Knappt hade Trumps twitter svalnat förrän man meddelade att vice premiärminister Liu He kommer till Washington i veckan. PBOC, Kinas centralbank, meddelar också att man sänker reservkravet för mindre banker verksamma mot SMEs, dvs småföretag. Helt plötsligt är det lite bättre tongångar igen. Känns som att vi börjar närma oss målgång på det här avtalet, och då är det inte konstigt att det hettar till lite här och varstans.

Noterar att Ray Dalio varnar för börsras mot bakgrund av lägre vinstmarginaler. Buffet varnar inte för vinstras, men en av hans favoritindikatorer för börsen är Börsvärde i förhållande till GNP (alltså inte GDP utan Gross National Product som inkluderar Amerikanska företags aktivitet utanför USA) är också på en hög nivå. Ett alternativ till den här indikatorn är P/S-talet som säger ungefär samma sak. PS-talet är högt när vinster, och framförallt vinstmarginaler är höga. Det är ingen säljsignal i sig, MEN viker marginalerna i kombination med höga PS-tal, då blir det dålig börs kan man säga. Det är oftast sent i börscykel som PS-talen är höga, pga höga vinstmarginaler, och ger därmed inveterare en heads up och det finns stor nedsida om marginalerna börjar svika. PE-talet under den här tiden ger inte samma signal då det kan vara högst normalt. Senast vi hade en sådan situation var på toppen 2007, då PE-talet var medel, men PS talet var högt. Så är egentligen är Buffet och Dalio inne på samma spår. PS-talen är höga = stor nedsida om marginalerna krymper.

PROBLEMET är att PS-talet har varit högt i många år. Så det är som sagt ingen säljsignal i sig. För att förstå om marginalerna ska ner, så måste man förstå varför de varit höga och varför de nu ska falla? Marginalerna är höga pga flera faktorer

1, Löneutvecklingen har varit trög

2, Räntekostnaderna är lägre än någonsin

3, Avskrivningar är på låga nivåer, till följd av lägre CapEx

4, Lägre skatt

Normalt sett är klassisk Operational Leverage som driver upp marginalerna i en konjunktur uppgång, dvs ökad försäljning, och stabil bruttomarginal, gör att bruttovinsten ökar i pengar räknat snabbare än kostnader längre ner, vilket gör att vinsten på sista raden ökar snabbt. Således ökar vinstmarginalen. Men under de senaste 10 åren så har bruttovinstutvecklingen varit below trend, och det är punkterna 1-4 som gör att vinstmarginalen är rekordhög.

Okej, tillbaks till Buffett och Dalio. Vad skulle kunna få den att falla? Två saker

1, Att vi får recession, dvs negativ nominell BNP, vilket gör att Försäljningen krymper, och eftersom de fasta kostnaderna inte tenderar till att minska lika snabbt, så krymper således vinsten…. alltså vinstmarginalen.

Om jag har förstått det rätt så är vare sig Buffett eller Dalio några som är strong believers i recession. Inte för att det helt saknas förutsättningar och eller att risken inte finns… mer att summasumarum så ser de ingen större recessionsrisk framöver.

2, Att kostnaderna drar ovan, och då är det framförallt 1 och 2.

Scenariot är följande: Lönerna stiger till följd av hygglig konjunktur och god arbetsmarknad. Bolag som INTE har pricing Power kan inte höja priserna. Deras vinst minskar med ökade lönekostnader. Bolag som har pricing Power höjer priserna, varpå inflationen stiger och räntorna stiger. Eftersom räntekostnaderna för hushållen stiger så äter de upp löneökningen så det finns mindre pengar över att handla för. Dvs trots att företagen höjt priserna, så sjunker deras försäljning. Ökade lönekostnader gör att vinsten krymper. Skulder i bolag kostar mer i räntekostnader, dvs lägre vinst.

Det är detta D&B är inne på. Dvs efter många år där arbetsgivarna och kapitaliserna har varit vinnare, så är det dags att ge tilbaks lite Power till arbetstagarna, med följdeffekten att vinsterna krymper och marginalerna normaliseras.

Jag tror att D&B har rätt… men inte just nu. Rådande soft patch gör att de har fel. Kommer tillväxten, löneökningarna, inflation och räntehöjningar tillbaks 2020…… då är deras case högaktuellt.

Jag har tidigare skrivit mycket om löner…. utöver tajtarbetsmarkad faktorn…. så finns det ett 10-tal andra strukturellt faktorer som påverkar lönerna. Hittills vet jag inte någon som lyckats fånga allt i någon modell… utan att extrapolera i efterhand. Jag är ödmjuk!

Nedan chart är intressant, säger att senaste 10 åren har jobben skapats i enkla jobb, eller mer avancerade. Typ advokat eller Starbucksbarista. Tidigare ”medelklass-jobb” har inte vuxit i samma utsträckning. Polarisering och Trump är två ord jag kommer att tänka på!

Nedan visar statskulderna. Japan har ju klarat sig hyggligt mycket pga att medborgarna äger skulden själva. Förstår ni? Japanska hushåll har finansiella tillgångar (statspapper). Japanska staten har enorma skulder (statspapper). Netto noll i samma valuta.

Sverige ligger också rätt lågt. Endast 30% av statskulden ligger hos utlänningar. Med tanke på att skulden är på ynka 1,200mdr kr, så är det typ 360mdr. Det är felräkningspengar.

Nej den stora grejen är bostadslånen. Där sitter utlandet på 1,500mdr i finansiering. Men vänta lite, finns det 1,500 i skulder så finns det 1,500 i tillgångar. Jajamensan, visst finns det 1500 i bostäder. 1500 i skulder är lika farligt som 1500 i tillgångar är härligt. Kruxet är vad tillgångarna avkastar så att de kan betala ränta på skulden. Men vadå? Bostäder avkastar ju inget. Jovisst, de som bor i dem har inkomster, dvs lön. Det är avkastningen, som går till skulderna. Alltså, som vanligt är det relationen mellan skulder och inkomster som är intressant. Krackelerar den, så krackelerar tillgångarna.

I fallet japan då. Staten sitter på skulder, men innehavarna, befolkningen på tillgångarna. Så länge som staten betalar ränta på skulderna så är det lugnt. Men var kommer räntan ifrån? Jo skatteinkomsterna. Var kommer de ifrån? Skatt på arbete. Så man kan säga att japanska befolkningen sitter på tillgångarna men knegar ihop ränteinkomsterna själva. Slutar de få lön så blir det jobbigt. Extra jobbigt för dem då deras tillgångar får problem. Ungefär som våra bostäders värde får problem om vi slutar jobba. Recession är inget kul i skuldsatta ekonomier, även om det finns tillgångar. Tillgångarna är ju bara en funktion av skulderna ändå. Nej det primära här är recession… det är inget bra när det finns för mycket skuld. Så man kan säga så här…. drar räntekostnaderna jättemycket så blir belastningen jobbig för svenska hushåll, för japanska hushåll blir belastningen inte så tung, för statens räntekostnader är hushållens ränteinkomster, fast där räntekostnaderna finansieras genom hushållens arbete. Så de tar ut varandra.

Kan vi undvika recession? Tyvärr, recessionens moder är högkonjunkturen. Så länge som vi vill ha det ena så får vi det andra. Det krävs bara lite stigande löner och rätt hög inflation… något vi inte haft på länge! Men som vi tar ett steg närmare varje gång vi har ett år med positiv tillväxt och några fler i sysselsättning!

Have a nice one