Stigande räntor och anatomin av en krasch

Hur hänger allt ihop?

Jag tror inte alla riktigt förstår hur vidrigt det kan bli den dagen arbetsmarknaden är så tajt att lönerna börjar stiga på riktigt, och dra med sig inflation och räntor. Men jag tänkte försöka mig på ett exempel som fångar de olika beståndsdelarna.

Vi ska inte hänga upp oss på de exakta siffrorna utan här handlar det om att förstå sambanden.

Del 1.

Låt oss börja med Företaget, låt oss kalla det Börsen AB.

Omsättning 100kr

Kostnad sålda varor 50kr

Brutto vinst 50kr

Löner 30kr

Rörelseresultat 20kr

Räntekostnader 4kr

Vinst f skatt 16kr

Vad värderas det här företaget till?

Marknaden accepterar idag en aktieriskpremium på 2,5%. Dvs den överavkastning man får för att ligga i Börsen AB jämfört med en riskfri placering. Den är relativt låg ur ett historiskt perspektiv, men det är kopplat till att alternativ avkastning är låg i absoluta termer och att man trots allt känner sig ganska trygg med vinsten i Börsen AB. Vinsttillväxten har vissa år varit bättre än andra, men det var tio år sedan vinsten sjönk tvåsiffrigt i Börsen AB.

Riskfria räntan är 2,5%

Krav på Earningsyield är 5% då (ERP = Earningsyield minus riskfri ränta)

Earningsyield = 1/ PE

Earningsyield 5% = PE 20

Eftersom vinsten ovan är 16, så blir Marknadsvärdet idag 16X20=320

Detta beskriver historien.

Del 2.

Men sen kommer det en stor ränteuppgång, från 2,5 till 5%. Den gör det för att centralbanken höjer ränta i syftet att bekämpa inflationen som är på höga nivåer. Inflation är hög mot bakgrund av höga löneökningar och stark tillväxt.

Vad händer?

Jo för det första så har ju lönerna ökat för alla i ekonomin, så man får ut mer varje månad i disponibel inkomst. MEN, eftersom skulderna är 2-3X så stora som disp inkomsterna så har räntekostnaderna mer än löneökningen. Hushållen tvingas att dra ner på konsumtion. Detta slår mot Börsen AB på följande sätt:

Börsen AB resultaträkning

Omsättning 90 (-10% som är korrelerat med nominell BNP)

Kostnad sålda varor 45 (vilket slår mot andra företag och får spridningseffekter)

Bruttovinst 45 (samma 50% marginal som tidigare)

Löner 35 (från 30, Företagen har ju betalat ut högre lön.)

Rörelseresultat 10 (från 20)

Räntekostnader 8 (från 4, eftersom räntan har dubblats)

Vinst f skatt 2 (från 16)

Eftersom det är kristider nöjer sig inte marknaden med 2,5% aktieriskpremie, utan den stiger till 5%. Man vill ha ersättning för risk.

Räntan har gått upp till 5%

Krav på Earningsyield 10% (10-ränta 5= ERP 5)

Earningsyield på 10% är samma som PE 10 (1/10=10%)

PE 10 på vinst på 2 = marknadsvärde 20

Värdet på Börsen AB går från 320 till 20.

Detta är anatomin bakom varje lågkonjunktur som skapats av centralbanker som höjer räntan. Låga ränta håller en konjunktur vid liv…. men höga dödar den till slut.

Sen 60-talet går det att finna ett 80-tal recessioner bland OECD länder som har haft ovan förlopp. Give and take. Ingves och Powell vet om detta. Därför är de också så försiktiga.

Det är mycket enkelt. Hur mycket en centralbank kan höja beror på hur mycket skulder som finns i ekonomin. Ju mer skulder, desto färre höjningar. Det är relationen skuld/inkomst som är helt avgörande här.

Om länder hade haft lika stor inkomst som skuld, så hade uppgången av räntekostnader nettats bort av uppgången på löner…. men det finns inga OECD länder som har det längre. Problemet idag är att skulderna är så mycket högre inkomsterna.

