Kortsikt's Blog

Jag konstaterar följande:

1, Man avser att återinföra amorteringskravet i augusti. Vi vet vad som hände när man införde det senast. Okej, det är inte samma dignitet nu, men effekten är densamma

2, Om man tittar på min graf över priser vs bostadsoblis så pekar de på sämre priser i höst.

3, Hösten, ända fram till jul, är den säsongsmässigt svaga perioden för bostadspriserna.

Detta sammantaget får mig att tänka att priserna håller sig under första halvåret men sen bär det söderöver.

Risken för att det blir så här är hög, men inte base case. Anledningen är att konjunkturen kommer vara synnerligen god i höst, OCH diffen mellan bostadsobligationen och priserna ännu inte har blivit så stor att lånelöftena ”garanterar” lägre priser.

Nej base case är snarare att priserna håller sig året ut (fast inte stiger) och troligtvis även under januari och februari nästa år (som säsongsmässigt är de starkaste månaderna), för att därefter börjar falla under våren. Då har troligtvis spreaden mellan oblisen och priserna också hunnit bli så stor att oavsett konjunkturläge så kommer de avsevärt mindre lånelöftena sätta krokben för priserna.

Så base case är stabila priser till och med februari nästa år, och sen blir det utförsåkning.

För alla som tänkt sig göra exit ur marknaden eller byta ner sig…. ni bör göra detta i år, helst innan hösten för att vara på säkra sidan. Det finns ju risk att priserna börjar dippa redan i höst. Och alla ni som ska köpa er första bostad, eller byta upp er. Vänta ett år. Jag vet att det är frestande att sälja till ett högt pris, men eftersom ni är köpare av nåt större som också gått upp i pris, så blir mellanskillnaden, dvs ditt lån till banken, större.

—————–

Det har kommit Flash PMIs från Europa.

Euro Mfg Flash PMI kom in på 62,4 mot väntat 57,7 och fg 57,9. Den tyska kom in på 66,6 mot väntat 60,8 och fg 60,7. Sinnessjukt starkt. Sån jävla fest vi har! Service PMIs är fortfarande svaga… men så fort man kan stöka runt på krogen igen, så kommer de som skjutna ur en kanon. Och anledningen till att jag inte skriver mer exakt om Europas service PMI beror på att de inte är avgörande för världskonjunkturen och det allmänna börsläget. För USA är det tvärtom!

Mfg Flash PMI från USA kom in på 59,0 mot väntat 59,3 och fg 58,6. Service kom in på 60,0 mot väntat 60,0 mot fg 59,8….väldigt starkt! Inte riktigt samma beat som Europa, men i USA är det ju från en hög nivå. Datan är bra. Det är inte konjunkturen som är problemet.

——————

Jag är fortsatt bullish rent tekniskt. Så länge som NDX 12700/12800 håller så tror jag vi ska upp mot 13,300, sen täppa gap, sen utmana ATH. Håller inte 12700/12800 väntar återtest av 12,200. Håller inte den väntar 11,200ish.

Solen skiner i Stockholm idag och det känns rätt mycket vår…. tror att en och annan törstar efter att sitta med en kall öl på en uteservering. Men vi får väl se var c19 tar vägen… men sommaren har ju potential att bli rätt trevlig. Minst sagt!

Have a nice one!

——————

IFO kom in på 96,6 mot väntat 93,2 och fg 92,7. Bekräftar tidigare PMI.

US Core PCE kom in på 1,4 mot väntat 1,5 och fg 1,5….. ingen inflation så här långt, men den kommer.

Michigan kom in på 84,9 mot väntat 83,6 och fg 83,0…. Bättre men fortsatt depressed. Detta handlar dels om Restriktioner och dels alla 9 miljoner arbetslösa som hade jobb innan C19. Det är inte förrän restriktionerna släpper helt, och de börjar komma i arbete som vi börjar leta oss upp mot pre Corona levels kring 95.

Min syn på marknaden är positiv inför April. Kanske inte så mycket OMX och Value, men Growth. Tror Rotationen behöver mean reverta lite. Men huruvida vi sett botten i NDX är svårt att säga. Brott av 13,300 visar att rekylen är över. Här och nu måste 12,700/12,800 hålla annars väntar 12,200.

Nedan chart visar den Amerikanska 30åriga bostadsoblisen… tror inte jag behöver utveckla närmare vad den visar. Men jag ser en klar nedsida på svenska bostadspriser nästa år.

Trevlig helg

Jag följer NDX noga nu, brott av 13,300 skulle kunna få oss att attackera ATH. Brott av 12,700 gör att vi ska ner till 12,200 igen. Jag hoppas på det första.

I veckan som kommer har vi Flash PMIs, Michigan, Core PCE samt Tyska IFO. Tror inte det blir några kioskvältare.

Powell ska runt och hålla en massa tal. Borde inte någon ställa frågan ”Finns det inte nån nivå av långräntan som gör er obekväma, dvs en nivå som leder till att räntekostnaderna ökar för belånade på ett sätt som ändå får negativ tillväxt på ekonomin, och som allt annat lika gör det svårare att nå era inflationsmål? Dvs vid vilken nivå skulle någon typ av operation Twist bli aktuell?

Räntorna där ute bestäms som en mix av långa och korta statslåneräntor. Dvs om korträntan är 0% och 10 åringen är 0,5%, som innan, så kan man tänka sig att räntetrycket för alla belånade ligger på mixen av lång och kort dvs 0,25% + X punkters påslag. Men om 10 åringen stiger till 3% så borde det allt annat lika ligga på 1,5% + X punkter. Dvs en uppgång på 1,25% TROTS att centralbanken vidmakthållit låga korträntor…. OCH de 1,25% multiplicerat med all skuld där ute, leder ändå till en rätt stadig ökning av räntekostnaderna, som annars gått ur i realekonomin, och denna squezze leder till minskad tillväxt, som leder till färre jobb, som leder till svårare omständigheter att skapa lönetryck och inflation.

Som jämförelse kan nämnas att Hushållen plus statens skulder i USA är 5 gånger så stora som inkomsterna. Så ökar räntekostnaderna med 1,25% så skulle det motsvara en löneökning på ca 6%. Dvs två års löneökningar lågt räknat. Då förstår man hur ganska små ränteuppgångar rätt effektivt får negativ inverkan på tillväxt.

Jag skulle inte sagt nåt om alla lån var korta och förankrade mot korträntorna, men så är det inte. 10-åringen spelar också roll. Särskilt i USA så är hushållens bostadslån kopplade till längre löptider, och därför spelar nästan långräntans utveckling större roll än korträntorna.

Så återigen, drar 10 åringen vidare mot 3% så kommer FED allt annat lika få det svårare att nå sina mål…. och då undrar jag återigen. Finns det någon nivå där de kan tänka sig att göra nåt och i så fall vad? Jag är 100% säker på att de diskuterar detta… och har säkert ett svar. Men än så länge har de inte delat med sig av detta till marknaden.  De kanske inte tycker att uppgången hittills är nåt problem, och då behöver man inte heller prata om vad man gör vid ett annat ränteläge. Det gör man först när man börjar närma sig. Kanske är de inte övertygade om att långräntorna ska klättra vidare och därför kanske aldrig Twist blir aktuellt… dumt att börjar snacka om att använda det då kanske?

I nuvarande läge finns det 4 lägen på börsen. Antingen går vi upp eller ner, och antingen fortsätter räntan upp, eller stabiliseras den eller till och med sjunker. Detta ger fyra scenarior:

1, Börsen och räntan stiger. Då räknar jag med att SPX går till 4,500, dvs c15%. NDX går till sin gamla ATH, dvs c8%. Fortsatt underperformance av Growth.

2, Börsen stiger men räntan planar ut och kanske till och med sjunker något. Då tror jag SPX går till 4,500, dvs 15% men NDX kan gå mot 15,700 dvs 22%. Value har inget stöd av räntan längre.

3, Börsen börjar falla men räntorna fortsätter att stiga. Då tror jag NDX kan falla med 13% härifrån. Ner mot sina höstbottnar och Fib50% av Mars20 rörelsen. SPX outperformar och sjunker mot 3,600, dvs c8%. Nedgången blir rätt måttlig då stigande räntor ändå är en avspegling om bättre tider och risk on.

4, Börsen faller, och även räntorna i en mer risk off liknande situation. SPX faller mot 3300, dvs 16% medan Growth (som i många fall är ganska ocyklisk) faller med c13%. Samma som innan. Growth går bättre än Value för att räntorna faller dessutom.

NÄR vet jag som vanligt ändå inte. Typ innan året är slut 😉 Troligtvis innan dess.

Vilket av dem blir det? Jag gillar ju fundamenta där ute, till och med värderingarna med SPX som handlas på PE 21,7. Det är ändå earningsyield 4,6% vilket inte är fy skam trots att 10yrs ligger på 1,7%. Så jag lutar åt 1 alternativt 2. På senare tid har jag börjat svänga mot Nr 2. Men det är ju för att jag tycker Value känns pricy. Men visst, sentiment kan driva en marknad lång över, och under, vad som är fundamentalt motiverat. Kanske är det Alt 1 lite till, och sen rullar vi över i Alt 2. Det handlar ju rätt mycket om räntan.

Mitt problem med Value är följande. Förr i världen växte Västvärlden med 3-4% realt plus inflation kring 2%+… dvs 5-6% och börsvinsterna växte med en faktor 1,5X. Dvs 7-9%. De flesta bolag växte sin vinst kring de här nivåerna. Value växte. Sen har det alltid funnits en grupp av hajpad growth bolag, och sen en liten grupp av bolag med problem som inte växte eller såg sina vinster sjunka, sk Distressed. Men bulken fanns kring Value som växte kring nominell tillväxt med en liten uppräkningsfaktor. Många i den här gruppen delade även ut pengar varje år, och för varje år kunde man höja utdelningen lite. Strategier kring utdelning, och utdelningstillväxt, blev populära.

Nu för tiden är tillväxten lägre och inflationen lägre. Så med samma uppräkningsfaktor kommer vinsttillväxten att vara lägre, Tänk 5-6% mot 8-9% när vi ser tillbaka om 10 år.

Men sett till Value och Growth är det en ny miljö. Det kryllar av bolag som har en trasig affärsmodell. Kanske inte så mycket i år och nästa, men långsiktigt. Vissa av dem kommer kunna anpassa sin verksamhet, men många kommer inte göra det. De kommer ha i bästa fall stillastående, men troligtvis fallande vinster om 5 år jämfört med idag. Sen finns det en hel del Value bolag vars vinst som precis som tidigare kommer hänga med nominell tillväxt. Men vinsttillväxten kommer att vara svag. Buntar man ihop de här och ser till hela Value kategorin så kan vinsterna vara flat om 5 år jämfört med idag. Eftersom vinsterna ändå ökar med nominell tillväxt + faktor, så måste Growth vara plus lika mycket som Value är svagare. Så om tillväxten totalt för börsen ligger på 5-6% så är det 0% för Value och över 10% + för Growth. Det ger liksom två helt olika tillgångsslag. Vilt skilda från hur det såg ut förr där det fanns ett stort Value tillgångsslag vars vinst ändå ökade med 8-9% om året. Då handlade det bara om att återinvestera utdelningarna, och vara fullinvesterad mest hela tiden. Den strategin har kraschat sen länge.

Vad ett normaliserat PE ska ligga på vid 5-6% tillväxt beror på räntan. Det är svårt att säga. Det är egentligen ganska ointressant då marknadssentimentet tenderar att göra så att börsen alltid handlar marknaden till en rejäl premie alt rabatt mot fair value, och fair value är bara nåt man passerar mellan extremlägena. Men om det tidigare låg på PE16 vid 8-9% vinsttillväxt och väsentligt högre räntor, så borde 5-6% tillväxt ligga på PE13-14 vid de gamla räntorna. Men vid de nya räntorna, eller ska jag säga nya inflationsläget, eller ska jag säga nya löneglidningsläget med globalisering och digitalisering som prisdämpande krafter, så kanske PE kring 18 är fullt normalt. Men det är som sagt en splittrad bild. En grupp av bolag som växer väsentligt snabbare än ekonomin, och en annan som står stilla. PE 18 känns som ett medelvärde av två extremer.

Förr i världen om en tillgång inte hade nån tillväxt alls, så pratade vi PE 8-10. Med dagens ränteläge kanske vi pratar PE 13-14. Sen kan det nå högre i en situation med låga räntor och starkt sentiment, som nu, och lägre vid det omvända. Men det är ingen tillgång marknaden kommer att betala jättemycket för över tid. Definitivt rabatt mot börssnittet. Growth däremot med sina 10%+ tillväxt kommer att belönas med en premium. PE 20 anses förr vara högt, men H&M som en tillväxt story belönades med en premium mot marknaden. Om PE20 var högt förr i ett annat ränteläge, vad är det idag? PE23-25? Hur hög den är beror återigen på sentiment, ränteläge och utsikter. Som alltid. Där den även kan pendla mellan att vara under- och övervärderat.

Men PE 14 för VALUE och PE 24 för GROWTH är inte orimligt. Snitt någonstans därimellan. Ett snitt som återspeglar 5-6% tillväxt och där långräntor som högst når 3% mot förr i världen där de nådde 5-6%.

Detta är ett övergripande resonemang som ni förstår. Men min poäng är att bara för att räntorna stiger, så är det inte sky is the limit för Value, då Value borde begränsas av sin långsiktiga vinstförmåga, som dels är ett resultat av att 1, Growth stjäl marknadsandelar (tänk Amazon ökar sina revenues på bekostnad av andra retailers, inte pga stark ekonomi) och dels för att nominell tillväxt är svag i ekonomin.

Sen är 2021 ett speciellt år!!! och det här ska ni läsa noga.

Många Value bolag gjorde en vinst på 100 dollar 2019 (tänk er indexerat). Den vinsten sjönk till 70 (-30%) under 2020 pga C-19. I år kommer den tillbaka till 100. Den uppgången är 100/70=43%. FANTASTISKT…. eller? Not, det är bara en återgång av verksamheten till 2019 års nivå. Ren baseffekt. Nästa år kanske vinsten ökar i bästa fall till 110. Underliggande business har ingen tillväxt.

Growth Bolaget gjorde också 100 i vinst 2019 (indexerat). Den steg till 120 förra året, och stiger med ynka!! 20% i år till 144, och ytterligare 20% till 173 nästa år. BARA 20% mot Value 43%. Ja ni fattar.

Luras inte av baseffekterna senare i år. Value har ökat sin vinst från 100 till 110 på 3 år. Growth från 100 till 173. Jag anser att Value ska inte värderas högre än 14X vinsten på 110 och jag betalar gärna 22X vinsten på 173 om ni förstår vad jag menar.

Marknaden är polariserad på ett sätt som aldrig förr. Olje- och kolbolagen tappar revenues till Kraftbolagen. Fastighetsbolag med kontor, flyg och hotell kommer tappa intäkter till Zoom och Teams, Gamla mediabolag tappar intäkter till Facebook och Google. Taxibolag tappar till Uber, Gamla TV bolag tappar till Netflix, Bankerna till Fintech, Gammel retail till Amazon…. och så kan man hålla på och det berör snart alla branscher.

Sen finns det fler aspekter som ex Defensives och Cyclicals.. dvs ett cykliskt bolag kommer få ett uppsving av sina vinster under en stark konjunktur, men sett över en längre period så är det fortfarande ett Value bolag som vinsterna över hela perioden står stilla eller sjunker totalt sett. Dvs ett value bolag gör kanske 100 i vinst i år, och ska det ha flat tillväxt under 5 år så behöver de skrapa ihop 500 i vinst, dvs i snitt 100 om året. Flat utveckling. Det hindrar ju inte bolaget från att göra 70 ett år, med svag konjunktur, och 130 ett annat under stark konjunktur. Det är fortfarande ett Value om de samlar ihop 500 under 5 år. Cyclical Value. Sen har du defensive Value, som tjänar 100 om året oavsett konjunktur. Tänkt Telia.

Samma uppdelning finns inom Growth. Dvs grejen är att den årliga vinsttillväxten kanske ligger på 20%. Så rent teoretiskt skrapar de ihop 100 år 1, 120 år 2, 143 år 3, 172 år 4 och 206 år 5. Sammanlagt 741 eller 150 per år. Men är det en cyclical growth så kommer de ligga klart under den här kurvan ett år med svag konjunktur och ta igen det med besked när konjunkturen. Sen finns det Defensive Growth, de växer oavsett konjunktur, tänk Amazon. Notera här att jag pratat om vinster. När det kommer till Growth, så handlar ofta  marknaden de bolagen på Sales/Revenues istället för vinst. Eller snarare som om Sales vore Vinst. Logiken är att man förstår vilken bjässe det kommer vara om 10 år…. och man kommer inte sitta och vänta på när vinsterna infinner sig, för då är det dags att sälja aktien för då har den gått färdigt typ. Dvs ungefär som att säga att PE-talet i Amazon för 10 år sedan gjorde att många ville blanka aktien. Men det hade ju varit en rätt dum ide, och bolaget borde idag inte vara värt lika mycket som för 10 år sedan. Dvs vad marknaden gör med Growth är att säga, vad har de för Sales där framme, och vad hade de kunnat göra för vinst med en normaliserad marginal. Låt mig handla aktien idag baserat på den hypotetiska vinsten där framme. Konservativa Valueinvesterare gillar inte detta resonemanget. Jag förstår dem. Men de hade inte köpt Amazon för 10 år sedan heller baserat på innevarande års vinst (som då var negativ). Men faktum kvarstår, i år väntas de omsätta 474 miljarder dollar med en Ebitda på 72 miljarder. (Ungefär som Sveriges BNP). För 10 års sedan (2011) så hade de en omsättning 43 miljarder och Ebitda på 2 miljarder. Omsättningen har ökat med mer än 10X och Ebitda med 32X. Det hade inte varit så smart att värdera bolaget på innevarande års PE-tal som förmodligen orsakat en blankning och däremed en jätteförlust. Är du trogen vinstmåttet. Multiplicera Sales med en normaliserad vinstmarginal, och jobba efter den istället.

