Kortsikt's Blog

De stora Centralbankerna har mer än dubblat sina balansräkningar sedan 2007… det är inte småpotatis

Men make no mistakes. Många blandar ihop statsskuld med en centralbanks växande balansräkning. Det är inte samma sak. Att ett land kör budgetunderskott bygger upp deras statskuld då de måste finansiera underskottet med utgivna statspapper. OM, jag säger OM, landets centralbank är köpare av dessa, så är den delaktig i statsskulden. Annars inte! Ett lands centralbank har egentligen ingen skuld i direkt bemärkelse då de trycker pengar själva så har de ingen att återbetala skulden till. Förenklat uttryckt.

OM JAG HAR FÖRSTÅTT DET RÄTT, I det amerikanska fallet så satt bankerna på en massa finansiella tillgångar som ansågs risky, typ Mortgage Backed Securities, som har amerikanska hus som underliggande tillgång. Vad FED gjorde var att trycka pengar för att köpa upp de här papperna, säg 100 dollar. MBSerna hamnade på tillgångssidan på deras balansräkning, och skuldsidan ökade lika mycket. Bankerna fick cash, som de direkt satte in på ett konto hos FED med 0,25% ränta. FED lånade alltså in pengarna och i utbyte fick bankerna ett papper som visade att de hade en fordran på FED. Pengarna gick in i kassan hos FED som en tillgång, men på skuldsidan hamnade en skuld tillbankerna på lika mycket. På senare tid har FED köpt amerikanska statspapper. Om de köper dem direkt av Treasury i förstahandsmarknaden så finansierara de budgetunderskottet. Om de köper i andrahandsmarknaden så får inte staten pengarna utan privata sektorn. Men någon som säljer en bond till FED får cash. Om de sätter in cash på banken hamnar de sannolikt hos FED igen. Alternativt kan de köpa aktier eller någon annana obligation, men då måste någon sälja aktien/oblisen och då hamnar pengarna hos FED till slult. Alternataivt konsumerar dem upp pengarna, men då hamnar dem också på banken (som sätter in dem på sitt konto hos FED) till slut.

FEDs BR

Tillgång

100 dollar Securities, typ MBS och Trs Bonds
100 dollar Cash, som bankerna deponerat.

Skuld

100 dollar nytryckta pengar
100 dollar skuldpapper till bankerna.

I mina ögon skulle man kunna neutralisera 100 cash, och 100 nytryckta. Om bankerna ber om pengar, så får de sälja Bonds och betala igen skulden. Nemas problemas… ELLER, det kanske är mer komplicerat än så?

Det faktum att de köper Trs bonds är lite samma sak. Tänk er att de trycker 100 dollar (skuld) och köper en Trs Bond med 10 års löptid i andrahandsmarknaden. Dem köper inte i första handsmarknaden, för det gör bankerna, men utlänningarna och FED kommer in i andrahandsmarknaden. Hade de inte funnits där hade räntorna varit MYCKET högre, vilket återspeglats i primary auctions, och därmed kostnaden för landets statsskuld och det faktum att man kör budgetunderkostt.

Tresusy emiterar 100 dollar som en bank/primary dealer köper. Obama använder de 100 dollar och ger arbetslöshetsstöd säger vi. De som får pengarna, betalar hyran, och fastighetsbolaget sätter in 100 dollar på banken. Banken deponerar 100 dollar hos FED, då de inte lånar ut pengarna. FED får en skuld till fastighetsbolaget (genom banken). Primary delaerna säljer obligationen i andra handsmarknaden till FED.

Tillgång

100 dollar 10yrs Bond
100 dollar cash (som de fått av banken, som fått den av hyresvärden)

Skuld

100 dollar till fastighetsbolaget (genom banken)
100 dollar nytryckta pengar. (som de köpte bonden för)

Återigen tar cash och skuld ut varandra. Då kvarstår det faktum att FED kan sälja bonden och ge tillbaks pengarna till fastighetsbolaget. Simsallabim, eller har jag missat något?

I detta fall är fastighetsbolaget den som slutligen får 100 dollar… alltså gynnas privata sektorn av detta.

Fokus borde istället vara på vad har FED betalat för Bonds resp MBS etc? och vad är de värda idag. Vad händer om räntorna går upp? Då sjunker de i värde. Spelar det någon roll om en centralbank gör förlust? De är ju inte skyldiga någon pengar, eftersom de trycker själva?