Man kan fråga sig… varför måste en centralbank höja om löner och inflation tar fart, när de vet att det är ett effektivt sätt att skapa recession? Jo för att gör de inget när inflationen stiger så slutar det med en inflationsspiral som får valutan att kapsejsa…. och då drar till slut räntorna ändå. Centralbanken tappar marknadens förtroende.

På sikt leder alla goda konjunkturer till recessioner. Högkonjan är recessionens mamma.

Det enda vi kan hoppas på, givet att man inte längtar efter recession är två saker:

1, Att arbetsmarknaden fortfarande är rätt otajt och kräver hög tillväxt för att åstadkomma höga löneökningar. Jag har tidigare skrivit mycket om att det krävs mer än en tajt arbetsmarknad för att åstadkomma löneinflation. Det krävs hög tillväxt. Japan, Tyskland, Sverige mfl är ex på länder med tajt arbetsmarknad (def 1, historiskt hög sysselsättningsgrad 2, företagen klagar över att de inte hitta kompetent personal) utan att det fått någon effekt på lönerna.

och

2, att krafter som globalisering, digitalisering etc kommer att hålla tillbaka inflationen ÄVEN om lönerna skulle börja stiga. Detta har jag inte skrivit så mycket om. Historiskt har det funnits en koppling mellan löner och kärninflation som säger att stiger lönerna med 3% så stiger priserna med c2%. Skillnad 1%. Men vissa menar att den här skillnaden kan komma att avta till följd av att digitaliseringen, AI, Robotics etc accelererar. Så om lönerna skulle stiga till 3,5% så kan inflationen mycket väl ligga kvar på 2%. Vi får se. Det finns inga belägg för detta, utan det är rena spekulationer.

JAG TROR INTE PÅ RECESSION I NÄRTID. Men jag är väldigt rädd för den på medellång sikt. MEN det kräver högre räntekostnader, som kräver högre räntor, som kräver högre kärninflation, som kräver stigande löner….. och de tendenserna har vi bara sett i USA. Ingen annanstans.

1, Globalisering och digitalisering har hållit tillbaka lönetrycket senaste 10 åren.

2, Fack förbunden har historiskt varit bättre på att förhandla till sig bättre löner när konjunkturen är stark men har nu delvis spelat ut sin roll

3, Servicesektorn utgör en större del än tillverkningsssektorn och där finns fler okvalificerade låglönejobb med mindre förhandlingsstyrka när det kommer till löner

4, Att inflationen har varit låg har inneburit att reallönerna faktiskt har varit helt okej. Folk känner att deras köpkraft är hyggligt intakt samtidigt som fallande räntekostnader fått samma effekt som en löneökning.

5, Företagen är mer lönsamhetsfokuserade idag. De vill satsa och anställa. Men syftet är att öka vinsten. Inte tvärtom. Därför svarar de i enkätundersökningar att de vill satsa, men de får inte ihop kalkylen.

6, Dyra 40-talister har pensionerat sig och (billigare) unga kommit in i arbetsmarknaden i allt högre utsträckning

7, Det finns massor av olika förklaringar och ingen vet egentligen säkert varför vi i så många länder kan ha så pass tajta arbetsmarknader utan att åstadkomma högre löneinflation. Lönetakterna är på nivåer som pre lehman var förknippade med recession. Till och med i USA så är en löneinflation kring 3% inget man lyfte på ögonbrynen förr i världen.

Tolka inte mig heller som att jag inte vill ha recession.

Det visat sig att recessioner kan vara väldigt produktiva. Dåliga investeringar sopas bort, teknikskiften snabbas på, politiker tar tag i reformer, Rockefellers försvinner till Zuckerbergs kommer, folk utbildar sig lite extra….. en massa bra saker. Så recessioner lägger också grunden till nästa konjunkturuppgång. Mer om det en annan gång.

Frågan är om vi är inne i januari rekylen nu? Inte omöjligt…. det är nu det börjar bli riktigt spännande. Att de lyfte fram Tysk industridata som anledning idag var ju gulligt. Vi makronördar har ju vetat i ett halvår att den skulle bli så här. IFO/PMI har ju varit rätt tydliga i sin guidning. Det är ju exakt detta som DAX prisade in fram tills i julas. Old News. Nej kommer det inte något smartare från media än så här…. så är det nog ett köpläge som seglar upp!

