Sedan bottenläget 08/09 så har svenska fastighetssektorn på börsen, även kallad för SX8600, gått upp med c754% under 11 år. Det är cirka 21% om året i effektiv årlig avkastning. Då har jag inte räknat in utdelningarna. OMXSPI har under samma period gått upp med 12% om året, exklusive utdelningar. Lägger man tillbaks utdelningarna så blir det bättre, för båda. Skillnaden är enorm.

För det första ska väl sägas att detta förvånar ingen. Alla kan ”caset”, alla vet vad som hänt. För det andra kan väl sägas, nu förstår ni varför många svenska småbolagsfonder gått starkt.

Har man varit svensk börsspekulant som fokuserat på fastighetssektorn senaste decenniet, och dessutom varit hyggligt framgångsrik i sin stock picking så har man gjort enormt fina resultat. Säg att man gjort 30% årligen mha lyckad stockpicking och utdelningar. Då har en miljon blivit 18mkr. Detta förutsätter att man inte blivit greedy och hoppat av på vägen och hela tiden varit fullinvesterad. Men ändå! Nu är dem kanske inte så många. Vi andra dödliga gläds förmodligen med att värdet på vår bostad, givet att vi äger den, har sprungit i väg fortare än lånen, och därmed bättrat på vårt Egna Kapital. Där känner nog fler igen sig.

Detta inlägg kommer inte handla om våra bostäder. Det skriver jag tillräckligt ofta om. Detta handlar om fastighetssektorn. Men självklart kan man dra paralleller till bostadsmarknaden.

Detta inlägg handlar inte heller om att jag är negativ till fastighetssektorn, eller tror att den ska gå dåligt. Bara belysa dynamiken i sektorn, och måla upp ett potentiellt scenario i framtiden som står i kontrast till den uppgång vi sett hittills.

Jag hävdar att den svenska fastighetssektorn har befunnit sig i en fenomenal sweet spot de senaste 10 åren. En typ av Nirvana tillstånd. Den har nämligen lyckats placera sig precis mitt i mellan två tillstånd som jag anser hade gett en helt annat avkastning än de 21% om året ex utdelningar som är det faktiska resultatet.

Två tillstånd.

På ena sidan har vi lyckats undvika recession. Dvs fallande BNP YoY%, negativt jobbskapande, dvs stigande arbetslöshet, kraftigt minskad aggregerad försäljning bland företag och konkurser. Detta tillstånd har historiskt, både i Sverige och utomlands, fört med sig stigande vakanser. Dvs fastighetsbolag har det mest uthyrt, fram till det blir recession, då kommer vakanserna som en ketchup effekt. Anledningen är enkel, hyresgästerna kan inte betala hyran av olika skäl eller är inte i behov av lokalerna. Att man sitter i ett tryggt hyresavtal brukar vara en klen tröst. Vem processar mot någon som ändå inte kan betala. Då är det bättre att fylla lokalen med en ny gäst. I bästa fall hittar man en som förhandlar ner hyran kraftigt. I sämsta fall hittar man ingen gäst alls. Många ser fastighetsbolag som trygga, och det är dem. Gästerna är diversifierade. Fastigheterna är diversifierade. Gästerna hedrar oftast hyresavtal. Men när en äkta recession slår till…. då är det andra bullar. I ett sånt läge brukar oftast långivarna bli oroliga. Ibland för att de tycker att de lånat ut för mycket i förhållande till säkerheternas uppskattade värde, eller för att man är rädd för att driftsnettot inte ska täcka räntorna. Eller både och. Många marknaden upplevde den här situationen under Great Recession. Sverige hackade till lite men jag skulle säga att man får leta sig tillbaks till tidigt 90-tal för att hitta en liknande situation. Recession har vi i varje fall undvikit senaste 10 åren.

