Kortsikt's Blog

Jag tror ju Fed höjer, eller borde göra det… men jag tycks vara rätt ensam om det.

Huvudargumentet bland de som inte tror på höjning är att inflationen trendat ner på sistone.

Men jag skulle säga att det handlar om hur framåtblickande Fed är.

Inflationen har fallit tillbaka pga telefonitjänster och hälsovårdskostnader. De är troligtvis one offs. Den andra stora faktorn är att tidigare var dollarn stark, och således importerade man deflation. Sedan i våras är dollarn svag och således kommer man importera inflation. Den tredje faktorn är det tidigare så svaga oljepriset, som de facto har indirekta effekter på kärninflationen. Oljan har vänt upp och det kommer synas framöver….

Ovanpå detta har tillväxt och jobbskapande växlat upp. Liksom surpriseindex….

Nedan graf fångar det bra…

Så om Fed tittar runt hörnet så borde inte senaste inflationstrenden skrämma dem.

Outliern är Trumps stök kring budget, skuldtak och Nordkorea…. men än så länge är det mest medialt stök. Om 6 månader kan det vara glömt… eller inte?

Om de höjer till 1,25% så borde 10-åringen kunna gå till 2,75%… och då kan ni ju fundera på vad som händer med dollarn och andra saker….

En annan sak är den logiska turordningen, eller ska vi kalla det för den penninpolitiska cykeln. Dvs:

1, Först sänkte man räntorna (efter Lehman) i syfte att stimulera.

2, Sen införde man QE, efter man var klar med räntesänkningarna (för att stimulera ytterligare)

3, Sen när man började se ljuset i tunneln så började man dra ner på QE (tapering) för att till slut upphöra helt med nya köp, utan bara refinansiera befintliga förfall. (Det är där Riksbanken och ECB är nu)

4, Sen höjer man räntan (FED började redan Dec15)

5, När man är klar med räntehöjningarna så börjar man med Qexit, dvs man låter bli att rulla över/refinansiera obligationer som förfaller, och därmed dra ner balansräkningen till ursprungsläget. (Med ursprungsläge menas dra ner Bank Reserves till Noll. Inte göra sig av med samtliga värdepapper då detta typ inte är möjligt i en FIAT ekonomi)

Logiken i de här stegen är enkel. Säg punkt 2. Varför införa QE när man inte anser sig ha sänkt färdigt? Man använder först räntevapnet, och sen om det inte hjälper tillräckligt så adderar man QE. Man börjar inte heller höja räntan innan man slutat med QE. Man drar ner på QE först, sen höjer man. Annars stimulerar man och stramar åt samtidigt.

På samma sätt är det logiskt att man först höjer klart, sen inleder man Qexit. Säg att FED skulle inleda Qexit för ett år sedan när räntan var väsentligt lägre. Varför skulle privata aktörer vilja köpa en 2-årig statsobligation för 0,5% när de misstänker att de kan köpa den ett år senare för 1,25%? Detta samtidigt som inflationen ligger på 1,5%ish. Qexit handlar om att FED inte köper nya stats- och bostadspapper när gamla förfaller. Det betyder att US Treasury, dvs deras Riksgäld, måste sälja nya papper till privata aköterer istället för, som idag, till FED. Pengarna de får in för nyförsäljningen används till att betala FED när deras papper förfaller. Det handlar i grunden om att Privata marknaden får antas vara hyfsat rationell. Med rationell tänker jag på två saker. De tittar på vad de får i ränta relativt den förväntade inflationen under obligationens löptid, samt förväntningar om hur räntorna ska utvecklas framöver. Dvs om de erbjuds att köpa en 10-åring av Treasury för 1%, samtidigt som de väntar sig att inflationstakten närmaste 10 åren är högre än 1%, då borde de vara mindre intresserade allt annat lika, än om de erbjöds en 10-åring till 2,5%. Därför är det logiskt att inleda Qexit när räntorna lirar med inflationen. Den andra aspekten är om de erbjöds en 10-åring idag till 1%, men sen förväntas FED höja kraftigt närmaste året vilket gör att en 10-åringen stiger till 2,5%. Varför köpa idag när man kan vänta ett år och köpa till högre yield? Dessutom kommer priset på den man köper idag sjunka i takt med att räntorna går upp. Därför är det alltså helt logiskt att FED sänker räntan FÖRST och inleder QE sen. På samma sätt är det helt logiskt att FED höjer räntan först, och Inleder QExit sen.

Men då kanske någon undrar? Varför inte höja ännu mer, och vänta ännu längre med Qexit. Det verkar ju bara öka chanserna till en smidig Qexit? Jo för att räntan måste ändå ha ett förhållande till inflationstakten och den underliggande ekonomin, annars får det kraftigt negativa effekter på den amerikanska ekonomin. Dvs om de höjde till 3% styrränta, samtidigt som inflationen är 1,5%, så skulle folk stå i kö för att köpa Amerikanska statspapper då realräntan är så pass hög. Men samtidigt skulle det sätta krokben för hela ekonomin och föra med sig kraftigt negativt asset inflation. Hur man sätter räntan är ALLTID en konsekvens av vilken penningpolitik man vill bedriva: Expansiv, balanserad eller åtstramande. Som helt är en funktion av hur ekonomin mår med hänsyn till tillväxt och resursutnyttjande (dvs inflation). Beroende på vad man väljer så lägger man styrräntan i förhållande till inflationstakten så att man erbjuder marknaden negativ, noll eller positiv realränta. (Dvs Styrränta minus inflationstakten).

Sen kommer det såklart förekomma Qexit parallellt med räntehöjningar i framtiden om tillväxt, löner, och inflation motiverar högre räntor.

Vi får se, inflationen trendar nedåt nu, men när baseffekterna från telefoni, läkemedel, olja samt dollar klingar av så kan den stiga upp mot 2% igen. Då kanske FED är sugna på att höja mot 1,75%. Det är 3 höjningar härifrån. Många bedömare tror att de sammanfaller med Dec17, Mars 18, Juni 18.

Drar lönerna så kan vi snabbt inflationen med en viss fördröjning leta sig snabbt över 2%. Då har vi 3 höjningar till.

Allt detta kommer i så fall ske parallellt med Qexit.

Men jag är inte särskilt orolig. Privata sektorn har ca 20,000 mdr dollar i skulder. Staten lika mycket. Står styrräntan i 2,5% (6 höjningar härifrån) så står 10-åringen i 4%. Lägg på effekterna av Qexit så har du 10-åringen i 4,5%. Jämför det med 1,5% sommaren 2016. Det är en ökning med 3 procentenheter. Det skulle ge en sån jäkla tvärnit till den Amerikanska ekonomin att de knappt hinner säga ”vi har ett problem med för hög inflation” innan de måsta NOLLA styrräntan igen. Därför tror jag att ett absolut max är 1,75% i styrränta + Qexit. Men att base case just nu är EN höjning till, därefter Qexit. September hade varit lämpligt, men de flesta verkar tro på december. Vi får se!

Låter det logiskt?

Nedan chart visar ration mellan Utestående jobberbjudande i förhållande till antal sökande. I Japan. Den visar att på varje jobbsökare finns det i snitt 1,5 jobb att söka. Högsta någonsin. Fler utestående jobb än arbetslösa jobbletare alltså. Men var ligger löneinflationen? Jo den ligger på snitt 1% i årstakt. Det är något högre än snittet senaste 20 åren som ligger på 0%. Men ändå. Så mycket Job offers per sökande, och så lite löneinflation.

USA och Europa är inte Japan. Men många experter har i många år ropat efter vargen, läs stigande löner, mot bakgrund av den här typen av charts. Dvs att det går fler och fler job offers per arbetslös, att fler och fler företag gnäller över svårigheter  att hitta arbetskraft, att fler och fler företag säger sig vilja rekrytera, att arbetsmarknaden anses vara tajt inom vissa sektorer, regioner och grupper osv osv….. MEN inget har hänt med lönerna i Europa. I USA har de sedan 2015 växlat upp från 2% i årstakt till ca 2,5%. Peanuts!!!

Jag säger inte att lönerna inte kan stiga framöver. Jag bara säger att lönebildning är mycket mer komplext än vad många tror. Philips kurvan/sambandet lever fortfarande, då Philips sambandet är  mycket logiskt. MEN, det är så otroligt mycket svagare än vad det varit historiskt då vi lever i en globaliserad värld, med stora inslag av digitalisering. Där stora pensionskullar med feta löner avlöses av unga välutbildade, fast med lägre lön. Där Tjänste och Service yrken utgör en mycket större andel av jobben än de gjorde historiskt med en annan typ av lönedynamik än den klassiska tillverkningssektorn. Ovanpå finns det en moment 22 effekt där låg inflation, dvs svag prisutveckling på varor och tjänster, gör att arbetstagarna inte känner sig tvingade att få högre lön (för att kompensera för real köpkraftsbortfall) och där arbetsgivarna inser att för höga löneökningar i många fall leder till sämre marginaler. Positiva reallöner lockar inte fram nominella löneökningar alltså! För att nämna några faktorer.

Jag säger inte att löneinflationen inte kan stiga. Jag säger inte att vi är som Japan.

Jag säger bara att arbetsmarknaden i Japan enligt vissa mätningar anses vara ganska tajt, men ändå harvar lönerna kring 0-1% i årstakt. Vi kanske ska till oss av detta? Kanske lära oss nåt?

VARFÖR är detta så satans viktigt?

