Kortsikt's Blog

Nedan chart är inte mitt utan från Goldman. Visst, den som är lite statistiskt bevandrad ser att kopplingen är lite lös. Men det är inte det intressanta. Det finns en logiskt fundamental koppling mellan dem här, som jag tror de flesta förstår, men det intressanta är inte var 10-åringen ska stå i utifrån din bnp prognos, eller vad bnp ska bli utifrån var 10 åringen står i. Det intressanta är när det bildas spreadar mot regressionslinjen som är tillräckligt stora. Sen måste jag säga att jag inte gillar regressionslinjen. Idag när 10 åringen är 2,81 så skulle det betyda att nominella BNP prognosen ligger på ca 1%, vilket gör att realt är vi i recession… det känns ju inte riktigt rimligt. Nej, kanske den mest lokgiska linjen är 1 till 1, dvs en ränta på 3% bör reflekteras av nominell tillväxt på ca 3%, vilket troligtvis kan delas upp i 1,5% inflation och 1,5% real tillväxt. Om räntan drar till 5% och du inte tror på 5% nominell tillväxt, då kanske du ska köpa lite bonds. Om du tror på en nominell tillväxt på 5% nästa år, ja då ska du förmodligen sälja dina bonds idag….

Säga vad man säga vill, men blev vi särskilt mycket klokare av FOMC protokollet? Svagheten i marknaden är påtaglig och det faktum att vi bröt genom tekniskt igår gör att jag stoppar ur mig. Går således ner till Neutral. Stoppar tillbaks mig i marknaden om vi masar oss över 1250, då tar jag sikte på 1285 alt 1320 igen… men just nu känns det som om vi lika gärna kan dra ner och täppa gapet på 1197, och därefter får vi se. Marknaden är väldigt nyckfull just nu när väldigt lite handlar om vinster och konjunktur, och nästan uteslutande om framtida penningpolitik. Någon kanske undrar, varför hoppa av nu, när gapet är så pass nära. Jo, för att jag kan aldrig vara säker på att det räcker med en gaptäppning. Vi kanske ska ner 5% till därifrån. Cut your losses short är det som gäller. Fundamentalt är jag fortsatt positiv, mer om detta en annan gång!

Det är rätt många som missuppfattar vad QE är och vad det innebär. Låt mig göra en kort redogörelse för hur jag ser på det. Den är inte heltäckande på nåt sätt!

JA, QE innebär att FED trycker pengar.

JA, pengarna används till att köpa värdepapper, nämligen amerikanska bostadsobligationer och statspapper, främst statsobligationer.

Nej, de köper inte direkt av Treasury, dvs deras Riksgäld, eller i förstahandsmarknaden, utan de måste köpa i andrahandsmarknaden till marknadsmässiga villkor. Dvs de kan inte påverka säljarna. Detta innebär att de, som i vilken annan marknad som helst, måste bjuda upp för att få köpa.

JA, pga att FED agerar storköpare i marknaden så har priset på obligationer stigit, dvs räntorna har fallit.

JA, detta påverkar naturligtvis indirekt priset i förstahandsmarknaden positivt, dvs räntan går ner, när Treasury säljer. Eftersom en köpare där vet att han kan sälja den nyinförskaffade obligationen i andrahandsmarknaden till FED, som betalar bra.

NEJ, FED finansierar alltså inte budgetunderskott, och därmed statskuld. Det gör dem som köper obligationer i förstahandsmarknden. Dock är det en rätt liten grupp med utvalda banker och agenter som agerar i förstahandsmarknaden, dvs i auktionerna, ordnade av Treasury. Men man kan säga att de agerar som mäklare och representerar andra köpare, dvs slutkunder som ex pensionsfonder, försäkringsbolag och banker men även utlänningar. Dvs indirekt amerikanska folket och utlänningar. De säljer sen vidare sina nyinköpta obligationer till FED som är största köpare i andrahandsmarknaden, dvs det man normalt kallar för marknaden. Detta kan Jämföras med ett företag som ska börsintroduceras, vilket de nästan alltid gör genom en nyemission, som fyller på aktiekapitalet (under EK) och kassan (under tillgångar). De som deltar i introduktionen gör det genom att teckna sig för aktier. Pengarna de betalar går in i företaget (motsvarande Treasury). När de sen säljer de nyköpta aktierna på börsen till någon annan (FED), så finansierar inte den affären företaget, utan pengarna går till säljaren. De är beredda att betala ett högt pris hos Treasury för de vet att FED finns där ute att köpa dem i marknaden. Tänk om du visste att den fanns en aggressiv köpare på börsen, då skulle du vara angelägen om att delta i nyemissionen, för att kunna sälja aktierna till ett högre pris över börsen!