Jag säger inte att Alla growth bolag är så här, bara att bolag som befinner sig på rätt sida en disruptiv kraft har potential att vara ett helt annat bolag om 10 år, och så länge som marknaden tror att bolagets ”resa” är intakt så kommer man att värdera bolaget på vad som finns där framme. Inte innevarande års vinst. På samma sätt finns det VALUE bolag inom retail som på innevarande års PE-tal såg attraktivt ut 2011, men där en investering fram till dags datum varit usel.

Spelar inte vinster nån roll. Jo de är helt avgörande. Bara det att marknaden ser till vinstförmågan på lång sikt. Inte bara i år eller nästa. Vänj dig vid detta. Både när det kommer till Value och Growth. För gör du inte det så kommer du ser uppsida i Value aktier på innevarande års vinst, och nedsida på Growth, och det kommer stundstals göra mycket ont.

Därför kan du inte heller säga att ett bolag med vinst och utdelning i dag som är lågt idag blir en bra investering. Visst du får utdelningen i några år, men sen ska du antingen behålla aktien när deras affär bryter samman, och då kommer vare sig aktien vara värd nåt, och det blir inga utdelningar heller. Eller säljer du aktien, men till vilket pris då tror du…. Value är farligt. Growth är också farligt, dels för att många tenderar att köpa aktierna för dyrt, så att multipelkontraktionen kommer äta upp en stor del av vinsten…. men framförallt. Alla Growth bolag visar sig till slut inte vara Growth bolag…. och då går det snabbt utför. Så det är inte enkelt. Det har det aldrig varit.

Fortsatt trevlig helg!

————

Måndag

Uppgången i 10-åringen handlar till största del om att vi tagit oss ur ett recessions läge och är på väg in i nåt som närmast kan liknas vid the Roaring 20´s. I andra hand handlar det om inflation. Inflationen kommer stiga i år, men eftersom det inte är en köpkraftsdriven och lönedriven uppgång så är den temporär och har därför mindre inverkan på räntorna. Roaring 20´kommer skapa tillväxt och sysselsättning, så längre fram får vi den typen av inflation som driver FED att höja. Men vi är inte där ännu.

Men ränteuppgången handlar till viss del om tapering. Dvs om FED väljer att skala ner QE. För att bara vara tydlig. Det finns tre nivåer här.

QE – man köper finansiella tillgångar för nytryckta pengar

1, Tapering, Man skalar ner köpen. Man ökar fortfarande likviditeten, dock drar man ner på storleken/takten. Om utbudet av säg statspapper är intakt, så innebär det lägre efterfrågan varpå priset sjunker, alltså räntorna stiger.

2, Exit QE. Man har helt skalat bort köpen, och trycker inga nya pengar. Noll likviditetsökning. Men för varje obligation som FED äger som förfaller (och som de får tillbaka pengarna för) köper man en ny obligation. Så balansräkningen är intakt. Får ingen NETTO inverkan på likviditet. Dvs NOLL.

3, QT. Tightening, man väljer att inte rulla över obligationer som förfaller, in i nya. Ger en negativ inverkan på likviditet.

Många har varit rädda för följande. I år kör Biden budgetunderskott för fulla spjäll. Det innebär att man ökar statsskulden. Man trycker nya statsobligaitoner för att finansiera underskotten. FED är där med QE för fulla spjäll. Men om nästa år blir ett år utan C19 problem, dvs ett klassiskt högkonja år, så är det rimligt att anta att Biden kommer närma sig en mer balanserad budget. Vill han inte dra ner på spending så kommer han troligtvis vilja finansiera detta genom skattehöjningar istället för underskott. Då skulle man kunna hävda att: KÖR MAN INTE UNDERSKOTT, SÅ KOMMER MAN INTE TRYCKA NYA OBLIGATIONER, OCH DÅ ÄR FEDS ROLL SOM KÖPARE I MARKNADEN INTE LIKA VIKTIG, OCH DÄRFÖR KAN DE OCKSÅ TÄNKA SIG ATT SKALA NER PÅ QE. TAPERING.

Minskade underskott leder till tapering. Stark konjunktur leder till tapering, och därför är en del av ränteuppgången en reflektion av tapering.

Det låter ju inte helt ologiskt. QE pressar ner räntor, främst spreadar. Medan tapering, och senare Exit QE och sist QT, leder till motsatsen.

Tapering är ett annat ord för minskad likviditet, och det är samma som stark dollar. Vissa tycker ju att dollarn varit stark i år och är ett bevis för detta. Hmm, tittar jag på dollarindex, DXY så vet jag inte om den är så stark. Snarare varit en studs i en försvagningstrend som ligger i linje med Risk on….. dvs där marknaden säljer US bonds (varpå räntan stiger) och säljer dollar, så dollarn försvagas. Vet inte om jag tycker dollarn är särskilt stark. Men jag förstår alla som ser tapering 2022 som en grej att man tycker dollarförsvagnings resan är över, och stark dollar är att vänta.

Men vet ni vad jag tror. Jag tror på stark ekonomi nästa år, och att Biden kör en mer balanserad budget, och mindre nytryckta obligationer. Samtidigt tror jag FED håller fast vid sin QE; och gör ingen tapering. Vad innebär detta. Jo tänker er i år där de köper bonds, fast där det finns en stor nettosäljare (US Treasury, deras motsvarighet till Riksgälden) så stiger räntorna. Men försvinner säljaren. Så minskar utbudet, samtidigt som efterfrågan tack vare FED hålls intakt. Utbud-Efterfrågan…. priset på obligatoner stiger. Det är samma sak som att räntan går ner.

Så om FED kör QE hela 2022 utan att Biden säljer bonds innebär fallande räntor?

Njae, jag tror inte räntorna rasar, men den där ränteuppgången till 3% kanske dröjer till FED börjar höja, vilket de inte gör förrän 2023. Det skulle betyda att räntorna planar ut härifrån…… och sen ligger stabilt.

Vad innebär det? Jo en fete renessäns för Growth…. dvs Nasdaq…. eller fastighetsaktier i Sverige.

Det skulle också vara rätt klassiskt, nu när alla tänker ”högre räntor i framtiden, och pratar inte om något annat”…. sen blir det inte så…. Det skulle inte vara första gången.

Så till Powell hade jag ju från början EN fråga: Finns det någon nivå på långräntorna som gör er obekväma med er policy och syn på framtiden, och som skulle kunna leda till åtgärder, typ operation Twist”. Jag vill komplettera den med ytterligare en frågan ”Ponera att Stimulanser, ie stora budgetunderskott, inte är nödvändiga nästa år. Kommer ni köra samma nivå på QE oavsett, eller kommer ni anpassa dem efter konjunktur och nettoutbud av statsobligationer?”

NDX terminen känns pigg, är vi på väg mot 13,300 och ett starkt månadsavslut måntro?

Tbc…

Jag förstår vad FED menar när de inte säger att de störs av uppgången i lång räntan då

1, det är marknadens sätt att säga att de tror på bättre tider när de säljer risk (obligationer)

2, den absoluta räntenivån är fortsatt låg, både ur ett absolut perspektiv men även sett till underliggande inflation (realt)

3, de ser inget strukturellt inflationshot som de borde ta hänsyn till i nuläget. Inflationen i år är temporär.

4, deras uppgift är inte att driva börsen i någon viss riktning (för det är mest kapitalägare som verkar vara oroliga för räntan)

5, Konjunktur, tillväxt och börsuppgångar brukar ske synkront med uppgång i räntan.

MEN vi kommer inte från att HASTIGHETEN på ränteuppgången senaste tiden varit ganska spektakulär, och skulle det fortsätta upp mot 2/2,5/3% på kort sikt, så får det implikationer. Inte bara på börsen.

Man undrar, finns det något läge där FEDs störs av långräntans utveckling?

Jag tänker mig den gamla operation Twist, där FED inte ändrade storleken på QE, men väl inriktade sig på vissa löptider, och till och med sålde vissa löptider och köpte andra. För att driva yieldkurvan lite dit man vill….. kan vi få en variant av TWIST på onsdag eller inte.

I förra veckan fortsatte 10-åringen att stiga men Growth hanterade det ganska bra. Den historiska korrelationen mellan Räntan och börsutvecklingen är väldigt slagig. Även den mellan räntan och Value/Growth traden likaså. Det handlar i grunden om att det finns andra faktorer som påverkar, inte bara räntan, och ibland får räntan större genomslag, ibland mindre. Det är ganska svårt på förhand att veta exakt vad det ska bli. Dvs om Google handlas högt så blir en stigande ränta jättenegativt. Men om Google har handlats ner så klarar den stigande räntor bättre. NDX har ju laggat SPX ganska rejält på sistone, så stigande räntor får kanske inte samma genomslag som tidigare.

Jag tror att den här ränteuppgången sjunger på sista versen. Jag tror Growth, men även Value, har potential att gå starkt närmaste månaderna. Men efter den uppgången vi har i ryggen, så gäller det mer än någonsin att man är selektiv. I mars 2020 kunde man köpa ALLT. Så funkar det inte nu.

————-

Nu för en stund sedan kom Svensk kärninflation in på 1,2% mot väntat 1,6 och fg 1,8…. inget inflationshot så långt ögat når. Men Ingves kommer inte sänka räntan för det hjälper inte. Och han kommer tidigast att höja ett halvår efter FED… vi pratar 2024. Nollränta fram tills dess. Svenska korträntor kommer hålla sig kring nollan. Däremot är det andra bullar med långräntorna. Svenska 10åriga statsobligationen har bara i år stigit från c0% till 0,4%. Fortsätter Amerikanska 10-åringen mot 3% så lär Svenska motsvarigheten gå mot 1,5%. Var ska då en svenska 5 åring ligga? 1%? Var ska då en 5årig BOSTADSobligatione ligga? 1,25%????? Vad tror ni händer med lånelöftena då? Vad tror ni händer med bostadspriserna då? På fredag kommer HOX Valueguard…. då fortsätter diskussionen. Men min gissning är att 2022 kommer att bjuda på fallande bostadspriser.

I veckan har vi Empire FED, Philly FED, US Retail samt NAHB….. Tbc

Ha en fin vecka

———–

Tisdag

Empire FED PMI kom in på 17,4 mot väntat 14,5 och fg 12,1. Fullt ös i New York och lirar med en ISM upp mot 60. Vi går med raska steg mot ett Glada 1920-talet – Wikipedia

Nasdaq, NDX, gjorde en snygg ABC i sin första rörelse. Frågan är om vi fortfarande är inne i tvåan eller inte. Eftersom vi retracerat 50% av ettan skulle man kunna argumentera för att även tvåan är klar. Svårt att säga, vi får se hur marknaden tar till sig av FED imorgon. Så länge som 12,700 håller finns det anledning att vara optimist, och att vi kan nå både gap 13,300 (motstånd i ettans B) samt 13,550 (gap) samt 13,900 (ATH) senare i vår. Ska SPX dessutom nå 4,500 senare i år, så lär det trigga ännu högre nivåer.

Men först ut har vi FED. Marknaden är inställd på att FED ligger kvar med sin politik som den är… och snarare justerar upp sina prognoser över tillväxt, och slår an en ännu mer positiv ton för framtiden. Marknaden tycker ju inte att det är negativt med goda framtidsutsikter, men de störs av att FED inte ser bieffekterna som nåt problem. Förväntansbilden på FED är alltså lågt ställd inför imorgon. Skulle de överraska, så kan det trigga ett rally. Dock högst oklart hur de ska kunna överraska.

Vad är det i grunden som stör marknaden? Räntan brukar ju stiga med positiva utsikter. Det hindrar ju inte börsen från att stiga. Räntan har ju för fasen stigit från 0,6% förra sommaren till 1,6% utan att det har varit nåt problem för börsen!!!!!

Njae, det är lite annorlunda.

Förra året handlades SPX på c3,300 och baserat på vinstprognosen för i år, dvs 180 dollar, så blir det ett PE tal på 18,3. eller Earningsyield på 5,5%. Att då räntan står i 0,6% och går till 1,6% idag, innebär att aktieriskpremien går från 4,9% (5,5-0,6) till 3,9% (5,5-1,6). Alltså från superattraktivt till attraktivt. På samma sätt kan man titta på realräntan och konstatera att den då var 0,6 minus inflation på c1,5% =-0,9. Dvs obligationer var extremt oattraktiva, och det är inget problem att räntan stiger med 1%, för det innebär bara att realräntan går från -0,9 till 0%. Dvs från oattraktivt till oattraktivt.

Men nu är det andra bullar. SPX står i 3,970 vilket innebär PE22 dvs earningsyield 4,5% och där räntan står i 1,6%, dvs aktieriskpremie 2,9%. Det är inte lika självklart som innan. Dvs om börsen ska ralla vidare och 10åringen stiga vidare, så är det från andra nivåer än innan. Samma sak kan sägas om realräntans inverkan på bonds. Nu ligger den på cirka noll. Funkar TINA effekten lika effektivt om 10-åringen drar 1% härifrån vilket innebär att realräntan stiger till c1% givet ett underliggande inflationstryck på 1,5%.

Vissa hävdar att den temporära inflation som vi ser i år gör obligationerna ännu mindre attraktiva, och kommer driva på säljtrycket ytterligare, och pressa upp 10åingen på kort sikt. Frågan är då vad som händer med börsen? Kommer diskonteringsräntan göra att börsen inte orkar vidare. Eller kommer likviden från obligationsförsäljningen hamna hos aktiemarknaden istället och driva vidare kurserna? Jag tror inte man ska blanda ihop sakerna. Man säljer bonds om de på stand-alone basis ser oattraktiva ut. Sen stoppar man in pengarna på ett likvidkonto. Sen om Cash ser oattraktivt ut relativt aktier, då köper man aktier, vilket i stort baseras på de framtida förväntningarna (vinster) relativt diskonteringsräntan.

Är aktier attraktivt relativt cash? Tja, vid PE22 och 10 åringen på 1,6% så är aktieriskpremien på 2,9%. Det är inte så pjåkigt i dagens miljö, och det borde i ett positivt börssentiment kunna pressa upp SPX mot 4,500. MEN, a big MEN, det bygger på att FED ingjuter visst förtroende i marknaden att diskonteringsfaktorn inte sabbar festen. För drar 10åringen hastigt vidare från 1,6 till 2,6 då uteblir caset till stor del.

Men frågar ni mig är det inte så självklart att den ska göra det. Att dra från 1,6 till 2,6 är inte samma sak som från 0,6 till 1,6. Från 0,6 till 1,6 innebar att realräntan gick från negativ till noll vilket är en jävla SJÄLVKLARHET med hänsyn till att vi gick från recessionsläge till stark konja. Men att gå till 2,6% innebär att realränte mässigt gå från 0 till 1%. Det är en annan femma. Jag tror också på 3% 10-årsränta i framtiden…. men närmaste kvartalen är jag inte ALLS lika säker på att räntan ska ralla vidare som många andra tycks tro, och gör den inte det, ja då kan en aktieriskpremie på 2,9% locka börserna att stiga vidare.

FED får visa vägen helt enkelt!

————-

Onsdag

Jag vet inte vad FED säger ikväll, eller hur marknaden tar emot det. Men jag vet att förväntningarna är att det inte ska hända så mycket, så man kan ju undra hur besvikna de kan göra marknaden egentligen. Det hade nästan varit värre om man väntade sig en massa åtgärder.

NAHB kom igår in på 82 mot väntat 83 och fg 84. Den har uppenbarligen toppat ur, vilket inte är så konstigt då bostadsobligationerna har börjat röra på sig uppåt. Dock är det en fortsatt mycket gynnsam nivå. Jag väntar mig att räntorna successivt rör sig uppåt framöver, och med dem kommer ökad press på NAHB. Således har fastighetssektorn och priserna toppat för den här gången i USA. Det dröjer innan det ser dåligt ut. Bara konstatera att det blir inte bättre än så här…. Sverige uppvisar samma tendenser fast med fördröjning. HOX på fredag!