Jo för att om lönetakten i Sverige harvar på kring 2,5-3% så kommer priserna inte heller att stiga med mer än 2% i årstakt. Snarare lägre. Ökar inte köpkraften med mer än den gör, så ökar inte priserna fortare heller. Förrän det blir tajt på riktigt. Ökar inte priserna så får vi inte problem med inflation. Får vi inte problem med stigande inflation så kommer inte heller räntorna att stiga. Ränta är inget annat än kompensation för inflation. Dvs de logiska förklaringen mellan ränta och inflation är att pengar bör förränta sig över tid i samma takt som pengarna minskar i värde. Annars får vi det sämre. Därför går de hand i hand. Därför hade vi 10%+ räntor på 70/80-talet, pga att inflationen låg över 10%. Därför ligger den rörliga bostadsräntan på under 1,5% idag.

Om lönerna inte rör sig, så kommer inte räntorna heller att göra det, och då kan vår räntekänsliga ekonomi tuffa på som den gör. Drar lönerna så drar räntorna på sikt. Då drar räntekostnaderna och sätter krokben på konjunkturen. Särskilt i Sveriges, och även USAs fall, där skuldberget är långt större än inkomsterna. Dvs löneökningarna kommer inte kunna kompensera för ökningen av räntekostnader. Med stigande räntor får vi dessutom negativa asset inflation som oftast leder till minskar confidence och därmed lågkonjunktur. Ni fattar!

Därför är diskussionen med lönerna, och den aggregerade tajtheten på arbetsmarknaden en väldigt viktigt diskussion och något som berör oss alla.

Yellen, Draghi, Ingves har i många år haft fel i sina inflationsprognoser. Därmed har man haft fel i sina ränteprognoser. Man har delvis haft fel för att man har överskattat den framtida tillväxten. MEN den stora förklaringen är att man trott på Philipssambandet. Ett samband som finns kvar…. men som är svagare än någonsin. Lönebildning är komplexa saker…… där historien inte har mycket att lära oss.

https://sv.wikipedia.org/wiki/Phillipskurvan

Börsen studsar lite efter ett fall på 110 punkter eller knappt 7% senaste veckorna. De gamla stöden är nu nya motstånd, och så länge som vi inte etablerar oss över 1600-1610 området så är jag tekniskt skeptisk. Samtidigt känns chansen stor att vi testar just den här nivån. Men orkar vi inte etablera oss över denna så ska man använda läget att dra ner på aktieexponeringen. Trots att vi befinner oss i våg 5. Våg 5 är ingen rak resa utan kantas även den av 10%+ korrigeringar. Visst, då är det Buy on Dips som gäller. Men vi vet inte om 1548 häromdagen var botten. Därför väljer jag hellre stoploss med livrem och hängslen. Dvs jag ligger hellre i marknaden när den är starkt alternativt helt utbombad, istället för att fånga varenda fallande kniv. Det kanske ska ner till 1,450 (Fib50% av Brexit low på OMX) eller 1,500 (Fib38% av samma) innan det ska till 1,900-2,000? Svårt att säga.

Den 20 september är det dags för nästa FED möte. Marknaden prisar in en höjning med 10% sannolikhet. Det fattar inte jag? Jag tror att de höjer. Däremot blir det ingen höjning i december om inte inflationen lyfter mot 2% från dagens 1,5%. Men i december verkar marknaden tro på höjning då sannolikheten nu ligger strax över 50%.. time will tell! Så länge som lönerna inte lyfter över 3% så lär inte inflationen kunna etablera sig uthålligt över 2%, och då finns det inget behov av en åtstramande penningpolitik, vilket innebär att styrräntan bör vara högre än inflationen. Under de här förutsättningarna så är en balanserad penningpolitik att föredra vilket innebär att styrräntan ligger strax under eller på inflationen. Typ max 1,75%. Det innebär att om vi inte får löneglidningar så kan FED max höja 3ggr till. Totalt alltså! Jag tror på EN höjning till. Kanske två. Men inte tre. Detta baserar jag på att Qexit ger åtstramande effekter nästa år som gör att FED inte vågar höja för mycket. Givet att lönerna inte drar alltså! Då är det en ny karta som gäller. Det är lönerna som är vattendelaren mellan strukturell inflation under 2% eller över 2%.

Marknaden väntar sig också klarhet kring Qexit. Det tror jag också. Jag tror man drar igång i oktober med 10mdr USD. Man doppar tårna helt enkelt. Inverkan på räntorna borde vara måttlig. Det blir andra bullar nästa år då beloppen blir större.

Framöver har vi först Jackson Hole den 24-26 augusti. Risken är rätt stor att världens centralbankschefer intar en rätt hökig hållning mot bakgrund av att den globala konjunktursituationen ser mer stabil och synkroniserad ut än på länge. Kommer dessutom makrodatan in starkt även i början av september så borde saken vara biff. Då finns det fog för att amerikanska räntor kan stiga en bit, samt att dollarn tar igen den svaghet vi sett över sommaren. Trumps budget och skuldtaket kan dock snabbt grusa till det.

Det kom lite data i förra veckan:

China Mfg PMI kom in på 51,4 mot fg 51,7. Dessutom något sämre än väntat, PMI för tjänstesektorn dippade till 54,5 från 54,9. Men det är ingen ko på isen.

Från USA kom BNP siffra för Q2 som landade som väntat på 2,6%. Det är bättre än den svaga Q1. Atlanta FEDs GDPNow pekar på 3,7% under Q3 så det känns som om USA går åt rätt håll. Tillväxten för helåret lär bli strax över 2%. Det är inte dåligt, men klart lägre än väntat jämfört med vissa soft indicators pekade på i början av året. Men som någon sa; det är bra med 2%+. Inte tack vare Trump, utan TROTS Trump. Han har ju inte åstadkommit ett dyft mer än en massa Twitter meddelanden.

Ism rimmar numera med tillväxten. Trumpismen blev det inget med…

Oljan har också tagit sig över motståndsnivån strax under 50usd. Det är starkt. Uppgången förklaras av 2,5 saker om du frågar mig. 1, Lagernivåerna i USA börjar äntligen komma ner 2, Rigcounts i USA stiger inte längre utan verkar plana ut och 2,5 En svag dollar brukar, allt annat lika, vara bra för oljan. Även om effekterna idag är tveksamma. Vi får se om OPEC kommer fram till nåt mer i det korta perspektivet….. Så länge som 50ish håller så finns det anledning att vara positiv. Särskilt nu när tillväxten i USA växlar upp vilket borde få ytterligare positiva effekter på lagerdatan!

Det har kommit Inköpschefsindex. Den tyska Mfg PMI kom in på 58,1 mot väntat 58,3 och fg 59,6. Från Euroland kom den in på 56,6 mot väntat 56,8 och fg 57,4. Urtoppning check!

Från USA kom ISM in på 56,3 mot väntat 56,4 och fg 57,8. New Order kom in på 60,4. Urtoppning check!

US MarkIt Mfg PMI kom in på 53,3 mot flash 53,2 och fg 52,0. Stark catch up!

Ism rimmar också med en fortsatt stark börs… från redan höga nivåer! Min tolkning: OM ISM håller sig på 53+ nivåer närmaste åren så är det i linje med våg 5 resonemanget.

Totalt sett känns det som att 1, PMIs har toppat ur efter en exceptionell period. Fast där nivåerna är fortsatt mycket höga och det handlar mycket om att hårddata ska leverera under 2H17 och där fokus kommer riktas mot hur global penningpolitik får för inverkan på räntor och valutor, och därmed höstens PMIs. 2, Att USA och Europa ser ut att konvergera något.

Från USA kom inflationen, mätt som Core PCE, in på 1,5% YoY mot väntat 1,4 och fg 1,5 (reviderad från 1,4). Den lär komma tillbaka under 2H17.

Jobbsiffran från USA, NFP, kom in på 209k mot väntat 183k och fg 231k (uppreviderat från 222k). STARKT! Rimmar väl med en tillväxt strax över 2%.

Lönerna kom in på 2,5% YoY mot väntat 2,4% och fg 2,5%. Inget inflationshot i sikte!!! Rimmar också väl med en Core PCE på 1,5%.

Givet ovan är det alltså helt logiskt med en Balanserad penningpolitik.

För Draghis del är det inte lika enkelt. Tillväxten är på väg upp, men tack vare Euroförstärkningen sedan i våras kan vi inte vara 100% säkra på att den håller i sig. Tillväxten i Euroland förklaras till mycket stor del av att valutan varit svag. Men sedan april har den stärkts med över 10%. Det lär ge effekter med en viss fördröjning. Nej huvudspåret är att Draghi känner att QE inte är nödvändig längre, men en expansiv räntepolitik (styrränta under kärninflation) är det. Men utan QE och Nollränta så finns det ändå uppsida vad beträffar Bundsen… Jag tror Draghi är mycket angelägen om en svag Euro.

Läste förresten att KI tror på löneökningar om 2,7% i år och 2,9% nästa år. Vilket inte är förenligt med att nå inflationsmålet. Trots detta är de positiva till konjunkturen. Inte minst tack vare en pigg byggsektor. Stark Tillväxt i landet, men inte tillräckligt stark för att driva löner kan man säga? Deras huvudförklaring till lönerna förklaras av att löneutvecklingen i Euroland är obefintlig. Därför är många exportföretag helt obenägna att höja lönerna trots att det går bra. De inhemska företagen tar rygg på de exporterande. Typ! Jag vet inte om jag helt håller med, även om detta länge har varit en förklarande faktor.

https://www.affarsvarlden.se/bors-ekonominyheter/ki-loneokningar-inte-forenliga-med-inflationsmal-6863559

Som sagt, fokus i höst ligger på Jackson Hole, Feds september möte, Trumps Budget, Budgettaket samt de kantrade diskussionerna kring Obamacare. Från Europa handlar det egentligen bara om och när Draghi tänker flagga för ytterligare ”tapering” av QE nästa år. Det gäller även Ingves. Base case är att Draghi går från 60 till 40 samt Ingves 15 till 0 i januari…. men vi får se! Draghis septembermöte är viktigt!

