Kortsikt's Blog

I veckan kommer en del viktig data från Kina, export och förändring i penningmängden. Kina itself tycker jag har varit, och är en ledande indikator, med tanke på hur världen ser ut idag…

Senast det var PMI siffror så var de så där vilket pekar på en viss matthet i industriproduktionen.

Tittar man på HangSeng var det tidigt ute med att toppa i december 2009… därefter har vi haft en ”snygg” fallande trend. Värderingsmässigt vet vi att det var höga nivåer, samtidigt som man i Peking gjorde/gör allt för att kyla ner ekonomin (de hatar inflation). I Internationell media larmar man om en fastighetsbubbla och överbelånade ”kommuner” som satsat alltför friskt på infrastruktur (infrastruktur investeringar som lagts utanför balansräkningarna i liknande SPVs, med land som EK och hög belåning)

Men i september hände nåt, åtminstone tekniskt… rallyt bröt den fallande trenden och även om vi står inför en kort korrektion, så verkar det som om marknaden vill prisa in en ny framtid.

Man brukar säga att Korea i sin tur är en ledande indikator för Kina…

Deras valuta är en koponent att titta på, exporten en annan som måste rycka upp sig snart!!

Arbetsmarknaden var svag… 95,000 jobb försvann förra månaden.

Trot fan att företag inte vill rekrytera när slutkundsefterfrågan inte finns där!

efter Q1 under hösten 2008, har det inte hänt så mycket!

Efter Ben körde loss i Jackson hole kring QE2 har det varit goda kursuppgångar..

men den här gången är det inte skräpet som rallar

Nej, den här gången vill de få ner räntorna, frigöra disponibel inkomster och trycka upp asset priser, vilket ska stimulera privat konsumtion… kan EM consumer sektorn bilda nästa bubbla?

Hursomhelst, EM har gått starkt trots låga räntor. Detta kan tolkas som om den här gången räknar med inte med Jänkarnas konsumtion ska driva tillväxt i Kina och resten av EM. Detta ska dem klara till viss del själva… det är kanske ett modigt antagande?

är det dags för veckans viktigaste statistik siffra. Data över den amerikanska sysselsättnigen.

ISM indikerade tidigare i veckan att den kan bli bra!

ADP siffran igår, indikerar att den kan bli dålig. Se chart nedan

Hursomhelst väntar man sig 0 jobb har skapats i US ekonomin, till skillnad från -54,000 i augusti.

Den som lever får se!

Analytikerna i USA tror på +16% vinstillväxt nästa år, marknaden verkar prisa in flat growth.

Om vinsterna kommer in -20% då kan vi typ vänta oss krasch nästa år
Om de kommer in flat, ja då tror jag nästan på relief rally på 10-20%
Om de kommer in som analyitkerna tror, ja då blir det ännu bättre!

Makro och FED i all sin ära, men det är vinster och värdering som styr börsen på 12m sikt. Makro/FED har däremot en inverkan på FÖRUTSÄTTNINGARNA för vinstutvecklingen….

Vad kommer det bli och vad är förutsättningarna?

Först och främst måste jag säga att jag tror på svag tillväxt nästa år. I samband med förra ISM flaggade jag för detta, och Goldman bekräftade alldeles nyligen genom nedan… det innebär lägre tillväxt, inte nödvändigtvis recession.

Ska man ha en hygglig tillväxt, krävs en hygglig bankutlåning. Även den suger trots att den återhämtat sig från de lägsta nivåerna.

Detta har återspeglat sig på top-line. Även om vinsterna har varit starka handlar det om marginalförbättringar. Jag tror inte Revenues överraskar nämnvärt nästa år:

Nej, i vanlig ordning har man kickat folk, vilket tagit ner lönekostanderna

Frågan är framöver, går man på fäljen eller kan man permitera mer folk om tiderna visar sig bli mörkare. Nån måste stå i butiken. Om/När tiderna blir bättre, hur stora är behoven att nyanställa?

Hur som helst, detta har slagit genom på marginalerna

Många säger att marginalerna måste gå ner, enbart av anledning att de är höga. Detta köper inte jag! det finns en anledning till att marginaler är höga eller låga.

Tror vi på lägre priser/deflation nästa år, ja då krymter bruttomarginalen, och därmed net margin?
Inte så troligt att företagen sänker priserna på sina produkter så länge som efterfrågan är hygglig. Nej för det krävs depression a la 30-tal.

Tror vi på högre COGS, dvs rörliga kostander.. som oftast är tillverkningspriser i Kina för produkt baserade företag, och som är löner för service företag. Lönerna lär inte gå upp. Högre produktionskostnader i Kina är fullt möjligt.

Tredje faktorn är högre fasta kostander…. inte troligt om inte konjunkturen stärks.