Transaktionsmässigt kan man tänka så här. Säg att Pensionsfonden är Kalle istället. Kalle har 100kr hos banken. Banken har en skuld till Kalle på 100kr. Banken har samtidigt en reserv på 100kr på tillgångssidan. Kalle tar ut 100kr för att köpa en obligation av Treasury. Treasury får 100kr. Kalle får en obligation. Kalle säljer obligation till FED för 100kr. Kalle sätter in 100kr på banken. FED har en obligation på tillgångssidan. På skuldsidan har de Bankreserver för 100kr. Treasury har en skuld på 100kr till FED, de har 100kr som tillgång. De spenderar 100kr (De spenderar egentligen 1,100kr och tar in skatt för 1,000kr, så nettospenderingen är 100kr). Kalle tjänar 100kr på staten spendering. Kalle sätter in 100kr på banken. Nu har han 200kr. Bankens reserv ökar till 200kr. Det enda jag inte får ihop är hur staten kan ha 100kr i skuld, men ingen matchande tillgång. hehe, skoja lite. De har visst tillgångar, men det är lite mer svårdefinierat. Staten är ju i slutändan folket. Det viktigaste är att de kan betala ränta och amortering på skulden. Det gör man i regel med skatteintäkter, räcker inte dem, ja då får man väl sälja mer statspapper så skulden växer ytterligare :-). Nu tror ni att all statsskuld är något dålig. Tänk på ett läge där skulden helt amorterades bort… det hade inte fungerat. Nej, det intressanta är inte skulden utan budgetunderskott och hur mycket finansiering de behöver och vilken ränta de måste betala.

JA, FED påverkar priset på statskuld och nya lån. Dvs varje gång Treasury säljer en obligation, oavsett om det handlar om att rulla över en gammal som är del av statskulden eller emitera en ny för att finansiera budgetunderskott, så är det bra om räntan är låg. Om räntan varit dubbelt så hög hade de påverkar budgetunderskottet negativt. Om regeringen inte vill att det försämras måste de spara alt ta in mer skatt. Båda är negativt för tillväxt.

JA, indirekt påverkar alltså FED tillväxten genom att den tillåter staten att köra en mer stimulerande finanspolitik, än vad de hade kunnat göra om räntan de fått betala på sina Treasuries varit väsentligt högre.

NEJ, pengarna som FED använder för att köpa obligationerna för hamnar inte ute i systemet, dvs i cirkulation. De pengarna är deponerade hos FED. På FEDs balansräkning har de alltså 100 i tillgångar i form av statsobligationer, men 100 i skuld i form av Bankreserver. Bankerna har 100 i tillgångar i form av bankreserver, och 100 i skuld i form av deposits.

NEJ, eftersom i princip alla pengar som FED tryckt och köpt obligationer för ligger deponerade hos FED, i form av bankreserver, så har inte pengarna hamnat ute i cirkulation. Därför leder dem inte heller till inflation.

JA, skulle bankerna välja att skifta ut reserver mot lån till amerikanska hushåll och företag då kan det leda till inflation. Men då kan FED närsomhelst kalla hem reserven och strypa deras tillgång på cash.

JA, den riktiga exit är när bankreserverna ska krympas mot noll. Dvs om de inte av bankerna ska skiftas mot lån och istället bli pengar i cirkulation. Det vill inte FED utan då ska cashen hem och reserverna sjunker. Då måste också tillgångssidan krympas mot noll, dvs man måste göra sig av med obligationerna. Det kan gå till på två sätt, antingen säljer man den i andrahandsmarknaden. Detta gör att räntorna går upp. Eller väljer man att låta obligationerna förfalla. Då är det treasury som ska betala FED. För att Treasury ska göra det måste de förmodligen emitera nya obligationer, om de inte kör ett budgetöverskott vilket inte är så troligt. Om inte FED finns i andrahandsmarknaden som köpare, så kommer antagligen de som köper direkt av Treasury att begära en högre ränta än idag. Exit innebär alltså stigande räntor

NEJ, Treasury kommer aldrig få problem att sälja sina obligationer. Det är en sk. FIAT currency regime. Detta innebär aldrig, i motsats till ex Grekland, att de kan blli insolventa, dvs inte kunna betala igen en skuld. Amerikanska staten kommer ALLITD att kunna betala igen en skuld så länge som den är i dollar. Det är bara frågan om priset, dvs räntan, och effekterna på dollarn. Vad som händer om väldigt få vill köpa amerikanska statspapper är att ränta som måste erbjudas för att locka kommer bli väldigt hög. Detta innebär att alla andra räntepapper kommer bli ännu högre. Så det får alltså en crowding out effekt på andra finansieringskällor vilket är tillväxt dämpande.

JA, FEDs agerande påverkar även räntorna på bostadslån. De senaste åren har de sjunkigt och gjort att amerianska hushåll fått mer över i plånboken, även Svenska. De har inte konsumerat upp alla extra slantar, men allt annat lika har det haft en positiv effekt på tillväxt för att hushållen hade fått spara om räntorna varit dubbelt så höga.

JA, FED har alltså indirekt påverkat tillväxten positivt genom de lägre räntorna. Positiv i den bemärkelsen att tillväxten varit lägre om de inte agerat som de gjort. Men märkväl, det handlar inte om att de prånglat ut cash i ekonomin, utan att de fått ner priset på räntan vilket påverkat hushållens och statens lånekostnader positivt.