Dollarn lär också vända om det här blir verklighet.

1, korta possar i dollarn är rekordhöga

2, pmi konvergerar mellan europa och usa på ett sätt som gynnar dollarn

3, höjer fed och initierar qexit borde 2 och 10 åringen gå mot 1,75 resp 2,75%. Räntorna i Europa har inte den potentialen på kort sikt. Räntespreaden talar för dollarn

4, Trump rabatten kan försvinna om budget och skuldtaket löser sig relativt friktionsfritt

På längre sikt finns dock ett Bear case för dollarn då Fed är klar med att ha skiftat om sin politik från expansiv till balanserad. När det är Europas tur att göra samma sak, samtidigt som Fed ligger still (bortsett från Qexit) så lär dollarn försvagas igen….

Ha en fortsatt skön sommar!

Inför sommaren var jag flera gånger inne på att det fanns goda chanser till sommarhausse. Nu handlas börsen istället några procent lägre. Tanken byggde på att senaten skulle Ersätta Obamacare med något billigare. Billigare så att Trump i sin första budget skulle få genom skattesänkningar. Igår röstade senaten nej till att skrota Obamacare, men man kommer fortsätta att diskutera nya förslag. Det är inga nyheter som skapar hausse, tvärtom.

För marknaden kom inte detta som någon nyhet.

Tåget har inte gått, men en börsvänlig lösning känns rätt avlägsen.

Att SPX varit uppe och nosat på ATH beror på att rapportperioden varit bra i Usa, att Fed är duvig och att dollarn har varit svag. Rapportperioden i Sverige har däremot varit en besvikelse. Jag har hört att aggregerade vinstestimat för 17/18 har blivit nedjusterade med ca 1,5%. En dyr börs kan bli dyrare om vinsterna revideras upp, men en dyr börs blir sällan dyrare med svaga revideringar. Att kronan varit stark spelar också in!

Euron har varit stark, eller dollarn har varit svag på sistone. Det är inte så konstigt då räntespreaden mellan tyska bunds och us bonds har drivit på. I Usa är realräntorna högre samtidigt som det är politiskt stökigt. I Europa är det tvärtom. ECB gav ett duvigt besked, men lär flagga för QE neddragningar i höst givet att konjunkturen tuggar på. Om Ecb successivt tar bort QE nästa år så borde den tyska 2 års bunden stå i 0,5% med dagens styrränta. Så länge som marknaden tror på detta och inget nytt händer i usa så lär Euron fortsätta att vara stark. Det finns ju till och med dem som tror att Draghi går från 60 till noll miljarder i januari. Samtidigt har euron toppat ur i de här trakterna mot dollarn och spekulativa kontrakt är på höga nivåer… så det krävs inte mycket för att sentimentet ska vända.

Se nedan, bara i juli har 10 åriga bunden gått upp med 30+ punkter. Amerikanska motsvarigheten har knappt gått upp med 10.

Många missförstår ECB, är de duviga eller är de inte. De fattar inte att penningpolitik handlar om två saker, synen på tillväxt och konjunktur samt synen på resursutnyttjande. Draghi är positiv till konjunkturen. Därför kan han tänka sig att fortsätta att skala ner QE. Men har ser att resursutnyttjandet är lågt och lär fortsätta att vara det. Därför är han duvig och flaggar för fortsatt låga räntor.

Riksbanken är inte mycket annorlunda.

https://www.affarsvarlden.se/bors-ekonominyheter/ta-inte-ut-rantehojningar-i-forskott-6861873?source=carma&utm_custom%5Bcm%5D=302789963,33270&utm_campaign=mail4

Ingves lyfter bla fram att inflationen inte bara temporärt kan vara i närheten av 2% för att man ska höja. Det krävs strukturell uthållighet. Det saknas idag. Han lyfter också fram vikten av svag krona för att handelsbalansen ska utvecklas i rätt riktning. Räntehöjningar ligger alltså inte på bordet ännu. Tidigast nästa sommar. Nästa stora grej är om han i december tänker flagga för att inte förlänga QE under 2018. Något han måste guida för i september. I så fall samtidigt som Draghi meddelar att han drar ner från 60 till 40 i januari och Yellen höjer med 25 punkter samtidigt som hon kör QExit med början i oktober. Septembermötena är viktiga. Undrar om de snackat ihop sig i Jackson Hole?

Jansson var också ute…

https://www.affarsvarlden.se/bors-ekonominyheter/vice-riksbankschefen-da-kan-vi-borja-hoja-rantan-6861862

Räkna inte med att Riksbanken kan strama åt penningpolitiken om inte omvärlden gör det, var hans budskap. Så stark är inte svensk ekonomi. Inte idag iallafall!

Från Usa kom Empire Fed index och Philly Fed index klart sämre än väntat. Men de är på en fortsatt hög nivå så det är inget alarmerande för ISM.

Mfg Flash Pmi i Europa kom in på 56,8 mot väntat 57,2 och fg 57,4. Första svaga siffran på länge, men inget alarmerande då nivån är stark. Den tyska motsvarigheten kom in på 58,3 mot väntat 59,2 och fg 59,6. Samma mönster. Tyska IFO kom in på 116, vilket är ATH, mot väntat 114,9 och fg 115,2. Spontana känslan är att Europa och Usa är på väg att konvergera något datamässigt.

Us Markit mfg Flash Pmi kom in på 53,2 mot väntat 52,2 och fg 52,0. Starkt!!! Å andra sidan känns det som om den bara konvergerar med ISM som varit stark och legat före.

Det har även kommit svensk jobbdata som var stark. Det skapas jobb i 2,2% årstakt… vilket motsvarar över 100,000 nya jobb om året. Det är starkt och är i linje med historiska högkonjunkturer.

Riksbanken brukar titta på nedan två grafer som signalerar tajthet på arbetsmarknaden

Problemet är att de har signalerat det här ett tag. Men var är löneinflationen? Så länge som lönerna inte drar behöver inte Rix göra så mycket mer än Draghi. Men skulle lönerna börja dra…. då blir det trixigare. I ett sånt läge kan Ingves vare sig skylla på låg tillväxt eller lågt resursutnyttjande.

vad beträffar löner-inflation-räntor och hushållens skulder meddelade SCB idag att skulderna fortsätter att växa. Senaste månaden i 7,1% årstakt. Så snabbt växer sannerligen inte inkomsterna vilket får mig att undra över skuldkvoterna. IGEN. Det ska bli intressant att se var lägenhetspriserna tar vägen i huvudstaden till hösten…

Vad beträffar börsen så är jag tveksam. Jag är inte övertygad att den ska ner 10% närmaste månaderna. Däremot känns det tekniskt motigt att stiga 10%. Det räcker för att vara försiktig. Samtidigt är det många som lockas av Fib38% av Trump rörelsen sen november. Den ligger kring 1557 tror jag. Kronan har stärkts med 10% mot dollarn senaste månaderna. Hade den inte gjort det hade vi handlats högre. Hade inte vissa rapporter skapat nedrevideringar hade vi också stått högre. Obamacare är fortsatt den viktigaste pusselbiten om du frågar mig…..

fortsatt trevlig sommar

Ps. Svensk BNP steg med 4% YoY under andra kvartalet. Det var klart bättre än väntat 3%. Under första kvartalet steg den med 2,3% vilket innebär att första halvårets tillväxt ligger kring 3%. Det gör att Sverige ligger i topp bland OECD länderna. Resursutnyttjamdet sett till inflation och löner verkar fortfarande vara lågt. Men frågan är om expansiv penningpolitik behövs? Tittar man på vad som driver tillväxten så är det privat konsumtion och investeringar. Den förstnämnda handlar om låga räntekostnader och den senare handlar om byggboomen inom nybyggnation. Tillväxten är hög pga låga räntor. Hade räntan varit 2% högre så hade tillväxten varit väsentligt lägre. Är det ett problem att Sverige växer med 3% och styrräntan är så låg? Nej inte så länge som resursutnyttjandet är lågt. Blir det tajt och inflationen tar fart… ja då har vi överhettningstendenser som måste tyglas. Men fram till vi får dem signalerna så ska vi inte klaga över tillväxt, jobbskapande och hushållens låga räntekostnader. Det är många länder som avundas oss. En GIGANTISK sidoeffekt av det här är att vissa hushåll skaffar sig för hög belåning. Detta kan man enkelt tygla med ett skuldkvotstak. En reglering som dessutom inte påverkar hushållens cash flow. Räntehöjningar är en korkad lösning, även om den uppfyller samma mål och syfte som skuldkvotstaket.

ds

Det har aldrig förekommit en börskrasch utan att vinsterna vänder ner. Åtminstone i ett senare skede. Men faktum är att vinsttillväxten brukar plana ut tidigare, och anledningen är oftast löneinflation. Nedan chart visar att vi inte riktigt är där ännu

Och faktum är att svag vinstutveckling leder svag BNP utveckling. Låter lite knasigt då man alltid lärt sig att Svag BNP leder svag Sales som leder svaga Earnings. Men kanske är det så att sämre vinster leder till sämre BNP då sämre vinster leder till färre nyanställningar, löneökningar och investeringar. Sen i nästa steg leder svag BNP till sämre vinster? Låter det flummigt? Lite som att säga, ingen höna, inget ägg… men det börjar med ägget.