Retail kom in på 6,3% YoY vilket var sämre än väntat. Samtidigt skrev man upp förra månaden från 7,4 till 9,5. Så det är en fortsatt stark nivå…. 9 miljoner post corona arbetslösa och högre sparkvot spelar ingen roll. En stor del av Stimulans checkarna används till att klicka hem varor på Amazon. Till sommaren lär man vilja sitta på restaurang och dricka öl. Då kommer också sysselsättningen tillbaka till servicenäringen. Det behövs.

Lugnet före stormen. Jag ser motstånd på NDX på 13,300 och stöd kring 12,700… tbc

————–

Det var inte mycket nytt FED kom med igår. Konjunkturen förväntas bli superbra – inget nytt. Inflationen förväntas stiga men det är inget problem. Den typen av inflation vi får nu är snarare negativt för tillväxt och därmed ett hot mot den långsiktigt strukturella inflationen om företag drar ner på anställningar som följd av pressade marginaler, givet att de inte kan höja priserna. Detta är inget nytt. Och de lovade att de inte kommer röra rådande policy förrän tidigast 2023. Inget nytt heller.

Vad många kanske hade hoppats på var att man hade adresserat potentiella problem med stigande långräntor. Dels för att långräntorna har en inverkan på marknadsräntor, tänk bostadsobligationer, och därmed ökar räntekostnaden för hushåll, som slår mot tillväxt. Dels för att långräntor slår mot värderingar av finansiella tillgångar, som om de sjunker slår mot Confidence, vilket kan påverka sparkvoten från att repa sig, vilket till slut påverkar tillväxt negativt. Men där fick vi inget.

Marknaden tog FED mötet med ro och stängde positivt. Men 10yrs tog ett hopp upp idag mot 1,75% varpå NDX terminerna har börjat fladdra.

Jag kopierar in vad jag skrev till en av läsarna idag..

”Spontant kan man tänka att FED gjorde inget för att bromsa utvecklingen av 10yrs och därför kommer den fortsätta upp, och därmed borde NDX gå som bäst inline m SPX, eller kanske sämre. Jag är positiv till aktier generellt och target på 4,500 på SPX är intakt. Stiger SPX så kommer inte NDX sjunka. Men den relativt traden kan diffa mycket. Dvs om SPX går 13% så kan NDX gå 20% eller 5%, och vissa aktier såklart mer kring detta. Och allt detta beror på räntan. Klättrar 10åringen vidare så går NDX 5%…. står den stilla kan NDX dra 20%.

Det är inte självklart att us10yrs ska fortsätta upp. Uppgången från 0,7 till 1,7 var logisk med tanke på konjunktur och inflation. Vem vill sitta på ett räntepapper som ger 0,7 varje år i 10 år när inflationen är 1,5%? Samtidigt som konjunkturen ser bra ut! INGEN.

Från 1,7 till 2,7 är inte samma sak…. redan vid 1,7 så kommer en investerare av obligationen vara kompenserad för kärninflationen kommande 10 åren, och därmed borde den vara rätt attraktiv, relativt när den stod i 0,7%…. vilket i sig borde locka till sig köpare allt annat lika, och potentiellt hålla tillbaka fortsatt uppgång av räntan.

Å andra sidan så borde aktier vara att föredra så länge som konjunktur utsikterna är goda, vilket ger ett latent säljtryck åt 10åringen, vilket kan få den att stiga vidare.

Så det är två stora krafter i görningen och det är inte helt lätt att säga vad det blir.

Så my take är, aktier is the shit, men huruvida GROWTH är vinnaren eller inte beror på räntan, och den är svårbedömd just nu,

Hade varit en annan femma om FED adresserat problemet och öppnat dörren för en operation twist eller liknande. Då hade pendeln svängt till NDX/Growth fördel direkt.

Här och nu bevakar jag NDX nivåer 12,700 på nedsidan och 13,300 på ovansidan. Brott på endera kan vara marknadens sätt att säga att de tror på stabila räntor härifrån, alternativt fortsatt stigande. På samma bog är det viktigt att hålla koll på Dollarn, Fortsätter den mot 1,17 euro så lär Value vara att föredra. Går den mot 1,215 så kommer Growth att få en renässans.

För er som följer Sthlm och vill se nya ATH så vill ni att räntan fortsätter och dollarn går mot 1,17…. gör den inte det, så vill ni ta hem vinsten i OMX och satsa på nåt annat! OMX och SPX har en koppling. Inte NDX.

Philly FED kom precis in på 51,8 mot väntat 23,0 och fg 23,1. Högsta siffran någonsin uppmätt. Sinnesjukt stark….. roaring 20´s here we come…. Att man ska ha cycliskt råder det ingen tvekan om. Men innebär det stigande räntor kommer marknaden prioritera Value framför Growth.

—————–

Fredag

Hox Valueguard kom precis med svenska bostadspris data som helt väntat var urstarka.

Som ni ser börjar de dra isär. Stigande räntor i vår omvärld och hopp om bättre konjunktur gör avtryck. Om man tittar på grafen ovan så tycker jag att situationen påminner om 2017 en hel del. Dvs vi kan förvänta oss fortsatt starka priser närmaste halvåret, men sen är det tveksamt. Hösten kommer att bli en utmaning då priserna kommer gå en match där bostadsoblisen är i ena ringhörnan och stark konjunktur i andra. Jag håller på den förstnämnda. Fortsätter den Amerikanska 10 åringen upp mot 3% och det sätter sin prägel på omvärlden så borde den svenska bostadsoblisen gå mot +0,5%. Där var den senast us10yrs låg på 3%. Händer detta så borde svenska bostadspriser i princip radera hela den uppgången vi sett senaste året. Titta på grafen så ser ni vad jag menar. Visst kan det börja fladdra redan i höst, men detta är framförallt ett case för 2024. Fortsatt stigande bostadspriser härifrån är inte att vänta. Lånelöftena borde ge utrymme för detta.

—–

Snart helg,

Jag har tittat på en handfull cykliska bolag (men ändå Value bolag) som gått bra på sistone, Jag tänker mig att vinsten (Ebitda) kan bli 10% högre än 2019 års vinst i år, och sen tittar jag på Ev/Ebitda multipeln och konstaterar att de flesta handlas peak value jämfört med tidigare i år. Jag tror mig har kommit till en SLUTSATS:

Nämligen: Jag tror vi sjunger på sista versen när det kommer till Value-traden. Jag tror även när det kommer till långräntorna, ex US10yrs, så kommer den på lite sikt stiga mot 2,5/3%. Men närmaste tiden kommer den toppa ur, om den inte redan gjort det, och konsolidera kring de här nivåerna. Om detta nu blir verklighet så är det dags för renässans av Growth, och vi i det korta perspektivet ska dra 7-10%.

Denna hatt kanske jag får äta upp, men det är dags för fullvärderade VALUE att rotera tillbaks in i Growth igen… uppbackat av en avtagande oro för räntan.

Sug på den!

Trevlig helg!

Hoppas ni har haft ett fint sportlov.

Powell var ute i veckan och bekräftade att FED kommer ligga stilla under väldigt lång tid. Inflationen fladdrar i år av teknisk karaktär, men den typen av inflation mean revertar alltid. Han menade att USA kommer inte ha nåt strukturellt inflationstryck att tala om förrän de 9 miljoner+ amerikaner som hade jobb innan c19 är återanställda. Först då finns det förutsättningar för löneinflation och stigande priser. Han har helt rätt och därför kommer FED tidigast att höja räntan december 2023 om ni frågar mig. Han ser heller inget problem att långränta stiger. Det är fullt normalt och är marknadens sätt att säga att vi tror på goda tider. Goda tider betyder tillväxt och jobbskapande… och det är precis vad både Biden och Powell vill ha. Överhettning är det sista man tänker på. Där är de helt rätt på bollen!

Kongressen och senaten har nu klubbat genom 1,900mdr i stöd. Detta är till stor del prisat. Motsatsen hade varit en besvikelse. Det blir fest när restriktionerna släpper. En Fest vi behöver om ovan 9 miljoner ska få jobb igen. Där har Summers fel att det är skadligt.

Jag har ju fiskat efter rekyl under Q1. Visserligen står MSCI World (proxy för världens samlade börser) drygt 4% lägre än toppen den 15 februari. Men det har inte varit mycket till rekyl. Snarare har det varit en faktor rotation från Tillväxt till Value, där proxy för Tillväxt kan tillmätas Nasdag med Faang i spetsen rekylerat drygt 12% från topp till tå, medan SPX, med mer Value, klarat sig bättre, och där ”value darlings” som Stockholm  (OMXs30) i princip handlas kring ATH.

Rekylen eller vad man nu vill kalla den, har drivits på av Tillväxt relaterade sektorer. De har tappat i absoluta termer för att räntan kommit upp lite, men framförallt för att ge tillbaka lite av den överköpthet som skapats under uppgången sedan oktober förra året. Vinstrevideringarna har snarare varit positiva.

Att rekylen blivit måttlig beror på att Value gått bra, och det är för att trots att man sålt Growth, har man i hög utsträckning köpt Value. I grunden är marknaden positiv till aktier. Men när räntan stiger väljer man Value framför Growth. Vinstrevideringarna har varit okej även i Value.

Dock ska man komma ihåg att Earnings aldrig är en drivande faktor i Value som det är i Growth. Value spelar bara på ett catch up spel multipelmässigt mot Growth där räntan är den avgörande faktorn.

Räntan, jag tänker på US 10yrs, har inte stigit pga den uppgång vi kommer se i inflation under året. Den är till stor del teknisk och mean revertande. 10-åringen stiger för att man tror på bättre tider och säljer långa bonds. Risk On egentligen.

Vad händer framöver? Jo tittar jag på NDX  så ser jag ett köpläge härifrån, typ nu. Detta är intakt så länge som vi inte stänger under 12,300ish. I det korta perspektivet räknar jag med att vi kan testa 13,300. Ser även ett gap på 13,545. Stänger vi under 12,200 väntar 10,700-11,350. Dvs 10-15% nedsida om inte stödnivåerna håller. Vad skulle kunna pressa ner oss enda dit? Knappast negativa vinstrevideringar, så det är fortsatt multipelkontraktion i så fall. Det som driver detta är självklart räntan. Så om 10-åringen fortsätter upp mot 2%+ i det korta perspektivet, så är risken stor att Nasdag har mer att göra på nedsidan. SPX kommer också falla vidare i den här miljön.

SPX känns inte lika köpvärd här och nu vilket är besvärande. Jag ser hur den kan nå 3,670ish kring den 17-23 mars. Dvs 4-5% nedsida härifrån.

Det är spretig och man ska inte vara naiv. Ndx och Spx går inte i olika riktningar. Men om jag kokar ihop det står NDX (dvs growth) för en ganska så rejäl studs upp härifrån. Där SPX följer med upp men ger tillbaka lite outperformance. Dvs NDX kan gå 5-6% när SPX gör halva. Därifrån är risken stor att det kan falla tillbaka igen. Då tänker jag 7-8% för både SPX och NDX.

Detta base case bygger på att räntorna gått färdigt i det korta perspektivet, och ska rekylera ner mot 1,35/1,40. Om 10-åringen tvärtom fortsätter upp mot 2% i mars så är risken att NDX snart bryter ner och ganska enkelt kan falla med 10%… samtidigt som SPX går bättre med typ hälften. Dvs mer av det vi redan sett i mars. Detta är inte base case.

För er som är intresserade av Stockholmsbörsen kan man ta resonemanget kring SPX och justera för kronans utveckling. Kronan har fortsatt vara stark på sistone, vilket i min mening handlar om att vi INTE är i en Risk Off situation utan snarare tvärtom.

Alldeles oavsett hur detta utvecklar sig tänker jag mig en ny säsongsmässig topp i vår. Gärna i april/maj.

På längre sikt tror jag på en stark ekonomi, med duviga centralbanker, och avsaknad av strukturell kärninflation. Detta är mumma för aktier, varpå den primära börstrenden bör vara positiv. Dock med rekyler titt som tätt.

Jag har fortsatt target för SPX i år på 4,500 som bygger på 180usd i EPS. Men stigande räntor? Nuvarande räntor är låga, och gör aktier attraktiva om vinstprognosen stämmer. Det är NÄR räntorna är höga som räntorna innebär ett problem. Dvs att räntorna stiger härifrån till 3% ser inte jag som ett problem. Det är när de ligger på 3% som det är ett problem. Då när de når 3% så börjar också centralbankerna bli räntehöjarsugna vilket gör situationen ännu värre. Men vi är inte där ännu. Det hindrar oss inte från tid till annan att rekylera… rekyler man köper i.

Men just nu hoppas vi på studs, fast med ett fast öga på räntan. Risken är att räntan fortsätter upp och NDX ska ner 10% samtidigt som SPX går 5%. Men även det är som sagt ett köpläge.

————

I veckan kom det en del data.

Från Kina kom NBS Mfg PMI in på 50,6 mot väntat 51,1 och fg 51,3. Caixins motsvarighet kom in på 50,9 mot väntat 51,5 och fg 51,5. Nåt svagare men helt ok. Non-Mfg kom in på 51,4 mot fg 52,4 samt Caixin Services 51,5 mot fg 52,0. Nåt svagare men ändå helt okej. Kina gasar på liksom!

US Mfg ISM kom in på 60,8 mot väntat 58,8 och fg 58,7. New order 64,8 mot fg 61,1. Superstarkt! US Mfg PMI kom in på 58,6 mot flash 58,5 och fg 59,2. helt okej. Fullt drag i amerikanska industrin.

Från Europa kom Mfg in på 57,9 mot flash 57,7 och fg 54,8. Tyska motsvarigheten kom in på 60,7 mot flash 60,6 och fg 57,1. Starkt!

Från USA kom non-mfg ISM in på 55,3 mot väntat 58,7 och fg 58,7. Inget att bråka om, underliggande är förvånansvärt stark!

US Service PMI kom in på 59,8 mot flash 58,9 och fg 58,3. Starkt!

Tänk er USA till hösten, efter C19 restriktioner och med fullt genomslag av stimulanser.. Yeeeahaaaa…

Men jag noterar också att den 30-bostadsobligationen med all säkerhet har bottnat ur och börjat röra på sig uppåt. Spelar ingen roll just nu… men ni fattar! Det kommer spela roll för fastighetspriser om nåt år, och det kommer spela roll för köpkraften när räntekostnaderna återigen börjar stiga och stimulanserna försvinner.

I fredags kom jobbdata från USA. Det skapades 379k jobb i februari mot väntat 182k och fg 166 (uppreviderat fr 49k) En stark siffra, och optimisten tänker att äntligen börjar jobben konvergera med vad PMI datan länge antytt. Jag tycker också siffran är stark, men givet att jag tror på 6-8% tillväxt i USA i år så bör jobbskapandet ligga på ungefär samma, vilket borde bli en 5-10 miljoner nya jobb. Där de flesta borde skapas under andra halvåret när restriktionerna släpper. Översatt detta till månadsdata så ser jag fram emot att det kan skapas MINST en halv miljon jobb i månaden under andra halvåret. Helst upp mot EN miljon jobb i månaden. Vissa månader till och med mer än så. Därför tycker jag 379k inte är så imponerande… men visst, givet restriktionerna osv så är det inte en dålig siffra.

På det hela taget fortsätter datan att vara stark. Vinstutsikterna är starka.

Det är inte det som är problemet.

Det är att optimismen får marknaden att sälja obligationer och driva upp räntan, vilket gör det kämpigt för Tillväxt aktier som värderas högt. Eftersom de väger en hel del i index, så håller det tillbaka uppgången. Förutom för Stockholmsbörsen då som typ helt saknar tillväxtaktier. (bland de 30 största). Men jag är trots allt optimist. Dels för att jag tror räntorna på kort sikt behöver lugna sig, och dels på lång sikt för att stigande räntor är inget problem så länge som de är ett resultat av stigande optimism. Rekyler är köplägen. Det är min tes. Men som alltid, för att kunna köpa måste man ha sålt. Har man sålt har man sannolikt inte gjort det på toppen, och köper man tillbaka så gör man sannolikt inte det på botten. Så det är inget för den svag sinnade.

Riktig bear market får vi inte förrän 10-åringen nåt 2,5-3% och FED börjar tala om policyskifte till följd av tajt arbetsmarknad med stigande löner och inflation. Där är vi inte ännu på ett tag.

I veckan sammanträder ECB. Väntar er inget nytt. Det blir ingen yield curve control från vare sig FED el ECB. De ser stigande långräntor som något positivt, då det innebär Risk On, vilket alltså är marknadens sätt att säga att vi tror på konjunkturen, vilket centralbankerna också vill göra. Det är så jobb och tillväxt skapas. I nästa vecka kommer FED. Jag har inga stora förväntningar där heller.

Fortsatt trevlig helg!