JA, nu när räntorna stiger så kommer det komma till ett läge i framtiden där det finns en naturlig efterfrågan på en statsobligation om 10 åringen står i 5%. Då är det inga problem för Treasury att sälja statspapper på marknadsmässiga villkor. Med de nya pengarna betalar dem FED vars obligation löpt ut. Nu sitter FED med cash på tillgångssidan. FED behöver inte cash. Då kan de krympa sin balansräkning igen. Frågan är inte om 5% är en attraktiv ränta, utan om marknaden kommer begära premium ränta med tanke på att det finns en ”jättesäljare” i marknaden, ungefär det motsatta till idag då det funnits en jätteköpare.

Exit som det pratas om idag är hur man ska trappa ner på månatliga köp av statspapper, till att helt sluta. Men Exit handlar egentligen om helt andra grejor, MYCKET STÖRRE GREJOR. Nedan ser ni FEDs balansräkning. Det normala på skuldsidan är bankreserver är nere på noll, idag ca 1,800mdr usd, dvs 22 månaders köp av oblisar ungefär. Det handlar alltså inte om att SLUTA KÖPA bara, det är visserligen steg ett. Men steg två handlar om göra sig av med, SÄLJA. Min syn är att Bernankes ambition att ta ner den till NOLL. Visst det kan komma att ta 10 år, och då är behöver man ju bara göra EN månadsförsäljning i halvåret. Vill han göra det på 5 år, ja då är det en i kvartalet. Vill han göra det på 2 år, ja då är det en gång i månaden. Men poängen kvarstår, kommer han gå från att vara storköpare, till storsäljare? Jag tror inte han vill att den summan successivt flyttas upp mot Money in circulation iallafall. Det är i vart fall inte hans avsikt idag.

Om han ska reducera den till noll, så måste tillgångssidan också reduceras. Det går att göra på två sätt. Antingen säljer han i marknaden, främst statspapper och MBS, men då måste det finnas köpare av de här volymerna. Men allt har ett pris, så det går säkert. Men jag tror dessvärre räntan han får betala blir för hög. Det innebär att han kommer sälja till ett mycket lägre pris än han köpt dem för. Nej det är inget bra alternativ. Det bästa är att vänta till obligationerna förfaller, och få pengarna direkt av Treasury alt utställare av MBS.

Det innebär ett par saker. Det troliga är att landet fortsätter köra ett budgetunderkott under många år till. Det gör att Treasury kommer fortsätta att gå ut i marknaden och be om pengar för att täcka detta underskottet. Detta samtidigt som marknaden vet att FED inte finns som köpare i andrahandsmarknaden. Bara detta är räntedrivande. Sen ovannpå detta förfaller obligationer vars ägare (dvs FED) inte är intresserade av att rulla över till ett nytt papper. Det sätter en jäkla press på privatmarknaden att pröjsa för alla nyemiteringar. Jag ifrågasätter inte att det inte kommer finnas köpare. Som jag var inne på tidigare är systemet uppbyggt så att Treasury inte kan misslyckas med att sälja en obligation. Det jag frågar mig är priset, dvs räntan, kommer att bli. Gissningsvis, högt!!!

Det kommer att få realekonomiska effekter som är svåra att överblicka idag, men ett är klart. Det kommer sätta press på tillväxt, och kan ge kraftigt negativ assetinflation (dvs motsatsen till det vi sett de senaste åren). Vi kan helt enkelt hamna i en situation där tillväxten, och därmed inflationen, är väldigt svag, fast där räntorna är väldigt höga.

Det är många som trodde att FED ville få igång utlåningen, och därigenom driva tillväxt. Men de var väl medvetna om följande:

1, lågt jobbskapande, folk i arbete kan ta upp lån.
2, restriktiva krav från bankerna gör att de som vill låna inte får, och de som bankerna vill ska låna, behöver inte det
3, svag fastighetssektor, det är trots allt hus som binder upp mest lån. Svaga priser och nybyggnation leder inte till nya lån
4, många, som har jobbet kvar och det ganska gott ställt, har amorterat
5, när räntan är extremt låg, som nu, kan det även få en omvänd effekt än den nationalekonomerna tror. Dvs om dina pengar som är placerade riskfritt inte avkastar något, då blir du mer riskavert och sparar mer. Inte lånar. Hade räntan på banken däremot varit 5% hade du varit nöjd, och ändå köpt en bil och betalat 7% ränta på. Motsägelsefullt kanske men sant.
6, allmänt lågt consumer confidence, dvs trots att du är rik som ett troll och jobbet kvar, så tittar du på nyheterna och påverkas. Är allt negativt så tar du inte upp lån, även om det är väldigt förmånligt.
7. Många brydde sig inte om loan/value för deras hushåll, innan krisen. De bara brydde sig om de kunde betala räntan. Den här krisen har fått hushåll att bli medvetna om deras balansräkning, inte bara resultaträkningen.

