Ludde inspirerar till nytt inlägg

Ludde, jag tar mig friheten att publicera din kommentar och mitt svar ännu en gång. TACK!

Pär Magnusson i Ekonomiekot Lördag 17/12:

Det kommer ej gå att höja räntorna mer varken i USA, Japan eller Sverige. De låga räntorna behövs för att länderna skall kunna finanisiera sig. Japan har en skuld på 250 procent av BNP och USA 100 procent.

Det är för staterna som räntorna måste hållas lågt. Hade ECB ej gjort sina uppköp av italienska statspapper för några år sedan, då hade italienska räntorna gått långt över 7 procent som de nådda då.

Om inte ECB, FED, Sverige Riksbank håller räntorna låga kan ej staterna finansieras och då får vi statskonkurs någonstans i Europa.

Hur långe skall lågräntepolitiken hålla på. Hur länge som helst. Se på Japan. Har centralbankerna börjat med lågräntepolitik och vant marknaden med detta så går det i stort sett aldrig att komma ur det.

(Min sammanfattning och tolkning vad Pär Magnusson sa. Magnusson är ekonom på Swedbank).

MITT SVAR:

Jag gillar i regel Pär… han är dessutom skåning tror jag. Han brukar vara riktigt bra på Dagens Industris makropod bland annat.

Men här har han fel. Även om jag misstänker att han förenklar för att få fram budskapet. Han vet nog egentligen om hur dt förhåller sig.

En centralbank förhåller sig inte till statsskulden när de höjer och sänker. De förhåller sig till inflationen, som rätt mätt, är en funktion av tillväxt och kapacitets/resurs-utnyttjande.

Statsskulden hanteras av Riksgäld/Treasury.

Om en centralbank, typ FED ser att inflationen är på väg upp, eller ligger på en nivå som INTE kräver expansiv penningpolitik, då kommer man att höja. Oavsett nivå på statsskuld. Punkt!

Men när man höjer, som nu i USA, så pressas marknadsräntorna upp, då de inte bara tar höjd för den faktiska höjningen utan vad FED kan tänkas göras härnäst.

US Treasury, vår motsvarighet till Riksgälden, har då dels en primär budget att hantera, dvs löpande intäkter och kostnader, och dels den totala budgeten där man räknar in räntekostnader på statsskulden.

Nu ligger ju inte en statsskuld endast i korta räntepapper, som prisas om direkt i samband med en ränteuppgång, utan en hel del ligger på långa löptider. Englands statsskuld har väldigt lång räntebindningstid till exempel.

Men allt annat LIKA så ger en ränteuppgång en högre räntekostnad för statsskulden, som slår mot budgeten.

Hur tänka här?

Jo för det första tänker de flesta regeringar att de inte vill se statsskulden öka i % av BNP. Därför kan man säga att budgetunderskottet inte ska vara högre än tillväxten. Det är lite av en tumregel. Håller man sig till den så stiger inte skulden radikalt.

Låt säga att USA ska växa med 2,5% nästa år. Då borde budgetunderskottet sättas till max 2,5%.

Räntorna utgjorde förra året ca 2% av BNP. Eller 433mdr dollar.

https://www.treasurydirect.gov/govt/reports/ir/ir.htm

Om man utgår från den kostnaden så visste man att Primära budget balansen borde bli -2,5 – -2,0 = -0,5%. Dvs Budgeterat underskott minus räntekostnader.

Men om man nu tror att räntorna är på väg upp, så kanske statsskulden kostar 2,5% istället. Alltså måste primära budgetbalansen bli 0% enligt samma beräkning.

Dvs en skillnad på 0,5% från förra beräkningen.

Antingen kan man öka intäkterna, dvs skatterna, med motsvarande, och bibehålla kostnaderna. Eller kan man bibehålla skatteuttaget, men då måste man sänka kostnaderna.

Oavsett om man beskattar befolkningen, eller drar ner på kostnaderna/välfärd, så får det allt annat lika negativa effekter på tillväxt.

Lägre tillväxt, innebär lägre inflation, allt annat lika. Lägre inflation gör centralbanken mindre benägen att höja räntan.