——

Onsdag

US Core CPI kom precis in för februari på 1,3% YoY mot väntat 1,4 och fg 1,4. Inget supertryck direkt. Var är företagens prishöjningar, är det någon som kan förklara det? Framåt våren kommer inflationsdatan att stiga av ren baseffekt YoY. Men jag undrar, VAR ÄR FÖRETAGENS PRISHÖJNINGAR….. till alla experter som typ aldrig går på stan, sitter framför en dator hela dagarna, är skitsmarta men har noll kontakt med omvärlden vill jag ge ett råd. Innan ni tror att ni klarar av att bedöma konjunkturläget… åk ut till några helt vanliga företag i varierande branscher, geografi och dylikt, och fråga dem om deras pricing power och förmåga att höja priser. Jag har sagt det innan och säger det igen… En korvgubbe skulle aldrig fixa att ta en doktorsexamen i nationalekonomi…. men de flesta nationalekonomer skulle heller aldrig klara av att driva en korvkiosk med svarta siffror. Ni kan ju tolka det som ni vill….

Rent tekniskt måste jag säga att NDX so far är inne i en snygg A-B-C rekyl…. där vi gjort en fin 1-2-3 inom ramen för A, och nu är inne i B som borde kunna ta oss mot 13,000-13,300…. sen blir det stora avgörande C. Blir det en räntedriven krasch, eller blir det en ”EN-dagsrörelse”…. tbc

———-

Fredag

Prel Michigan kom in på 83,0 mot väntat 78,5 och fg 76,8. Bästa siffran sedan post Corona. Men det är fortsatt en svag nivå. Expectations delen var stark, men fortsatt i nivå med september, innan ”våg2” slog till. Nivån på consumer confidence speglas av restriktioner+9 miljoner arbetslösa som hade jobb innan C19. När restriktionerna släpper och folk får tillbaka jobbet, då kommer också Michigan stiga, och med den sjunker sparkvoten. Dvs fler kommer spendera en större del av sin inkomst än man gjorde månaden innan, och detta driver såklart konsumtion, och därmed tillväxt, och ytterligare jobbskapande… så det är en del av återhämtningen och den framtida ”festen”. Men än så länge är nivåerna fortfarande på ”c19-nivå”.

Marknaden? Tittar jag på NDX så var det en snygg ABC i första rörelsen. Nu har vi retracerat mer än 50% så även Nr 2 är avklarad, och vi är inne i sista rörelsen. Den är svårast och jag kan inte säga var det tar vägen. FEDs möte på onsdag kan bli viktigt. Stänger vi ovan 13,300 så är rekylen slut. Faller det på så worse case scenario 11,100ish. April är en klassisk toppmånad, inte minst för att företagen skiftar ut utdelningar som återinvesteras på börsen. Jag känner mig positiv. Men det kan också blir en utveckling som i höstas. Då blev våg 3 en ENdags rörelse sen rallade det på. Vilket gjorde att rekylen var slut. DOCK föll det på i oktober, MEN det var INTE en del av rekylen vilket bevisades då vi satte en högre botten. Fritt översatt till idag så skulle det innebära att vi går mot en topp i April, för att sen komma ner en bit i maj/juni…. och sen fortsatt uppgång över sommaren. Mitt target för SPX är fortsatt 4,500. Dit når vi troligtvis inte i april, utan snarare aug/sep. Time will tell, allt kan hända. Men det är bra med en karta!

Trevlig helg!!!!

Min tes har länge varit att vi inte är i närheten av ett underliggande strukturellt inflationstryck i USA, och ännu mindre i resten av världen. Tidigast vi kan se ett verkligt inflationsstryck är under 2023. Detta gör det möjligt för FED att ligga kvar på nollränta. Med inflationstryck menar jag inte den som orsakas av bottlenecks, fx och råvarupriser. Den är inte räntedrivande.

Givet Fed´s policy i kombination med svag inflation så har jag haft svårt att se hur långräntorna ska fortsätta att stiga. Men jag ändrar mig nu. Jag tror mycket väl att US10yrs kan fortsätta upp mot 3%.

Jag råder alla till att ta en titt på Nordeas senaste utskick. När det kommer till likviditetsaspekterna av centranbankspolitiken och dess inverkan på räntor, fx och börs… så är det bland de bästa.

https://corporate.nordea.com/article/63674/fx-weekly-enough-usd-liquidity-to-keep-us-running-on-fumes

Där ser man tydligt att om konjunkturutsikterna och riskaaptiteten är god så har marknaden tryckt upp 10-åringen mot 3% (2,5% spread mot 2-åringen) tidigare. Marknadens Risk On gör att man säljer långa bonds, och köper risk. De korta räntorna följer FED, så de ligger i princip kvar.

Så därför är my take att 10-åringen kommer fortsätta upp mot 3%. Sen om det händer i år, eller 2023 kan jag inte svara på.

Är detta ett problem för börsen. Så länge som vinst utsikterna accelerar så brukar det inte vara det. Annat än hack i kurvan på 10-20%…. vilka kommer efter en tids uppgång, nån fnurra på konjunkturtråden, och då får långräntan genomslag.

Detta gör att yieldkurvan även denna gång borde röra sig upp mot 2,5% (10-2). Därefter är det FEDs tur att höja från 0 till mellan 1-2% vilket trycker ner yieldkurvan mot 1,5% vilket är marknadens sätt att säga att det är fara och färde med konjunkturen. Därefter faller långräntorna från 3 till 1,5 och yieldkurvan går mot 0 villket är samma som recession. Sen sänker FED till noll samtidigt som 10-åringen sjunker fast mindre, varpå yieldkurvan stiger, och det är samma sak som att säga att man ser ljuset i tunneln. Allt detta är på väldigt lång sikt.

Närmaste året borde 10 åringen fortsätta upp, och börsen med den. Tänk 2009, det var förra året. Detta året kan vara 2010 eller 2011. Både åren hade vi rekyl i stigande trend. 2011 blev lite fetare pga Fukushima. Men ändå. Båda rekylerna skulle man köpa i. Båda rekylerna skulle man satsa på framtida tillväxt bolag. Detta trots stigande räntor.

Som jag sagt tidigare… i år kan det vara jämnt skägg mellan värde och tillväxt, lite beorende på hur snabb ränteuppgången blir. Men jag tror vinnarna på lång sikt hittas inom selektiv growth picking.

På kort sikt tror jag dock 1,45/1,50% på 10 åringen borde hålla och det är dags att ge tillbaka lite av uppgången, vilket är förenligt med risk off och rekyl.

Samtidigt skriver Nordea om Yellen är på väg att frigöra stora delar av sin enorma cash posse på 1,700 mdr usd i stimulus som hon har på bankkontot. Enligt Nordea ger detta en likviditetspush som borde vara förenligt med svag dollar och hög riskaptit. Då vill jag inte sitta på bonds, utan snarare aktier…. Marknaden gillar att toppa ur i april…. så kan det nog bli även i år.

Så det blir ju lite snurrigt…. nu är det oroligt pga stigande räntor och inflation, men sen kan det bli hausse med stigande räntor och inflation.

Rent tradingmässigt är det ju inte fel om vi kommer ner och laddar om inför kommande uppgång…. några svaga händer måste ju luras att inte följa med!!!!

Buy the dip!  Tjatigt och simplistiskt men…..

Tyska IFO kom precis in på 92,4 mot väntat 90,5 och fg 90,3.. starkt!

I veckan har vi från USA Consumer confidence från Michigan och CB, core PCE, case shiller samt Chicago PMI. På söndag har vi PMIs från Kina.

Ha en fin vecka.

Onsdag

CB Consumer Confidence kom igår in på 91,3 mot väntat 90,0 och fg 88,9. Bättre än fg och väntat men fortfarande kvar på våren 2020 nivåer. Anledningen är såklart C19 restriktioner och det faktum att c9 miljoner amerikaner hade ett jobb att gå till för ett år sedan men inte har det idag. Detta innebär förhöjd sparkvot. Å andra sidan verkar detta inte vara ett problem mot bakgrund av all stimulus, vilket nu senast Q4 rapporterna visade. Det känns som den förhöjda sparkvoten endast drabbat restauranger och pubar, samtidigt som all stimulus hamnat hos varusektorn…. lite överdrivet, men ni fattar vad jag menar. Det är liksom två parallella stories här… en starka rapporter, stark ISM Mfg, massor med stimulanser, låga räntekostnader… och en med svagt konsumentförtroende, C19 restriktioner och stängda restauranger och hög sparkvot.

Case Shiller kom, åerigen, in starkt på  10,1% YoY mot väntat 9,9 och fg 9,2.I absoluta termer nytt rekord. Den går som Valueguard Hox ungefär. Det är inte så konstigt. Samma drivkrafter bakom. Statspapper i USA, särskilt långa, har börjat stiga. Så även i Sverige. Men svenska bostadsobligationer har inte rört sig. Inte Amerikanska heller. Jag tittar framförallt på den Amerikanska 30-åriga bostadsobligationen. 30yrs MBS. Den har gått från 2,8 till 3,0. Det är peanuts. Okej, vi vet att de kommer inte att sjunka. Alltså vet vi att bostadspriserna saknar uppsida. Både här och hemma. Men finns det nedsida? Ja dels beror det på hur statslåneräntorna kommer att fortsätta att utvecklas. Och dels handlar det om vilken inverkan de får på bostadsoblisarna. Går US10yrs till 2,5-3% så kommer MBS30yrs garanterat att lyfta… och med den ska priserna ner. Samma resonemang gäller i Sverige. Så frågan är 10-åringen ska till 3%…. på sikt tror jag det. Men fram tills dess och att det får bäring på bostadsoblisarna så behöver vi inte vara oroliga för bostadspriserna. De kommer fortsätta att ligga kvar på dagens nivåer….

Liten observation på samma tema. Senast 10 åringen drog var från 1,3% sommaren 2016 till 3,2% oktober 2018. En uppgång på 1,9%. MBS30yrs gick från 3,6% september 2016 till 5,2% november 2018. En uppgång på 1,6%. Slutsats. Stiger statsräntor, så stiger bostadsoblisar med en viss fördröjning. Bostadsoblisen stiger mindre än Statspapper. Å andra sidan sjunker den mindre än Statspapper när de faller.

Betyder det nåt för bostadspriserna? I USA steg de med 10% under samma period? Då undrar man, funkar inte sambandet? Jo det gör det, men det är inte lika tajt som i Sverige, då lånelöftena inte ser riktigt likadana ut och för att Amerikanarna har en annan typ av lån, dvs med längre ränta 10-30 år, fast som är rörlig. Ovanpå detta har räntorna i USA länge motiverat högre priser, så att räntorna steg hade inte samma effekt. Det har i sin tur att göra med att deras priser kraschade under Lehman, vilket inte våra gjorde på samma sätt.

Så Sverige är känsligare, dvs bostadspriser mot bostadsoblis mot statspepper. Å andra sidan har våra statspapper inte rört sig lika mycket vilket är en funktion av att ECB har legat stilla och att löneinflationen är ett icke fenomen. ECB har legat stilla för att Europa står typ stilla, och gjort så i 13 år. Svensk löneinflation förklaras av att Industrin sätter märket, taktpinnen, och den är 100% exponerad mot globaliseringen och digitaliseringens krafter… så det håller nere lönerna totalt sett.

——————–

Fredag

Efter viss rekyl upp idag så stängde marknaderna svagt. Den här korrigeringen känns inte klar. Hittills har den skett under stigande räntor, så growth har fått på pälsen relativt value. I min bok skulle jag vilja ha ner SPX mot 3600-3700… dvs 3-5% härifrån. I Nasdaq ser jag snäppet mindre nedsida, så det skulle egentligen rimma med att räntorna kommer ner en bit härifrån. Gärna under en stark dollar. Så mer klassisk Risk off… och inte så mycket ”growth relativt value” som det varit hittills. Tidsmässigt tänker jag mig de närmaste två veckorna.

Sett lite längre ut så är jag fortsatt positiv. Det har toppat ur i april förr om man säger så. Jag har en förkärlek för att köpa Growth billigt. Ni vet den där filosofin med att företag som växer är de framtida vinnarna. Väldigt sällan tvärtom. Men ska 10-åringen klättra vidare mot 2% och senare kanske även 3% så är det inte självklart att Growth som faktor är vinnaren. Nej i så fall lär det bli en rejäl come back för Value. Dels för att Value är historiskt lågt värderat och Growth tvärtom, men framförallt för att framtida vinster blir rejält mycket mindre värda när de diskonteras till en lägre ränta.

Ta två företag, Företag X gör en vinst på 10kr varje år i 10 år. Sammanlagt 100kr. Företag Y gör en vinst på 1kr år 1 och sen ökar vinsten med 2kr varje år i 10 år. Dvs 1kr, 3kr, 5kr, 7kr, 9 kr osv. De närmaste 10 åren accumulerar det företaget också 100kr i vinst.

Säg att alternativ räntan är en Amerikansk 10 åringen. För ett tag sedan stod den i 0,5%. Nu står den typ i 1,5%. Så jag väljer att diskontera varje framtida vinst med räntan upphöjt till antal år. Dvs år 10 blir 10kr / 1+ränta^år.

Bolags Y vinster närmaste 10 åren är värda 97,3 vid 0,5% ränta. Men 92,2 vid 1,5% ränta. En nedgång på 5,2%

Bolag X vinster är värda 96,50kr vid 0,5% ränta. Men 89,96kr vid 1,5%. En nedgång på 6,8%.

Tillväxtbolagets värde är alltså känsligare för högre räntor allt annat lika.

Sen har jag ju en fallenhet över Growth då jag tror att marknaden vill äga bolag som är på rätt sida av disruptiva krafter. Dvs marknaden vill egentligen äga Tesla om de har en marknadsandel på 10% av alla sålda bilar om 10 år framför ett bolag som kanske tjänar pengar idag, men som kanske inte finns kvar om 10 år. Så traden Value vs Growth har egentligen bara räntan som enda konkurrensfördel. Det gör egentligen Growth mer intressant. Det gäller bara att köpa growth till rätt värdering.

Det har kommit en del data.

US core PCE (Fed favomått över inflation) kom in på 1,5% mot väntat 1,4 och fg 1,4. Händer inte mycket där. Svag dollar, stigande råvarupriser och komponentbrist har gett en push i producentledet. Det vet vi. Men ännu inte har vi inte sett så mycket. Jag tror den siffran kan komma upp nån tiondel men inte så mycket som många befarar. Reptilhjärnan tänker då.. aj då, företagen kan inte skjuta vidare kostnadsuppgången på varor till slutkund. Det är marginal press!! Aj då, vinsterna kommer komma in sämre. Jag är faktiskt inte så säker, utan tror att tillväxten kan bli synnerligen stark i år, och då kommer företagen lyckas att få ut VOLYM så trots marginalpressen, så kommer de nog kunna leverara hyfsade vinster i absoluta termer. Man säljer mer helt enkelt, då är det okej med lite sämre marginal.

Men då kanske nån annan tänker… men om Core PCE inte utgör nåt hot. Ska räntorna verkligen fortsätta upp? De är väl inflationsdrivna? Nej, jag tror primärt de stigande räntorna reflekterar bättre tider och en miljö där man säljer trygghet, dvs amerikanska obligationer, och i mindre utsträckning den råvarurelaterade inflationen, och verkligen inte någon strukturell lönedrivande inflation. För den saknas helt.

Konsumentförtroende i form av Michigan index kom in på 76,8 mot prel 76,5 och fg 76,2. Det är en fortsatt ganska depressed nivå. 9 miljoner arbetslösa amerikaner (som hade jobb pre Corona) och c19 restriktioner är det som håller nere humöret.

Chicago PMI, en historiskt god indikator för ISM, kom in på 59,5 mot väntat 61,1 och fg 63,8. Sämre men på en fortsatt hög nivå. Väl i linje med ISM norr om 55… nästan 60. Men det är inte själva poängen… poängen är om marknaden börjar tro på att vi sett toppen i den ledande makro datan, och i så fall hur långt ska den ner och varför.

I nästa vecka har vi PMIs från hela världen samt jobbdata. Viktigt alltså. Är det denna data som kommer göra att vi bottnar ur i denna lilla korrigering och inleder resan mot nya toppar i vår….. eller är det nåt annat. Spännande tider, som vanligt.

Trevlig helg!

Jag hade sedan länge target för SPX på 3,900 +/- 50 punkter. Nu tror jag vi kan nå 4,000. Jag trodde länge på rekyl i Q1. Det tror jag fortfarande i storleksordningen 7-10%. Jag tog ner risken den 9 januari. Det var alldeles för tidigt (som vanligt). SPX har gått 110 punkter, eller knappt 3% sedan dess. Det kan jag leva med. Men det har varit felaktigt beslut helt klart. Får se om det betalar sig närmaste veckorna. Jag tror det!

Det långa bull caset är intakt. Q4orna och makrodatan har rullat in bättre än väntat. Det har hållit upp marknaden, men det betyder inte att den inte kan rekylera. För det kan den, och gör den, även i stigande trend.

I veckan som kommer ser jag fram emot Empire FED, US Retail sales, NAHB index, Philly FED och preliminära PMIs från hela världen. CPI  och Hox Valuegard från Sverige. Spännande som vanligt!

Tbc….

Ha det gott!