Jag tror aldrig Ben räknade med att lånen skulle öka i en värld med hög arbetslöshet, dassiga balansräkningar hos hushåll, och företag med överkapacitet och ett rörelsekapital som minskade.

Däremot ville han få ner räntorna, så att staten kunde finansiera sig billigare (och därigenom få över pengar att spendera på annat), hushållen fick mer pengar över i plånboken och så att assets (räntepapper och aktier, men även på sikt fastigheter) av olika slag steg i värde. De här faktorerna i sig kan indirekt skapa tillväxt.

Kan verkligen asset inflation skapa tillväxt, jovisst kan den det

Den förklarar otroligt bra hur flödena ser ut med QE;

http://brown-blog-5.blogspot.se/2013/03/banking-example-4-quantitative-easing.html

men den förklarar inte vad som händer i steget efter, dvs när Trs säljer ännu fler bonds.

Någon som inte håller med eller vill komplettera med något

Förra veckans sell off blev ganska kraftig faktiskt. Fonder generellt hade skruvat upp betat under sommaren till ganska höga nivåer, påhejat bland annat av stark data som ex ISM. När marknaden började tappa i förra veckan fanns det att ta av när förvaltarna fick kalla fötter. Det intressanta tycker jag är att trots sell offen så segade sig räntorna upp på nya rekordnivåer. Vad betyder dettà? Tidigare var ju fallande räntor ett resultat av att man köpte obligationer, och oftast sålde aktier. Sen började räntorna stiga, genom att man sålde obligationer, och köpte aktier. Nu sålde man alltså räntor och aktier. I mitt tycke handlar det återigen om FED och framtida tillväxt. Räntorna stiger för att man så uppenbart tror på tapering av QE. Punkt. Aktier sjunker när man är rädd för att de stigande räntorna INTE kompenseras av stigande tillväxt (i slutändan vinsttillväxt). Detta utrycks bäst av REAL räntan som är vanliga räntan minus förväntad inflation. En stigande sådan är negativt för aktier, men även real ekonomiskt. En flat realränta eller till och med en fallande är positivt, under förutsättning att de nominella räntorna stiger.

För att ytterligare klargöra:

Stigande nominella räntor – stigande realräntor = Oftast dåligt för aktier och något som är vanligt tidigt i en konjunktur cykel. Handlar om att tillväxtförväntningarna är oförändrade trots att räntorna stiger. Kan vara fallet om man kör tapering av QE trots att ekonomin inte är tillräckligt stark.

Stigande nominella räntor – fallande realräntor = Mycket bra för aktier, och normalt sett vanligt när konjunkturcykeln tar fart. Innebär att markanden förväntar sig en klart bättre konjunktur, och då blir de högre räntorna något sekundärt.

Fallande nominella räntor – stigande realräntor = Är egentligen dåligt för aktier, handlar om att konjunkturen försämras mycket snabbt. Hade inte FED bedrivit QE så hade troligtvis inte nominella räntor varit så låga som de varit och då hade vi haft den här situationen, med högre räntor, allt annat lika, och svaga konjunkturutsikter.

Fallande nominella räntor – fallande realräntor = Ganska bra för aktier. Konjunkturen förväntas inte försämras avsevärt, men ändå faller räntorna. Pga QE har man lyckats få ner nominella räntor, men även inflationsförväntningarna föll, men totalt sett blev det ganska gynnsamt för aktier.

Så för att koka ner det… det handlar alltså inte om QE vara eller icke vara, det handlar om 2014 kommer bli ett ok år tillväxtmässigt (i aktiemarknadens fall vinsttillväxt). Den som inte tror på någon vidare tillväxt, han vill absolut inte se mindre QE. Den som tror på tillväxt, kan leva med att QE försvinner.. men det är klart att han inte har något emot att QE finns kvar. Dvs det ligger i bådas intresse att QE finns kvar, dvs inte tas bort. Men det viktigaste in the end of the day, är att tillväxten är god!!!

Ny vecka nya tag. PÅ makro- och bolagsfronten är det mkt tunt, utan det enda av vikt är FOMC protokoll och Jackson Hole konferens, vilket förvisso hade varit det enda marknaden brytt sig om även om vi haft en speckad veckoagenda.

Jag bryr mig inte så mycket om vad de kommer att säga, utan det enda som är intressant är hur marknaden reagerar. Räntemarknaden visade i vart fall i fredags att man tror på mer colour kring kommande tapering, då 10 åringen skickades upp till 2,86% som högst. Hade man inte trott på tapering överhuvudtaget så hade den handlats betydligt lägre tror jag. Så för räntemarknaden verkar det vara en NÄR frågan, snarare än en OM fråga. Vad aktiemarknaden prisar in är lite mer oklart. Återstår att se om de får rätt?