Jag räknar med rekyl till OMX 1,480-1,490…. kommer köparna in där är det positivt. En stängning ovan 1,551 bekräftar att 1,380 var botten i Okt18 rörelsen.

Trevlig kväll

 

 

Om GaStan

Ga Stan bloggar här under rubriken "Kortsikt's blogg". GaStan är en medelålders gift man bosatt i Stockholm och verksam i finansbranschen.
Det här inlägget postades i Uncategorized. Bokmärk permalänken.

10 kommentarer till Stigande räntor och anatomin av en krasch

  1. Daniel skriver:

    Hög inflation har vi redan, problemet är att staten, via SCB, varje år manipulerar konsumentprisindex genom nya justeringar i deras beräkningsmodell, så att prishöjningarna uteblir från index. Efter den senaste finanskrisen ser man tydligt att denna manipulation har ökat kraftigt i västvärlden. Skulle vi idag ha samma beräkningsmodell för KPI/KPIF som för 10 år sedan skulle ”inflationen” ligga runt 7-9%.

    • GaStan skriver:

      De måste räkna om korgarna för att våra konsumtionsmönster förändras kontinuerligt och sammansättningen av varor förändras.

      Det spelar inte en jättestor roll, inflationen är sekundär då det bara är ett symptom på de verkliga faktorerna, nämligen jobbskapande, lönebildning och produktivitet.

      Förändringen av Nominell BNP, dvs summan av all ekonomisk aktivitet i ett land i nominella termer, kan aldrig blir större än Jobbskapande + Löneförändring.

      Eftersom datan över 1, hur många jobb som skapas över ett år och 2, hur de aggregerade lönerna förändras så vet vi också Nominell BNP över tid.

      Säg att det skapades 100,000 nya jobb i Sverige förra året. Från 5m till 5,1m. Det är en ökningstakt på 2%.
      Sen växte de aggregerade lönerna, rensat för de nya jobben, med 2,5%.
      2+ 2,5% = 4,5%

      Då vet du på ett ungefär var nominell BNP bör ligga.

      Om Real BNP växte med 2,5%. Då måste inflationen, dvs prisförädnringen för alla varor och tjänster legat på 2%. (4,5-2,5)

      Sen kan SCB och andra räkna hur mycket de vill…..

      OM vi istället säger att förra året VET vi att den ackumulerade prisförändringen var 8% som du säger.

      Då måste real BNP varit

      x+8%=2%+2,5%
      x=-3,5%

      Minus 3,5%…. Antingen har vi räknat fel vid gamla recessioner…. för nu pratar vi 2009 konjunktur, och det var det sannerligen inte. Eller var inte de ackumulerade prisförändringarna 8%.

      Men du har en viktig poäng. De olika inflationsmåtten, osäkerheten kring hur man beräknar dem etc etc gör det tveksamt till om det är en bra parameter att styra penningpolitik efter. I synnerhet eftersom Riksbanken tappar trovärdighet.

      Därför är det nästan mer intressant att prata om löneinflation, mål om full sysselsättning, jobbskapande och konjunkturläge. Det är lättare att förstå, svårare att ”manipulera”.

      Man ska vara medveten att det faktum att man kan ta nästan vilket utvecklat land som helst och dra upp en kurva över löneinflationen, dra bort 1%, och man har kärninflation över tid. Det är logiskt också! Ge alla svenskar 10% högre lön, och du ska se att 12-24 månader så stiger priserna allt annat lika….. (nu går inte det i praktiken om det finns stöd i produktivitet och efterfrågan, för då dödar det bara företagen, de börjar kicka folk, varpå det snabbt rullar över i sämre tider… och just därför ska Riksbanken också ge fan i lönedebatten)

  2. Fredde skriver:

    Hur viktig är byggsektorn för Sveriges tillväxt? Hört att priserna är samma som 6-7 år sen

    • GaStan skriver:

      Mycket.. direkta och indirekta effekter lär kosta upp mot 1% i utebliven tillväxt på årsbasis pga att nybyggnationen faller tillbaks

      • Fredde skriver:

        Hm men vad är din känsla för konjunkturen just nu? Uppfattar tjänstesektorn som väldigt avvaktande, knappast någon soft patch och har hört samma från flera håll

      • GaStan skriver:

        Jag håller med dig… tycker det gnälls både här och där att det är lugnt… men det ska det väl vara nära tillväxen faller från 3% till 1%?