En annan intressant iaktagelse är att börsen sällan toppar ur innan arbetslösheten går under nivån av Full sysselsättning. Fritt översatt: så länge som lönerna inte börjar dra så har börsen troligtvis inte toppat ur

Titta på den vänstra chartet. Vid senaste två tillfällena så har lönerna behövt dra mot 4%+ för att skapa problem med inflation och räntor. Historien behöver inte återupprepa sig… men så länge som lönerna inte taktar högre så ser jag inte hur räntorna på riktigt ska tvinga in oss i recession med börskrasch som konsekvens.

Med en arbetslöshet på 4,3% och 17års högsta där företagen har svårt att hitta rätt folk kan man fråga sig varför lönerna inte drar

Men vi har diskuterat detta åtskilliga gånger. I Usa exempelvis finns det inget samband mellan stater med lägst arbetslöshet och högst löneinflation. Utah och Colorado ex har extremt låg arbetslöshet men också löneinflation. Det är mycker mer komplext än så… Philipskurvan kanske funkar… men sambandet är lösare än någonsin. Demografi, globalisering, digitalisering, lågt inflationsläge osv spelar in mer än någonsin. De som år efter år varnat för högre räntor har inte förstått den här komplexiteten.

Andra faktorer som brukar larma inför en kris men som inte gör det är Yieldkurvan, Spreadarna mellan Corp Credit och Treasuries samt ERP (equity risk premium, som idag är hög pga låga räntor). Detta enligt Credit Suisse. Jag vill tillägga att ERP är speciell ur ett historiskt perspektiv. Men även om man byter ut räntan i ERP mot Kärninflation+150 punkter alt löneinflation som en slags proxy över långa räntan så blir inte ERP dyr.

Mycket är avhängit räntan som ni förstår. Men det finns vissa signaler… som ex cyclicals/defensives ratio nedan alt att hårddatan faktiskt tar fart nu. Det har nämligen visat sig att den mjuka sentimentsdatan gärna påverkar börsen, medan räntorna tenderar att reagera på hårddata.

Vi får helt enkelt se var konjunktur och löner tar vägen de närmaste kvartalen. Makro är alltjämnt avgörande för börsutvecklingen….

Trots semester mode så har jag liksom inte diciplinen att motstå att skriva…

I fredags kom inflationsdata från Usa. Core CPI kom in på låga 1,7% YoY mot väntat 1,7 och fg 1,7.  Det indikerar en core PCE ner mot 1,2%. Usa har sannerligen inget problem med inflation. Tvärtom!

Visserligen lär den rekylera tillbaks mot bakgrund av svag dollar, telefonitjänster osv… men ändå! Den är strukturellt låg. Precis som lönerna.

Ur Feds perspektiv kan man säga att målet att gå från expansiv penningpolitik till en mer balanserad är fullbordad i samband med en höjning till. Förslagsvis i september. Då lirar nämligen styrräntan med inflationstakten. Som Amerikan kan du idag köpa en tvåårig statsobligation och få en ränta som kompenserar för inföationen. Man kan enkelt uttryckt säga att det vare sig uppmuntrar eller avskräcker en sparare. Penningpolitiken är vare sig expansiv (neg realräntor) eller åtstramande (positiva realräntor). Det är mer än vad man kan säga om svenska förhållanden. Efter september höjningen väntar Qexit under Q4 med 30mdr. Under 2018 lyfter det till 420 miljarder. Räntehöjningar 2018 då? Nej jag tror inte det faktiskt. Så länge som core PCE varaktigt ligger under 2% och lönerna inte taktar över 3%…. så behöver inte Fed höja och ta nästa steg, dvs att gå från balanserad PP till åtstramande. Åtstramande PP är receptet mot överhettning. Definitionen av överhettning är när inflationen strukturellt etablerar sig över 2%. För att den ska göra det behöver vi högre löneinflation och tillväxt. Jag  säget inte att den inte kan hända. Jag säger bara att givet hur det ser ut idag så behöver inte Fed ta nästa steg i penningpolitiken och därmed behöver man inte höja. (En passus dock…. etablerar sig inflationen kring 1,75 nästa år, så kan Fed höja 2ggr till, dvs till 1,75% och man kan fortf hävda att de bedriver Balanserad PP)

Jag inser att jag är en av få som tror på noll höjningar under nästa år. Men tillväxten idag ligger kring 2% och jobbskapandet har hittills i år snittat under 200k. Sämst på många år. Visst, det kan växla upp, men varför? Statsskulden ligger på 100% av BNP. Hushållens skulder ligger på ca 100% också. Totalt 200% av BNP. I Sverige ligger vi på 30+100=130%. Fed har höjt från noll till 1,0%. Om vi höftar att räntekostnaderna ökar lika mycket så är det 1% av 200%, dvs 2% av BNP i ökade räntekostnader. Kostnader som innan räntehöjningarna gick till konsumtion och investeringar.  Ett alternativt sätt att se på det är räntekostnaderna totalt sett. 200% av BNP är ca 40,000 mdr dollar. 1% är 400 miljarder dollar. Det är ca 1,250 dollar per amerikan och år i ökade räntekostnader. Plockar vi bort barn och pensionärer är det ca det dubbla. 2,500 dollar. Det är ca 1,700kr per vuxen amerikan och månad. Tror ni inte det märks? Det tror jag! Det kan också ställas mot den genomsnittliga månadsinkomsten. Då förstår man att 1,700kr gör skillnad. För 10 år sedan låg belåningen i USA på stat60+Hushåll90=150%. År 2000 låg den på ca 100%. Om Fed höjer med 1,25% totalt är det samma sak som att de höjde med 2,50% år 2000 i absoluta räntekostnader. Å andra sidan är löner och skatteuttag högre (som finansierar räntekostnaderna). Men ändå!!!!!

I fredags kom även retail sales som var svag. Jag ska inte måla fan på väggen. Amerikanska ekonomin växlar förhoppningsvis upp i höst, och med den kommer jobbskapande och privatkonsumtion. Men räntehöjningarna biter till slut. Det gör dem alltid. Se nedan

Som vanligt hänger det ihop:

konjunkturen tuffar på och skapar jobb – längre fram i cykeln drar löner och därmed inflation pga högt resursutnyttjande – räntor och räntekostnader stiger – tillväxten vänder ner från ett högt konjunktur läge – arbetslösheten drar och resursutnyttjandet blir mycket lågt – inflationen faller – centralbankerna sänker räntorna  – räntekostnaderna sjunker kraftigt – det börjar vända upp.

En centralbank kan visserligen blunda för inflation, och låta bli att höja. Men då kommer valutan försvagas vilket till slut pressar upp inflation och räntor. Därutöver tappar centralbanken ”confidence värde” vilket inte är önskvärt då pengars värde baseras på förtroende när allt ställs på sin spets.

Ni måste förstå. En recession kan aldrig undvikas. Den är en naturlig konsekvens av en konjunkturuppgång. Lite som en berg och dalbana. Det finns ingen med endast utförsbackar. Vi kan bara välja om vi vill ha recession under någorlunda ordnade eller oordnade former.

Såg nedan bild och blev lite irriterad.

Börsen läkte snabbt? En placering under 4 år gav 0% avkastning. Är det bra? Om man, som jag, tycker aktier ska ge 10% årlig avkastning för att det ska vara värt risken så fick man vänta till våren 2015 (från våren 2007) för att man skulle säga att man var nöjd med sin investering. Det är 8 år!!!!

Låt säga att börsen kraschar 50% nästa år. Jag säger inte att börsen ska krascha, men låt säga att den gör det. Då har börsen gett 0% avkastning under 11 år. Vi kan hålla på hur länge som helst. Man kan alltid måla upp olika bilder beroende på vilka mätpunkter man använder.

Konklusionen blir den samma. Börsen stiger mycket på mycket lång sikt. Men den kan också ge mycket svag avkastning på lång sikt. för en äldre person med mål att bevara sitt kapital och som dessutom är förhållandevis riskavert, så är inte 100% aktier the holy grail. Strategiskt bör han inte ha för mycket aktier, och vid vissa tidpunkter bör han inte heller ha det av taktiska skäl. Historien visar också att det finns perioder när man ska ha lite mindre andel aktier…

Därför är det fel att säga att alla har fel som har räntefonder eller blandfonder med en lägre andel aktier. För många är det helt rätt. Problemet är snarare att många sitter på dåligt förvaltade fonder med för hög avgift.

Hemberg säger det rätt bra ändå:

Att fånga börsfall är svårt, att köpa billiga fonder är lätt.

men jag skulle vilja komplettera med:

…ha lite mindre aktier när de gått upp länge och är högt värderade.

Man behöver inte tajma marknaden heller vilket många tror. Vet ni hur mycket börsen måste gå upp för att man ska få 10% årlig avkastning i 5 år, om 4 år är positiva och det kraschar det sista 5e året?

32% om året i 4 år. Då klarar man en krasch om 50% år 5 och kan ändå känna sig rätt nöjd.

Kommer kraschen tidigare, typ 3+1,  så ställer det ännu högre krav på den årliga avkastningen.

Jag tror inte på en krasch på kort sikt. Men jag VET att det kommer en krasch på lång sikt.