Tittar man på jobbdata, tillväxtdata och inflationsdata så är det inte jättekonstigt om Bernanke tycker att det börjar bli dags att dra ner på tillgångsköpen. Han säger iofs att han störs av att räntan gått upp så mycket… men HALLÅ, vad trodde han!!!! Ärligt talat tror jag inte han är ett dugg förvånad, men han känner att han måste säga det för han vill gärna dra ner på QE samtidigt som räntorna ska ligga kvar på en låg nivå. Det är svårt! Varför är fortsatt låga räntor så viktigt? Jo för att högre räntor får genomslag på boräntorna (äter upp mer av disp inkomsten, som istället kunde använts till konsumtion) samt finansiering av statskuld och budgetunderskott (genom att Trs räntorna allt annat lika går upp, vilket innebär att om de vill hålla ett visst budgetunderskott, då måste man sparar mer, då räntekostnader tar större plats)… alltså är högre räntor negativt för tillväxten. Men Bernanke känner ju till detta och hoppas på att det negativa av att dra undan QE kompenseras av högre tillväxt, TROTS de negativa implikationerna på tillväxten av att dra undan QE.

Han hoppas alltså på att skatteintäkterna ökar mer/ gov spending ökar mindre än räntekostnaderna (vilket dem gör om tillväxten, orsakad av privata sektorn, tar fart), och/eller att jobbskapandet ökar den aggregerade disp inkomsten mer än vad boendekostnaderna ökar. Ganska enkelt faktiskt, men omöjligt att prognostisera.

Nåväl, OMX var uppe på 1257 idag, 3 punkter från gapet. Någonstans här står striden, ska vi bryta upp för att testa 1285 +/-10p, alt 1321. Eller ska vi falla tillbaks och bryta stöden kring 1237-1240.. och därmed falla vidare ner mot gapet 1197? Oerhört svårt att säga men jag är tämligen övertygad att amerikansk penningpolitik kommer bli avgörande. Min förhoppning är att vi sätter en ny topp….

Trevlig vecka!

Nej jag tror inte vi har toppat ur. Vi satte visserligen en ny topp, men köparna kändes trötta och vi behövde en andhämtning för att kunna fortsätta upp. Däremot tror jag inte på någon stor uppgång utan jag siktar i första hand på 1285 +/- 10p, även om target i år ligger på ett test av 1321 toppen från 2007. Så länge som stödet 1237 håller och/eller vi inte stänger under EMA21 så känns det ok. Bryts dessa väntar troligtvis gaptäppning på 1197. Vi bildade ett litet gap uppe vid 1260 som jag räknar med att vi ska testa inom kort, och där står slaget. Drar köparna vidare mot nya toppar eller går luften ur? Nåväl jag är tekniskt positiv så länge som inte 1237 passeras. Se nedan chart för hur lämpligt det hade varit med en urtoppning de kommande 1-2 v, för att sen inleda 1-2 månaders sunkbörs, och sen avsluta med ett yearend rally?

Fundamentalt tycker jag inte börsen ser så attraktiv ut upp mot 1280-1300, så då blir det till att ta ner mot Neutral. Beroende på det tekniska läget så är det frågan om man stannar där eller går ner mot Sälj allt.

Från Tyskland kom stark data.

Factory orders steg med 4,3% YoY mot väntat 0,3 och fg -2,0. Samtidigt steg industriproduktionen med 2,0% mot väntat -0,3 och fg -1,0. När sen BNP siffrorna över 2q13 kom som var klart bättre än väntat, även för Frankriken och på EZ nivå så spirade optimismen, och nu verkar debatten mer handla om hur stark tillväxten kommer bli…

Från USA har vi lite gott och blandat

Retail sales tidigare i veckan var bra, sett till delkomponenterna även om headline siffran var sådär. ex auto steg den med 0,5 mot 0,4 väntat och fg 0,0.

Sen kom core PPI som visade 1,2% YoY mot väntat 1,3 och fg 1,7… verkligen inga inflationstendenser i producentledet.

SEn kom core CPI som landade på 1,7 mot väntat 1,7 och fg 1,6.. ingen fara där heller.

Sen kom Empire Fed in på 8,2 mot väntat 10,0 och fg 9,5…. hmmm

Sen kom Philly Fed in på 9,3 mot väntat 15,0 och fg 19,8… hmmm

Där här båda pekar på att vi kanske inte ska ha fööör höga förväntningar på ISM, utan att den kanske rent utav toppar ur inom kort….

Men vad som var glädjande att se NAHB index som kom in på höga 59 mot väntat 57 och fg 57. Det är bra tryck i amerikanska fastighetssektorn på många sätt, och resten av året borde givet att den här datan är ledande vara stark… särskilt för priserna. Det håller konsumtion och hushållens förtroende under vingarna….

Annars är det intressant i USA hur media alltid lyfter fram tapering, dvs tillbakadragande av QE, så fort börsen är svag en dag. För mig är det lite mer komplext än så….