        Jag tror 2019 kan bli ett 2013… inte kul, men inte recession heller

        https://www.ekonomifakta.se/fakta/ekonomi/tillvaxt/bnp—sverige/

        Så länge som man betalar 1,000kr/mån på en lånad miljon ELLER vi inte importerar en Outright recession från US/Europa så har jag svårt att se hur vi ska hamna ni recession, med definitinen att BNP är starkt negativ och tiotusentals blir arbetslösa på årsbasis.

  3. Leif skriver:

    När det gäller din punkt 4 om reallöneökningarna har svenska löntagare istället haft en internationell reallönesänkning med tanke på SEK:s haveri mot EUR och USD senaste åren.

    • GaStan skriver:

      Jo men nu bor ju inte de dryga 5miljoner svenska arbetstagaran ute i världen och har sina kostnader i utländsk valuta, utan i Sverige och har sina kostnader i kronor. Så det är en rätt ointressant jämförelse.

      Men vi kan alltid diskutera huruvida kronförsvagningen är bra eller dålig. Det är alltid en intressant diskussion:

      I den negativa vågskålen, som du antyder, kan man lägga att allt vi importerar blir dyrare, och att utlandssemestern blir dyrare.

      I den positiva vågskålen kan man diskutera huruvida mycket svagare tillväxten varit, hur mycket sämre exporten varit. Det lär vi aldrig få veta.

      Men jag brukar dra ett exempel. Låt säga att Riksbanken höjer räntan med 2%. Från -0,25 till +1,75%.

      För det första hade kronan stärkts (enligt realräntespreaden mot omvärlden) så en Euro hade säkert legat på 8kr och dollar 7kr. Hade det varit bra?

      NEJ:

      1, Hushållen räntekostnader hade skenat, och satt krokben för konjunkturen. Antingen hade en svensk varit arbetslös eller sett sin disponebel inkomst krympt efter räntorna är betalade. Landet hade rullar över i recession.
      2, Exporten hade fallit kraftigt… ökad arbetslöshet, recession
      3, Höjda räntor hade fått aktier och obligationer att falla. Tillgångsvärlden ner, confidence ner, recession
      4, Antagligen ökade kreditförluster för både banker och bostadsinstitut. recession
      5, Omvärldens förtroende hade smulats sönder, och de hade sålt allt och växlat hem kronorna… kronförsvagning. Stigande inflation med fallande tillväxt. Recession

      Initialt stark krona… men inte hade det blivit några utlandssemestrar…..

      Fråga:
      1, Varför är svensk Import på AllTimeHigh om vi är så fattiga och kronan är så svag
      2, Varför har utlandsresandet slagit rekord år efter år… och resorna är slut inför varje jul, om vi inte har råd att semestra utomlands pga svag krona?

      Sen måste jag tillägga…. Ingves har sagt att han gärna vill se kronan kring 9-10kr mot euron. Inte över 10kr. Nettoeffekten är nämligen inte bevisat positiv. Därmed inte sagt att han vill ha en stark krona… han vi ha en strukturellt svag krona. Vilket den är mellan 9-10kr.

      En av skälen till att han faktiskt ”kunde” höja i dec18 var kronan,……. hade den stått i 9kr hade han aldrig gjort det.

      • Leif skriver:

        Det är ingen som säger att styrräntan ska vara +1,75%. Enligt min mening skulle man kunna följa ECB om SEK varit peggad mot EUR eller ECB +0,25% vid dagens situation utan pegg.

      • GaStan skriver:

        Det menar inte jag heller, utan det var ett exempel. Effekten blir densamma vid 1,75 som 0,175…

Lämna ett svar till Daniel Avbryt svar

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut /  Ändra )

Google-foto

Du kommenterar med ditt Google-konto. Logga ut /  Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut /  Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut /  Ändra )

Ansluter till %s

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.