Senaste två inflations utfallen i USA har legat på 0,4% reps 0,3% MoM. Det är för högt för FED, och gör att dom inte kan sänka. Den 12 mars har vi ny data, och en månad senare har vi ytterligare en. Kommer dom in på 0,2 eller bättre, så ökar sannolikheten för sänkning redan 1 maj. Juni sänkningen är 100%. MEEEEEN kommer dom in på 0,3 eller högre, då skjuts sänkningarna på framtiden. Skillnaden på dom här i räntemarknaden är att den förra kommer pressa ner US10yrs mot 3,8% igen, och kanske ännu lägre. Medan den senare riskerar att trycka upp räntan mot 4,5% eller till och med ännu högre. Dollarn kommer reagera som den brukar. För alla er som vill se rekyl i marknaden borde hoppas på 0,3 eller högre.

Q4orna är snart bakom oss. Rapport perioden, bortsett från Nvidia, har varit ganska dassig. För SPX bolagen väntas 245 dollar i vinst i år mot förra årets 220 dollar. Nästan hela uppgången går att tillskrivas Mag7 i princip. Lyft ut dom och vinsten är flat. Ganska intressant när man ser tillbaka. 2021 låg vinsten på 200 dollar, 2022: 220 dollar, 2023: 220 dollar och 2024e ex Mag7 225 dollar. Vinstutvecklingen aggregerat, ex Mag 7 har i princip varit FLAT i 3 år. Samtidigt har Revenues går från 1,500 dollar (indexerat på samma sätt) till 1,900 i år (konsensus förväntningar). Upp 27%. Vad händer?

Jo Försäljningen har ökat i ungefär samma takt som nominell BNP tillväxt, dvs inflation + real tillväxt. Men vinsterna har aggregerat (ex Mag7) stått stilla. Varför? Jo två anledningar. Personal kostnaderna, dvs nyanställningar + löneökningar, har också ökat otroligt snabbt, samt räntekostnaderna på företagens skulder. Sen finns det ju skillnaden på bolag och sektornivå. Vissa företag är otroligt personalintensiva, andra inte. Vissa bolag har stora skulder, andra inte. Jag försöker bara beskriva high level. Således, Revenue utvecklingen har varit god, i linje med nominell tillväxt, men vinsterna har i princip stått stilla pga ökade ränte- och personalkostnader.

Börsen följer ju vinster som ni vet, och tar man SPX ex Mag7 så har inte börsutvecklingen varit särskilt stark. Inklusive har den varit stark, men det förklaras av Mag7, som har haft en otroligt stark Revenues och Vinst utveckling.

Imorgon har vi PMI Service sektorn med ISM i spetsen. Senare i veckan har vi JOLTS, ADP, Challenger och sist NFP på fredag. Vi har även räntemöte från ECB. Viktig data inför nästa veckas CPI, och nästnästa veckas FED möte.

Rent tekniskt tycker jag både US10yrs och dollarn ser intressant ut. Men ännu viktigare är hur datan kommer in, och hur dom reagerar. Jag noterar även att SPX och VIX har gap mellan sig, så en halvdassig siffra, får nog gärna marknaden att komma tillbaka c3%. Men givet vad datan visar, så behöver det inte vara någon sälj signal.

Have a nive one!

————– tisdag

Caixin Service PMI kom in på 52,5 mot fg 52,7… gäsp

Tysk och Euro Service PMI kom in i linje med Flash estimaten… se Flash analysen.