Högre räntekostnader, inte troligt om inte konjunkturen stärks.

summa summarum, det är inte troligt att marginalerna krymper nämnvärt om inte konjunkturen fullsdtändigt kollapsar!!!

plus/minus 10% Vinsttillväxt…. det borgar för en ganska stabil börs kommande 12m om du frågar mig!

Sen finns det en risk att börsen rallar, och blir övervärderad, och därmed borgar för en nedgång.. eller tvärom, men det är en annan historia!

QE2 är redan här.

FED har flaggat för att köpa långa statspapper, vilket skulle trycka ner långräntorna.

Trots senaste tidens uptick i inflationen så drar sig 10-åringen allt lägre. Realräntor som historiskt legat kring 1%-2% ligger idag under 1%.

FED har inget emot låga realräntor, det gör det oattraktivt att spara = mer attraktivt att konsumera.

Senaste månadernas utveckling ser du nedan, snacka om FED effekt…

Någon sa att om nästa år blir svagt konjunkturellt kan inflationen hamna på 0%. Då kan FED i princip trycka ner 10-åringen till 1%…. då kan bolåneräntorna hamna på 2%. mot normalt 6%. Om detta är fallet är svårt att säga? Bankernas räntenetto lär bli pressat som f-n… vilket borde trigga utlåning bland de banker som kan. Om konsumenten vill låna och/eller konsumera är en annnan fråga.

Chartet nedan visar 10-åringen i nominell och real utveckling.. sedan 2008 har real räntan legat kring 1-2%, om man räknar bort den korta tid av deflation precis kring Lehman kraschen.

Poänge är, har du en uppfattning om inflationen kommande 12-18m kan du ha en uppfattning om hur lång FED är beredda att trycka ner räntan!

Titta man sedan efterkrigstiden i USA har inflationen pendlat mellan 0-5%, bortsett från Oljekrisen på 70-talet. Vi ligger närmare 0% i dåliga tider, och närmare 5% i goda tider. Deflation hör till undataget.

Kommer det bli hög inflation på kort sikt. Mitt svar är bestämt nej.

Vi har hög arbetslöshet, högt output gap, lågt kapacitetsutnyttjande, höga grossmargins… i en sån miljö skapas det inte inflation.

Men M, penningmängden har ökat, utan att multiplikator effekten har kickat in. Skulle Demand och konjunkturen lyfta ordentligt av egen maskin, så finns det krut för en inflationssmäll. Men det har säkert inte FED något emot….

FED trodde det var bankerna som var i kris, och inriktade sig på dem!!!

Omvärlden tror att det är Amerikanska staten som är i kris… och gnäller mest om dem!!

Men frågan är om det ändå inte är den amerikanska privatpersonen, och hennes balansräkning, allt handlar om?

Chartet nedan visar Amerikanarnas ratio mellan likvida tillgångar (aktier, räntor, cash etc) och skuldsättning.
Den säger väl inte så mycket mer än att de var en aktiebubbla kring år 2000… som sen kraschade. För att sen under åren 2003-2007 öka belåning. Det mest anmärkningsvärda är att vi i stort sett är tillbaks på samma nivå som pre-crisis. Frågan är om vi ska tillbaks till pre-bubble levels?

Jag vet inte, personligen har jag aldrig sett en koppling mellan min aktieportfölj och mitt bostadslån. Ja, förutom att jag är medveten om att jag är belånad, dvs jag hade när som helst kunnat sälja alla aktier och amoterat lånet!

Nedan chart använder också många baissare. Det är störigt tycker jag. Din inkomst ska relateras till räntekostnaden, och värdet på huset ska relateras till lånet. Inte som här, inkomst till lån. Det enda det säger är att sticker räntorna iväg blir det tajtare än tidigare!

Nedan är grymt intressant. Se hur personal expenditures låg på 5-7,5% YoY growth under de belåningsdopade åren 2003-2007. Min gissning är att YoY kommer ligga mellan 0-5% kommande år, eller åtminstone fram till Loan/Home value ratio är återställd, och consumer confidence åter är stark.

Sista chartet är lite kul. Det säger att Netto förmögenheten (Primärt värdet på huset – dina lån) ska vara 500% av disponibelinkomst. Säg att du tjänar 20,000kr i mån efter skatt. Det är 240,000kr om året. 500% av detta är 1,2mkr. Om du tjänar 240,000kr om året kan du lägga 50,000 på boende. Med bunden ränta (som man har i USA) på 3,5%, kan du köpa ett hus för 1,5mkr. Men om du ska ha NetWorth 1,2mkr, får du bara ta 300,000 kr i lån. Det går inte ihop.

Därför vill Bernanke att denna ratio ska upp. Disponibel inkomsterna stiger, men gör inte så stor skillnad. Lånen amorteras varje månad, men inte så mycket. Alltså vill Bernanke ha upp priserna på hus till varje pris.