/Jonas

——

Klokt om inflation av Manner, läs

https://www.affarsvarlden.se/kronika/inflationen-sover-bara

———————

Rapportperioden för Q4 har varit stark över hela världen. Innan den drog igång väntade jag mig att vinst för SPX skulle ligga på c137 usd. Nu när vi närmar oss facit för 2020 så verkar den bli 142usd. 2019 låg den på 165usd. Förra året 14% vinstnedgång. Det är klart bättre än vad konsensus trodde i mars förra året. Inklusive jag själv. Men det är också klart sämre än vad man trodde i början av året, innan C19 fått fäste. De starka rapporterna har fått marknaden att skruva upp estimaten för 2021 och nu börjar de flesta närma sig mitt target på 180usd, där risken snarare är på uppsidan än nedsidan. Dvs jag tror det är mer sannolikt att den landar på 190 än 170.

Sett till SPX stängning i fredags 3,934 så handlas vi till PE 21,9X. Sett till us10yrs på 1,20% så ligger vi på ERP 3,4%.

Ser man till kvartalen förra året så blev Vinsterna YoY% (dvs jämfört med 2019) -15% i Q1, -32% i Q2, -8% i Q3 samt +2% i Q4. Enligt mig är vi i recession när BNP tillväxten är negativ YoY% vilket ofta innebär att vinsterna är det eftersom Revenues korrelerar med BNP och vinsterna med Revenues. Ur det perspektivet kan man säga att USA befann sig i recession under årets 9 första månader. Men knappast de sista tre. Nu när det är nytt år kan man krasst konstatera att Q1 och Q2 kommer bjuda på extrem vinsttillväxt bara mot bakgrund att jämförelsetalen är låga. Under Q3 och Q4 klinga den effekten av fast då hoppas man att faktorer som stimulanser, upphävda C19 restriktioner, jobbskapande, fallande sparkvot m.m hjälper till desto mer. 2021 kommer 100% säkert bli ett starkt vinstår. Den stora frågan är hur de kommer stå sig relativt förväntningarna.

Om man leker lite med siffrorna, jag har ju 4,500 som target nu. SPX startade året på 3,756. Det är 20% uppsida. Om man tänker att vinsterna ökar från 142 till 180 så är det 27%. Av uppsidan i år på 20% så kommer +27% av vinsttillväxt, och då måste -7% komma från multipelkontraktion.

Förra året började SPX på 3,231. Avkastningen förra året var alltså 16%. Givet att Vinsterna föll från 165usd (FY19) till 142usd så är det -14%. Då måste multipelexpansionen bidragit med 16 – (-14)= 30%!!!!

Tittar man historiskt så är det legio att när Multiplarna drar som mest så gör inte vinsttillväxten det, och tvärtom. Väldigt sällan går de hand i hand. Det finns många logiska förklaringar till detta naturligtvis, som ex att multiplar prisar in vinster i förväg, räntornas utveckling osv….

Men när man tänker på hur 2021 kommer att bli så måste man alltså bilda sig en uppfattning om vinsttillväxt och multiplar. Personligen tycker jag vinstdelen känns ganska solid just nu, givet att det inte seglar in nån svart svan någonstans. Det är multipelfaktorn som spökar. Räcker 7% kontraktion? Ja svaret på den handlar till stor del om räntornas utveckling, vilket har sin koppling till inflation och centralbankspoltik….. och det har vi ju pratat en del om så jag ska inte repetera mig här.

—————–

Hur viktiga är stimulansera? Jag tillsammans med många andra är ju bull konjunkturen av lite olika skäl. Men man kan undra hur stor inverkan de olika faktorerna ha…

a, lägre räntekostnader.

De Amerikanska hushållen har c14,000 usd i skulder (varav bostadsskulder utgör 10tr). I snitt har FEDs politik gjort att räntekostnaderna på den skulden är c1% lägre jmf pre c19. 1% av 14tr är 140mdr usd.

b, normalisering av sparkvot.

pre covid låg den på 7%. Nu ca14% av inkomsterna. En återgång till 7% skulle innebära ca ökad spending med 500mdr usd.

c, jobbskapande.

Pre Covid var det 159miljoner som steg upp på morgonen och gick till jobbet. Nu ligger det på 150 miljoner. Diff 9 miljoner. (arbetslösheten diffar bara med c3% vilket skulle innebära endast 4,5-5 miljoner, men det handlar om att 4miljoner+ har lämnat arbetsmarknaden). De 9 miljonerna får såklart fina bidra idag, men om vi till ex bidrag vad det innebär om de återfår jobbet så bidrar det med drygt 450 mdr dollar om de får tillbaka sina vanliga jobb och börjar spendera lönen som vanligt.

Så normaliserande av sparkvot, lägre räntekostnader och jobbskapande kan ge köpkraften en push i storleksordningen 1,100mdr. Detta är alltså när sparkvoten är HELT återställd, när ALLA blivit sysselsatta igen…. så det är ju en gradvis push upp mot 1,100.

Stimulanserna då? Ja 900mdr i är ju redan klubbat. Sen är det frågan vad Biden får igenom. Kongressens budgetkontor har nyligen sagt att man räknar med ca 2,300mdr i underskott i år. Dvs att Biden får genom 2,300-900=1400mdr.

Stämmer detta, dvs att de samlade stimulanserna blir 2,300mdr i år så är de nästan dubbelt så stora jämfört med de andra faktorerna. En jävla push för köpkraften helt enkelt.

Nu förstår ni kanske varför marknadens fokus idag ligger på stimulanserna, och för att marknaden har vägrat att gå ner. Inte bara pga okej Q4or och makrodata utan för att stimulanserna är så satans omfattande.

Nu ska jag inte springa händelserna i förväg, men inför 2022 så är det inte orimligt att vänta sig att efter ett starkt 2021 så kommer man inte vilja köra mer budgetunderskott. Om budgeten ska balansera så måste Biden antingen dra ner på spending eller dra på med skatter. Den del av spending som går till C19 stöd kan han ju ta bort, men mycket spending vill han ha kvar. Alltså måste han höja skatterna för att finansiera dem. Då tänker jag på högre skatt för höginkomsttagare, bolagsskatt osv….  Men det är inget vi behöver bry oss om nu. Men det kan vara värt att ha i bakhuvudet.

————————

Tisdag

Empire FED index kom in på 12,1 mot väntat 6,0 och fg 3,5. Starkt. Förra siffran var mycket svag och kunde indikera att ISM skulle kunna dra sig ner mot 50. Något som jag tror hade varit negativt för marknaden, även om vissa säkert hävdar motsatsen då förutsättningarna för feta stimulanser ökar, vilket netto är positivt. Hursomhelst, dagens siffra pekar på ISM kring 55 vilket är klart bättre. Senare i veckan har vi Philly och US PMI. Det är den sammanvägda bilden som är viktig. Empire speglar aktiviteten i New York området, och där har smittspridning och dödsfall börjat komma ner en hel del, så det spelar säkert in.

———-

Det här är beviset!

En stor grej på allas läppar är om den långa börstrenden kommer att punkteras av högre räntor, som en följdeffekt av stigande inflation? Ni vet att jag INTE tror detta, och beviset har ni nedan. Att råvarupriser och svag dollar kommer trycka upp inflationen i USA i år behöver man inte vara raketforskare för att räkna ut. Men detta är negativa inflationsbärare enligt mig som över tid inte är räntedrivande. Anledningen är enkel. Om oljan gör att bensinpriserna stiger så blir bara amerikanerna fattigare allt annat lika. De kommer tvingas konsumera mindre av nåt annat. Att i detta läge höja räntan som innebär att räntekostnaderna stiger, och sätter ännu större press på konsumtion och tillväxt kommer inte att hända. Så dumma är inte FED. Stigande råvarupriser och svag valuta leder snarare till svagare tillväxt vilket gör det omöjligt för företagen i en värld som fortfarande domineras av globalisering och digitalisering att höja priserna. Gör man det säljer man bara mindre i volym. Vad som är den verkliga räntedrivande inflationen är lönehöjningar. De tvingar företagen att höja priserna, men det är okej, för att löntagarna har fått mer i sitt lönekuvert. Stigande löner kräver tajt arbetsmarknad och stark tillväxt.

I år kommer vi få stark tillväxt, en pigg arbetsmarknad…. men kommer vi få stigande löner. Enligt mig NEJ, och inte enligt Goldman heller enligt en ny rapport. Jag tycker chartet nedan talar sitt tydliga språk. Arbetsmarknaden är otajt, och tidigast nästa år, lite beroende på hur mycket jobb som skapas, kan vi tala om en tajt arbetsmarknad som eventuellt resulterar i högre löner. Jag tänker andra halvan 2022. Först 2023 får detta genomslag i Core PCE…. och 2024 kan som TIDIGAST bli aktuellt med höjd styrränta från FED. Om detta stämmer så borde 10-åringen ha ett glastak kring 1,50%.

Om detta stämmer så är det helt avgörande för börsutvecklingen på medel- till lång sikt. Jag skulle säga att om man bara behöver ha rätt i EN sak som man sedan baserar sin aktieexponeirng på… så är det den här. För om det visar sig fel, och 10-åringen handlas på 3% i sommar… då kommer det inte vara en bra ide att äga aktier. Hur fantastiska bolagen än är.

————–

Onsdag

Dollarn stärks, räntorna faller… det är lite risk off där ute. Har vi sett toppen. Inte omöjligt. Tror vi ska ner 1-2% till, sen är det frågan om nivåerna där håller. Gör de inte det så är sannolikheten stor att vi sett toppen.

Det har kommit lite uppseendeväckande data.

US PPI, dvs Inflation i produktionsledet (till skillnad fr CPI som är Consument ledet). PPI kom in på 1,7% YoY mot väntat 0,9 och fg 0,8. PPI rensat för mat och energi kom in på 2,0 mot väntat 1,1 och fg 1,2. Rejäla prisuppgångar över hela linjen. Det handlar om svag dollar, höga råvarupriser, komponentbrist m.m. Inte helt oväntat. Spontant tänker nog många, OJ! nu höjer företagen priserna så får vi klassisk prisinflation, och med detta kommer stigande räntor och börskrasch. Det tror inte jag. Jag tror visst att detta kommer innebära viss press på core CPI/PCE men sett till de senaste 10 åren så har företagen haft mycket svårt att överföra den här typen av kostnadsökningar på konsumenterna. Det tror jag även kommer vara fallet den här gången. Då tänker någon, men Oj då kommer det innebära en marginalförsämring för företagen när kostnaderna ökat snabbare än priserna mot kund, och med detta kommer sämre vinster, och börskrasch.. ÄNDÅ. Även det tror jag är fel. Fast mindre fel än det föregående. Jag tror nämligen inte att inverkan på vinsterna behöver vara så stor. Grejen är att efterfrågan håller på att ta fart från kunderna. Retail sales för januari kom idag, som jag skriver om längre ner. Den var stark. I min bok kommer företagen att höja priserna något, men de kommer framförallt att sälja mer i volym. Detta gör att Bruttovinsten blir hygglig trots att bruttomarginalen krymper något.

Låt mig vara övertydlig, Tänker er ett företag som säljer 10 stycken varor för 10usd styck, dvs för 100usd och har kostnad för varorna med 50usd (fördelat på 10 varor a 5usd). Brutto vinst 50, bruttomarginal 50%.

Säg att kostnaderna ökar med 10% från 5 till 5,5. Kostnad 55, då gör man bara 100-55=45 i vinst. Men man lyckas höja priserna på varorna med 2% från 10 till 10,2 samtidigt som man säljer 5% mer pga god efterfrågan, dvs volymen ökar från 10 till 10,5. Intäkterna blir då 10,5 * 10,2 = 107,1

Resultatet blir 107,1 – 55 = 52,1….. så trots att man inte höjde priserna lika mycket som kostnadsökningen så lyckades man ändå höja bruttovinsten från 50 till 52,1. Marginalen krympte från 50% till 48,6% (52,1 / 107,1).

Detta är bara ett teoretiskt exempel, men ni fattar. Faktum är att detta har varit melodin senaste 10 åren.

1, man lyckas inte kompensera för kostnadsökningar i %, men man ökar bruttovinsten ändå trots att det blir sämre marginal

2, man utnyttjar inte stark efterfrågan till att höja priser utan att sälja mer volym. Man kan nämligen inte höja priserna pga tuff konkurrens. Dvs det räcker ju att grannföretaget väljer volym vägen så tar han alla kunder från dig om du väljer ”höja prisvägen”. Tänk er ICA och COOP där varenda vara numera erbjuds till ett lägre pris om du tar två istället för en. Dvs det är bättre att tjäna 10 kr i bruttovinst om du säljer två, än 11 kr om du bara säljer en.

US Januari Retail sales kom in precis. Sinnessjukt stark, faktum är att det är den högsta uppmätta någonsin. Egentligen är det inte så konstigt. Jag har ju redogjort för köpkraften, dvs låga räntekostnader, stimulanser  osv osv osv…. så pengarna finns, men det måste även till confidence, köpvilja, att man inte amorterar istället för att konsumera osv… och i januari verkar det som om amerikanerna lättade på lädret rejält. Framförallt är det utbetalade stimulanser som hittade ut i konsumtion som ligger bakom, men det faktum att Biden är installerad, vaccineringen fortskrider, börsen är stark, bidrar också positivt. Vi lär se mer av detta under året. Var så säker. Jag vill också knyta an till det jag skrev tidigare om inflation. Vänta er stigande Revenues, men pga primärt ökade volym, inte höjda priser. Höjda priser kommer inte förrän lönerna börjar dra, och de drar inte förrän arbetsmarknaden är tajt, vilket kräver att vi minst sysselsätter 9 miljoner amerikaner först. Detta är vad stimulanserna går ut på, både de finans- och penningpolitiska. De är inte rädda för överhettning. Ni ska veta att skulle inflationen slå över (typ överhettning) så räcker det att FED höjer från 0 till 2% så är det som att sätta in alla jävla bromsar i ekonomin (pga storleken på skulder) och då vänder tillväxten tvärt ner och arbetslösheten upp, löneinfation och annan inflation tvärdör på någon månad, och inflationshotet är undanröjt. Problemet är inte att få ner inflationen om det skulle behövas. Problemet är att få upp den…. många verkar inte ha fattat detta. Retail sales kom alltså in 5,3% högre i januari jämfört med svaga december. Analytiker hade väntat sig +1,1%. Jämfört med januari 2020 ökade detaljhandeln med 7,4%. Allt var starkt. Till och med restauranger och barer…. Som sagt, januari var extrem pga utbetalde checkar…. men ni kommer få se mer av detta. Mark my words.

NAHB kom in på 84 mot väntat 83 och fg 83…. fortsatt stark, mycket pga av att bostadsoblisarna i USA är fortsatt record low, och uppgången i 10-åringen från 0,5 till 1,3 har ännu inte haft någon bäring på bostadsoblisarna, och så länge som den inte har det så kommer NAHB ligga högt, och således innebära att fastighetsmarknaden i USA kommer må bra…. detta är bra för confidence, och har varit hela tiden. Hade vi inte haft bostadspriserna så hade confidnce varit ännu sämre, och sparkvoten troligtvis ännu högre, och således hade konsumtionen varit ännu lägre, och tillväxten lägre och arbetslösheten högre. TACK för det FED…

Trevlig kväll!

——————

Äntligen fredag

Lite småstökigt där ute kan man säga. Marknaden oroar sig i första hand över

1, inflation (och stigande räntor). Inflationen kommer framförallt från Valutakanalen (svaga valutor), stigande råvarupriser och Flaskhalsar i Supplykedjorna (komponentbrist till följd av C19).

2, stimulanser. Det verkar som om börsen hellre vill se svag konjunktur och mycket stimulanser, än stark konjunktur och lite stimulanser. Sjukt va!

Det finns även ett QE tapering case, när Biden väljer att finansiera sina utgifter med skattehöjningar istället för budgetunderskott (trycka statsobligationer). I detta läge behöver inte FED agera lika aggressivt på QE sidan, och därför kan man tänka sig att de drar ner på QE. Detta är ett case inför 2022, och tidigast ”börs aktuellt” i höst.

Börser som ex Stockholm har klarat sig ganska bra, vilket inte är så konstigt. Stigande räntor gynnar Growth/Value trejden, nästa oavsett om börsen går upp el ner.

Rent tekniskt så är 1,45% en intressant topnivå för tioåringen. Ärligt talat så förstår jag inte hur den ska fortsätta väsentligt högre, säg 2%+, om inte FED ändrar sina styrränta. Alltså missförstå mig inte, jag tror 10-åringen ska till 3%…. fast när FED ligger på 1%+ i styrränta. Det är givet FEDs nollränta och QE som jag har svårt att se hur 10-åringen ska kunna gå högre än 1,5%. Då faller liksom hela grejen med att de vill hålla nere räntekostnaderna för alla belånade, som i sin tur stimulerar jobb och tillväxt, och sin tur leder till strukturell inflation på minst 2%. Drar 10-åringen till 3% så kommer de misslyckas med detta eftersom skuldberget är så stort och då kommer räntekostnaderna sabba festen. Faktiskt lite som under 18/19 efter att FED höjt från 0 till 2,25 och kört igång QT.