I eftermiddag kommer Service PMI från USA…

Inflation i service/tjänstesektorn och goods/mfg sektorn är inte samma sak. Något alla inte förstår. I grunden har du lönedriven inflation i service näringen, medan i den senare har du valuta, råvaror men även löner etc. Men den som är nästan mest intressant, är SKALbarheten i goods affären vs service affären. Det finns alltid undantag såklart, men rent generellt så är inte arbetade timmar skalbara, medan om du tillverkar en Goods så kan du öka tillverkningen utan att fasta kostnader nödvändigtvis ökar. Vad innebär detta? Jo nu när personalkostnaderna ökar med höga löner, så kan service sektorn generellt sett inte hantera detta på annat sätt än att höja priserna. Men detta i sin tur bygger på att efterfrågan är fortsatt god. Därför kommer inflationen fortsätta att vara hög i service sektorn så länge som lönerna ökar, och efterfrågan är god. För att få ner inflationen så tänker många att lönerna måste ner. Men egentligen är det efterfrågan som måste ner. Om efterfrågan sjunker så kan inte företagen höja priserna, och eftersom lönerna ökar, så kommer man först sluta anställa, och i steg två varsla om uppsägning. I den miljön avtar lönetakten. Det är fallande efterfrågan som brottar ner inflationen i service sektorn. Efterfrågan i service sektorn i såväl Europa som USA är vare sig superbra eller superdålig. PMIs har snurrat runt 50 ett tag nu. Men den är inte tillräckligt dålig för att företagen inte ska höja priserna. Den är inte tillräckligt dålig för att de ska sluta anställa. Löneökningarna är höga, och det är ett problem. Men ytterst handlar det om hyfsad efterfrågan. Restaurangerna här hemma börjar klaga på att det har blivit lugnare på kvällarna. Att de säljer mindre alkohol, att helgerna är lugnare. Så där finns någon typ av trend. Men det är inte Sverige som sätter ribban globalt. Det är därför som datan från USA i eftermiddag blir så intressant.

US Service PMI kom in på 52,3 mot flash 51,3 och fg 52,5… bättre!

ISM Non-Mfg kom in på 52,6 mot väntat 53,0 och fg 53,4.. sämre men fortsatt rätt bra nivå.

Dito Employment kom in på 48,0 mot fg 50,5… sämre, men det har varit rätt opålitlig. Minns hur den sjönk för någon månad sen men kom tillbaka igen!

Dito Prices kom in på 58,6 mot fg 64,0… lugnar ner sig lite, men fortsatt rätt hög nivå!

Dito New Orders kom in på 56,1 mot fg 55,0… fortsatt bra tryck i lådan!

Dito Biz Activity kom in på 57,2 mot fg 55,8…. mycket att göra.

Fortsatt bra drag i service näringen. Således lär de fortsätta att anställa och höja priserna. MEN, faktum är att räntorna dippade och dollarn försvagades, så marknaden reagerade som att datan var rätt svag, dvs främjar en sänkning. Lite märklig reaktion. Det känns som att marknaden verkar vill ha en sänkning, och tolkar allt därefter. Vi får se om verkligheten till slut spelar med! Jag tror ju också på lägre tillväxt, lägre inflation och lägre räntor… men jag måste säga att datan gör det inte enkelt för caset.

Jag kan bara konstatera att räntan sjönk idag, och dollarn höll sig svag. Så länge som det förhåller sig på det här sättet så ser jag ingen större korrektion i antågande. Teknisk stopp SPX 4950. Bryts den väntar 4700.

————– onsdag

ADP kommer senare i eftermiddag. Den kom in på 107k senast, samtidigt som NFP kom in på 353k så den är ju knappast någon bra guide inför fredagens siffra. Men det är ändå intressant att se hur den kommer in rel förväntningarna. För trots allt, tittar man historiskt, då den kommer in sämre än väntat så brukar även NFP göra det. Dock är det inte 100%igt.

ADP kom in 140k mot väntat 150k och fg 107k… inline. Men att dra några slutsatser mot fredagens NFP siffra är svårt!

JOLTS job annonser kom in på 8,9 mot väntat 8,9m och fg 9,0m… inline och säger egentligen inte särskilt mycket. Personligen tror jag amerikanska arbetsmarknaden mår rätt bra. Precis som i Sverige har de flesta jobb, och även om man tycker att räntorna borde dragit undan mattan för både den ena och den andra, så har vi det rätt bra. Allt är ändå rätt mycket som vanligt, och den stora förklaringen tror jag handlar om jobben. Börjar dom försvinna, så rämnar korthuset. Men so far…. so good.

Läste att produktivitetsutvecklingen i USA har varit avsevärt högre än i Europa senaste 20 åren, och särskilt nu post-pandemin. Jag hade inte tänkt gå in och diskutera exakt varför det har blivit så. Det går att avhandla en hel bok i ämnet, utan mer konstatera att det är så och vad det innebär. Man kan säga om lönekostnaderna ökar i 5% i vardera världsdel, så har högre produktivitet i USA gjort att man enklare klarar svälja den ökningen utan att höja priserna på varor/tjänster. Det gör också att USA bättre klarar stigande personalkostnader utan att skapa ett-till-ett inflation, jämfört med Europa. Man behöver inte inte höja priserna lika mycket för att kompensera för stigande lönekostnader, då produktivitetsförbättringen tar hand om detta istället.

