mycket väl få rätt. Men jag kommer inte ge dom cred för extrapolering. Extrapolering är ingen trovärdig analysmetod.

Riksbanken har möte i veckan. Sannolikt stannar man kvar på 2,0%. Om man sänker 25 punkter eller inte, är helt ointressant. Det handlar om man ska ligga kvar runt 2% eller inleda en ny serie sänkningar. Då bör man resonera så här:

1, Ligg kvar på 2% givet att

a, svensk konjunktur inte är i recession med kraftigt stigande arbetslöshet

b, löneläget motiverar inflation runt målet om 2%, vilket lirar med löner på 3%

c, omvärldskonjunkturen är okej och inte trillar in i recession

d, kärninflationen ligger på 2% eller högre, och därmed är styrränta på 2% hyfsat neutral till svagt expansiv penningpolitiskt.

Men inled en serie sänkningar om punkterna a-d inte stämmer.

Jag skulle säga att läget vi befinner oss i nu, handlar mindre om penningpolitik och MER om finanspolitik och produktivitets främjande åtgärder. Fokus just nu bör inte ligga på Riksbanken.

Men hur ser det ut om ett år? Well är USA på väg in i recession, så lär det inte se bättre ut för Europa, och i synnerhet inte oss. Så då väntar ytterligare sänkningar. Men gör dom inte det, så är det ganska sannolikt att vi ligger kvar på 2%.

——— ons

Riksbanken lämnar röntan oförändrad på 2%. Men dom utesluter inte att räntan kan sänkas ytterligare i år. Jag säger så här, försämras arbetsmarknaden, dvs jobben blir negativa. Då fortsätter man att sänka. Annars kan man ligga kvar. Oavsett kommer inföationen att nå målet nästa år. Det är inte där skon klämmer. Läs ovan vad jag skriver. I nuvarande konjunktru är 2% balanserat. Blir det recession får man ladda om bössan!

————– fredag

Powells tal är ute. ”Given current economic conditions, may warrant adjusting policy”. Han säger i princip att tullar och svagare arbetsmarknad, öppnar upp för en potentiell räntesänkning i September.

Jag förstår honom, givet arbetsmarknadens inbromsning i år, särskilt när man tar hänsyn till revideringar av jobb datan, så är det fel att ligga på 4,25% styrränta. En stark arbetsmarknad har skapat sk. sticky wages på 3,5-4% vilket resulterat i ”sticky” inflation på 2,5-3%. Över målet. Men om arbetsmarknaden slutar skapa jobb, så blir det med fördröjning arbetsgivarens marknad, svårare att byta jobb, och lönerna lär röra sig nedåt, och även inflationen. Sämre löner och inga nya jobb, ja det får även konsekvenser för efterfrågan, varpå företagen inte kan höja pris mot kund även om man vill. Tvärtom får man dra ner på inköp, och hålla alt sänka nuvarande priser. Företagen är inte slav under inköpspriser, de är slavar under kundernas efterfrågan. Inköpspriser rättar alltid till sig i värdekedjorna utifrån vad slutkunden gör. Svar ja, tarifferna påverkar producentledet, men om slutkundsefterfrågan inte finns där, så går det inte att skicka priserna vidare. Svaret kommer bli vikande volymer.

Inflation underställer sig alltid konjunktur och efterfrågan. Detta vet FED. I goda tider kan inflaiton av olika skäl vara hög, eller låg. Men i riktigt dåliga tider kommer aldrig inflationstrycket vara högt, för att kunderna är kuvade, av en svag arbetsmarknad. De som inte har jobb kan inte konsumera, och dom som har jobb och lön tar det ändå lugnare för att de noterar att det är dåliga tider.

Min grund syn är att arbetsmarknaden i USA trendar nedåt, och dagens något för höga inflation kommer till slut att nå vettiga nivåer, och då är 4,25% för hög styrränta. I första hand tror jag på 3,25 och i andra hand 2,25%. Men frågan är när? Jag tror det finns riktigt goda odds för att en ny serie av sänkning inleds i September. MEN, det bygger på att arbetsmarknaden fortsätter att vara svag. Det i sin tur bygger på att svagare efterfrågan.

Jag tror på fortsatt svag jobb data. Men jag noterar att ex förra ADP siffran inte alls var särskilt svag.