Vilket leder oss in på det andra tillståndet. Hyfsad konjunktur, fast med ihållande låga räntor. Även där har de senaste 10 åren varit unika. Normalt sett leder många år av positiv BNP tillväxt och jobbskapande, till att arbetsmarknaden blir tajt vilket i kombination med stark konjunktur lyfter lönerna. Företag, som är rationella, höjer priserna för att kompensera för de stigande lönekostnaderna, och vips börjar inflationen ta fart. Centralbanken som har ett inflationsmål börjar höja räntan. Eftersom hyresintäkterna är relativt stabila, och därmed hela driftsnettot, så blir räntekostnaden på lånen en viktig faktor för vinsterna. Visst, hyrorna regleras med inflationen, men eftersom skulden oftast är 5X större än hyresintäkterna, samtidigt som kostnaderna att förvalta fastigheterna också stiger, så krymper vinsten med stigande räntor. En annan faktor är att stigande räntor gör att fastighetsbolag kan låna mindre, och därmed blir priserna också mindre. En stark konjunktur som för med sig stigande räntor är alltså inte heller bra för fastighetsbolag då det primärt pressar vinsterna, men även fastighetsvärdena. Det finns såklart även en koppling mellan fastighetsvärdena och vinsterna. Som alltså har samma koppling som förhållandet mellan räntorna och fastighetsvärdena. Den här typen av starka räntedrivande konjunktur har man också lyckats undvika.

Snacka om att ligga precis rätt!!!

Nu ska jag måla om ett scenario för er. Det är inte en prognos. Skillnaden är att en prognos är något ”man tror ska hända” medan ett scenario är något ”som skulle kunna hända”.

De närmast åren händer följande. Vi hamnar inte i recession. För många har jobb och lön den 25e. Räntekostnaderna är för små. De har för mycket pengar kvar i plånboken. Vilja att konsumera pengarna finns där för att confidence finns där. Confidence finns där för att asset prices är höga. Men USA har 3,4% arbetslöshet och c3% löneinflation och strax under 2% kärninflation. I nästa konjunkturella uppgång så skapas det ytterligare 3m jobb om året (250,000 X 12) vilket tillsammans med en rätt tajt arbetsmarknad och hög tillväxt till slut får löner och inflation att lyfta. Detta lyfter även räntorna. Inte bara där, utan även till slut i Europa och Sverige.

Exempel på ett fastighetsbolag i Sverige kan se ut så här. Fastigheter värda 1 mdr kronor. Skulder på 500mkr (50%). Driftsnetto 50mkr (c5%, hyresintäkter minus förvaltningskostnader). Räntekostnader 10mkr (2% ränta på 500mkr). Vinst före skatt 40. Vinst e skatt 30mkr. (PE c30X). Inga konstigheter.

Men i detta scenario med räntor så höjer Riksbanken med 1%. Alla andra räntor åker upp med 1%. Enkelt uttryckt. I Fastighetsbolagetsfall från 2% till 3%. Men två saker till händer i denna starka konjunktur. Spreadar mellan korta papper (mindre än ett år) och långa (mer än ett år) börjar normaliseras så smått igen. Även kreditriskspreadarna börjar vidga sig, dvs att en bostadsobligation ger mer än motsvarande statsobligation. Att en företagsobligationer ger mer än en bostadsoblis och så vidare. Så räntan för fastighetsbolaget stiger inte bara till 3% utan 4%. Visserligen justeras hyresintäkterna upp med inflationen, så även förvaltningskostnaderna, så det rör sig max om nån miljon. Vi kan nästan bortse från detta. Men räntekostnaderna för skulden går från 10 till 20mkr. Vinst f skatt 30, efter skatt 20. PE-tal går från 30 till 50. Fastighetsvärdena har kanske börjat sjunka något trots att det är god konjunktur och låga vakanser. Stiger räntan mer så sjunker vinsten ännu mer. PE-talet ännu högre. Utdelning ställs in eller slopas. Fastighetsvärden sjunker.

Det är fortfarande goda tider. MEN, fastighetssektorn kan med stor sannolikhet vara out of favor. Aktierna har börjat gå sämre. Riktigt dåligt till och med! Trots stark konja, trots stark börs.

De höga räntorna lyfter räntekostnadernas andel av hushållens disponibelinkomster, som till slut triggar recession. Även i Sverige.

Riksbanken nollar räntorna som sjunker tillbaks.

Men recessionssnöbollen är kastad. Folk blir av med jobben, företag kursar. Börsen har redan kraschat långt innan recessionen är ett faktum. Det gör den alltid. Fastigheter har gått dåligt ett tag. Folk känner inte längre konfidens med sin balansräkning pga bostadens värde och lån. Företag lämnar lokaler. Vakanserna stiger, hyresintäkterna uteblir.