Att sitta på AP7 och 100% aktier är inte alltid smart. Det är särskilt inte smart för äldre pensionssparare, eller sparare vars fokus är att bevara kapitalet eller sparare med hög riskaversion. Eller en kombo av ovan! Precis som när staten tryckte på svenska folket Telia-aktier år 2000 så lär man väl tvångsflytta pengar till AP7an lagom till nästa börstopp. Det hade varit ganska typiskt inte sant.

Men nu ska vi inte vara negativa…. vi är ju fortfarande inne i den härliga 5e vågen. Den vågen som skiter i fundamenta och som historiskt har tagit oss längre och högre än vad många kunde föreställa sig….

Vem är jag att förstöra den festen!

ps.

Många verkar tro att jag är rädd att en fastighetskrasch kan inträffa för att upp mot var femte låntagare har för stora lån. Det är bara delvis sant. De som inte klarar sina räntekostnader PÅ GRUND AV ATT DE FRÅN BÖRJAN TAGIT FÖR STORT LÅN REL INKOMST kommer vara en del av kraschen. Men två lika viktiga faktorer är

1, den negaitva inverkan på vår ekonomi när miljarder går till räntekostnader istället för konsumtion.  När ekonomin bromsar in blir folk av med jobben. Även om man tagit rätt lån vs inkomst, så kan det lånet bli för stort vs A-kassa. Då blir även de stackarna forcerade säljare

2, stigande spreadar. Idag är det ingen skillnad i pris på en tvåårig statsobligation och en bostadsobligation. Om det börjar skaka på bostadsmarknaden, så lär lättskrämda utlänningar sälja. Jag har ingen exakt siffra men har hört att det kan röra sig upp mot 1,500 miljarder kronor. Dvs mer än hela statsskulden. Om spreadarna drar så spelar det ingen roll vad Ingves gör. Bolåneräntorna sjunker inte. Detta förvärrar och driver på krisen.

Dvs även de med rätt belåning kan ryckas med. Sen kommer såklart alla påverkas av medföljande lågkonja!

Inför skuldkvotstak NU, och sätt upp ett trafikljussystem som upplyser dem med för mycket lån, och ger oss alla andra exakta data vem och var som sitter på för stor skuld.

Ds

Idag kom inflationsdata från Sverige. KPIF kom in på 1,9% YoY mot väntat 1,7% och fg 1,9%. KPIF ex energi kom också in på 1,9% mot fg 1,6%.

Givet målet om 2%. Är Ingves nöjd och belåten nu, och börjar gå i räntehöjartankar?

Nej det är inte riktigt så enkelt. För det första pekar det mesta på att siffran är dopad av dyra paketresor och utländska flygresor. Den svaga kronan har gjort att vi importerar inflation och framåt höstkanten kommer den effekten troligtvis att klinga av. Best guess är att inflationen kommer toppa ur och börja leta sig ner mot 1,5% igen.

Men låt oss vara lite grundliga för en gång skull. Vi verkar ha ett inflationstryck kring 1,5-2%.  Vilken penningpolitik är rimlig? Expansiv som idag? Eller åtstramande, eller någonstans mittimellan, dvs balanserad?

Givet att inflationen håller sig kring 1,5-2% så känns det ju rätt magstarkt med så expansiv pp som idag. Är det verkligen nödvändigt med så negativa realräntor? Måste vi verkligen straffa sparare så hårt? Måste vi gynna konsumtion i sån utsträckning?

Sanitycheck 1 – Tillväxt

Här räcker det med att titta på BNP tillväxt och jobbskapande YoY%. Då framträder en ekonomi som knallar på rätt bra. Särskilt relativt andra länder sett. Ur ett historiskt perspektiv är den rätt klen. Men kort och gott lirar den med inflationen. Ur det här perspektivet är man frestad att säga att  dagens tillväxt, i kombination med inflationstrycket, snarare motiverar en balanserad PP. Dvs balanserade realräntor…

Sanitycheck 2 – tajthet och resursutnyttjande

Här räcker det med att titta på arbetslöshet och löneinflation. Arbetslöshetssiffran visar ingen rättvis bild i Sverige, som den gör i så många andra länder. Tittar man på lönerna så motiverar de dagens inflationstakt

Så givet ovan punkt 1 och 2 så är det inte orimligt om Rix skulle välja en mer balanserad inriktning.

Dvs NOLL i realränta. Vilket innebär ca 1,5% ränta. 200 punkter högre än dagens.

Men det leder oss in på den sista och avgörande

Sanitycheck 3 – effekter av policyändring

En höjning med 200 punkter skulle få två förändringar,

1, kronan skulle stärkas med ca20% mot omvärlden vilket skulle punktera handelsbalansen, och därmed ha klart negativa effekter på tillväxt och jobbskapande. Vi kanske inte hamnar i recession direkt, men bra nära!

2, Hushållen ink Brf har ca 4,500mdr i skuld. Stiger räntorna med 2% över hela linjen så innebär det grovt räknat ökade räntekostnader på 90mdr.

således visar Sanity check 3 att en omsvängning i politik kommer slunga oss in i recession… även om den är hyfsat motiverad sett till inflation, tillväxt och resursutnyttjande.

Det är helt uppenbart att vi har en hyfsat god ekonomisk situation Tack vara Rix penningpolitik. Inte trots den!

Ingves kommer köra 15mdr i QE året ut och sen försvinner det.

RIX huvudbry under 2018 kommer inte handla om vi har valt rätt politik, dvs expansiv eller balanserad. Utan om vi verkligen behöver vara expansiva relativt ECB. Kronkursen är viktig men vi kanske kan klara den även med samma ränta som ECB, dvs 0% istället för -0,5%. Men det förutsätter att det går bra för både Sverige och Europa ur absoluta termer, och att Sverige går relativt Europa sett bättre. Det är svårt att veta idag. Det är vad 2018 kommer handla om. Noll till två höjningar.

2019 kan handla om fler höjningar. Det beror på Ecb, tillväxt, kronan, inflation och arbetsmarknad…. den tiden den sorgen.

Riksbankens egns prognoser ger jag inte mycket för

Vi rullar in i  rapportperioden för andra kvartalet. Naturligtvis är detta viktigt för marknaden, som konsoliderar as we speak.  En rapportflora som slår förväntningarna och som leder till upprevideringar kan rätt enkelt ge börsen en knuff uppåt på 100 punkter. Motsatsen kan få den att falla med lika mycket. En stopploss kring 1,600 rekommenderas varmt!

Riksbanken lämnade ett besked i förra veckan med duvig underton. Fast utan några egentliga nyheter om ni frågar mig. De stängde inte dörren för räntesänkningar, men de öppnade den inte heller. Första räntehöjningen antas inträffa nästa sommar. Men det är mer en akademisk diskussion. Det är ingen prognos. Det finns inget som talar för någon höjning om man ser till vare sig inflationsutsikter eller ECB agenda.

I år kommer man vare sig höja eller sänka räntan. QE köpen kommer fortsätta med 15mdr i månaden.

Men detta är rätt ointressant. Det som är av intresse är vad man tänker göra med QE under nästa år. Best guess är att man avslutar det. Men det beror dels på hur Sverige mår, dels på hur Europa mår och dels hur Draghi väljer att spela bollen. Om det innebär att Euron etablerar sig under 9kr så tror jag inte Ingves är särskilt sugen på det. Om den inte gör det, så tror jag han kan tänka sig att göra det. Typ!

Mitt scenario givet vad vi vet idag är:

Ecb sänker Qe från 60 till 40mdr i månaden från och med nästa år. Rix hänger på och tar bort sina 15 mdr. Påverkan på kronan är försumbar.

Under nästa sommar sänker Ecb qe till 20mdr i månaden. Vissa tror att Ingves höjer räntan då. Jag tror han höjer om kärninflationen ligger på 2% eller högre vilket förutsätter att lönebildningen tar fart. Men han höjer inte om den ligger under. Som det ser ut i dagsläget är det mest troliga att inflationen inte ligger så högt. Därför är inte en höjning trolig heller.

I december nästa år löper QE ut i Europa. Givet att ekonomin utvecklas i rätt riktning och euron inte står över 1,20 mot dollarn så tror jag Ecb kan tänka sig att höja i mars 2019. Då höjer Ingves också!

Jag tror att ecb och rix kan tänka sig att höja 4ggr under 2019 till 1% resp 0,5%. Givet att tillväxten är god, att inflationen är stabil eller på väg upp och att valutorna inte är för starka. Detta förutsätter också högre lönebildning än den vi har idag.

Centralbanker är idag kritiserade för att stirra sig blinda på inflationsmålen. Det är synd att de inte lyckas kommunicera bättre. Det är synd. Det finns gott om bevis varför för hög inflation eller deflation är skadligt på sikt. Det borde beskrivas bättre. Jag kan också tycka att de borde formulera sig bättre. Istället för att säga ”inflationen är för låg, vi bibehåller låga räntor” borde de istället säga ”tillväxten är god, men resursutnyttjandet är trots detta så lågt att det finns ingen anledning att hålla tillbaks den ekonomiska tillväxten genom att höja räntan eller på annat sätt strama åt”…… vi har idag en mismatch i kommunikationen det talas alldeles för lite om.

Det kom även en del viktig data i förra veckan.

Service PMI kom in på 54,2 mot flash 53,0 och fg 53,6. Motsvarigheten från ISM kom in på 57,4 mot väntat 56,5 och fg 56,9. Det är starka siffror. Dels bekräftar dem att det finns tryck i service och tjänste sektorn som står för nästan 70% av amerikanska ekonomin. Dessutom är det positivt att datan börjar komma in bättre än väntat.