Det är inte negativt i sig att de drar undan QE. Dt är faktiskt det mest troliga. Tittar man på räntorna så prisar de in att så är fallet. Det viktiga för aktier är inte QE´s vara eller icke vara, utan kombinationen QE och tillväxt. Drar de undan QE så är det viktigt att tillväxten finns där i form av starka PMI siffror, positiva bolagsrapporter etc… då kan aktier ändå gå bra. Drar de inte undan QE, så beror det på att vi är på väg in i en dipp, och det tror jag faktiskt inte aktier mäktar med på dagens värderingar. Då spelar det mindre roll om vi kör QE eller ej. Visst, QE utgör en kudde, dvs viker konjan så finns FED där som köpare av bonds, räntorna faller, och investerarna tvingas ut på plankan i jakten på avkastning, och vips vänder aktier upp vid PE 13-14 igen…så fallet blir begränsat. Men poängen kvarstår, tillväxt är viktigare än tapering. Kommer tillväxt så kommer tapering, då kan aktier ändå gå bra. Faller tillväxten kanske man ligger kvar med QE, aktier går ok över tid. Den stora faran är om vi får tapering, utan tillväxt. Det är klart negativt. Men det skulle också avvika mot vad FED gjort de senaste 5 åren. Inte så troligt. Nej jag tror om ett halvår så pratar vi förmodligen inte QE längre utan kommer vara otroligt tillväxtfokuserade, vilket i sin klaraste form handlar om earnings revisions. Men för de allra flesta kanske mer greppbar i form av PMIs och andra makroindikatorer.

Trevlig helg!!!

Kommit en del Kinadata på sistone:

Exporten kom in på 5,1% YoY mot väntat 2,0 väntat och fg -3,1… bra att den krymper.
Import kom in på 10,9% YoY mot väntat 1,0 och fg -0,7.. bra, men man bör kolla detaljerna vilket jag inte gjort!

CPI kom in på 2,7% YoY mot väntat 2,8 och fg 2,7.. gäsp
PPI -2,3 YoY mot väntat -2,1 och fg -2,7.. gäsp

inget inflationstryck att tala om!!!

Ip 9,7 mot väntat 8,9 mot fg 8,9.. gäsp
Retail 13,2 mot väntat 13,5 och fg 13,3.. gäsp

FAI 20,1 mot väntat 20,0 och fg 20,1.. gäsp
Nya lån 700 bln yuan mot 640 väntat och fg 860.. gäsp
M2 14,5% mot väntat 13,9 och fg 14,0

På det hela taget en väldigt inline och tråkig dataskörd. Läget är relativt oförändrat i Kina, och jag tror PBoC och regering är rätt nöjd med det här. Ska bli intressant att se hur de högre räntorna, triggade av FED, slår igenom sett på lite sikt…

Då är du inte ensam. Kina är disliked av dem flesta och exponeringen hos många är låg. Därmed inte sagt att INGEN äger Kinesiska aktier, för det måste det ju göra by default. Frågan är om de, som uppenbarligen inte är så högljudda, ändå inte kommer göra en rätt bra affär på sikt.

Jag har inte exakt koll på värderingen, men den är lägre än ex USA. Problemet är att en grupp aktier, ex bank och andra statligt kontrollerade jättar är lågt värderade, och snabbväxande consumer stories högt värderade. Den första kategorin har haft riktigt sunkiga revideringar och är cheap for a reason, och den andra kategorin uppvisar motsatsen.

Men du kommer inte ifrån det faktum att Hang Seng är flat de senaste 5 åren och 3 åren, och skulle vi bryta kilen på ovansidan så tror jag potentialen är mellan 50-100%… på rätt kort tid. Tittar man genom lite Morningstar kategorier de senaste 3 åren:

Kina, 25 fonder, -14% snitt
Kina och närliggande, 36 fonder -4%
Asien ex Japan, 86 fonder, -1%
Asien ex Japan och australien, 43 fonder, +8%

Genomsnittsfonden, som har en betydande del Kinesiska aktier, verkar ha backat nån eller några procent senaste 3 åren. S&P 500 är upp nästan 60%. FOR A REASON, helt klart, och jag tror den momentum traden kan hålla ett tag till…. men nån gång… troligtvis innan 2014 års utgång. Detta case är särskilt troligt om du dessutom har en någorlunda positiv konjunktursyn på världen!

HangSeng

och så här såg flödena ut förra veckan

Asset Class Flows
• Equities: $9.6bn inflows ($6.7bn via ETFs) (6 straight weeks)
• Bonds: $2.2bn outflows (largest outflows in 4 weeks)
• Precious metals: $0.6bn outflows (record-extending 26 straight weeks)

Equity Flows
• Strong $1.8bn inflows to Europe (6 straight weeks)
• $5.7bn inflows to US (6 straight weeks) ($4.2bn via ETFs)
• $0.7bn inflows to Japan (inflows in 28 out of past 29 weeks)
• $0.7bn outflows from EM equity funds; BRICs all record outflows

Vi har varit inne på det här flera gånger de senaste åren, men chartisternas våta dröm är om det senaste årtiondets (eller rättare sagt 13 årens) sekulära bear market, leder till en 20årig secular bullmarket. Allt bygger på att historien återupprepar sig. Omöjligt? Nej då…. men inte bara för att historien säger det såklart!!!!