Toppar den ur kring 1,45% och vänder ner brant, så borde det vara synonymt med svag börs (risk off och fallande ränta) och i synnerhet borde Value inte outperforma Growth.

För OMX är ju hela området kring 1990-2010 intressant. Så länge som det håller så är det köparna som håller i stafettpinnen. Håller inte den tror jag 1870-1920 väntar.  Mars kan bli stökigt! För SPX borde det innebära ett återtest av Januari low… troligtvis lite lägre! Som börsoptimist hade det varit skönt och gå ner och samla lite kraft om vi ska nå nya toppar i år.

Från Sverige kom det inflation igår, kärninflation CPIF ex energi kom in på 1,8% YoY mot väntat 1,7 och fg 1,2. Tidigare svag krona, råvarupriser, supplychain bottlenecks osv sätter press uppåt, MEN framförallt är det en baseffektsgrej som gör att YoY siffran blir hög. Givet ett lönetryck förra året på 1,5% förra året (Konjukturlönestatistik – Medlingsinstitutet (mi.se)) så har vi inget strukturellt inflationstryck i ekononin. Arbetsmarknaden är inte särskilt tajt heller. Det är arbetsgivarens marknad. Inte tvärtom. Ingves kommer sitta stilla i båten, dvs fortsatt QE och nollränta. Inget kommer att förändras.

Philly FED kom in på 23,1 mot väntat 20,0 och fg 26,5. Inte så pjåkigt. Det var till stor del Pris komponenten som drev på. Framtiden, jobb osv var svagare. Men den pekar på en ISM kring 55+. Så hela temat att makro kommer in starkt håller i sig… vilket tidigare innebar att marknaden inte ville rekylera…. men frågan är om det är så bra givet att marknaden ogillar höga räntor och vill ha stimulanser? Om det resonemanget håller så vill vi har svag data för att få stark börs. Hmm det är knepigt.

Hox Valueguard kom med Svenska bostadspriser, och de var record high! Q1 är den säsongsmässigt starkaste perioden på bostadsmarknaden. Räntenivåerna motiverar i princip den här nivån. Grafen visar att priserna borde hålla sig starka under hela första halvåret. Men den visar också att uppsidan borde vara klart begränsad. Om det fortsätter upp härifrån så lär det rätta till sig. Om inte i år, i varje fall nästa år. Mitt base case är utplaning. Åtminstone under andra halvåret. Räntorna motiverar med nöd och näppe dagens nivåer… men inte mer.

Någon tänker säkert, ”men 10 åringen I USA stiger ju”. Är det inte bara en tidsfråga innan bostadsoblisen vänder upp och priserna ska ner igen? Jag förstår hur ni tänker och allt annat lika har ni rätt. MEN, i USA är det framförallt 10 åringen som stiger mot bakgrund av allt starkare konjunktur och inflationsförväntningar (samt viss risk on). De korta räntorna har inte stigit lika mycket. Det är därför som en stigande yieldkurva just pekar på bättre tider. Korträntorna speglar mycket mer rådande konjunktur och penningpolitik, och de långa tar höjd för faktorer längre ut. Det innebär att den amerikanska 5 åringen inte gått upp lika mycket. Us5yrs har en koppling till den 5åriga räntan i Europa. Förhållandet handlar om penningpolitik och utsikter mellan EU och USA. Den svenska 5 åriga statsobligationen har sedan en koppling till den Europeiska 5 åringen som handlar om samma saker. Sen slutligen har den 5 åriga bostadsoblisen en koppling till den 5 åriga statsobligationen som handlar om syn på risk, konjunktur och hur välmående den svenska bostadsmarknaden är. Så det är många faktorer mellan en amerikansk långränta och den svenska 5yrs bostadsobligationen. Men visst, allt annat lika. Jag tror att så länge som FED ligger fast vid noll, och 10 åringen inte går mycket högre än 1,5% så kommer det inte hända särskilt mycket med vår bostadsobligation. Men får vi extremt stark konjunktur, och FED börjar förändra sin politik, då finns det fog för bostadsoblisen att dra mot 0,5-1,0%. Det skulle sätta enorm press på priserna allt annat lika. Dock är vi inte där ännu på ett bra tag. DOCK, har jag noterat att den svenska 5 åriga statsobligationen gått från -0,40 till ca 0,00%. Är det rimligt att en bostadsobligation ligger på samma nivå? Såklart inte, och så har det inte varit historiskt. Jag tycker inte det…. risken är att bostadsoblisen pressas upp mot 0,25-0,5% under året. Det kan tyckas vara lite, men titta på grafen!!! Det ger en ganska rejäl diskrepens mot dagens priser. Typ hälften av den uppgång som vi sett på sistone borde återtas. Detta är inte base case just nu.. jag vill se att räntan börjar röra på sig. Då ropar jag efter vargen!!!!

Från Tyskland kom Flash Mfg PMI in på otroliga 60,6 mot väntat 56,5 och fg 57,1. Europeiska motsvarigheten kom in på 57,7 mot väntat 54,3 och fg 54,8. Otroligt starkt och det är fullt blås i tillverkningssektorn. Q1 rapporterna kommer att bli bra. Service sidan var svagare. Men i Europa är inte den lika viktig. Rent makromässigt så dundrar konjunkturen på bra. Restriktioner eller ej. Man kanske inte ska vänta sig för mycket av en börsrekyl…. hur gärna man än vill ha en

US Mfg Flash PMI kom in på 58,5 mot väntat 58,5 och fg 59,2. Non Mfg kom in på 58,9 mot väntat 57,6 mot fg 58,3… alltså det är starkt. Precis som Phily och Empire. ISM lär vara stark. Alltså fokus på C19 inverkan på ekonomin enda sidan dödsfallen tog fart i höstas har varit helt jävla meningslös. Ekonomin dundrar på… och bättre kommer det att bli med tanke på vaccinering. Känns som om det är dags att helt släppa c19 nu och gå vidare. Men börsen då?

Im struggeling, antingen

1, så är datan både stark i absoluta termer och rel förväntningar, och således kommer även ekonomin vara det, och bolagsrapporterna. Börserna faller ALDRIG för att de är för dyra. De behöver en trigger (+ att de är för dyra), och denna trigger saknas. Tugga i er detta alla korkade JOMO´s….

eller

2, Så är datan stark med allt vad det innebär, vilket förvånar marknaden som hade räknat med viss svaghet, och som varit en typ av garant för kommande stimulanser. Nu fungerar inte den här garanten, och storleken på stimulus är satt på spel… och det är stimulus som driver den här marknaden så länge som en och annan där ute tvivlar på hur de närmaste åren faktiskt kommer att bli. Marknaden kommer sälja ner det här pga osäkerheten kring stimulus. Det är ett problem att ekonomin är stark

eller

3, Det spelar ingen roll om det är 1 eller 2…. Marknaden har handlats upp på rekordnivåer, räntorna stiger, hedgefonder har aldrig varit så nettolånga, retail aldrig så köpglada, sentiementet är sjukt uppskruvat, alla är så bull positionerade…. så det finns bara en väg. NER!!! Fattar ni inte det så förtjänar ni att bli piskade av marknaderna framöver!

Vilken av det är det? Jag vet ärligt talat inte. Men jag lutar ändå åt en variant av 2 och 3 i det korta perspektivet…. men om vi skulle komma ner så gäller det att komma ihåg nr 1…. för det ser ganska starkt ut trots allt. Jag skulle inte sagt nåt om PMI dippade mot 50 idag… då hade det varit blodrött…. eller inte för då kanske marknaden hade varit helt säker på 1,900 mdr i stimulus inom kort!!! Det är ju rätt najs det också.

Trevlig helg!

Att dra ner på risken I stigande trend, eller tvärtom, ska inte vara enkelt. Inte bara för att man riskerar att ha fel, vilket händer titt som tätt, utan även för att man oftast blir förödmjukad av marknaden innan man får rätt. Ibland känns det så fel att man hinner ångra sig och tar tillbaka sin position fem I tolv. Vilket inte bara kostar, utan är ännu mer förödmjukande då det visade sig att ursprungspositionen var rätt. Alternativet är att alltid ligga fullinvesterad. Det passar många klart bättre. Men det passar inte mig. Precis som att jag inte vill äga en aktie oavsett pris och läge, så vill jag inte äga marknaden I varje läge. Sen betyder det inte att man alltid har rätt, men det finns nåt sunt I att kunna konstatera att marknaden inte erbjuder en tillräckligt attraktiv risk/reward för att man ska vilja ligga med. Det betyder inte att det INTE kan gå upp. Det betyder att risken att förlora pengar I jakten på att tjäna pengar är för stor. Ur det perspektivet är det lättare att stå utanför när det fortsätter upp.

Mitt nya target för SPX ligger på 4,500 (bygger på ERP 2,5%, us10yrs 1,5%, 180usd vinst/SPX). Tror vi kan nå dit I april/maj med lite tur. Men jag tror inte att vi når dit utan rekyl innan. Rekyl från dagens nivåer tanker jag mig 6-8%. Men just nu är marknaden stark… men det är den oftast innan rekyl. Problemet är att den är stark innan fortsatt uppgång också…

I veckan fokuserar vi på US core CPI och prel Michigan, Base case för inflationen är att den kan stiga upp mot 2% som högst till följd av svag dollar och höga råvarupriser. Detta kan tvinga upp 10-åringen som högst till 1,5%…. men det kommer inte att tvinga FED att förändra sin policy och kommer därför inte få någon bestående inverkan på räntorna.

tbc….

—————————-

Onsdag

Börsen är återigen i ett känsligt läge. Man börjar ju bli luttrad. Sugen på att ropa på vargen, men det har man ju gjort förut utan framgång. Jag står fast vid min syn att börsen behöver lite andhämtning innan vi kan fortsätta upp senare i år, då jag alltjämt är positiv. Men vändningen kommer när man minst anar det, och från nivåer man inte tänkt sig. Det är bara att tugga i sig. Börsen är ju orolig minst sagt, det har vi inte minst sett tecken på idag.

US core CPI kom in på 1,4% YoY mot väntat 1,5 och fg 1,6. Ingen fara på taket.. och räntorna kom ner en bit. Nu under våren tänker jag att den svaga dollarn och råvarupriserna kan ge en viss push åt inflation. Men vi pratar som högst upp till 2%. Detta kommer inte vara räntedrivande då det kommer inte få FED att ändra sig. 10-åringen borde sannolikt harva på i det här området, som högst gå till 1,5%.

Det här med råvarupriser är ingen biggy. Dels för att de senaste 10 åren har visat att företagen har väldigt lite pricing power, och antingen får de ta marginalförsämringen eller försöker de sälja mer volym, och därmed kompensera för sämre bruttomarginaler. Tuff konkurrens är det enkla svaret.

Men det handlar även om att råvarupriserna inte är så stora som man kan tro.

Tänk dig i USA två företag, ett Service bolag som inte har några kostnader för sålda varor, och ett Goods bolag som har det. Tänk er att det första har en försäljning på 100usd, lönerna utgör 80usd, hyror/el och övriga kostnader 10usd, och resten vinst, skatt och lite annat. Det andra bolaget, låt oss kalla det för ”Goods bolaget” har också 100 i intäkter, 50 i kostnader för sålda varor, sen har de ca 30 i löner, 10 i övriga kostnader, och resten 10 i vinst, skatt och lite annat.

Eftersom tjänstesektorn utgör 70%+ av ekonomin, och tillverkningssektorn 30%, så utgör löner i USA c65% av ett företagskostnader, medan råvaror som används till att göra varor utgör så lite som 15%. Lönerna är alltså 4X kraftfullare än råvarorna. Om råvaror stiger med 10% så martchas det av en löneuppgång på 2,5%.

Självklart är detta en superförenkling. Många bolag är servicebolag som importerar sina varor. De känner ju av om de importerade varorna stiger i pris. Å andra sidan brukar exportörerna kunna höja sina i så fall. Många gånger har inte heller Kinas exportörer kunnat höja priserna mot USA, och då har de fått ta marginalförsämringen. Å andra sidan hade inte en prishöjning varit lösningen om amerikanska importerar då samtidigt beställer mindre varor.

Vad företagen lärt sig är att växelkurser, men även råvarupriser tenderar till att mean reverta. Lägg därtill den tuffa konkurrenssituationen och de ligger kvar med sina priser, och tar problemen med lägre marginaler. Ett år senare har pendeln vänt och de får tillbaka sin marginal. Lägg till konjunktur, där marginal försämringen i år kommer samtidigt som efterfråga ökar till följd av en bättre konjunktur. Så net net blir det inte så farligt. Precis som när dollarn stärks (risk off) och råvarupriserna faller (dålig konja) så stiger marginalen men samtidigt sjunker efterfrågan. Så det är ingen stor grej det här…. och det är rent sunt bondförnuft där vi dessutom har historien som ganska pålitlig guide.

Nej den stora grejen är stigande löner. Dels för att de är den stora elefanten i resultaträkningarna, och dels för att löner kommer från stark tillväxt och tajt arbetsmarknad, vilket också gör det lättare för företagen att höja priserna för att möta kostnadsökningen som stigande löner innebär.

Lönerna i regel slår mot alla företag samtidigt. Även om det finns bransch och geografiska skillnader. När lönerna stiger, så gör även priserna det strukturellt… och det ser FED, och då händer det grejor. Men för att detta ska hända så krävs hög tillväxt OCH tajt arbetsmarknad. Vi är inte där ännu!

Det blev mycket dravel om inflationen… men det är en viktig komponent att förstå. Särskilt i nästa fas vi går in i…..

Ha en fin kväll!

——————

Fredag

Preliminära Michigan index som mäter konsument förtroendet kom in på 76,2 mot väntat 80,9 och fg 79,0. Ganska uppseendeväckande. Man väntade sig en bättre siffra än senast men fick precis tvärtom. Dessutom harvar vi på kring en nivå som är ganska svag. Tydligen är det framförallt låginkomsttagare som gnäller över att de har det jobbigt. Min första tanke är att de kommer inte vara lika spendersugna även om de får cash av Biden. De är oroliga. Man kan leda en häst till vatten, men inte tvinga den att dricka. Jag blir också orolig för Q1. Q4  rapporterna är ju starka och bättre än väntat, och det extrapolerande analytiker kollektivet har skruvat upp förväntningarna inför Q1, så det finns kanske en risk att de inte kommer gå hand i hand. Marknaden struntade fullständigt i Michigan siffran, börserna var upp, dollarn var svag och räntorna steg. Risk on! Antingen struntar man i nyheter som kan vara negativa. Så är det ibland i Risk on miljöer (och tvärtom). Eller tänker man att Biden får genom större stimulanser desto svagare ekonomin är. Jag vet inte vilket faktiskt.

Många bassiare har dragit slutsatsen att som en följdeffekt av råvarupriser och dollar så kommer inflationen att ta fart och med den räntorna. Givet de stora skulderna och den höga värderingen av börsen, så är stigande räntor det värsta som finns. Sälj aktier. Jag förstår logiken. Men tror denna analys är felaktig och för simplistisk. Stigande räntor är absolut börsen och konjunkturens största fiende. Det har jag skrivit mycket om. Men den typen av inflation vi kommer se i år, dvs den som kommer ur råvaror och dollar, är inte räntedrivande. Vi kan då hamna i ett läge där inflationen stiger, MEN räntorna stiger inte lika mycket, då FED kommer vara tydlig med att det går inte att höja priser för att importerade varor blivit dyrare, då gör man det bara ännu värre för USAs konsumenter. Därför stiger inflationen MER ÄN räntorna. Vad händer då? Jo Realräntorna sjunker… och är det något börsen älskar mer än låga räntor så är det låga REALräntor. Vi kan alltså få en situation där räntorna stiger, men börsen rallar. Samtidigt som inflationen rullar in högre. Detta kommer få många att gnugga sig i skallen och inte fatta vad som händer. Jag hävdar att vi redan är inne i denna rörelse, dvs med stigande räntor och börs. Inflationen har inte visat sig ännu, men det kommer.

Jag tror fortsatt på rekyl i stigande trend. SPX target är fortsatt 4,500 baserat på US10yrs 1,5%, 180usd SPX vinst i år, samt Aktieriskpremie på 2,5%.

By the way… nu är marknaden återigen överköpt, och visst kan SPX klättra vidare mot 3,970ish, men samtidigt måste den ner mot 3,870 och samla kraft de närmaste två veckorna……

I veckan som kommer har vi en del data där Flash PMIs är de viktigaste.

Trevlig helg!

Trots en pigg start på veckan känns glaset lite halvtomt. 10 republikanska senatorer tycker det räcker med 600mdr av Bidens föreslagna 1,900. Virusspridningen vill inte riktigt komma ner. I Kina, som varit hyfsat befriat från c19, finns risk för ny våg. Hedgefonder har problem med sina blankningar, vaccinet rullas inte ut tillräckligt fort, inflationsoro på sina håll.. och detta samtidigt som värderingar och sentiment varit uppskruvade. Egentligen är mycket av det här brus I det stora hela, men det borde göra att  rekylen ner har mer att ge….

Så länge som vi inte stänger ovan SPX 3780/3800 så siktar jag på 3630.