Okej, men det finns en annan smart sak. säg att de köpt den 10åriga obligationen för 2% ränta. De har betalat;

100/ (1,02^10)= 82 dollar

säg att räntan går till 6%, på ett år;

100/ (1,06^9)= 59 dollar… ajajaj, inte bra

Men låt säga att räntan ligger kvar på 6% i ytterligare 6 år, dvs totalt har det gått 7 år. 3 år kvar av löptiden..

100/ (1,06^3)=84 dollar… ojoj, nu har FED helt plötsligt gjort en vinst, trots att räntan ligger kvar på höga 6%.

Om FED dessutom väntar ytterligare 3 år så får de tillbaks nominella värdet dvs 100 dollar, och har således gjort en vinst.

Så länge som FED köper räntebärande papper under 100 så gör de ingen förslut om de sitter till maturity.

Men detta belyser en annan grej. Om 10 år när de ska betala igen obligationen. Kommer de köra budgetöverskott (som Sverige gjort) och kan amortera. Eller måste de rulla över till en ny? Om de rullar över, kommer privata sektorn kunna ta den då, eller måste FED köpa en ny? I det senare fallet krymper ju inte FEDs balansräkning.

I Europas fall handlar det om LTRO, som är en jätterepa till gynnsamma villkor. Inget konstigt!

Att tajma när börsen ska nå vissa nivåer är i princip omöjligt. Ändå ger jag mig på ett löjligt försök!! Notera att jag inte säger om vi ska fortsätta gå upp, eller ner först! Det är upp till er tro!

Men notera att 1180 känns svag… 1156-1160 nästa?

Merrilll tittar på rapportsäsongen i Europa, som hittills varit usel. Men de hävdar också att det knappast är sunkiga Q4 som driver marknaden utan makro, som pekar på att vi ska närma oss 50 nivåerna!

Tittar man på Europa så är Italiens väl och ve kopplat till hur banksektorn går…

Ska vi summera 2012, så landar vinsttillväxten på -3%. Inför 2013 ligger den på 7%, men bara för någon månad sedan trodde man på 10%. Är det något jag hatar mer än höga värderingar så är det negativa revisions. Samtidigt är det intressant att se hur Sales reviderats upp… sämre marginalerna mao! Tittar man på FwdPE är Europa ganska billigt, men så länge som Earnings trendar ner så ser jag inte hur det ska lyfta bara sådär! Å andra sidan om PMI börjar röra sig över 50, ja då kanske 7% vinsttillväxt håller sig?

Nedan är ju rätt intressant… många gamla aktieuvar har ju alltid hävdat att du ska äga aktier som går upp och göra dig av med dem som går ner… det handlar inte om att köpa billigt och sälja dyrt, det handlar om att köpa dyrt, och sälja dyrare. De senaste 100 åren har också präglats av starkt trendande marknader, så momentum som strategi har ju fungerat hyggligt. Kommer vi få en trendande marknad igen, Absolut men när vet jag inte. Men säg så här, PE kan i princip röra sig mellan billigt 10 till dyrt 20, resten handlar om vinsttillväxt, och den handlar om försäljningstillväxt, som är en funktion av nominell BNP tillväxt… så vill du ha en trend måste du i mångt och mycket tro på en långsiktigt VÄXANDE värld. Den känns inte helt självklar idag! Många akademiker är ju inne på att det är inte realistiskt att vi lever i en värld som ständigt växer, bortsett från någon enstaka mellanår. Detta bygger de på att den typen av tillväxt bygger på ökad belåning, ökad produktivitet och högt resursuttag. Ingen av de här tre faktorerna kan bara öka för varje år i all tid… utan det kräver också att vi har långa perioder av de-lev, Noll produktivitetsförbättring och lågt resursuttag… och det är just deras ”kraftsamling” som lägger grunden till nästa cykel av tillväxt, som sen leder till nästa cykel av Nolltillväxt. Vi kan alltså inte konstant få det bättre och bli rikare hela tiden, utan vi måste ha perioder av stilje.. ungefär som en mark som måsta vila? Jag är ingen expert men det låter inte helt otoligt!!!

Read of the Day: Buy High & Sell Higher

I etermiddag har vi Durable Goods!