Chartet man lutar sig mot

Jämför man dessutom med tidigare sekulära bearmarkets så ser det bra ut, även om det finns risk för viss hick up till följd av stark börs på sistone! På längre sikt spelar det inte så stor roll dock. Jag vill dock än en gång varna för att lägga chart över varandra så här.

Värderingsmässigt finns det ett intressant samband. Vissa baissare hävdar, enligt mig helt felaktigt, att värderingen är idag inte så låg som det krävs för att initiera en långvarig Bull market. Det är rubbish. Det är irrelevant vilken nivå det var på för 80 år sedan. Historiska värderingsnivåer är ganska ointressanta ur det här perspektivet. Jämför istället med hur mönstret ser ut. Dvs om man tittar på tidigare 3 sekulära bear markets så finns det ett gemensamt mönster runt värderingen. Innan toppen hade vi en stark börs som drev upp multiplarna väsentligt. Urtoppningen och efterföljande Bearmarknad handlar i mångt och mycket om att pressa ut luften ur den värderingsbubbla som skapats. När den här korrigeringen är ”tillräcklig”, dvs i förhållande till gamla toppen och omvärldsfaktorer (inte jämfört med tidigare bear markets) så börjar det klättra. Botten kallas nedan för Generational low. Därefter inleds nästa resa av multipelexpansion. Hur högt kan det gå? Det är ingen som vet, då det är helt oberoende av de historiska topparna.

Men vi kommer aldrig klara detta om det inte finns vinsttillväxt och därmed aptit på aktier.

Överhuvudtaget finns det många pro´s and con´s, och jag tänker inte gå genom alla, men två ganska positiva saker, och en lite sämre:

1. Köpstarka medelklassen är större än någonsin. Nej det är inte många Kinesiska eller Indiska hushålla som har 1mkr i årsinkomst före skatt. Men det är inte relevant jämförelse. När man försöker bedöma köpstark medelklass måste man titta på, just det, köpkraften. En Big Mac kostar mindre i Peking än i Stockholm. Därför behöver inte en Kines tjäna lika mycket som en svensk för att ändå ingå i det jag kallar den globala medelklassen. Jag vet inte hur många dem är… bara att de är betydligt fler än för 10-20 år sedan. Det här driver Sales, som förhoppningsvis driver tillväxt.

2. 30 årig räntebubbla topppade i maj 2013, och min hummble opinion är att den kommer pysa ut under de kommande åren. Givet den stora exponering räntebärande så kommer det finnas pengar att flytta in i aktier, givet att de är rätt värderade och levererar vinsttillväxt…. och det är just den här flytten som får räntorna att stiga ytterligare, och trigga ännu fler att sälja. Uppfyllande profetia med andra ord.

(3). En outsider. FED mfl har ganska stora balansräkninngar :-). Om de ska normalisera dem så betyder det att en hel del räntepapper behöver byta händer. Som jag ser det kan det innebära saker som

a, crowding out effekter
b, lägre tillväxt
c, högre räntor

för att nämna några. Det går lite stick i stäv med det positiva resonemanget… men det gäller att vara open minded!

Dags att summera senaste tidens makro, jag fokar på det viktigaste;

Kina – vi lever fortfarande kvar i det förgångna

Från Kina kom den inflationsdata den 9 juli;

CPI kom in på 2,7 mot 2,5 väntat och fg 2,1…. infflation utan tillväxt, usch
PPI kom in på -2,7 mot -2,6 väntat och fg -2,9… fortfarande väldigt dis inflatoriskt! Skönt!

Export kom in på -3,1 YoY mot väntat +3,7 och fg 1,0… usch
Import kom in på -0,7 YoY mot väntat 6,0 och fg -0,3… usch

New Yuan loans kom in på 860 bln mot 800 väntat och fg 667.. helt ok
M2 kom in på 14,0 YoY mot väntat 15,2 och fg 15,8%…. känns inte som om den varit särskilt leading senaste halvåret.

BNP under 2q13 kom in på 7,6% mot väntat 7,7 och fg 7,7… trist

IP kom in på 8,9% YoY mot väntat 9,1 och fg 9,2.. klent

FAI kom in på 20,1 mot väntat 20,2 och fg 20,4… gäsp

Retail sales 13,3% mot väntat 12,9% och fg 12,9%.. ljusglimt?

Sen kom HSBC Flash Mfg PMI på 47,7 mot väntat 48,2 och fg 48,2… trist

Sen kom Officiella Mfg PMI in på 50,3 mot väntat 49,8 och fg 50,1.. såja!
HSBC Mfg PMI 47,7 mot väntat 47,7 och fg 48,2… inline
Officiella Non Mfg PMI 54,1 mot fg 53,9.. ok
HSBC Service PMI 51,3 mot fg 51,3…ok

Totalt sett är det ingen data som leder till upprevidering, vilket krävs för att marknaden ska gå bra, oavsett värdering. MEN så jäkla fruktansvärd är den inte, givet vad vissa tidningar skriver. Tänk också på att Kina är i en ny fas. Man vill inte se stigande inflation och högre fastighetspriser. Man vill inte att huvuddelen av tillväxt ska genereras från Investeringar utan sund bakomliggande ekonomisk fundamenta. Ur det ”nya” perspektivet kanske inte Kina ser så dåligt ut trots allt?