Det innebär också att Europa får det svårare att brotta ner inflationen om inte lönerna ger vika. Eller innebär det att Europas företag har närmare till att göra sig av med folk än USA om de inte kan överföra löneökningarna på priserna, tack vare sämre efterfrågan. De måste försvara sina vinster genom att säga upp folk, snarare än att göra saker smartare och effektivare.

Vad det handlar om är såklart att Nvidias löner säkert ökar jättemycket, men eftersom hela världen efterfrågar deras proodukter, och deras marginaler är sinnesjuka, så spelar det inte så stor roll att lönerna stiger. De sväljs enkelt av de stigande bruttovinsterna. Medan en ”Italiensk parmesan tillverkare” inte lyckats tillverkar en billigare/bättre ost eller förbättrat tillverkningen avsevärt, så han tvingas höja priserna på ostarna i takt med att personalkostnaderna ökar. Nvidia trumfar Parmesanoststillverkarens produktivitet. Typ.

——– tors

Idag har vi räntemöte från ECB, där man kommer att säga att inflationen är på rätt väg, att man har som avsikt att sänka, men att man vill avvakta vårens löneförhandlingar och se styrkan i konjunkturen och arbetsmarknaden, för att förstå att även den börjar tappa momentum. Detta krävs för att lönerna senare ska mjukna och därmed inte sätta press på inflationen, som då kan studsa tillbaka. Varpå man inte vill ha inlett en sänkarcykel, och sen tvingas backa bandet.

Räntan tvingas ner under 4,10% och dollarn är svag. Räntan har tappat från 4,35% under en period där datan inte riktigt motiverat detta, och där FED senaste veckorna varit rätt flitiga på att prata ner förväntningarna på en sänkning. MEN, marknaden ger FED fingret och säger att ”ni måste säga så här” men innerst inne vet vi att ni kommer att sänka. Det är inte FED som bestämmer om de kan sänka eller ej. Det är datan, alltså vad marknaden säger att datan kommer att komma in på ett sätt som motiverar sänkningen. Blir det inte så, och datan visar nåt annat, så har marknaden haft fel, och då lär börserna blir varse.

Inflationsdatan kan vara lite ryckig månad till månad. Om vill se förstå den strukturella inflationen så har det historiskt varit bättre att titta på lönerna. Månadsdata över timlönerna är ett sätt, men de ställs i relation till arbetade timmar, vilket väder och säsongseffekter kan stöka till. Då är det bättre att som FED titta på ECI som kommer kvartalsvis. Den var senaste gången 0,9% QoQ för kvartal 4. Det betyder att lönerna steg med 0i snitt 0,3% per månad. Tittar man på NFP timlönerna steg de 0,2/0,4/0,4 under okt-dec. Dvs totalt 1,0 över kvartalet. Ungefär i linje med ECI. Tar man 0,9 eller 1,0 och gångar med 4 så får man årstakten, dvs 3,6-4,0%. Historiskt har core PCE YoY, FEDs favomått över inflation, gått som lönerna minus 100 punkter. Så nuvarande löneläge i USA motiverar en inflation på 2,6-3%. Det är inte på målet men i rätt riktning. Det är detta Powell menar när han säger att han är nöjd och kan tänka sig att sänka. Det är detta jag tror marknaden tar fasta på när man bortser från senaste tidens hökiga kommentarer från FED. Sen är det vanskligt att titta på löner, eftersom de är så otrligt laggande. Vi hade behövs veta var lönetakten ligger om ett år. Dvs om vi hade vetat att den kommer in på 0,7 om ett år, så är det 2,8% i löner, och 1,8% i core PCE. Men jag tror Powell känner sig rätt nöjd med senaste siffran om 0,9% QoQ. 0,7% som alltså implicit innebär att inflationsmålet är uppnått, ligger inte så långt bort. Vi behöver bara en lite lugnare service sektor, sett till efterfrågan och jobbskapande, så fixar det till sig.

Man kan också dra en förlängning till räntan och börsen. Pekar 0,9% i löner på att inflationen är 2,6-3% så är det där en långränta på sikt kommer att ligga. Om man ANTAR att långräntor över tid ger kompensation för inflation men knappast mer, och kortränta, dvs räntan på ditt lönekonto ligger ca 1% lägre, dvs gör dig realt fattigare med en procent om året.