Men det finns även en tredje variant. Det är att trots att räntekostnaderna stiger, så sänker man vare sig kostnader, eller ökat skatteintäkter, utan låter underskottet växa. Man lånar alltså! Skulden växer… vilket på kort sikt kan vara stimulerande.

I just ovan exempel är det inte så stimulerande, då intäkter och kostnaderna lämnas oförändrade. Det är de stigande räntekostnaderna som orsakar skuldens ökning. Även om statens räntekostnader, är ränteintäkter för någon annan så brukar det inte leda till tillväxt. Anledningen är rätt enkel. Ränteintäkterna bidrar oftast inte till högre konsumtion, utan bättre förräntning av de portföljerna som sitter på statspapperna. På sikt ska de pengarna ut i pension, och då kan det bli positivt…. men på kort sikt leder alltid stigande räntor en bromsning av tillväxt, då det gynnar spararna, jämfört med lägre räntor som frigör pengar till de belånade.

I exemplet med USA så skiter ju Trump i de här tumreglerna ovan. Han tänker ju gasa på säger han!!!

Då får vi stigande tillväxt och inflation… och med det kommer räntehöjningar. 100% säker. Men räntehöjningarna i sig bromsar tillväxten väldigt effektivt, precis som jag beskriver ovan.

Huruvida Trump gasar ännu mer för att kompensera, eller han backar hem mot en mer orotodox finanspolitik vet jag ej….. det får tiden utvisa.

Men att Yellen skulle dra sig för att höja för att statskulden ligger på 106% (eller ca 76% exklusive intragovernmental debt, som innebär att delstater köper statspapper för pensionsavsättningar) det stämmer inte.

Sen att hennes höjningar får en indirekt negativ effekt på tillväxt och inflation, som hon måste förhålla sig till…. det är som sagt en annan femma! Det Pär menade var att hennes räntehöjning leder till att hon inte kan fortsätta höja räntan stämmer därför helt riktigt. Men inte för att de har en hög statsskuld, utan för att tillväxten vänder ner. Jokern i leken är Trump!

Jag har lyft fram i många år att vi 1, inte kommer återvända till de räntorna som vi haft historiskt pre-Lehman och att vi inte 2, uthålligt kommer upp i den tillväxten vi varit vana vid pre-Lehman.

Det är därför jag alltid är så försiktig när börsen rallat, värderingarna är höga och folk talar varmt om framtiden.

Anledningen är enkel. Räntorna kommer inte gå upp mot fornstora höjder för att inflationen inte kommer att göra det. Anledningen är att 1, tillväxten inte gör det och 2, för att vi fortfarande känner av de strukturella effekterna av globalisering och digitalisering som tillsamman bidrar till strukturellt lägre inflation.

Det främsta skälet till varför tillväxten inte kommer upp till pre-Lehman nivåer handlar om SKULD. Dels ränta på skuld, men även nivå på skuld. Två Svinviktiga anledningar. Jag förklarar

Nivå på skuld:

Det säger sig själv att om du spenderar din lön varje månad så bidrar det till X tillväxt. Om du ovanpå detta går och tar ett lån för att bygga ett hus (inte köpa ett befintligt för den investeringen ligger i historisk tillväxt), köpa en bil eller bygga ett garage… så är det beloppet oftast rätt mycket större än din lön och bidrar långt mycket mer till tillväxt än din lön gör den månaden. Sen tänker ju inte du så för att du ser bara till räntekostnaden och amortering. Om alla hushåll redan har tagit lån och inte vill, eller kan, ta mer lån så faller ju den komponenten bort. Låt oss kalla den låna-till-ett-nytt-garage-komponenten. Tillväxten blir strukturellt lägre. Det är inte förrän din inkomst är så pass mycket större att du känner att du kan ta mer lån, som den kan börja bidra igen. Alternativt att du amorterat ner ditt lån tillräckligt mycket att du vill ta nytt. I många länder är hushållen så pass belånade att de inte kan bidra till tillväxt mer än vad själva lönen representerar.