OMX går ner och stämmer av första egentliga stödet ca 1180. Samtidigt bildas världens gap… även om jag fått lida för mina gap (typ 1070) så är jag fortfarande av samma uppfattning, att gap är allvarliga då det är marknadens sätt att agera på fundamentala förändringar, men att de förr eller senare brukar täppas till. Håller inte 1180, så väntar 1156-1160. Huruvida 1212 är toppen är svårt att säga, men visst kan det vara så. Å andra sidan styrs nu mycket av politiska grejor som är omöjliga att förutspå vilken inverkan de får på marknaden…

Det som stör mig rent tekniskt är att jag tror SPX vill testa sin ATH, kring 1570. Det skulle kunna betyda att detta bara en fint som man ska vara rätt snabb att köpa in sig på. Därför råder jag alla att varsamt se hur SPX beter sig kring 1460-1470.. för vänder det där kan vi stå inför ett sista vår rally.. och då vill du inte ha stigit av tåget för tidigt! Denna nivå matchas av OMX 1156-1160 tror jag! Men vänder det inte där… ja då vi ta sikte på målnivån 1110-1119, men en viss roadbump kring Fib38% nivån 1140…

Vi har sedan länge slagit hål på The Great Rotation… men för den sakens skull betyder det inte att aktier kan outperforma räntor (vilket i sig skulle ge aktier större plats av total AUM och därför skulle det ”se ut” som en Rotation, men egentligen är det bara en funktion av pris. Glöm inte, bakom varje såld oblligation, finns en köpt, och bakom varje köpt aktie, finns en såld).

Se nedan chart över 10 års rullande avkastning…

Om jag får spekulera vilt, så skulle jag inte vara ett dugg förvånad om vi i MARS 2019 ligger på 20% årlig avkastning sedan Botten i mars 2009, dvs 10 år tidigare. Detta skulle innebära att vi är i övre intervallet i grafen ovan. Givet var botten på SPX var under mars -09 och var vi är idag, så har vi ca 180% uppsida till våren 2019… eller ca 18% årlig avkastning fram tills dess. Under de här åren har också räntorna god tid på sig att normaliseras, samt att vi kanske når lite av en värderingsbubbla bland aktier igen!!! Många pratar om räntebubbla.

Det ordet är också missvisande, då en bubbla betyder att nåt kan pysa ut. Låt mig klargöra. Går 10 åringen från dagens 2% till 3-4% kommer den sjunka i värde. Hur mycket beror på när den gör det och hur lång löptid som är kvar. MEN misströsta inte. Den som sitter kvar till förfall får tillbaks sina pengar. Bubbla är ett felaktigt ord för det inbegriper att man gör en förlust. I ett amerikanskt statspapper kan du i princip bara göra förlust om du betalar mer än 100usd, dvs mer än nominella värdet…vilket skulle krävas negativa marknadsräntor.

Men har prisuppgången på obligationer varit extrem sista 10 åren? De flesta skille nog svara spontant JA. Men faktum är att sedan 1928 är den genomsnittliga årsavkasatningen på US Treasury Bonds 5,4% (vad som ingår här vet jag inte men det är väl ett snitt mellan olika löptider över 1 år) Vet ni vad årsavkastningen är senaste 10 åren? 5,76%!!!!!

Det som är extremt är att de nominella räntorna på så låga nivå… men det gör också att den mesta delen av avkastningen kommit från att räntorna gått ner. Tänk att du kunnat köpa en 10årig obligation på 5,76% ränta för 10 år sedan… vad hade total avkastningen varit, jo just det 5,76%.

Okej, när vi kommer till mars 2019, så kan alltså aktier potentiellt genererat 20% årlig avkastning. Vad har statsobligationen gett? Jo i mars 2009 kunde du köpa en amerikansk 10 åring på ca 3%… det är alltså den return du kommer att ha när den förfaller. Däremot köper du en 10 åring i dag, så är det mer osäkert vad du har 2019. 2023 kommer den att ha gett ca 2% årligen. Men vad den står i 2019, 4 år innan förfall beror på räntan just då.

Idag kostar den; 100/ (1,02^10) = 82 dollar.