I fredags kom det även jobbdata från USA. NFP kom in på 222k mot väntat 178k och fg 152 (uppreviderat fr 138). Happy days!!! Nu vänder det upp!

Fast utan inflation ska tilläggas. Lönerna kom in på 2,5% YoY mot väntat 2,6 och fg 2,4. Visst inflationen kommer lyfta något pga effekterna från olja, telefoni, dollar och läkemedel. Men det är rena base effects. Eftersom lönetrycket saknas så lär den inte uthålligt gå över 2%.

Trots detta är FED fortsatt hökiga. Det blir en räntehöjning till, troligtvis i september. Under Q4 väntas Qexit. Glöm inte att det tar ca ett år för en räntejustering att fullt ut slå igenom i realekonomin. Jag tror därför att Fed gärna vill avvakta och se hur allt utvecklas under 2018. Innan man går vidare och höjer. Qexit kommer förvisso att trappas upp vilket är en åtstramning i sig. Så länge som lönerna inte etablerar sig över 3% i årstakt kan Fed ta det lugnt!

Ser man till hur datan rullat in och säsongsmönstret finns det anledning att vara positiv…

Faktum är att ser man till hur Globala Pmi’s har utvecklats senaste året så är det inte så konstigt att amerikanska räntor gått upp. Sen kan man diskutera, hur viktig har Trump varit för Global PMIs? Så här i efterhand är det tveksamt. Världen stod kanske ändå inför en konjunkturuppgång och en mindre expansiv Fed. Dvs Trump kan vara sekundärt?

Samtidigt ska man ha klart för sig att börjar datan rulla in lite bättre från Usa nu så bör dollarn kunna stärkas en hel del…. svag krona=stark börs? Inte omöjligt…

Jag noterar också att Riksbanken är ute och styrker det vi vet. Sverige har en löneinflation som gör att det blir svårt att nå 2% målet gällande inflationen…

https://www.affarsvarlden.se/bors-ekonominyheter/riksbanken-spar-mattlig-loneokning-6859971

Marknaden tog detta med en axelryckning men detta är big news. Philipskurvan är en av de mest grundläggande byggstenarna till vår tids penningpolitik. Kurvan visar sambandet mellan arbetslöshet och inflation. Logiken är att när arbetslösheten är låg så ökar lönerna och driver upp inflationen. Sambandet finns kvar men är väsentligt svagare än hur det såg ut pre Lehman. Nu tror Riksbanken på 2,7% löneökningar i år och 3% nästa år. Om de får rätt så innebär detta att kärninflationen kommer få det mycket svårt att etablera sig på 2%+. Därför kan man ju undra hur Riksbanken idag kan flagga för en räntehöjning nästa sommar? Det är också intressant att de säger så här för att de har länge lutat sig på sin RU-indikator när de hävdat att högre löner är på väg vilket bör tvinga upp inflationen. Nu verkar det nästan som om de överger den! Den ligger på en hög nivå av två skäl. Dels för att företagsundersökningar visar att företagen har svårt att hitta rätt arbetskraft. Men så har det varit i ett par år utan att det gett avtryck. Det andra skälet är att arbetskraften som andel av befolkningen är på en hög nivå. Det brukar vara synonymt med stark arbetsmarknad med lite slack. Trots detta lyser löneökningarna med sin frånvaro. Även de utanför avtalsrörelsen….

Jag såg att Aftonbladet genomfört en undersökning som visar att var femte belånat hushåll anser sig ha mycket små marginaler mot räntehöjningar.

http://www.aftonbladet.se/minekonomi/a/pqKm6/sma-marginaler-mot-stigande-rantor

Det är inte första gången liknande undersökningar visar samma sak. Det framgår inte riktigt om folk svarar så här för att de tror att de måste flytta eller för att de vant sig vid en högre levnadsstandard som man ogärna överger. Jag tycker inte det spelar så stor roll, för om det är det sistnämnda så kan det få så pass stora konsekvenser för svensk ekonomi och konjunktur att det leder till det förstnämnda problemet.

Riksbankens egna undersökningar över skuldkvoter pekar på samma sak. Drygt var femte låntagare har för hög skuldkvot om du frågar mig

Såg förresten att SPX handlas till Fwd PE om 18,6X. Det är inte dåligt! Men vi måste komma ihåg att hög värdering sällan dödar en Bull market. Inte ålder heller. Det krävs en anledning, och den  brukar vara fallande vinster. Anledningen till det brukar vara recession, och anledningen till recession brukar vara stigande räntor, och anledningen till det brukar vara stigande inflation, och anledningen till det brukar vara stigande löner, som i sin tur brukar bero på en tajt arbetsmarknaden. Av den här anledningen är förmodligen inte börscykeln sen 2009 död riktigt ännu, men vi har helt klart fått in desserten. Inte förrätten!

Det som slog mig var att innan Q1 orna presenterades i början av april så låg marknadens konsensus för SPX att bolagen totalt sett skulle tjäna ca 130 dollar per indexenhet för Helåret 2017. Sen rullade rapporterna ut och alla var euforiska hur bra dem var. Men när jag tittade hur estimatet hade ändrats för 2017 så låg det kvar på 130. NOLL i revidering. Estimaten nu, inför Q2, ligger kvar på ca 130 och det ska bli intressant när vi summerar i slutet av  augusti var de tagit vägen. För stiger marknaden utan att vinstestimaten gör det så blir den dyrare. Sen kan man skriva hur mycket man vill om hur bra rapporterna är. Det skiter jag i!!! Okej, 2017 har varit lite av ett trendskifte då fg år så har praxis varit nedrevideringar i takt med att verkligheten inte levt upp till förväntningarna. Inga revideringar är bättre än negativa… men ändå. Stiger börsen utan att marknaden väntar sig högre vinster så blir den ju dyrare… just sayin!

Har ni en ledig stund i sommar får ni gärna lyssna på senaste avsnittet av Fillorkill där jag ännu en gång har ett bra samtal med mina vänner. Enjoy!

http://fillorkill.libsyn.com/avsnitt-118-intervju-gastan-kortsiktcom-terkomsten-170711

Nu går jag på semester men är tillbaks igen den 7e augusti. Kommer naturligtvis skriva om det händer nåt avgörande, men jag hade tänkt ligga lite lågt med den reguljära rapporteringen. Har ni frågor eller tankar, tveka inte att höra av er!

By the way, av lite olika skäl så funderar jag på att byta jobb i höst, eller i varje fall undersöka marknaden. Är det någon som tror att ni kan ha nytta av min kompetens eller känner någon som kan ha det så får ni gärna höra av er!!! All input uppskattas!

Avslutningsvis vill jag önska er alla en fortsatt skön sommar. Ladda batterierna för det lär behövas till hösten när kongressen ska göra om Obamacare, Trump ska få genom sin budget och när centralbanker slår an en allt hökigare ton i takt med att inflation och data kommer in bättre!

Vi hörs

Ga Stan

Börsen har fått en fin start idag efter att ha testat 1,600 stödet i fredags. Är det raka vägen upp till 1,720+ nu? Kanske, jag vill gärna tro det. Men det är en späckad vecka att hålla koll på!

Från Kina kom Caixins Mfg PMI in på 50,4 mot väntat 49,5 och fg 49,6. Skönt, för den har varit lite klen på sistone. Det går i linje med den officiella siffran som steg till 51,7 mot väntat 51,0 och fg 51,2. Vissa hävdar att Kina PMI faktiskt har haft en ledande effekt på ISM. Jag köper inte den rakt av… men det skulle i så fall peka på att ISM kan ha viss nedsida kvar men att det går mot sitt slut. I mångt och mycket är det ändå siffran i förhållande till förväntningarna som är det viktiga. Mer än siffran i absoluta termer eller i förhållande till senaste siffran. Åtminstone ur ett kortsiktigt börsperspektiv.

För en liten stund sedan kom Inköpschefsindex från Tyskland och Europa. Den Tyska kom in på 59,6 mot Flash 59,3 och fg 59,3. Från Europa kom den in på 57,4 mot väntat 57,3 och fg 57,3. Bra och Stabilt!

I eftermiddag kom den Amerikanska motsvarigheten. ISM kom in på 57,8 mot väntat 55,3 och fg 54,9. New Order 63,5. Sicken vändning! Markits pmi kom in på 52 mot Flash 52,1 och fg 52,7. Lighter! Men Ism är såklart viktigare, och därför är det glädjande att den var så stark. Nu kommer förväntningarna på tillväxt att tillta. Detta brukar vara bra för börserna. Men det innebär också att förståelsen för hökiga centralbanker ökar…

På onsdag kommer PMI för den Amerikanska tjänstesektorn. På fredag har vi Amerikanska arbetsmarknadsdata i form av NFP.

På onsdag kommer FED protokollet från senaste juni mötet. Kommer vi få mer detaljer? Nu väntar sig marknaden höjning i december, inte september. Samtidigt har FED, och många andra centralbanker, varit ute med hökiga signaler. Frågar du mig så är det lämpligt att höja i september om man vill påbörja Qexit under Q4. Men det är klart. Jobbskapartakten i år ligger på i snitt 121,000 jobb i månaden, tillväxten är klen och inflationen är svag (pga one-offs). Men den kan ändras snabbt! Om jobben tilltar, om inflationen vänder upp, om tillväxtförväntningarna tilltar… ja då lär även sannolikheten för en september höjning göra det.  Även ECB publicerar sitt protokoll. Vad innebär egentligen Draghis positiva syn på Europa för den faktiska penningpolitiken?