Man kan resonera exakt likadant med staten. Är statsskulden för hög så vill de inte låna mer. Då kommer också tillväxten att bli strukturellt lägre.

Således, i de länder med hög stats- och hushållsskuld kommer tillväxten vara lägre.

Ränta på skuld:

Våra bruttolöner 1, betalar räntorna på vår statskuld då räntorna trots allt betalas med skattekronor. Räntan på våra hushållslån ska betalas med vår nettolön. Lönen ska alltså betala räntor på både statskuld, och hushållslånen.

Om inflationen temporärt rör sig uppåt, så kommer även räntorna att göra det. Men om stat och/eller hushåll har mycket lån, så stiger räntekostnaderna snabbt. Då får hushållen, men även staten, mindre pengar över till annat. Konsumtion exempelvis. När stat och hushåll inte konsumerar lika mycket, pga högre räntekostnader, blir tillväxten lägre. Blir den lägre så lär inte inflationen att uthålligt stiga. Stiger inte den, så stiger inte räntorna mer… räntorna kanske faller tillbaks?

Därmed gör vår SKULD, hushåll+stat, att vi inte kan växa som förr, men därmed inte heller få räntor som förr heller.

Strukturellt högre skuld = strukturellt lägre tillväxt = strukturellt lägre inflation = strukturellt lägre räntor.

Det är bara att gilla läget!

Nu glider vi över på Trump. Vi kanske ska akta oss för att vara så glada över hans aggressiva planer. Eftersom USA är strax ovanför eller på FULL sysselsättning kan detta få komplikationer. Resonemanget är så här. Desto mer Trump gasar, desto högre blir tillväxten. Ju högre tillväxt desto fler jobb skapas. Ju mer jobb som skapas, i en allt annat lika rätt tajt arbetsmarknad, desto högre löneglidning. Desto högre löneglidning, desto högre inflation. Desto högre inflation, desto mer måste Yellen höja räntan.

Så kontentan är: Ju mer Trump tillåts gasa, desto mer kommer FED tvingas att höja räntan. Eftersom räntehöjningen med viss fördröjning ger en avkylande effekt på ekonomin, så blir kontentan en kissa i brallan politik. Dvs först hög tillväxt, som sedan erroderas av väldigt låg tillväxt. I slutändan är enda skillnaden att USA tar på sig mer statskuld pga underskotten under Trumps goda år. Tillväxten totalt sett behöver inte bli så bra. Därför hade det nästan varit smartare om Trump hade kört en mer balanserad budget, vilket håller tillbaks räntorna. Tillväxten, ÖVER TID, kan då till och med bli högre. PLUS att statsskulden inte växer. Men detta resonemang vinner man inga röster på!

Det Trump borde göra är inte att öka budgetunderskottet, utan beskatta kapitalägare, till förmån för icke kapitalägare. De som jobbar dubbelt men inte får det att gå ihop, plus att de inte har råd med en hyfsad vård och skola, måste få det bättre. De som sitter på stora kapitalvinster måste finansiera kalaset. Alltså man ska inte ge sig på företagen, utan de som äger företagen och kapitalet. Men det lär aldrig hända för det är väldigt oamerikanskt sätt att tänka. Jag tror till och med att folk i kongressen, som antas vara ganska allierade med kapitaleliten, hellre ser ökat statsskuld, än att Trump ger sig på dem och deras vänners förmögenheter. Så det är inget lättlöst problem! Troligtvis kommer det aldrig att lösas, utan det är slutligen vad som kommer bryta ner USA.

För svenskt vidkommande är det etter värre. Vi gynnas troligtvis inte så mycket av Trumps gasande. Men vi kommer definitivt känna av Yellens räntehöjningar.

2017 blir ännu ett spännande år. Det är en sak som är säker!

En sista grej kring de framtida räntorna. Claes Hemberg mfl är ute och tokbaissar fonder som investerar i långa obligationer. I sak håller jag med. Stiger räntorna framöver så kommer långa obligationer att gå dåligt. Claes använder ord som bubbla och krasch och liknande. Aktier är att föredra. Men Claes missar att redogöra för en del ganska viktiga detaljer.

För det första, vad för bubbla talar vi om? Vad är krasch potentialen?