Ökat värde på husen är bra för att:

Det triggar privatkonsumtion
Det gör bankerna som lånat ut, och har husen som säkerhet, trygga
Det gör att FED kan göra exit ur Fannie och Freddie på sikt.

Många drar paralleller mellan Japan 1992 och USA mfl idag.

Jag vill bara klargöra några skillanader, då jämförelsen haltar:

Banksektorn

Japan:
Bankerna kraschade de inte fick hjälp av staten, tog många år av självsanering, ingen utlåning

USA:
Bankernas balansräkning i bra skick, kan låna ut!

Privatpersoner

Japan:
Extremt underleveraged, ingen kultur att ta lån. Konsumenten ger ingen draghjälp åt ekonomin.

USA:
Levereged med fastigheter som underliggande, finns kultur att vara belånad. Sentimentet styrs av fastighetspriser

Handelsbalans

Japan:
Överskott, Japan är en stor exportnation som Sverige…

USA:
Underskott, USA är en konsumerande importnation.

Företag

Japan:
Liten service sektor. Under 20 år hade man överinvesterat så Kapaciteten i Industrin var enorm. Net debt/equity hög. Allmän del-lev och besparing. Personalneddragningar. Corporate sector kunde inte vara draghjälp åt Japanska ekonomin.

USA:
Stor Service sektor. Cap-ex har varit strurkurellt låg senaste 10 åren. Net/debt equtiy låg. Slimmade organisationer. Corporate sector kan bli draghjälp åt ekonomin om de ser damand.

Staten:

Japan:
Störst public debt/gdp i världen… 200%. Men den är inhemskt finansierad i likhet med Turkiet och Egypten. Men det leder till en non growing ekonomi.

USA:
+100% debt/gdp. Externt finansierad.( Hittills  nu börjar FEDs nytryckta pengar göra det jobbet). Kan FED få inflation kring 5%, och lite högre skatter längre fram kan man lätt inflatera/amortera ner lånet med 20-25% på ett par år…. Detta leder dock till lägre tillväxt!

För att nämna några!!

Det är bara at konstatera, obligationsfonder har sugit upp de mesta av pengarna senaste året. Med tanke på att räntorna har fallit (obligationer går upp i pris) så har det ju varit helt rätt.

Men fortfarande är andelen aktier störst i termer av AUM, 67% idag…. men ändå ner från dryga 72%. Tror mig ha läst att de senaste 20 åren har aktier/bonds delen legat kring 70/30. Frågan är om den kommer flörändras nu när pensionerande 40-talister ska gå i pension. Mer bonds alltså. Samtidigt tror jag inte de stora förvaltarna tycker det är så kul att sitta på bonds om konjunkturen trots allt fortsätter att växa nästa år.

1, Korta räntepapper yieldar 0,25, långa 2,5%. Lågt i absoluta termer
2, En starkare konjunktur kan trigga igång inflation (det har säkert inte FED nåt emot då de vill inflatera bort skuldbördan).. och då sticker räntorna… högre räntor, lägre pris på bonds
3, drar konjunkturen, kanske aktier ska upp 20%. Det är jävligt bra relativt räntorna

Får vi double dip är inget av det här aktuellt

Det är också uppenbart att flödena inom aktier, primärt gått till emerging markets… trots detta utgör de en lite del!!!

Två uppsnappade charts…

det första visar mängden cash de amerikanska bankerna har på sina balansräkningar…. en hel del.

Detta förklarar en del varför QE1 inte ledde till ökad efterfrågan och inflation. M1 penningmängden ökade i samband med att de tryckte pengar och gav till bankerna. MEN, eftersom bankerna inte lånade ut pengar (och företag och privatpersoner inte ville låna) gjorde att de inte kom ut i systemet, och därmed sjönk money-mulitipliern som en sten.

Man räddade banker och återställde förtoendet för banksketorn, men det påverkade inte real ekonomin.

Idag kostar dem här pengarna 25 punkter… en spottstyver. Nån gång lär bankerna känna sig manade att låna ut dem för 300 punkter, alternativt betala tillbaks dem.

Okej, nu snackas det QE2… det är en annan sak då FED ska köpa långa statspapper av treasury med ny tryckta pengar. Detta behöver inte heller öka efterfrågan likt ovan, men det får effekt att det trycker ner långräntorna, och bolåneräntorna… vi har redan sett hur 10-åringen gått ner!!!

Intressant är att FED nästan inte sitter på några US treasuries idag… det är ju faktiskt omvärlden och Kina i spetsen som skött det jobbet!!!

Som sagt, FED kan leda hästen till vatten… men knappast få den att dricka.. för detta krävs animal spirits, invisable hand och annan trollkonst 🙂