Säg att 10 åringen står i 6% 2019, då handlar ombligationen i 79 dollar… en total negativ avkastning på 3,6% på 6 år…. eller ca -0,5% om året. rätt trist om aktier ger 18% om året. Men just vid det tillfället kan du köpa en bond för 79 dollar, som du kan sälja för 100 dollar fyra år senare. Just då kanske du ska köpa oblilgationen, och sälja dina aktier.

Men det är 2019 :-). Hur gör vi idag. Tja, det enda jag vet är att du ska sälja dina obligationer om du har placeringshorisont på 6 år. Om du ska köpa aktier för pengarna? Tja det är inte självklart, men det lutar åt det hållet!
De kommande 6 åren (till 2019) lär räntorna gå upp och sätta press på obligationspriserna, men SAMTIDIGT kommer räntan hamna på en högre nivå och därför bidra positivt, givet dem obligationerna som emiteras till den nya högre räntan.

Många är rädda för att företagsobligationer ska gå extra dåligt när statsobligationer börjar gå dåligt. Deutsche Bank har tittat på det här!

Först låt oss slå fast, om räntan på statspapper går upp, dvs obligationerna går ner i pris. Då kommer i princip alla andra räntepapper att göra det, åtminstone över tiden. Tro inget annat!

Kommer de gå bättre eller sämre? Tja det beror på vad som händer med spreadarna mellan olika räntepapper. Många tror att spreadarna kommer öka när statspapper börjar gå dåligt, vilket alltså skulle betyda att andra räntepapper kommer gå ännu sämre, allt annat lika. Om man tittar hur det varit historiskt (sedan 1919 faktiskt) finns det INGET som pekar på detta….

Däremot säger dem att cykeln är annorlunda nu. Om räntorna går upp pga det vankas bättre konjunktur, då kan faktiskt spreadarna till och med krympa då risken att företagen inte skulle klara betala räntor alt betala igen lånen minska (men obligationen går ändå ner, men mindre än statspappret.. vi pratar spread här!) Men om räntorna ökar för att FED drar tillbaks QE, och att det medför en svagare konjunktur, ja då är risken stor att spreadarna ökar. Absolut sämsta vore om räntorna steg för att man misstänker att vare sig stat eller företag kan betala igen lånande medel. Men då kan jag försäkra dig om att vi vill inte sitta på aktier heller :-).

som ni ser har US statsobligationer spreadat mot BBB, typ företagsobligationer, med i snitt 200punkter +/- 200 punkter… oavsett om räntan är hög/låg, går upp/ner.

Tittar man på spreadarna mot AAA, dvs papper av hög kvalitet, finns det ingen koppling mellan spread och nivån på räntan. Dvs höga räntorn är inte lika med höga spredar!

Inte heller för BBB, dvs klassiska företagsobligationer finns det någon koppling. Tvärtom, de riktigt stora spreadarna har skapats då Trs faktiskt ligger på rätt låga nivåer.

Inte heller riktningen, här mot BBB, baserat på 3,6,12 månader pekar på att en kraftig rörelse i Trs skulle förändra spreadarna…

Nej spreadarna verkar handlar om andra grejer än om räntorna går upp eller ner. Om risken för Default ökar, dvs att man inte kan betala tillbaks nominella värdet vid förfall, då drar spreadarna. En annan grej tror jag är realräntan på Treasuries. Under de senaste åren har man fått en negativ realränta på Trs, vilket gjort dem ytterst oattraktiva vilket gör att man beredd att betala lite extra för AAA och BBB än man kanske normalt sett hade gjort… spreadarna krymper. Skulle realräntorna börja stiga och bli positiva. Då blir avkastningen för en Trs helt plötsligt acceptabel och man kan börja jämföra äpplen och äpplen, och det blir mer fokus på hur man blir kompenserad för risk… sprearna går upp?

Men som jag har varit inne på tidigare tror jag även likviditetsaspekten blir otroligt viktig. Det finns en stor risk att ett räntepapper med några års löptid kvar kan tappa 10% i absoluta termer, kanske mer, under ett år eller kortare period. Ta en 10 åring,

Den ligger idag på 1,8%, dvs den kostar 100/(1,018^10)= 84 dollar

säg att räntan går till 3,4% under ett år, då kostar samma papper;

100/(1,034^9)= 74 dollar

En nedgång på 10%. Ganska så känsligt ändå. Faller den, faller ju även AAA och BBB, rensat för löptider. Detta oavsett vad som händer med spreadarna!