Den svenska 10-åriga statsobligationen ger idag 0,6%. Det betyder att den ger 0,6% varje år i 10 år. Om tio år förfaller den och du får tillbaks nominellt värde.

Den obligationen kostar idag 94,20kr. Dvs den förräntas varje år med 0,6% i tio år… och sen om 10 år får du tillbaks 100kr.

Skillnaden historiskt mellan styrräntan och 10-åringen brukar i snitt ligga på ca150 punkter. Ibland har det varit större avvikelser, men över tid går det att förklara detta snitt. Det betyder att med dagens styrränta om -0,50% så borde den ligga på ca 1%. Så redan där är den övervärderad. Låt säga att styrräntan i slutet av 2018, dvs om 2 år, ligger på 1,5%. Då bör 10-åringen ligga på ca 1,5+150=3%.

Vad kommer priset på din obligation ligga på då?

Jo den kommer ligga på 78,95kr. Det är nämligen det pris som om det förräntas med 3% om året i 8 år ger 100kr.

Så vad är kraschrisken att köpa en 10-årig statsobligation idag? Jo den kan sjunka från dagens 94,20kr till 78,95kr om 2 år. För att sen under nästföljande 8 år stiga till 100kr. Nedsidan härifrån och 2 år ligger alltså på 16%, eller ca 8% om året. Men över en 10 års period får du 0,6% om året. En bubbla och krasch tolkar jag ofta in som att pengarna går upp i rök. De gör det inte. Åtminstone inte en Svensk Statsobligation. Du får tillbaka dina satsade pengar, du vet vilken ränta du kommer att få. Däremot tar du en stor ränterisk om räntorna drar, och därmed en prisrisk.

Men för att få lite rim och reson i detta. Svenska börsen, mätt som OMX30, sjönk med 28% mellan sommaren 2015 och sommaren 2016. Ink utdelningar gick det bättre. Småbolag gick bättre än storbolag. Men ändå. Det var ingen som sa att det var ett tillgångsslag som stank inför den sättningen. Det är ju såklart kopplat till den potentiella avkastningen. Om börsen kraschar 28% så har den potential att repa sig snabbt. Om en 10-årig statsobligation faller med 16% så är det otroligt mycket relativt den potentiella avkastningen.

Det finns ju också en rätt stor risk att samtidigt som statsobligationen faller med 16%, så kanske inte aktier går så jäkla bra heller. De kanske rent utav faller med mer!!!! Det är långt ifrån otroligt. Vissa skulle till och med hävda att det är troligt.

Point being. Jämför inte aktier och räntor. Se dem isolerat för sig, och jämför båda med cash. Dvs Om du jämför utsikterna för långa obligationer vs cash, så väljer jag cash. Precis som Hemberg. Men de som säger att du automatiskt ska ha aktier ska du akta sig för. Jämför även aktier med cash. Där väljer jag även cash, medan många manar till aktier. De manar till aktier för att de tror att de ger bättre avkastning än cash över tid. Vad är då Över tid. Ja pratar man 10år + så gör dem troligtvis det. Men pratar vi kortare tid är det inte säkert. Då är det tvärtom rätt säkert att du ett antal gånger åker på ett antal käftsmällar i form av -16% nedgångar. Då gör det EXAKT lika ont för portföljen som om du sitter på ett 10-årigt statspapper. Därför kan aktier, beroende på när du köper dem, vara ett MINST lika stinkande tillgångsslag som obligationer…… men det pratas det alldeles för lite om!

Vad Hemberg inte kan säga är att Sälj alla dina Bland- och obligationsfonder. Men sälj även dina aktiefonder, så att du minst har 50% cash hos oss på Avanza. Han kan inte säga det av flera anledningar:

1, Om samtliga kunder hos Avanza skulle lägga sig cash och få 0% ränta så skulle det, precis som för bankerna, kosta Avanza.

2, Om kunderna säljer större delen av sina fondandelar så skulle Avanza tjäna mindre pengar då de har kick back från fondbolag.