Europa – glädjeämnet!

Flash Mfg i Europa kom in på 50,1 mot väntat 49,1 och fg 48,7.. starkt
Flash non Mfg PMI kom in på 49,6 mot väntat 48,7 och fg 48,3.. starkt
flash Composite kom in på 50,4 mot 49,1 och fg 48,7.. bra

sen kom de riktiga in på

Mfg PMI 50,3 mot väntat 50,1 och fg 50,1… starkt
Non mfg 49,8 mot väntat 49,6 och fg 49,6…bra
Composite blev 50,5 mot väntat 50,4 och fg 50,4

Även sysselsättning, consumer biz confidence, retails sales etc börjar lyfta från bottennivåer, och det börjar alltså bli konsensus att Europa kravlar sig ur den grunda recessionen under andra halvan i år.

IFO kom in på 106,2 mot väntat 106,1 och fg 105,9.. ok
Expectations minus Current kom in på -7,7 mot fg -6,9.. nåt sämre!!!

USA – paradigm skiftet fortsätter sakta men säkert

core PPI kom in på 1,7% mot väntat 1,6 och fg 1,7.. .gäsp

core CPI kom in på 1,6 mot väntat 1,6 och fg 1,7… gäsp

Michigan index kom in på 83,9 mot väntat 84,7 och fg 84,1… ok

Empire index kom in på 9,5 mot väntat 5,0 och fg 7,8… ok

Retail sales kom in på 0,4% mot väntat 0,8 och fg 0,6… lite svagare faktiskt hmmmmm

NAHB index steg till 57 mot väntat 51 och fg 52… HÄRLIGT, och skitviktigt

Philly Fed kom in på 19,8 mot väntat 8,0 och fg 12,5.. sladdrar om nåt bra!!!

US Flash PMI kom in på 53,2 mot väntat 52,6 och fg 51,9.. sladdrar om nåt bra!!!

Durable goods kom in på 4,2 % mot väntat 1,4 och fg 3,6.. lite volatil på sistone men bra

Michigan index 85,1 mot väntat 84,0 och fg 83,9.. bra

Case Shiller huspriser kom in på 12,2% YoY mot väntat 12,4% och fg 12,1.. sämre än väntat klagade någon, men titta på chartet i absoluta termer. Nu börjar Amerikanska hushåll se att deras hus är värt mer än sedan Lehman… och det mina vänner spelar en jäkla roll!!!!

CB Cons Conf index kom in på 80,3 mot väntat 81,3 och fg 81,4… kanske börjar optimismen bland hushållen plana ut. Nu gäller det att huspriser fortsätter upp och jobben skapas allt snabbare

ADP employment kom in på 200k mot 180k väntat och fg 188k.. lockade till optimsim

Chicago kom in på 52,3 mot väntat 54,0 och fg 51,6… skulle ISM bli dålig ändå?

Sen US PMI kom in på 53,7 mot väntat 53,2 och fg 53,2… hmmm

och slutligen ISM, 55,4 mot 52,0 väntat och fg 50,9… strålande!!!
även delkomponenterna var bra, särskilt den ledande new order/inventories.

Sen dagen efter kom NFP, 162k mot 185k väntat och fg 188k, nedreviderat från 195k. lite sunkig! Men marknaden tog det bra då datan i allmänhet pekar i rätt riktning, samtidigt som det är bra då det inte skapas för mycket jobb då det leder till snabb neddragning av QE.

Idag kom ISM Non Mfg in på 56,0 mot väntat 53,1 och fg 52,2… håll i hatten!!!

Det känns som att USA går från att vara en marknad som tidigare krävde stimulus för att överleva, till att klara sig utan. Från en marknad där bad news är good news, till att vi idag i större utsträckning tror att vi klarar oss utan staten och där bad news, faktiskt är bad news. Därför får inte viktig data komma in dåligt och göra oss besvikna. Men skulle den göra det, ja då lär det falla, och då lär FED till slut komma in och bedyra sitt stöd, varpå vi kommer vara tillbaks på ruta ett igen.

Rent tekniskt är det intressanta gamla toppnivåer här kring 1257. Min förhoppning är att vi ska orka ta oss förbi, men det gäller att vara vaksam då det krävs väldigt lite för att trigga rekyl efter så stark börs. Min förhoppning är att vi ska sätta en ny topp… förslagsvis kring 1280 +/-10p. Större target är gamla toppen 1,321, men den lär nog dröja lite till. Gapet kring 1,197 bör stängas först!

Trevlig kväll!!!