Även om man får tillbaks pengarna vid förfall, så kommer nog den här prisnedgången vara en shock för många vilket temporärt kan stressa upp marknaden. Stressen uttrycker sig så att säljarna får panik, och köparna lyser med sin frånvaro. Eftersom likviditeten i vissa företagsobligationer är sämre än vissa aktie small caps… så kan priserna falla ordentligt, mao spreadarna kan temporärt öka radikalt. Detta skapar troligtvis köplägen, men det är en annan historia!

Kvittot på att jag har rätt har jag alldeles framför mig!!!

http://realtid.se/ArticlePages/201302/26/20130226111908_Realtid845/20130226111908_Realtid845.dbp.asp

Grattis NCC, som kan knipa en 4årig finansiering på ca 2% ränta på 35 minuter. På 35 minuter hade de inte ens kommit fram till kassan om de tagit en kölapp på Handelsbanken Kungsträdgården.. när köparna är så sugna brukar priserna i regel vara höga, och om man frågar dem har de ett rationellt svar. Alla tecken finns där i vanlig ordning… problemet är att den här typen av marknader brukar hålla i sig längre än man tror!!!!

För en stund sedan kom Case Shiller US Huspriser. YoY steg priserna med 6,8% mot 6,6 väntat och fg 5,5. Den bästa YoY sedan 2006!!! Men märk väl att baseffekten påverkar här! De absoluta priserna i USA har mer eller mindre varit oförändrade sista halvåret. Se nedan chart, priser i absoluta termer. Om man får tro NAHB index rätt ska de så småningom klättra mot 165… då kommer ni se på grejor!

Consumer Boards Consumer Confidence kom för en stund sedan, och i likhet med Michigan går de i rätt riktning numera :-), 69,6 mot väntat 61,0 och fg 58,6… riktigt bra, men make no mistakes, sedan november har SPX prisat in att pessimismen varit temporör och att Fiscal Cliff ska lösa sig…

Trevlig kväll!

Här har ni 99 stycken!

http://www.zerohedge.com/news/2013-02-22/99-market-wisdoms

I natt kom HSBC Mfg Flash PMI in på 50,4 mot fg 52,3… svagt fast ninvå är fortfarande ok. Marknaderna tog det med ro!

Annars är det en del politik, och man vet egentligen inte vad som är viktigt eller ej. Val i Italien, Budgetförhandlingar i USA, Japan!, Bernanke ska hålla nåt tal i senaten med utfrågning. Hemma i Sverige är det sportlov 🙂

Imorgon har vi Case Shiller och Consumer Conf.
Onsdag: Durable Goods
Torsdag: Chicago PMI
Fredag: Michigan, ISM, Europa Mfg PMI, Kina PMI osv.

Särskilt fredagen är viktig!

Tekniskt är mitt huvudscenario att vi håller på att toppa ur, svårt att säga exakt var och när såklart, men tillräckligt för att jag i förra veckan valde att stiga av tekniskt. Bryter vi stödet 1180-1185 känns det sannolikt att en korrektion kan vara på G, bryts 1156 känner jag mig väldigt säker. Om vi har fel då? Tja, visar det sig att ingen av trendlinjerna i chartet nedan är av betydelese utan det vill dra vidare.. då ska man nog hoppa på igen. Alternativet är att vi får en urtoppning, men korrektionen uteblir annat än 30-40punkter… vi konsoliderar och sen drar vidare. Då ska man inte vara greedy utan hoppa på igen. Men idagsläget är grundcaset; Urtoppning följt av minst Fib38% korrektion!

Igår kom det data från USA;

US core CPI kom in på 1,9% YoY mot väntat 1,8 och fg 1,9… gäsp, det som är värt att notera är att den var nere under 1% under -09…. så den är betydligt mer sticky den här gången!

Philly Fed kom in på -12,5 mot väntat 1,0 och fg -5,8… klar besvikelse men marknaden tog den med ro?
Philly prices kom in på 8,9 mot fg 14,7.. gäsp
Philly New orders kom in på -7,8 mot fg -4,3… fel riktning
Philly Employment kom in på 0,9 mot fg -5,2.. rätt riktning
Philly CapEx kom in på 15,7 mot 6,0.. oj då, vad betyder det här?