3, I en Hausse är det jobbigt att vara björn. Även om Hemberg inte tror på aktier nu, så är det jobbigt att som offentlig person gå ut och baissa. Börsen kan stiga med 20% närmaste halvåret och då  spelar det inte så stor roll om den sjunker med 40% efter det. Många kommer vara sura närmaste halvåret. Ur det perspektivet är det logiskt att han säger att man ska spara lite i taget. (till skillnad från mig, som inte har några ”intressen”. Jag kan baissa nu och skita fullständigt om dt går upp)

Sen med handen på hjärtat så tror jag inte han tänker på punkt 1 och 2. Han är för fristående för det. Punkt tre kanske han inte ens håller med om då jag misstänker att han inte tror man kan tajma marknaden. Men jag har inte talat om tajming utan att man kan bedöma om marknaden är attraktiv eller ej. Detta brukar betala sig på sikt. Den bedömningen tror jag han också är kapabel att göra.

Trevlig vecka!

Annonser

Om GaStan

Ga Stan bloggar här under rubriken "Kortsikt's blogg". GaStan är en medelålders gift man bosatt i Stockholm och verksam i finansbranschen.
Det här inlägget postades i Uncategorized. Bokmärk permalänken.

6 kommentarer till Ludde inspirerar till nytt inlägg

  1. Wilko skriver:

    Bra inlägg, instämmer till fullo!
    En sak som jag funderar på men som du inte nämner är ett ytterligare alternativ för Trump att gasa UTAN att öka statsskulden är att låta privata och/eller utländska sektorn öka sin skuld, nämligen att initialisera ett antal infrastrukturprojekt i PPP-form. Jag har för mig att han har alluderat till det tidigare, att kineserna ska få bekosta deras egna infrastruktur. Jag tänker att han tänker försöka få till att handelsbalansunderskott med ett antal viktiga handelspartners går tillbaka direkt till infrastrukturinvesteringar i US. Utbytet för motparten blir frihandelsaccess med US. Infrastrukturprojekten skulle t.o.m kunna erbjudas statsgarantier, litet så som Sverige garanterat (delar av) upplåningen för Öresundsbron.
    Vad tror du om den möjligheten? Jag ser det själv som huvudspåret.

    P.S. Hindrar förstås inte att det likaså bidrar till US inflation. Men det gör Trump till hjälte. Han försvarar de sina mot ”utlänningarna”. Sedan får Fed ta ev ”heat” för höjningar (såvida han inte tar ifrån Fed en del av sin frihet eller ändrar målet. Jag är dock litet osäker på vilka befogenheter presidenten har på det området)

  2. GaStan skriver:

    Vi har diskuterat det, och det är absolut ingen omöjlighet.

    Även det faktum att en SÄNKT företagsskatt inte nödvändigtvis behöver leda till minskade skatteintäkter från företag, utan kanske rent utav ökade, beroende på hur mycket gamla vinster som ligger utomlands som plockas hem….

    Seeing is beliving lite grand…. till våren får vi se 1, vilken budget han lägger fram och 2, hur han lyckas få genom den i kongressen.

    Resonemanget med kineserna är lite vanskligt. som du säger har de kört stora handelsunderskott med Kina under många år. MEN, Kineserna har tagit en stor del av de här dollarvinsterna, och köpt amerikanska statspapper. Ca 1,250mdr, typ 6% av statskulden tror jag. Så visst sitter kineserna på dollars…. fast de är placerade i statspapper. Om de ska använda dem pengarna till andra satsningar så måste de sälja sina statspapper först. Eller i varje fall låta dem förfalla…. och låta någon annan vilja ta på sig den skulden. Vad händer med räntorna då?

    Om räntorna stiger, så måste ett infrastrukturprojekt ge en avkastning som åtminstone motsvarar 10-åringen plus en riskpremie. Går den kalkylen ihop? Jag vet inte. Jag bara säger att det inte nog inte så enkelt.

    så vitt jag vet så har presidenten inte så mycket inflytande över FEDs politik. Det är snarare kongressen. Men det kan vara värt att kolla upp detaljerna!

  3. Ludwig skriver:

    Hussman Funds skriver mycket om framtida förväntad avkastning i sina veckobrev. Är det något du har funderat på och hur hade du förhållit dig till detta?