ADP, som bara tittar på privata sektorn, har varit negativ länge. Men det har alla struntat för att NFP varit stark, trots nedrevideringar. För två månader sen var ADP -33k men ingen brydde sig. Däremot brydde man sig när NFP var svag förra månaden. MEN jag noterar att ADP faktiskt var okej förra månaden. +100k typ. Är det tecken på att arbetsmarknaden inte är så svag längre? Vet ej, men nästa siffra blir intressant. Förra NFP siffran var svag +75k, men många räknar med nedrevidering av den med ungefär lika mycket vid nästa siffra. Men kan vi verkligen vara säkra på att nedrevideringen blir så stor när ADP var okej? Jag har inte facit, jag bara nördar ner mig i datan som vanligt och flaggar för alternativ. Vad jag vet är att Employment faktorn i ISM x2 är svag, så företagen har inte flaggat för nån styrka. Men även där blir nästa ISM skörd intressant.

Det här är ju viktiga saker, för FED tittar numera mindre på inflationsdatan, och mer på jobbdatan. För de vet, precis som jag, att inflation alltid är underordnat jobben. Inga jobb, ingen köpkraft, ingen köpkraft ingen efterfrågan, ingen efterfrågan – good luck att höja priserna. Sen kan man alltid i försörjningkedjorna ha det stökigt med 300mdr i tariffer, som måste putsas ut. Men är inte kunderna i affären så spelar det inte roll hur man försöker lösa det. Det slår mot volymer, och tappar volymer, så blir det inga nya jobb och lönehöjningar. Arbetstagarna får snällt rätta sig, de ska vara glada att de har ett jobb att gå till.

Efterfrågan då? Ja PMIs etc har inte varit så pjåkiga på sistone. Även där undrar man vad företagen faktiskt upplever.

US Flash Mfg PMI kom in på 53,3 mot väntat 49,5 och fg 49,8… bättre, men trots allt i 50-området. Så det är inget paradigm skifte. Men visst, det är bättre än om den trillat ner till 45.

US Flash Service PMI, som är den viktiga, kom in på 55,4 mot väntat 54,2 och fg 55,7. Denna är rätt stark faktiskt. Och det är här jobb skapas eller inte. Det är varusektorn vi har tariff relaterad inflation, men det är i denna sektor som vi har lönedriven inflation, och den är strukturellt MYCKET större och väger mer, och har större betydelse. Så länge som efterfrågan är god, så anställer man, och då kan inte FED sänka. Så förutom ADP, så är det här jag lägger mitt fokus. Vart är vi på väg?

Philly FED kom in på -0,3 mot väntat 7,0 och fg 15,9. Väldigt svag, och det är employment och new orders som drar ner. Prices är höga, sannolikt pga tariffer. Men det är underordnat. Samtidigt är new order och headline siffran inte alarmerande. Lirar med ISM runt 50.

Från Tyskland och Europa kom också flash PMIs, samtliga var typ på 50. Europa står stilla, och lär fortsätta att göra det. Varken recession eller högkonja. Det skapas inga jobb, men de flesta har ett jobb att gå till. ECB etc står på 2% styrränta och inflationen är okej. Finns inte så mycket att säga. Det enda som är intressant är Europas stora paket på Försvar och infrastruktur…. blir dom så pass stora att dom lyckas flytta på nålen? Kanske? Tar man Sverige som ex. Säg att vi ar 5% av BNP och lägger på försvar, och vi gör det genom budgetunderskott, och ökad statsskuld. Ja då borde det få effekt på ekonomin. Ekonomisk tillväxt gör inte skillnad på var pengarna tar vägen. Lite som att USA kört stora underskott och skuldfinansierat dom trots god ekonomi. Sen att nästan hela underskottet handlar om räntekostnader, som hamnar i privat sektor som ränteintäkter, och sen sipprar ut i ekonomin, spelar inte så stor roll. Det är samma sak som att vi lägger 5% av BNP på försvar. Men om vi skulle göra det genom skattehöjningar, ja då uteblir effekten. Ungefär som om USA hade finansierat sina räntekostnader genom skattehöjningar.

Nästa vecka har vi lite spridda skurar data, core PCE är viktigast. Det är först i veckan därpå det blir viktigt igen.

FED möte den 17e

Jag noterar att dollar svagas och räntorna dyker efter Powells tal. Tillgångar reagerar som dom ska. För mig är us10yrs 4,20% en vattendelar. Bryts den väntar 4% och detta är lika med räntesänkningar.

Jag noterar också att VIX dyker, vilket är tecken på ökad riskaptit. Det betyder att marknaden gillar lägre räntor, men är INTE rädd för recession. I sak har man rätt. Hamnar USA i samma sits som europa. Dvs vare sig låg eller hög-konja, så är det rätt lugnt, och då är lägre räntor bara av godo. Men om jobben kommer in på MINUS 500k. Då är det tack och godnatt. Vi vill ligga mellan -100k och +100k. Då finns vinsterna kvar, samtidigt som räntorna kan gå ner. Vissa kallar det Goldlocks.

Men NFP kan fortfarande paja det. Den kommer 5e.

Jag får önska er alla en härlig helg!