Markit, ett företag som sammanställer PMI världen över har sedan en tid börjat göra det i USA, trots etablerade ISM. Men det kan ändå vara intressant som komplement;

US Mfg Flash PMI kom in på 55,2 mot fg 55,5 och fg 55,8… musten börjar gå ur eller?

Idag hade vi Tyska IFO som var strålande;

IFO kom in på 107,4 mot väntat 105 och fg 104,3… najs
spreaden mellan IFO expectations och current kom in på -5,6 mot fg -7,5… dubbelnajs

Vi har sedan länge konstaterat kommande recovery i Tyskland,,, och det är bara att konfirmera detta faktum ännu en gång!

Philly vad som sagt dålig, och många gillar den för att den har guidat ISM bäst på sistone… men ärligt talat, om man tittar på den de sista 3 åren är det svårt att göra någon klar bedömning.

Trevlig helg!

BofAML, eller Merrill, går ut och säger att en hälsosam korrektion är att vänta; vilket ska utnyttjas till att köpa på… just därför kanske man inte ska räkna med för stor korrektion. De har redan sett tre tecken på att den är på G,

1, Deras GFSI, Global Financial Stress index, är på multuyear low, samtidigt som Bull and Bear Index är på multiyear high..
2, Stimulanser har på marginalen börjat avta, -LTRO från ECB, FEDs nya språk och även BankofEngland indikerar mindre stimulus
3, Defensive price action, dvs de bästa sektorerna i USA på sistone har varit Staples och Healthcare.

En långsiktigt trade de tror på är Gå Lång USD och korta Australienska och Kanadensiska Dollar…. på kortsikt tror de man kan tjäna pengar på att köpa Vol, dvs att VIX ska gå upp!

Tekniskt, är det såklart svårt att säga om vi såg toppen igår… SPX kan ju fortfarande testa sin gamla topp på 1576 (+4,2%) från 2007. Det första stödet i den korta nedgången ligger kring 1180, dvs det gamla motståndet. Ska vi vidare att göra nya high´s så lär inte detta brytas. Om det bryts så är sannolikheten stor att vi såg toppen igår. Vad för tekniska nivåer kan vi hoppas på vid en korrektion. Tja, jag tittar på uppgångsfasen sedan november, och en klassisk korrektionsnivå i stigande trend är ju FIB38,2%, som ligger på 1135. Hela området 1135-1140 är därmed ett targetområdet som vi med hög sannolikhet borde testa. Fib50% nivån ligger på 1114, där vi också har ett gap, samt hela 1110-1115 som är utbrottsområdet sedan Fiscal Cliff nyheten. Den här nivån är min drömnivå att börja köpa i tekniskt, men det är lång dit, och osäkert idag såklart. Tittar man på Maj12 trenden har de Fib38,2% kring 1100 så hela området 1100-1115 är intressant. Men jag är som sagt skeptiska till att vi kan falla 10% bara på vinsthemtagningar, vi behöver fundamentalt stöd, dvs en dålig nyhet. Men vi börjar med att se om 1180 området håller!

Från Europa har det kommit Flash PMIs

Fr Mfg PMI Flash 43,6 mot väntat 43,8 och fg 42,9… ok, fast fortsatt svag nivå
Fr Service PMI Flash 42,7 mot väntat 44,5 och fg 43,6… oerhört svagt
Fr Composite PMI Flash 42,3 mot fg 42,7… klent

Lägsta sedan mars 2009.. usch. Implicit indikerer detta -0,7% tillväxt, dvs i nivå med Spanien och Itlaien… ligger det och gror en Black Swan här måntro?

De Mfg PMI Flash 50,1 mot väntat 50,5 och fg 49,8… helt ok
De Service PMI Flash 54,1 mot väntat 55,5 och fg 55,7… sämre, fast fortfarande starkt
De Composite PMI Flash 52,7 mot fg 54,4… svagare fast fortsatt ok

Tyskland är inte bara största EZ ekonomin, de är också den mest välmående… TACK OCH LOV!