Från Kina kom nationella Mfg PMI in på 51,3 mot väntat 51,6 och fg 51,9. Non-Mfg kom in på 52,4 mot fg 55,7. Caixins Mfg PMI kom in på 51,5 mot väntat 52,7 och fg 53,0. På det stora hela inget att oroa sig för, men givet sentimentet så bidrar det till ett halvtomt glas.

Från Europa kom Mfg PMI in på 54,8 mot flash 54,7 och fg 55,2. Tyska motsvarigheten kom in på 57,1 mot flash 57,0 och fg 58,3. Inte så pjåkigt även om momentum I uppgången lugnat sig lite…

US Mfg PMI kom in på 59,2 mot flash 59,1 och fg 57,1. Starkt! Ingen oro där inte. Mfg ISM kom in på 58,7 mot väntat 60,0 och fg 60,5….. new order kom in 61,1 på mot fg 67,5. Stark nivå, men vi kan konstatera att det har toppat ur. Spontant skulle jag säga att marknaden kommer att ta detta negativt. Å andra sidan kanske man hoppas på mer stimulanser från Biden… dvs sannolikheten drar mot 1,900 framför 600. Svårt att säga… jag siktar vidare mot SPX 3630.

——–

onsdag

Från Kina kom PMI från tjänstesektorn in på 52,0 mot fg 56,3. Riktigt svagt faktiskt. Nej, tjänstesektorn är inte en viktig del av Kinas ekonomi ännu, och därmed inte viktig för världsekonomin i princip. Men själva sinnebilden av att Kinas ekonomi tuffar på får inte skadas då det är viktigt för sentimentet. Från Europa kom tjänste PMI hyfsat flat. Å andra sidan är den inte viktigt för börserna globalt

Idag har vi viktiga PMI från tjänstesektorn i USA. Service PMI kom in på 58,3 mot flash 57,5 och fg 54,8. ISN non-mfg kom in på 58,7 mot väntat 56,8 mot fg 57,7. Båda ohyggligt starka och pekar på att restriktioner och dylikt inte har nån bäring på tjänstesektorn. Visst, de här indikatorerna ligger högt och potentialen är begränsad. Men frågan är vad som ska driva dem nedåt framöver. Vaccineringen tilltar, och smittspridningen avtar, och därmed borde restriktionerna inte bli värre. Missförstå mig inte. Jag tror inte det ska bli superbra i en handvändning, men varför skulle det bli så mycket sämre än vad som varit. Jag menar om ISM harvar på mellan 55-60 så ger inte det börsen mycket bränsle att rekylera på. Min tanke innan var att den skulle komma ner mot 45-50 till följd av restriktioner. Det hade varit en annan femma. Point being, Amerikanska ekonomin har varit väldigt motståndskraftig…. lägg till stimulanser, låga räntekostnader, lite mer jobbskapande, lite lägre sparkvot. Hur starkt blir det inte då, om det inte blir sämre än vad det är idag?

Jag har haft fel så här långt. Trodde att ekonomin skulle växla ner nån växel just nu, och det skulle ge optimismen en törn. Det har inte infriats. Jag har ännu inte valt att dra ner på risken, dvs öka upp i aktier igen. Men sannolikheten har ökat. Det finns fortfarande störmoment som varför är dollarn så stark och VIX handlas så högt om det är fritt fram att ta risk härifrån. Varför lyfter inte consumer confidence från nivåerna i våras? Hur lirar jobbrapporten på fredag med den här optimismen? Rent tekniskt borde vi också leta oss lägre i februari om vi ska få en traditionellt stark vårbörs. Jag ligger kvar, men är ödmjuk inför att analysen kan vara fel…. och som alltid, GIFT dig inte med din analys. Det finns ingen som tackar dig i efterhand. Har du fel så har du fel. Marknaden har nämligen aldrig fel… by definition. Det är bara att anpassa sig, ditt jobb är att ligga rätt positionerad. Inte vinna nåt Nobel pris i ekonomi.

Ha en fin kväll…

————-

Torsdag,

Jag är inte lika övertygad om rekyl längre, och om den kommer så ser jag inte samma djup som tidigare. Men om jag tvingas välja mellan att börsen ska upp eller ner 5-7% närmaste veckorna, så är svaret fortfarande. NER

Varför har jag haft fel. Dels beror det på att det korta caset inte spelat ut som jag tänkt mig

1, Bolagsrapporterna Q4 har generellt varit bättre än väntat och på många hall riktigt bra. C19 vågen I höstas har inte haft nån större bäring på de flesta företag. Jag trodde det skulle bli värre, och jag förstår marknaden om den inte är särskilt orolig för Q1 ur det avseendet. 

2, Jag trodde macro datan skulle kommer ner mer, båda I absoluta termer och rel förväntningarna. Det har inte heller spelat ut som väntat. 

Detta samtidigt som det långa caset är fortsatt intakt:

1, Sparkvoten i USA räknar jag med att den normaliseras från c14% till 7%, samtidigt som Consumer confidence repar sig mot pre Covid nivåer. Detta innebär att en löntagare kommer spender 93% av sin lön I år mot 86% förra året. Förra året sparade medelamerikanen dessutom EN månadslön I genomsnitt. Eventuellt kanske man tar och unnar sig lite av den besparingen I år?

2, Hushåll och företags räntekostnader är mer än 30% lägre än pre corona i USA

3, I år har vi budgetunderskott med minst 10%. Expansiv finanspolitik 

4, Jag tror att det kan skapas 5-6 miljoner job I USA när restriktioner släpper och tillväxten tar fart. 

Ovan punkter är kopplade till köpkraften, som ger tillväxt-vinster. Nedan är bra för asset prices

5, Unlimited QE, inga räntehöjningar, ger TINA on steroider. FED har tvingat privata sektorn till att välja mellan cash och aktier. Så fort aktier ser bra ut väljer man detta, vilket är prisdrivande. Dock måste aktier ”se bra ut”

6, Yieldkurvan, antingen US 10-2yrs alt 30-5yrs ligger i startgroparna för stark konjunktur och börs framöver. 

7, Aktier går bra när realräntan är svag, och även om 10 åringen kan röra sig uppåt mot 1,5% så gör den bara det mot bakgrund av stark tillväxt och ICKE RÄNTEDRIVANDE inflation. Dvs svaga dollar och stigande råvarupriser är inget som får FED att höja, men det håller nere realräntan vilket är bra för aktier.

8, Värderingarna är inte galna som många hävdar om man tror på 1, fortsatt låga långräntor och 2, c180 usd I vinst för SPX. Det ger en aktieriskpremie på 3,5% just nu vilket historiskt är fair. Om konjunkturen överraskar, och lättnaden post-c19, skapar euforism är risken snarare att vi går mot ett övervärderat läge med aktieriskpremie ner mot 2-2,5%. Där har vi varit tidigare… det kan hända igen om marknaden känner sig positiv. 

Imorgon har vi jobbdata för januari… då tar vi pulsen på hur fundamental stark den amerikanska ekonomin EGENTLIGEN är…. tbc

—————-

Äntligen fredag..

Den amerikanska jobbdatan kom in på 49k jobb mot väntat 50k och fg -227 (nedreviderat från -140). Jag tolkar detta som en ekonomi som varken växer eller krymper. Ganska logiskt med tanke på restriktioner. ISM och andra ledande pekar ju på styrka, men det är relativa indikatorer. Dvs de pekar på att nåt är bättre än innan, och detta ”innan” var ju inte så bra. Så det pekar på återhämtning från svag nivå, men det ska nog inte tolkas in som att det är stark tillväxt från ett normal tillstånd, utan stark tillväxt från ett svagt tillstånd. Så det gäller att hålla koll på jämförelsetalen. Jag tror väl egentligen inte detta är en siffra som gör marknaden orolig. Å andra sidan undrar jag om marknaden verkligen orkar ralla vidare från ATH nivåer? Jag ser ju framför mig stark tillväxt i år, att de miljoner människor som hade jobb innan Corona successivt återanställs. Men det kräver att restriktioner släpper, att consumer confidence drar, att sparkvoterna faller och att ekonomin gynnas av stimulanser och låga räntekostnader. Jag är övertygad att detta kommer hända förr eller senare. Jag tror att marknaden i ett sånt scenario vågar tro på optimistiska vinstprognoser, och värdera dem därefter. Men vi är inte där ännu, och jag har lite svårt att se hur vi ska fortsätta stiga kraftigt från dagens nivåer, givet den ganska ljumna bild vi har just nu.

Samtidigt gäller det att vara ödmjuk, marknaden bestämmer. Dvs jag tror att vi ska ner lite och samla kraft, men bryter vi upp och stänger ovan ATH nivåerna, då är det marknadens sätt att säga att man vill fortsätta. Vi kan inte veta om marknaden vill klättra till ett euforiskt läge, och sen falla kraftigt därifrån när verkligheten kommer i kapp. Vårt jobb är inte att ha rätt. Vårt jobb är att ligga rätt positionerade. Den lilla detaljen glömmer man ibland.

Jag har ju ett bullcase för i år, där jag tänker mig att vi går mot ett övervärderat läge, dvs en aktieriskpremie på c2,5%. Givet en 10-åring på 1,0-1,5% så ger det en Earningsyield på 3,5-4% vilket alltså är PE 25-28…. och tänker man att Vinsten för SPX ligger på 180usd så ger det target på 4,500-5,000…..15-28% upp härifrån. Det kräver naturligtvis att alla stjärnor står rätt… dvs vi behöver bli helt fria från C19 (åtminstone ur ett ekonomiskt perspektiv), och hjulen och optimismen behöver snurra på full fart. Vi är inte där ännu…. och jag tror marknaden behöver mer kött på benen än man har idag. Men man ska ha det i bakhuvudet.

Sen för att vara helt korrekt så har jag även ett efterföljande bear case om ovan inträffar. Dvs om vi får den optimismen och vinstutvecklingen beskriven ovan så leder det till tillväxt-jobbskapande-löneinflation-kärninflation vilket kommer att få FED att förändra sin policy. Jag tänker mig att när de väl börjar höja så höjer de med 25 punkter i kvartalet till 1,25-1,50% styrränta. Ungefär där kärninflationen har snittat senaste 10 åren och för att när man sist höjde till 2,25 så blev det för mycket. Detta skulle tvinga upp 10 åringen mot 2,5-3%. Givet en aktieriskpremie på fair value, dvs c3,5% så måste Earningsyield ligga på minst 6% (3,5+2,5)…. vilket lirar med PE-tal på 16-17. Dvs i linje med det historiska snittet.

Så min poäng är att ett euforiskt läge, och fortsatt låga räntor, kan tvinga upp börsen mot PE25-28 för att sen när det Euforiska läget tvingar FED att ändra policy tvinga ner börsen mot PE16-17.  Sen beror det på när det händer. Dvs det är kanske PE25 baserat på årets förväntade vinst om 180, eller kanske nästa år som är för tidig för att veta nåt om, och sen PE16 kanske baseras på 2023 års vinst eller 2024 beroende på när FED ändrar policy och när marknaden väljer att prisa in det.

Men om man tänker sig följande SPX vinst utveckling:

2021: 180usd ger Target1: 4,500 (pe25) Target2: 2,880 (pe16 där FED ändrat policy)

2022: 200usd ger Target1: 5,000 Target2: 3,200

2023: 220usd ger Target1: 5,500 Target2: 3,520

Som ni förstår är börsen ganska känslig för ett policyskifte hos FED där man inleder en serie av höjningar, TROTS att vinstutvecklingen antas vara god. Dock anser jag att alla fel på det när de tror att svag dollar och höga råvarupriser kommer leda till detta. Det är inte den typen av inflation som leder till räntehöjningar. De leder snarare till räntesänkningar, även om det inte aktuellt då FED inte kommer gå in i minusräntor.

Trevlig helg!

Jag har haft nöjet att bli intervjuad av Börskollen. Ni som följt mig ett tag känner nog igen sig.

https://www.borskollen.se/nyheter/borskollen-intervju-med-forvaltaren-makroproffset-och-bloggaren-kortsikt

Trevlig kväll

/Jonas

——–

Fredag

Det kom inflation från USA, core PCE som landade på 1,5% YoY mot väntat 1,3% och fg 1,4. Lirar med lönetakten king 2,5%. Min tanke är att den kommer ligga kvar kring 1,5 eftersom lönetakten kommer ligga kvar. Det är inte förrän lönerna börjar röra på sig som den kan börja röra på sig rent strukturellt. Sen är det klart att en uppgång i råvarupriser, svag dollar etc temporärt kan få den att avvika några tiondelar från detta. Men kom ihåg att FED numera har mål om core PCE på 2% på rullande 12 månader, så inflationen behöver röra sig upp mot 2,5% innan de tvingas agera, och dit har vi en bra bit kvar, och det är inget som råvarupriser eller svag dollar kan göra nåt åt. Vi behöver en strukturell lönetakt upp mot 3,5% för att uthålligt åstadkomma detta. Dit når vi inte förrän arbetsmarknaden är minst lika tajt som pre Corona. Men med god tillväxt närmaste två åren så har vi potential att skapa tillräckligt många jobb för att komma dit. Konsekvensen av allt det här är att räntorna kommer fortsätta att vara strukturell låga under lång tid framöver.

Chicago PMI, av vissa ansedd som den bästa Proxyn för ISM, kom in på 63,8 mot väntat 58,5 och fg 59,5. Superstark och pekar på en stark ISM i nästa vecka. Men frågan är inte om vi ändå inte går mot en urtoppning inom kort. Även sett relativt förväntningarna. Detta är risk faktor om ni frågar mig!

ECI, employment cost index, som Janet Yellen tidigare sagt är den mest pålitliga rapporten om löneinflationen kom in på 2,5% YoY under fjärde kvartalet. Detta kan jämföras med tredje kvartalet då lönetakten låg på 2,4% i årstakt. Inte så mycket att bråka om. Lirar med Core PCE om 1,5%. Den typen av uppgång i lönetakten vi såg under 2016-2019 då vi gick från c2% till 3% kan hända igen. Men det kräver god tillväxt och tajt arbetsmarknad.

Givet allt det här, löner inflation, men även råvarupriser och dollar, så tror jag core PCE i bästa fall kan stiga mot 2% i år. Men mer troligt är en bit under. Detta räcker inte för att FED ska göra nåt drastiskt, och därmed är det min syn att den Amerikanska 10-åringen kommer harva på kring 1% och som högst stiga till 1,5%. I en risk off miljö så kan den till och med gå under 1%.

Michigan index kom in på 79,0 mot preliminära 79,2 och fg 79,2. Händer inte mycket där. Ändå intressant hur consumer confidence diffar mot ex ISM mfg och services. Det är lite oroande.

Det var allt för den här veckan,

USA fortsätter att svaga sig, och så länge som vi inte stänger ovan SPX 3,800 så tror jag att vi är på väg mot Fib38 kring 3,630 i första hand. Target i rekylen ligger på c3,540 men det kan dröja ett tag till. Vi får ta en dag i taget.

I nästa vecka kommer PMIs och jobbdata.

Trevlig helg!

/J

Min syn på marknaden är att så länge som vi inte stänger under SPX 3,800 så kan marknaden alltid fortsätta upp. Jag ser ju inte det som särskilt troligt då jag väntar mig korrektion. Men å andra sidan är jag ju kroniskt dålig på att tajma marknaden så det är med en stor portion ödmjukhet…. som alltid!

IFO kom in på 90,1  mot väntat 91,8 och fg 92,2. Förväntansdelen var soft. Detta lirar rätt väl med min syn på konjan nu, dvs att det kan bli jobbigt att fortsätta slå nya rekord från hög nivå.

I veckan tittar jag på CaseShiller bostadspriser, consumer confidence fr både Michigan och Conference Board, ECI (economic cost index), Core PCE, Chicago PMI. I helgen kommer Kina PMI och i nästa vecka PMI/ISM samt US jobbdata. Så det är en hel del viktiga grejor. Ovanpå det Q4 rapporterna. FED mötet i veckan är inte viktigt.

Tbc…

———————

Många har gjort den korrekta analysen att det är kraftigt stigande räntor som kan få den här börsfesten att tvärt ta slut. Då pratar vi alltså inte om enkel rekyl i stigande trend, något jag numera tror på, utan trendskifte och äkta baisse. Det stämmer att stigande räntor kan sabba festen. Det har dem nämligen alltid gjort. Anledningen är att de ställer till med två problem.

1, När räntorna stiger så stiger räntekostnaderna. Dels för konsumenterna som tvingas shoppa mindre, vilket slår mot företagens försäljning och vinst, och dels för företagen som får ökade räntekostnader. Det gör att vinsterna allt annat lika blir mindre än vad de gjort om räntorna inte stiger.

Även staten får stigande räntekostnader i ett sånt läge, och ämnar de inte öka budgetunderskottet så måste de dra ner på annan spending (vilket slår mot tillväxt) alternativt ut högre skatter (vilket också slår mot tillväxt).

Stigande räntor beror på att (pris) inflationen ökar, och den ökar för att företagen höjer priserna ut mot kund. De gör det dels för att konjunkturen (som ligger bakom den) varit stark och dels för att lönerna (företagen kostnad) börjat stiga varpå de behöver kompensera för kostnadsökningen.