Räntor världen över började lyfta i förra veckan. Den Amerikanska 10-åringen drog upp till 2,30%. Givet var styrräntan ligger så är det inte så konstigt. Den borde stå minst i 2,50%. Känns som att vi ska testa 2,60% igen. Den Tyska 10-åriga bunden ligger på 0,46%. Upp från 0,25% efter Draghis tal om positiv syn på Europa. Bunden åkte alltså upp lite mer än sin amerikanska motsvarighet, vilket såklart innebar en stark Euro. Men vad händer härnäst? Ja givet att ECB ligger på 0% styrränta så borde den Tyska bunden ligga på ca 1,50%. Det är hela 100 punkter till!!! Samtidigt som den Amerikanska motsvarigheten bara har ca 20 punkter. Det betyder att det finns förutsättningar för en stark Euro. SAMTIDIGT så känns ju dollarn svag tack vare den Trump och svag data. Så för att konkluderas. Om datan blir bättre från USA, om kongressen kan komma fram till nåt kring Repeal/replace Obamacare, så lär dollarn stärkas en hel del. Men sett på några kvartals sikt så har Euron störst uppsida då räntorna är så nedtryckta. Då syftar jag alltså INTE på att Draghi ska börja höja räntan. Inte ens prata om det. Jag bara menar att en tysk 2 åring ska stå i ca 0,5% vid 0% styrränta. Inte -0,6%. En 10-åring i 1,5%. Inte 0,46%. I ett sånt läge vill jag också flagga för det uppenbara. Om de tyska långräntorna ska stiga med 80 punkter relativt de amerikanska (100-20) så innebär det en stark Euro. Så pass stark kanske att hela momentum i den europeiska konjan kommer av sig och sätter den hökiga synen ur spel. Glöm inte att den strukturellt svaga euron har varit en av de viktigaste faktorerna bakom Europas recovery, i synnerhet den tyska.

Annars är det intressant hur centralbankerna blivit hökigare. Jag tror de inser att

1, konjunkturläget är lite as good as it gets just nu och det kan nog hålla i sig en tid till. MEN att nästa recession inte ligger 5 år bort. De riskerar därmed att bli kritiserade om vi springer in i en recession utan att de höjde i ”högkonjukturen” och  känner sig därför manade att agera. Även om den kritiken till viss del är korkad, då en centralbanks jobb inte är att ”skapa recession” med räntehöjningar, för att sen försöka ta oss ur den med räntesänkningar. Deras uppgift är att hjälpa en sjuk patient. Inte att bidra till att den blir sjuk först.

2, att mekanismerna mellan konjunktur och inflation inte riktigt fungerat som de gjort historiskt, och att skälet är att löneinflationen inte verkar vara lika dynamisk som historiskt och att kopplingen till tillväxt är svagare. Svårigheterna med löneinflation har vi avhandlat på bloggen så det räcker eller? Men det intressanta är att de blir hökiga trots avsaknad av inflation. Budskapet verkar vara att inflation är sekundärt. Ekonomierna börjar bli tillräckligt starka för att kunna stå på egna ben. Dvs utan Expansiv penningpolitik. Egentligen det spåret FED har tillämpat i många år, som resten av världen nu verkar vilja ansluta sig till.

Riksbanken har möte imorgon. Alla väntar sig att de ska dra tillbaka planerna om ytterligare räntesänkningar. Detta är helt ointressant då det bara är en gammal kvarleva. Det som är av intresse är om han tänker dra tillbaks QE nästa år eller inte. Givet att Draghi sänker från 60mdr till 40mdr Euro och vi från 15mdr SEK till noll, så tror jag effekten på kronan är försumbar. Men kommer han säga nåt om räntan? Draghi lär ju knappast höja förrän 2019. Inflation och löner, och därmed resursutnyttjande i Europa har ju inte varit tajt sen år 2000. Men Sverige har valt en linje där vi är snäppet expansivare än Draghi, dvs -0,5% mot Europas 0%. Detta för att strukturellt hålla kronan svag. Men jag undrar om Ingves kan hamna i ett läge där det inte längre är motiverat att vara mer expansiv än Europa för att vi går bättre än Europa? Eller är det så att vi går bättre för att vi valt att hålla en expansivare politik som medför att kronan är svag, vilket gynnar handelsöverskott och tillväxt? Tänk på att definitionen på expansiv PP är negativa realräntor, så en styrränta på 1% är också smått expansivt. PROBLEMET är att hade Ingves legat på 1% så hade handelsöverskottet varit rejält sämre, bolåneräntorna hade legat på 2,5% och bostadspriserna hade varit 20-25% lägre. Tillväxten hade som högst legat i paritet med övriga Europa. Troligtvis något lägre. Men vi kan hamna i en situation nästa år där det kan vara motiverat med en höjning. Trots att ECB inte gör det. Men det är inte så troligt! Vad gäller Euron så tror jag Ingves är nöjd så länge som den pendlar kring 9,50 +/- 0,50.

Lagerdatan från USA var positiv för oljan förra veckan, och Brenten har nu nått en bit över 49usd. En del motstånd här kring 49-50. Så länge som vi inte etablerar oss över den nivån finns det fortfarande risk för 43/44. Datan var bra men lite av fel anledning. Oljeproduktionen sjönk i USA, vilket inte är så konstigt med tanke på oljeprisets ras och det faktum att det finns många priskänsliga riggar där ute. Det hade varit bättre om lager krympte av stark efterfrågan. Repar sig nu oljepriset så borde även riggarna repa sig eller? Men okej, det är bra att produktionen minskar för då har lagerna en chans att komma ner, vilket är bra för oljepriset. För det är fortfarande positivt för världen och börserna allt annat lika när oljan står i 53 än 43.

Ska även bli intressant att se om det kommer nåt från Senaten kring Obamacare i nästa vecka. De är på semester den här veckan. De har ca 3 veckor på sig innan de stänger butiken för semester. Sen är de tillbaks i september. Den första oktober så ska en ny budget ligga, denna gång designad och undertecknad av Trump. Hur den utformas är avgörande för om kongresssen är intresserad av att höja skuldkvotstaket, eller stänga ner den offentliga apparaten senare i höst. Som ni förstår är detta viktigt ur ett börsperspektiv.

Såg ni förresten de svenska hushållens balansräkning i förra veckan?

Om detta vill jag bara säga tre saker;

1, Vid varje kris, särskilt vid de djupa finans och fastighetsrelaterade kriserna, har det sett likadant ut. Att tillgångarna är större än skulderna är inget nytt….. så har det alltid sett ut. Det är alltså ingen garanti på att vi ska undvika en kris.

2, Tillgångarna betalar inte räntekostnaden på skuld. Det gör inkomsterna. Glöm inte resultaträkningen. Den dagen inkomsterna inte räcker till för att täcka räntekostnaderna, och man måste vända sig till tillgångssidan för att lösa detta. Då är krisen ett faktum. Vi har åtskilliga exempel på detta ur ett historiskt perspektiv

3, Tillgångspriserna är en funktion av räntan, Skulderna däremot kommer vara oförändrade även när räntorna ändras. Ovan bild är en relativt ointressant ögonblicksbild.

Det enda som är intressant är om vi kommer klara räntekostnaderna på skulden i framtiden? Allt annat är sekundärt. Eftersom vi inte vet var räntan kommer vara i framtiden, så bör vi fråga oss vad som är en hållbar nivå på Skulder/Inkomst…. jag vet vad jag tycker!

Dessutom är ovan siffra på 3,840mdr i skulder i underkant. Bostadsrättföreningarnas skulder på ca 500mdr bör adderas!

Visst, bakom varje skuld finns en fordran, och det är klart bättre om det finns en säkerhet i form av ett hus eller en bit mark eller nåt, än om låntagaren har konsumerat upp pengarna. Men den dagen många låntagare inte klarar sina räntekostnader så kommer säkerheterna vara en klen tröst, då värdena troligtvis kommer vara väsentligt lägre vilket i sin tur har en stark koppling till varför har problem med sina räntekostnader. Bankerna verkar tycka att lånar de ut 50kr och har säkerhet på 100kr så är de well covered. Men jag lovar att de kommer få ett rent helvete ändå, då kommer de behöva ta ut sina säkerheter, så kommer de få problem med cash flow, samtidigt som deras finansiärer vill ha betalt (läs utlänningar med svenska bostadsoblisar) till en väsentligt högre ränta. It aint gonna be pretty.

Men tänk inte  på det nu, utan njut av sommaren!

Det kan mycket väl bli så om 1,600ish nivån håller på OMX. Det som kan driva rallyt är att Trump börjar få medvind (om kongressen lyckas göra nåt med Obamacare), förväntningar att Q2 rapporterna kommer in okej och driver revisions+ och surpriseindex vänder upp efter en svag period (säsongsmässigt har det varit så)….. för att nämna några bullets!

SCB publicerade statistik över svensk löneutveckling. Som vanligt är den väldigt svår att utläsa om man bara vill ha EN siffra som pekar på hur genomsnittslönen för hela riken har utvecklats. Men tittar man på delkomponenterna så är bilden ganska tydlig. Vi har extremt låg löneinflation i Sverige.

http://www.scb.se/hitta-statistik/statistik-efter-amne/arbetsmarknad/loner-och-arbetskostnader/arbetskostnadsindex-for-arbetare-och-tjansteman-inom-privat-sektor-aki/pong/statistiknyhet/arbetskostnadsindex-april-2017/

Anledningen till detta har vi diskuterat ett par tusen gånger här på bloggen, så jag ska inte dra det igen. Men till alla som står och gastar hur fantastisk Svensk ekonomi är och att det inte är klokt att vi har -0,5% styrränta undrar jag lite ödmjukt: (och de här frågorna kan ni använda er av i sommar när ni träffar på folk som spyr galla över riksbanken)

”Om nu Svensk ekonomi går för högtryck, och arbetsmarknaden rensat för utrikesfödda utan utbildning är supertajt. Varför stiger inte lönerna?”