EZ Mfg PMI Flash 47,8 mot väntat 48,5 och fg 47,9… inget lyft, men samtidigt inte sämre än tidigare
EZ Service PMI Flash 47,3 mot väntat 49,0 och fg 48,6… klent
EZ Composite PMI Flash 47,3 mot väntat 49,0 och fg 48,6… dåligt

Den kortsiktiga optimism jag tidigare kände för Europa är som bortblåst efter de här siffrorna. Det finns för fan ingen trend. Det går dåligt några månader, sen går det bra några månader, sen går det dåligt. Europa känns som att de fastnat mellan recession och recovery… fattar inte hur Draghi kan vara nöjd med detta? Tyskland är på marginalen munter läsning, men den glädjen suddas ut när man läser om Frankrike! I FT igår skrev man att ”Så länge som EZ inte har en gemensam Treasury som emiterar Eurobonds för hela EZ, och tar hand om dess totala statskuld, så har vi ett strukturellt problem som gör att problemen i Europa kommer dyka upp med jämna mellanrum. Helst ska vi även ha en gemensam budget, dvs Finanspolitik, men det är lär inte hända de närmaste 10 åren”. Ska man säga nåt positivt så är det att Mfg New Orders kom in på 51,7, den högsta sedan Maj 2011. Även Employment och Order-Stock komponenterna ser starka ut… och optimisten kan ju alltid säga att vi är ett blipp från att ta oss över till 50, och därmed officiell recovery! MEN vi är inte där ÄN, svarar jag i så fall!

Igår hade vi EZ consumer Confidence som kom in på -23,6 mot väntat -23,1 och fg -23,9. Det är ju en kass siffra egentligen men marknaden valde att tolka den positivt, då allt över november low -26,7 är bra!

Därutöver hade vi US core PPI som kom in på +1,8% YoY mot väntat 1,6 och fg 2,0… fortsatt svag inflation i produktionsledet!

I eftermiddag har vi core CPI från USA samt Philly Fed, där man väntar sig 1,0 mot fg -5,8…

Annars kan man konstatera att marknaderna är svaga. Det började i USA igår och det handlar, återigen, att FED har släppt ett protokoll från senaste FOMC mötet, som marknaden tolkar som att de första stegen mot att avsluta QE, dvs månatliga köp av US statspapper för 80mdr USD, har inletts. Börsen hickade till, räntorna gick upp och dollarn stärktes. Samma sak hände i januari.

Hur hänger det ihop? Jo, de senaste åren har tankekedjan varit så här, Svag privat sektor kräver stark statlig sektor, Om FED stimulerar betyder detta att fed köper statspapper, vilket får priserna att gå upp, dvs räntan ner. Detta gör att avkastningen för vanliga investerare blir för klen vilket tvingar dem att ta högre risk i jakten på avkastning, detta går under epitetet RISK ON, aktier stiger. Om FED skulle sluta stimulera så skapas RISK OFF, och aktier sjunker… det är detta som händer nu!

Men hur fungerar räntor egentligen?

Låt mig bena. Höga räntor gör det oatraktivt att låna för att investera eller konsumera. Det gör det också jobbigare för dem som sitter på lån. Däremot är det mer attraktivt att spara. Således bromsas en ekonomi med högre räntor. Det omvända gäller också såklart. Det här är ekonomi 1.0. Men detta är nominella termer. Reala är nästan ännu viktigare. Låt säga att du erbjuds ett sparkonto med 10% ränta, det låter väl bra? Men säg att inflationen ligger på 15%. Då är inte 10% sparränta någon höjdare. Låg säga att du får låna till 2%, det låter väl också rätt bra, men samtidigt är det 10% deflation, då framstår lånet som ganska oattraktivt. Marknaden fäster stor vikt vid den reala ränteutvecklingen. En centralbank tittar också mer i reala termer (räntan minus inflation). Negativa realräntor anses vara stimulativt, dvs du borde inte vilja spara om du får 0,5% ränta samtidigt som inflationen ligger på 2% under ett år. Om du inte vill spara, då borde du vilja konsumera och investera, och om det finns utrymme, låna. Därför är REAL räntan mer relevant.

En negativ realränta gör det inte så jobbigt att ha lån, den borde också i en normal miljö mana till konsumtion och investeringar… en hög real ränta leder till det motsatta! För alla skuldsatta länder i världen, främst USA, så är låga realräntor extremt nödvändigt i syfte att inte räntekostnaderna ska skena i förhållande till budgeten.