Så trots att 10åringen ligger på 4,1%, så kalibrerar marknaden efter 2,6-3%. Tar man SPX vinstförväntningar om 245usd, som är intakta så länge som vi inte får negativt jobbskapande, så landar vi på ca PE20, dvs 5% earningsyield. Det är 100-140 punkter högre än vad du väntas få om du köper en långobligation och behåller den till förfall. Typ så resonerar marknaden. Sen kan ju bilden snabbt krackelera. Antingen genom att jobben kommer in svagt, och visar att 245 dollar är fel estimat. ELLER att löner, arbetsmarknad och konjunktur motiverar nåt annat, som gör att FED inte kan sänka, och därmed grusas planerna om att 10åringen ska ner till 2,6-3% på sikt. Många är nog rädda för det senare. Få är rädda för det förstnämnda. Time will tell.

—————– fre

ECB lämnade räntan oförändrad, men skruvade ner inflationsprognosen. Uppenbarligen är man inte rädd för att det rådande lönetrycket, och dess följdeffekter på inflation, ska hålla i sig, då man helt enkelt måste se tecken på att konjunktur och arbetsmarknad bromsar in, och kommer fortsätta att göra det. Första räntesänkning nu sannolik i juni. Då har dom även stöd av ytterligare data för att göra detta. Eftersom Sverige delar samma bild, och ser om något ännu sämre, så öppnar det även upp för Riksbanken att sänka. Finns det risk att datan vänder upp och grusar dom här planerna? Växlar konjunkturen upp, och drar arbetsmarknaden med sig, så kommer lönetrycket att bestå, och därmed även inflationstrycket. I ett sånt läge blir det svårt att inleda en sänkar cykel. Men hur troligt är det? Finanspolitiken är inte hjälpsam, inte räntorna och dess effekter på utlåning heller. Jag ser inte var det ska komma från. Förra året trodde jag samma sak. Men då satte bundna lån och stora sparande, som sen kunde konsumeras, krokben för konjunkturnedgången. Det händer inte igen. Kan det vara nåt annat? Well, vi har haft en överkonsumtion av service och tjänster i drygt två år. Och till viss del underkonsumtion av varor. När det kommer till varor så har du en replacement cykel. Tänk dig bilflottan, om man mäter genomsnittsåldern, så kan man se att den pendlar fram och tillbaka. Detta har att göra med att om väldigt många köpte bil för säg som exempel 5 år sedan, tryckte det ner snittåldern. Sen köptes inte så många bilar på några år varpå snittåldern började stiga, och helt plötsligt börjar folk köpa bil igen. Sen bör man även lägga till utskrotningstakten. Men vi behöver inte komplicera saker och ting. En sk replacement cykel inom varor är också beroende av räntan. Det är därför som konjunkturen vänder upp efter lågkonja. Under lågkonja köper ingen bil, varpå bilarna blir äldre. Sen sänks räntorna, och simsalabim, så börjar många vilja köpa nytt, dels för bilen är gammal och det är dags att byta, och dels för att kapital blivit billigare. Detta lyfter sen konjunkturen ur dåliga tider. Står vi inför detta senare i år. Jag tror inte det. Det kommer först senare, men att prata tajming här är svårt, för att inte säga nästan omöjligt! Vissa menar att det är räntesänkningarna i år som sätter fart på konjunkturen. Där är jag också skeptisk. Centralbankerna är beredda att gradvis sänka, men inte på ett sätt som gör att konjan tar fart, för då är risken att den lönedrivna inflationen kommer tillbaka. Jag tror inte att centralbankerna sänker för att få igång konjunkturen. Jag tror de sänker för att de faktiskt tror att konjunkturen är och håller på att bli dålig. Precis som med höjningar tar det tid för effekterna att kicka in. Sänkningar i år, ger först effekt långt senare. Tror inte alla vallfärdar till banken för att låna bara för att man sänkt styrräntan från 4 till 3,75%. Sen kan man ju säga att marknadsräntor springer i förväg. Styrräntana i USA är ju 5,25 och långräntorna 4%. Men jag tror inte man vill låna till 4%, om man tror att den kan stå i 2-3% i framtiden.

Challenger layoffs kom in som förra månaden. Inget som ”gått sönder ännu”