    ”Whether you’re a passive buy-and-hold investor or a tactical one, the dumbest thing a smart investor can do with a disciplined, historically-informed, full-cycle strategy is to abandon it after the portion of the cycle where it didn’t do well, and chase a different strategy that did well in hindsight. “Risk-on, all-the-time” has done well in recent years precisely because nearly every asset class has been driven to obscene valuations. By making a shift into passive strategies after-the-fact, investors are locking in the worst prospects for 10-12 year portfolio returns in history, along with the likelihood of awful interim losses. […] I continue to believe that investors should make room in their portfolios for safe, low-duration assets, hedged equities, and alternative strategies that have a modest or even negative correlation with conventional securities. Even low-yielding cash has significant option value, because it provides investors with the future opportunity to establish exposure to conventional assets after a material retreat in valuations.”

    http://www.hussmanfunds.com/wmc/wmc161010.htm

    Han skriver även vidare angående diskussionen kring bulls och bears. Sedan Trump tillträdde verkar hypen total på twitter och i nyhetsartiklar samtidigt som att permabjörnar och värdeinvesterare blivit än mer negativa.
    “When prices are unusually elevated relative to the norm, it’s almost always because trend-followers (and other price-insensitive buyers) are ‘all in.’ Those positions are – and in fact have to be – offset by equal and opposite underweights by value-conscious investors. A sudden increase in the desired holdings of trend-sensitive traders has to be satisfied by inducing a price increase large enough to give value-conscious investors an incentive to sell. Conversely, a sudden decrease in the desired holdings of trend-sensitive traders has to be satisfied by inducing a price decline large enough to give value-conscious investors an incentive to buy. Any tendency of investors to buy on greed and sell on fear obviously amplifies this process. […]
    ” “From this perspective, (and one can show this in simulation), what we’re really interested in is not the balance between bulls and bears per se, but the balance of sentiment between trend-sensitive and value-conscious investors.”

    https://www.hussmanfunds.com/wmc/wmc161219.htm

    • GaStan skriver:

      Jag har följt honom i många år. Klok man.

      Problemet är att han är lite av en Perma Bear…. och då kan jag tycka att epitetet ”även en trasig klocka visar rätt tid två gpnger om dygnet”. Dvs om man bara baissar så får man tids nog rätt. Motsatsen gäller också.

      Det är därför som jag kombinerar fundamental och teknisk/taktisk analys. Deras för och nackdelar är uppenbara.

      I en stigande marknad kommer fundamentalisten hoppa av för tidigt i regel, typ Hussman, för att fundamenta stödjer inte priserna. Den T/T analysen skiter i om börsen är dyr. Ska den upp så finns det pengar att tjäna. När man tvärtom befinner sig i en Bear market så ger oftast den fundamentala analysen långa köpsignaler. Medan den tekniska säger stay away. Det var väldigt få chartister som sa All-in köp i februari i år, eller i juni. Det saknades helt enkelt köpsignaler. Fundamentalt var läget klockrent. Så jag tycker Hussman är skicklig fundamentalist, men han gör ett misstag i att skita i T/T analysen.

  4. Wilko skriver:

    @ Ludwig: Hussman är en briljant akademiker, men väsentligt sämre investerare. Kolla track record på de fonder han förvaltar och döm själv.

    • GaStan skriver:

      som jag sa…. fundamenta har han rätt… och skulle vi få en sättning på 30% så framstår han som duktig över en natt. Du får ALDRIG bedöma en persons förvaltning om den inte sträcker sig över en hel börscykel. Det är HELT FEL.

      De som är klen i uppgång har en tendens att köra om alla i nedgången. Men inte alltid.

      De som är starka i uppgång tenderar till att ruinera alla i nedgången. Men inte alltid.

      Det är när förvaltaren varit i både ebb och flod som man kan bedöma om han verkligen är skicklig eller inte.

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut / Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut / Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut / Ändra )

Google+ photo

Du kommenterar med ditt Google+-konto. Logga ut / Ändra )

Ansluter till %s