Visserligen är räntekostnaderna låga, men med fallande driftsnetton och långivare som är oroliga för säkerheternas värde relativt lånen så kanske det ändå inte ser så bra ut. Kom ihåg att värdet på en fastighet inte är något annat än senast betalt för ”grannens hus”. Hur brukar dem priserna vara i en sån här miljö där det bara är forcerade säljare som väljer att sälja till dåliga priser som kanske inte ens täcker deras lån? Nej, just det, låga priser. Men likförbaskat referenspriser för alla andra kåkar. Även dem som inte är till salu.

Jag målar upp ett svart scenario, men det är också bara ett scenario. Jag ser inte att det ska hända just nu. Men om USA skulle växa med i snitt 3% om året kommande två åren. Vilket ingen tror, men som jag finner inte helt osannolikt så är det inte omöjligt att det kan få lönetakten i USA att röra sig mot 4%….. och då vete tusan om jag inte börjar se ovan som en potentiell prognos istället.

Några detaljer. Fastighetsbolag med Hyresrätter, bostäder, eller kommuner som hyresgäst kommer klara sig bättre än de med kommersiella ytor. De med mindre lån klarar sig bättre än de med höga. De med bundna klarar sig bättre än de med rörliga (en tid i varje fall)… osv. Det finns en massa aspekter. Detta var bara en generell syn på sektorn.

Anledningen till att jag drar upp det här är för att jag misstänker att det finns många där ute, både ägare av fastighetsaktier som sin bostad, som känner sig skottsäkra efter 10 år av supermarknad. Ni bör känna till uttrycket ”När den upplevda risken känns hög, så är den faktiska sällan särskilt hög. När den upplevda risken känns låg, är den faktiska rätt ofta väldigt mycket högre”

Många hänger säkert upp sig på att största risken just nu är inte återhämtning och höga räntor, utan snarare recession i stora delar av världen. Något vi i Sverige, som liten och öppen ekonomi, troligtvis importerar problemen av. Fine! Jag fattar, även om jag inte håller med. Men låt säga att det händer ändå…… vad händer med fastighetssektorn då? Tja, min gissning är att den klarar sig helt utmärkt. En importerad kris kommer förmodligen gå över rätt snabbt. Ännu snabbare än 08/09. Sektorn kommer kanske hacka till, men rätt snart vara på benen igen. Det är ovan scenario jag är riktigt rädd för. Rädd för att den inte bara drabbar de som äger fastighetsaktier, utan för att utvecklingen kommer vara förenligt med en full blown finans- och fastighetskris i Sverige, lång och svår lågkonjunktur som slår mot alla. Även de som inte äger vare sig aktier eller bostad.

Det enda vi kommer kunna hålla i handen då är vår låga statsskuld (kommunskuld inräknad). Vi kommer nämligen att behöva låna i takt med att vi kör budgetunderskott. Inte för att spenderar mer än innan. Nej då. Utan för att vi spenderar lika mycket som tidigare för att bibehålla välfärd, samtidigt som skatteintäkterna sinar i tandem med arbetslöshet och negativ tillväxt. Som de alltid gör. Det kan ju alla fundera på som ropar efter snabbtåg och expansiv finanspolitik. Under Obamas år, 2008-2013, satte man sprätt på c6% i budgetunderskott om året. Det är 6 X 6 = 36% i samlade underskott, ökad statsskuld. Det är så man hanterar en riktig kris om man har marknadens förtroende och möjlighet att låna/köra underskott. Har man inte det, får man återanvända skolböcker och skicka hem sjuksyrror och spara i ren allmänhet. Det är inte bara jobbigare. Lågkonjan blir både djupare och längre. Det gjorde vi på 90-talet. Göran Persson, när du är satt i skuld är du icke fri, vet vad jag pratar om. Vi ska vara jävligt rädda om vår lilla statsskuld. Den kan komma att svälla av andra skäl en vacker dag.

Trevlig kväll!

ps.

När vi ändå håller på. Hox Valuegard kom in med data över de svenska bostadspriserna idag. De var upp i september. Ser man till 5yrs bostadsoblisen så fortsätter den att stiga i tandem med övriga räntor i världen. Om man tittar i mitt chart så finns det nån procent till att ge på uppsidan för Bostadsrätter i Sthlm, men nån gång i december-februari så borde toppa ur. Hade inte det varit väldigt passande om de gjorde det samtidigt som Ingves höjer? Nu finns det ju en stor risk att han inte gör det…. men ändå, rent chart mässigt hade det varit vackert!

ds