Beroende på vad personen svarar, har jag följdfråga 1 ”om lönerna inte rör sig, hur ska inflationen strukturellt kunna växla upp?”.

Samt följdfråga 2 ”Varför ska en centralbank strama åt en ekonomi som saknar skadliga överhettningstendenser, det innebär ju bara att tillväxt och jobbskapande hålls tillbaka utan anledning? Ska en centralbank höja för att tillväxten är god eller för att resursutnyttjandet är högt. Om det är det förstnämnda så borde de höjt redan 2010, och aldrig sänkt. Jag vet hur det hade gått då, och jag är glad för att de inte valde den vägen!

Följdfråga 3 ”om det handlar om att bromsa bostadsmarknaden och bankernas utlåning, räcker det inte med att införa skuldkvotstak, som endast påverkar storleken på lån, och inte hushållens räntekostnader eller medför andra utgifter som ex amorteringskrav, slopade ränteavdrag, fastighetsskatt, tvingade bundna lån etc gör.

Euron är stark, eller dollarn är svag, om du så vill. Jag är ju varm anhängare av att realräntespreaden förklarar växelkurser över tid. Man kan då tycka att FEDs hökighet relativt Draghis duvighet kring penningpolitiken (även om han tycks vara väldigt optimistiskt inställd till Europa konjunkturen, vilket kan ses som hökigt i sig) borde fört med sig en stark dollarn. Inte tvärtom. Men faktum är att Amerikanska räntor har rört sig nedåt sedan mitten på mars, samtidigt som Tyska räntor inte gjort det. SE CHART NEDAN. Det har inneburit att spreaden mellan de båda har tajtat till sig vilket förklarar Eur/Usd relativt väl.

Så vad händer härnäst? Tror man att konjunkturen i Europa lyfter på ett sätt som drar med sig löner och inflation och därmed tvingar Draghi att bli klart hökig kring penningpolitiken då finns det att ta av på den Tyska 10-åriga bunden. Det är ett som är säkert. Däremot tror jag inte det kommer hända. Europa går i rätt riktning, men inte på ett sätt som får Draghi att ändra sin politik. QE fasas ut i år och nästa. Därefter kan det bli aktuellt med räntehöjningar. Jag baserar detta på att resursutnyttjandet är så oerhört lågt i Europa.

Se nedan kärninflation i EZ… snark

Tror man att Trump kommer ryka som president och ekonomin surnar till mer än vad den redan gjort. Ja då kan dollarn fortsätta att försvagas. Men det tror inte jag heller riktigt på. Jag tror tvärtom att republikanerna i kongressen innerst inne vill förändra Obamacare, vilket skulle få positiv spill over på presidenten. Att den svaga dollarn är gynnsam för ekonomin, och att vi snarare står för ett säsongsmässigt uppsving. Detta samtidigt som FED höjer i september och inledes Qexit small scale under Q4. Detta skulle kunna innebära att 10-åringen lyfter rätt snabbt, vilket skulle dra med sig dollarn.

Sen har det varit rätt lönsamt att vara motvallskärring till valutorna senaste åren…. just sayin´

Recessionsrisken talar vissa om. Skuldberget kommer tvinga oss in i en ny recession. Men skuldberget är aldrig ett problem så länge som det inte kostar något. Därför tror jag att räntorna behöver upp en bit innan konjunkturen kantrar. Som det brukar vara! Det skulle i så fall rimma rätt väl med min tekniska syn på marknaden att vi är inne i en 5e och avslutande våg som innebär en topp 2018, vilket innebär en konjunkturtopp 2019 och därmed recession 2020. Räntorna ska alltså kunna stiga till 2019, för att sen få båten att kantra 2020.

core PCE från USA kom precis. Feds favo mått. Den kom in mjukt på 1,4% YoY mot väntat 1,4 och fg 1,5. Telekom, läkemedel spelar in. Även oljan sägs ha indirekta effekter på core. Med tanke på att de här one off faktorerna kommer att tyna bort ur ett rent base effect perspektiv så kommer den leta sig högre allt eftersom. Svag dollar kommer också hjälpa till framöver. Så till alla er som tror på fortsatt svag dollar, låga räntor och en Fed som måste överge sin strategi… tänk om! Därmed inte sagt att inflationen är nåt hot. Löner, jobb och tillvxt är fortsatt klent. Senaten, obamacare och Trump budget kan röra om i grytan… därför måste vi vara fokuserade som tusan!

Inför kommande Riksbanksmötet är jag egentligen bara intresserad av en sak. Kommer Ingves avsluta QE siste december i år, trots att ECB fortsätter under 2018?

I nästa vecka har vi PMI och NFP….. som ALLTID är viktigt!

Trevlig helg!

PS. Jag hade en diskussion med en kollega angående bostadsmarknaden. Han hävdade våra skulder styrs av priset på bostäderna som är en funktion av utbud och efterfrågan. Så ytterst styrs skulderna av utbud och efterfrågan. Jag anser att han har fel, Skuldernas storlek driver Priserna, och priserna driver utbudet. Utbudet är konstant givet att det inte byggs nåt, men när priserna som nu når en viss nivå så byggs det. Är priserna höga byggs det nytt, är priserna låga byggs inget nytt. Efterfrågan handlar mer om demografi och konjunktur osv. Men ytterst är det bankernas lånelöften som styr priserna. Inte utbud efterfrågan. Bankernas lånelöften styrs till största delen av räntorna, särskilt de långa bostadsobligationerna, vars prissättning beror på Riksbankens styrräntan och spreadar. Efterfrågan är strukturell och demografisk. Utbud styrs ytterst av räntan. Utbud/efterfråge dynamiken är sekundär.

Tänk så här, det finns 100st hushåll som letar bostad. Den som fått låna mest har 100mkr på fickan, den som lånat minst har 1 mkr, den som har näst minst har 2 mkr, den som har näst mest har 99mkr osv. Det är pengarna som finns där ute, no more no less. Lånelöftena styr.

Om det finns 100 bostäder till salu i marknaden så kommer hushållet med 100mkr på fickan klippa den finaste och betala 100mkr. Inte 99 mkr för då kommer nr2 vara där och nafsa. Han måste betala 100mkr. Hushållet med 1 mkr på fickan tar den sämsta. Snittpriset i marknaden blir 50,5 mkr.

I en marknad med 50 objekt till salu går det dyraste för 100mkr. Det blir inte dyrare för ingen har mer pengar än så. Objekt nr 50 går för 50 mkr. Snittpriset blir 75mkr. Så blir det om efterfrågan är större än utbudet. Priserna blir höga, eller högre om det varit balans.

Men vad händer i en marknad med 150 objekt? Jo 50 objekt blir aldrig sålda. Det finaste objektet går fortfarande för 100mkr. Han kan inte bjuda 99 mkr för då är Nr 2 där. De 100 finaste blir sålda till mellan 1-100mkr, således ett snitt pris på 50,5 mkr. Många frestas vid tanken att hade varit utbudet varit tillräckligt stort så pressas priserna ner automatiskt. Men de pressas inte längre ner än om marknaden varit i balans.

Det intressanta här är alltså att priserna sjunker inte desto mer man bygger, om utbudet inte väsentligt understiger efterfrågan. Det är helt onödigt att bygga mer än vad som efterfrågas. Det är bara lönt att bygga så mycket att efterfrågan hamnar i balans med utbudet. Frågan är alltså om vi har en mismatch i utbud och efterfrågan? Frågan är hur vi definierar efterfrågan? Den enda relevanta efterfrågan här är de som kan betala för sin bostad. Jag misstänker att bostadsköerna består av många som inte kan eller vill betala för sin bostad.

Det är därför den här diskussionen är så intressant. Ta Stockholm, där är bostadsköerna som längst och det anses vara en grov mismatch mellan utbud och efterfrågan. Eller är det? Om någon har 10mkr på fickan så kan de köpa en lägenhet inne i stan i eftermiddag. Så frågan är, ska vi räkna in ungdomar utan jobb eller EK som vill flytta hemifrån, eller pensionärer som kan tänka sig att sälja sin bostad och flytta till hyresrätt i stan, i efterfrågan? Ingen av de här är ju köpare. Så om man tar bort alla dem så kanske det inte är så stor mismatch mellan utbud och efterfrågan.

Det skulle då betyda att priserna egentligen ENDAST är en funktion av lånelöftena, som är en funktion av bankernas upplåningskostnad, som är en funktion av bostadsobligationerna, som är en funktion av Ingves penningpolitik och vad som händer i vår omvärld. Till alla er som tjatar om bostadsbrist, att det måste byggas mer och att priser och skulder är en funktion av utbud och efterfrågan…. har ni tänkt på det här?

Jag tror bostadsbristen till stor del handlar om avsaknaden av jobb, ek och prisvärda hyresrätter. Inte i lika stor utsträckning nybyggda bostadsrätter för 75,000kr per kvm och högt belånad förening. Som verkar vara den enda rådande lösningen just nu. Men det är en magkänsla, jag kan ha fel.

Jag ställer frågan till alla kommuner där ute: ”Krymper bostadsköerna nu när det byggs nytt?”

ds.