När efterfrågan börjar falla till följd av ränteuppgången, så kompenseras inte detta av lönerna. (svårt att sänka löner). Resultatet blir vikande VINSTER

2, En akties värderas utifrån de framtida vinsterna som diskonteras med en ränta till dagens värde. Stiger räntan blir framtida vinster mindre värda.

1+2, När räntorna stiger i början så är det till följd av en stark konjunktur och vinstutveckling och marknaden bryr sig inte så mycket. Men efter ett tag börjar marknaden inse att vinsterna i framtiden inte ser lika bra ut, och de måste dessutom diskonteras till en högre ränta. Börskraschen är ett faktum. Räntan slår från två håll.

De här faktorerna blir extra kraftfulla om skulderna är stora. Vilket de är nu. Det innebär att börsen pallar med mycket mindre ränterörelser än vad den gjort historiskt.

Vad skulle få räntorna att börja stiga kraftigt. Jo naturligtvis om centralbankerna tvingas reversera sin politik. Vad kan tvinga dem till detta? Jo kraftigt stigande (pris) inflation. Många där ute befarar stigande inflation i år. Personligen tycker jag man slänger sig med begreppet lite väl allmänt och även om man förklarar varför inflation är i antågande så är man dålig på att härleda händelsekedjan. Det är något jag anser att man MÅSTE kunna göra. Anledningen är rätt enkel, och det är att det i efterhand går alltid att förklara och härleda det mesta som händer, och har man en syn på något så måste man ju även innan det händer kunna förklara och härleda varför.

Men låta mig bena upp de olika inflationsdrivarna och kommentera min syn på dem:

1, Med stark tillväxt kommer inflation

Om C19 restriktionerna släpper världen över, vilket jag hoppas på, samtidigt som vi har extrema stimulanspaket på plats så kommer tillväxten. Vissa tror att företag bara per automatik börjar höja priserna som galningar. Det tror inte jag. Jag tror det blir som de senaste 11 åren när tillväxten är stark. Företagen försöker primärt öka försäljningen genom ökad volym. Inte genom prishöjningar. Anledningen är att de flesta företags situation idag är väldigt konkurrensutsatt. Digitaliseringen gör prissättningen väldigt effektiv. Köpkraften där ute har också varit begränsad med små löneökningar. Många hushåll runt om i världen är väldigt priskänsliga. Lönen står nämligen ganska stilla. I den miljön kan inte företag generellt öka priserna. Det har inte varit tillväxt som drivit upp priser senaste 20 åren. Det har varit kostnader. Främst löner. När lönerna stiger så ökar kostnaderna och då tvingas de flesta företag till prishöjningar. Men för att lönerna ska dra så krävs stark tillväxt OCH tajt arbetsmarknad. Det är där alla kommer få fel. Tillväxten är stark men arbetsmarknaden relativt otajt. 6-8 miljoner amerikaner måste anställas innnan vi får en tajt arbetsmarknad. Faktum är att vi hade svårt att skapa löneinflation i den tajta arbetsmarknaden som var… det kommer definitivt inte gå nu.

2, Råvarupriserna är på väg upp

Detta stämmer, och de lär fortsätta så länge som dollarn är svag och konjunkturen är stark. Men detta är egentligen negativt för inflation. Dvs stiger oljan/bränslepriserna så får konsumenterna mindre över till annat. I detta läge stiger visserligen inflationen, men om centralbankerna höjer räntorna så ökar även räntekostnaderna och då har vi snart en recession på halsen. Det är inte denna ”negativa” inflation som centralbanker tittar efter. Det är också troligt att företagen kommer få det mycket svårt att skicka vidare kostnadsökningen ut till konsumenten, om hon inte fått mer i lönekuvertet. Den här typen av inflation leder INTE till räntehöjningar. Dessutom är den ofta övergående då råvarupriser oftast inte trendar utan vill hitta en jämnviktspris mellan utbud och efterfrågan.

3, Svag valuta (dollar)

En svag valuta gör att importerade varor blir dyrare och därmed tvingar upp inflationen. Återigen är det ett problem om konsumenten inte blivit rikare. Då blir det samma resonemang som med oljan. Valutor har också visat att de är stark mean revertande och inga strukturella inflationsbärare över tid.

4, FED har tryckt för mycket pengar

Detta är en gammal teori som säger att ”värdet” på ekonomin är en sak, och dubbla du mängden pengar så dubblas ju inte värdet på underliggande, och därför borde värdet på pengar halveras. Dvs inflation. Den teorin har inte fungerat på 20 år. Det i sig är ingen anledning i sig. Men man måste förstå en viktig sak här. Centralbankernas balansräknignar har svällt till astronomiska nivåer. Men det är skuldsidan är intressant. Grovt kan man dela upp den i två poster. Pengar i cirkulation och Bank reserver. Den första har vuxit i linje med BNP+inflation senaste 10 åren. Hade den vuxit 5ggr snabbare än nominell tillväxt i ekonomin, då hade vi haft ett problem. Men det har den inte. Den stora ökningen är Bank Reserver. Denna skuldpost matchas av en lika stor post hos Banksystemet som också heter BAnkreserver. Fast hos dem är den tillgångspost mot Centralbanken. På Bankernas skuldsida har de cash på ett lika stort belopp. Våra cash!!!! Vad centralbankerna har gjort är att de har dammsugat marknaden på statspapper (och till viss del bostadspapper) och betalat med cash. Cash som ligger hos bankerna. I vissa fall har privata sektorn jagat bättre avkastning och köpt aktier och fastigheter. Det har drivit upp priserna. Men det har alltid funnits säljare bakom de här aktierna och fastigheterna som fått betalt och stoppat in pengarna på bankboken. Så volymen cash har inte förändrats. Det är slutet system som visserligen tvingar fram asset inflation, men pengarna går inte upp i rök. (detta är en relativt förenklad förklaring, det finns fler nyanser, men det räcker nog för de flesta)

5, Asset Inflation är också inflation

Nej, det är det inte. Tack vare låg PRIS inflation har vi fått låga räntor, och eftersom finansiella tillgångar gynnas av låg ränta (då riskfria räntan alltid är alternativ avkastningen). Så stigande Asset inflation är ett resultat av fallande Pris inflation. Om vi får stigande PRIS inflation kommer vi får fallande Asset inflation. Hög Asset inflation leder inte till hög Pris inflation. Anledningen är enkel. Även om aktieportföljen och fastigheten har mångdubblats i värde och du säljer alltihopa och går ut och shoppar så borde det vara inflationsdrivande? Men det är det inte. Skälet är att det finns en köpare av din portfölj och fastighet som allt annat lika måste hosta upp pengar för köpet (som gör att de inte kan shoppa på stan). Så netto effekten är noll ur ett aggregerat perspektiv. Det som man kan shoppa för är utdelningen från aktieportföljen, eller hyresnettot som fastigheten ger, och i de fall där du äger din fastighet så är hyran egentligen delar av din lön. Och när det kommer till din lön så är det egentligen löneökningen som ger shopping utrymmet, inte värdet på dina tegelstenar. De är normalt sett svåra att betala för.

6, Skulderna har ökar och finansierar festen.

Skuldökningen i världen går till 90% till finansiella tillgångar. Övrig är konsumtion och därmed tillväxtdrivande. Huset från 70-talet någon köper idag driver inte tillväxt. När huset byggdes på 70-talet så påverkade det BNP tillväxt och inflation när byggfirman och byggarbetarna fick betalt. När du köper huset så är det bara pengar som snurrar runt i ett slutet system som driver asset inflation. Men inte tillväxt, inflation och räntor.

Det finns såklart fler punkter, och jag hade kunnat skriva mer om varje punkter. Jag har också grovt förenklat.

Jag tillhör dem som inte tror att vi får räntedrivande inflation i år, eller nästa. Däremot tror jag att vi kan få det på sikt.

Så här tror jag det kommer gå till:

Arbetsmarknaden i USA var hyfsat tajt innan c19 krisen. Men idag har vi 6-7 miljoner amerikaner som hade jobb innan krisen. Tillväxten behöver först suga upp dem i sysselsättning. Vi hade knappt löneinflation innan när de jobbade, så vi lär ju knappast ha det när de är arbetslösa. Men när de kommit i arbete kan vi tala om tajt arbetsmarknad. Först då har vi potential att få löneinflation igen. När lönerna stiger så tvingas företagen höja priserna för att kompensera för kostnadsökningen. Då får vi tillväxt och produktivitetsdriven inflation. Då agerar centralbankerna. Sist det hände var under 2017/2018 när arbetsmarknaden blev tajt efter 7 års konjunkturuppgång och jobbskapande. Lönerna i USA steg till 3,5%. Kort därpå drog inflationen till 2,5% varpå FED inledde en serie av höjningar från 0 till 2,25% (egentligen småhöjde man redan 2016). Samtidigt inledde man QT, dvs man började banta balansräkningen. Detta gjorde att bromsarna kickade in. Sen fick vi handelskrig med Trump. Allt detta gjorde att lönerna avtog och därmed inflationen. Point being är att man behöver tajt arbetsmarknad I KOMBINATION med okej tillväxt, för att få löneökningar, som efter en tid ger inflation.

My take är att det INTE är valutor, råvarupriser, tillväxt eller QE som leder till räntedrivande inflation. Inflationen kan rent tekniskt stiga pga svag dollar och stigande oljepriser. Men det leder inte till högre räntor för att FED gör inget. Det ska de inte göra heller.

Däremot tror jag 2021 och 2022 blir en tid av jobbskapande tillväxt. Där arbetsmarknad hinner tajta till sig. Under 2022 och in på 2023 kommer detta ge avtryck på lönerna, givet att tillväxten är hyggligt god. Under 2023 trycker detta även upp inflationen (mätt som Core PCE) som kommer att tvinga FED till en rad höjningar under 2024. De här höjningarna leder till stora problem under 2025/2026.

Många kunniga experter har i sak rätt när de säger att räntorna kommer att sabba allt. Recessionens moder är Högkonjunkturen. Ingen högkonja – ingen recession… av den enkla anledningen att du behöver en stark konja som leder till löneinflation och till slut stigande räntor som sabbar festen. Men jag tror de har fel med tajmingen. Trenden kommer fortsätta upp. Men även inom en stigande primär trend har du rätt rejäla korrektioner. När vi är inne i en korrektion så kommer de slå sig för bröstet att de har fått rätt. Detta gör att många säljer på låga nivåer, eller inte vågar köpa på låga nivåer. Men återigen visar det sig att experterna har fel och att man inte borde lyssnat.

Det är inte förrän några år down the road, där experterna och skeptikerna har haft fel så många gånger att de inte vågar uttala sig. De kanske till och med bytt läger, som den verkliga kraschen kommer. Då lyssnar ingen på vargen kommer, för att så få orkar ropa på vargen. Optimismen kommer att vara cementerad. Men det är JUST DÅ, som man ska kliva av. Men enligt mig är det inte i år…. I år ska vi bara rekylera i stigande trend.

Jag vill också lyfta fram den korta rekylrisk som finns kopplad till det här med inflation. Det räcker nämligen att många i marknaden ser ett eller annat inflationsspöke runt hörnet för att de ska sälja eller avvakta med att köpa. Även om de har komplett fel i sina farhågor, så hindrar det kanske inte marknaden från att rekylera på kort sikt.

Ha en fin vecka!

/Jonas

——————–

Tisdag

Conference Boards konsumentförtroende kom in på 89,3 mot väntat 89,0 och fg 87,1. Bättre, men nivån är dassig, och på ungefär som i våras. Vänta er INTE att sparkvoterna har fallit i januari, och därmed gett en extra push till konsumtion och tillväxt. Å andra sidan är det ingen försämring heller. Men givet smittspridning och restriktioner, så verkar det som om konsumenterna känner sig lite deppiga…. trots att börskurser och fastighetspriser är på topp, och vaccineringen går framåt. Det finns en alternativ filosofi, och det är att människor tenderar att svara på enkäter över hur de ser på omgivningen, inte sig själva. Trots att enkäten frågar hur individen mår. Dvs om du har jobb och allt är bra, och noll risk att det ska förändras, men att flera grannar har blivit arbetslösa, så är du orolig. Det är ju helt ok om du drar ner på konsumtionen även om du inte behöver. Men i den här alternativt filosofin menar man att man svarar att man känner sig deppig för att ”man känner med sin omgivning” men att man konsumerar ändå. Jag förstår logiken bakom. Men jag köper inte det riktigt. I så fall borde vi sett hur sparkvoten hade sjunkit tillbaka, trots svaga confidence siffror. Det har vi inte sett ännu. Således tror jag på en fortsatt hög men stabil sparkvot.

Case Shiller huspriserna visade på en uppgång om 9,1% YoY mot väntat 8,6 och fg 8,0. Inte helt olikt Sverige att takta nästan tvåsiffrigt i årstakt. Det handlar om räntor, och lånelöften även där såklart. Dock väntar jag mig, precis som här hemma, att priserna bör plana ut under året till följd av att räntorna nått botten. Detta trots att vi får fina BNP och jobb siffror….

—–

Onsdag

Ja då fick vi en säljsignal till slut. Vad gäller SPX så ska vi säkert upp och snudda vid 3,800 nu, sen bär det av till Fib38 kring 3630. Därifrån kan vi nog få en studs till. Sen väntar målet 3540-3550. Mer än så ska det inte gå givet den info vi har idag. Allt detta bör inträffa i februari. Sen tar jag sikte på nya ATH i april/maj. ‘

Tesla, Facebook och Apple slår alla förväntningarna på topline, som är det enda marknaden bryr sig om (man bryr sig om vinsterna också egentligen fast de som ligger 5 år ut och för att de ska vara bra så måste försäljningen kommande 5 år vara stark. Vinsten behöver inte vara bra nu, det är nästan bra om den är svag). Ändå tappar aktierna. Snacka om att marknaden vill ha rekyl.

Från FED kom inte mycket nytt. Duvigt som attans. QE och nollränta är megacementerade under lång tid. Inte ens om inflationen lyfter (av fel skäl som ex stigande oljepriser eller svag dollar) kommer att få dem att ändra sig. Räntorna handlades ner såklart. Men dollarn var stark… inte så konstigt. Det var ju väldigt mycket risk off där ute. Då flyr man till dollarn som vanligt. Räknar med stark dollar ner till SPX 3550.

——————

Torsdag

Apropå FED tapering, dvs nedskalning av QE, så tänker jag mig följande:

Core PCE tar sig upp mot FEDs målnivåer förrän 2023, där jag tänker mig första höjningen i december 23, och sen 25 prickars höjning i kvartalet hela 2024.

I år kommer budgetunderskottet att bli rejält. 900mdr ligger och sen kan det bli 1,900mdr utöver det. DVs 2,800mdr, eller 14% av BNP. Det är ungefär som om man tar in 100 dollar i skatt, och sätter sprätt på 114 dollar. Men när vi rullar in i 2024 blir det andra bullar. Då är tillväxten god, både ett åt bakåt och framåt, och C19 lämnat bakom oss. Då vill ingen längre köra budgetunderskott. Så säg att man kör balanserad budget. Man tar fortfarande in 100 i skatt (eller egentligen högre då skatter korrelerar perfekt med BNP tillväxt allt annat lika). Kommer man då sänka statens utgifter från 114 till 100? Nej då kommer man höja skatter, för höginkomsttagare, utdelningar och bolagsskatt, för att finansiera spending. Inte i form av ersättning till arbetslösa utan till skola, vård osv.

I denna nya värld utan budgetunderskott (mer än nån procent i varje fall) så behöver inte FED vara där som finansiär. Tapering kommer att inledas 2022. Men inte genom att man bantar balansräkningen. Utan man slutar gradvis köpa nya/mer statspapper… och går gradvis ner till noll. DEtta är inte hela världen eftersom US treasury, som ger ut statspapper, inte behöver ge ut så mycket nya, utan bara rulla över gamla som förfaller. Alltså kommer FED inte köpa nya…. men väl ligga kvar och rulla över det man har. Min tro är att man kommer ligga kvar och rulla befintligt åtminstone fram till 2024. Då kan man tänka sig att köra tapering även på denna del. Dvs man avstår från att rulla över en gamla obligation som förfaller in i en ny. Man kommer inte göra om samma misstag som sist då det drev på negativ asset inflation. Sen är det frågan…. var det QT eller räntehöjningarna som ställde till det sist? Jag skulle säga att höjningen från 0 till 2,25% var det stora misstaget. Man borde stannat redan vid 1,5%. Däremot tror jag deras gradvisa QT spelade en mindre roll. Men detta är en magkänsla… jag har inga bevis.

Så my take är… ingen räntehöjning förrän Dec23, man man kan dra ner på nya obligationsköp redan nästa år, givet att budgetunderskottet sjunker. Dessa två måste gå i samklang. Rullningar fortsätter lång tid framöver. Regelrätt QT, dvs bantning av balansräkningen sker tidigast 2024. Troligtvis ännu senare.

———————-