Vissa skeptiker menar på att negativa realräntor kan leda till ökat sparande då stressen att pengarna inte växer realt leder till att man sätter undan mer till sparande än att istället konsumera. Dvs i vanliga fall hade man fått ränta på pengarna, och kunde konsumera i vanlig takt. Men nu får man sätta av mer till spanrandet då pengarna inte växer. Det talar egentligen mot ovan. Jag tror det hela är komplext, och båda teoerierna stämmer. Vilket som stämmer beror på den specifika situationen, och att det grundar sig på consumer confidence.

Hursomhelst, när FED talar om exit QE blir det RISK off, aktier sjunker, och räntor stiger, vilket inneburit att även REAL räntan har börjat stiga, då inte inflationsförväntningarna rört på sig…

US 10yrs REAL ränta har vänt upp på sistone..

Realräntan stiger och börserna faller. Men så har det inte alltid varit. Mellan 02-07 steg realräntan från en väldigt låg nivå. Efter Lehman föll den kraftigt ner till negativ realräntenivåer. Stigande realränta var alltså förenligt med stigande börs. Dvs tvärtom som vi ser nu!!! Vad handlar detta om? Jo under perioden hade vi en stigande konjunktur, varpå FED höjde räntorna, samtidigt som inflationen inte hängde med i samma takt. Reala räntor steg. När allt gick åt skogen sänkte man räntan ner till NOLL, samtidigt som inflationen inte heller denna gång hängde med, varpå REAL räntorna föll och blev negativa. Detta är fullt normalt. Egentligen är detta den klassiska korrelationen historiskt sett. Stigande realräntor betyder bättre konjunktur, och då väger tillväxt tyngre som argument än det negativa att realräntan blivit högre, varpå aktier stiger. När konjunkturen börjar toppa ur, och tillväxtutsikterna börjar se allt annat än bra ut och realräntorna letat sig upp en på en hög nivå… ja då försvinner tillväxtargumentet och aktier framstår som väldigt Oattraktiva realtivt ränteplaceringar. Det omvända gäller också såklart.

Men det senaste åren har inte det här fungerat… utan fallande räntor har inneburit stark börs.

Alltså kan vi motivera både varför börsen ska vara korrelerad och inte korrelerad med realräntorna. Det finns alltså ingen naturlag här.

Vad handlar det om?

Jo det handlar om tillväxtförväntningarna i grunden.

Tror marknaden att privata sektorn inte orkar växa utan staten behövs, ja då kommer minskad stimulus orsaka en dålig börs. Men skulle marknaden börjar tolka FEDs minskade stimulus som att de tror att privata sektorn orkar stå på egna ben… ja då kommer stigande realräntor att tolkas som nåt positivt och börserna kommer gå upp. När vi kommer gå från det ena till det andra är omöjligt att säga.. .

Avslutningsvis om FOMC protokollet. De som vill dra ner på QE, vill inte det i första hand för att de tror ekonomin kommer växa så in i helsike, utan för att de är skeptiska till att QE fungerar, eller för att de tycker QE kommer bli för kostsamt, alt QE är för kostsamt i förhållande till vad det ger… det kan vara värt att tänka på! Ingen verkar alltså tro på en stark ekonomi, åtminstone på kort sikt!

Personeligen tror jag inte FED skulle våga dra tillbaks QE om det sumpar ekononmin. De kommer dra tillbaks QE när privta sektorn är tillräcklilgt stark… och då kommmer stigande realräntor vara nåt positivt. Fram tills dess kommer det mest skrivas en massa protokoll som marknaden tolkar på både det ena och det andra hållet, och som troligtvis kommer få en negativ inverkan på börserna världen över!!! Nedgångarna kommer dock vara temporära så länge som QE i praktiken kvarstår. Det stora pucken är den dagen de verkligen slutar med QE…. hur ser tillväxtutsikterna ut då?

Imorgon har vi IFO… frågan är om den bekräftar recoverien i Tyskland?

Man kan inte säga nåt annat än att trenden är positiv, så rent tekniskt ska man ju bara följa med. Visst, man kan alltid ”call the peak” och förr eller senare kommer nån få rätt. Men oddsen att träffa rätt är faktiskt rätt små, särskilt över tiden. Ändå är det precis det jag gör nu… jag tror enligt chartet nedan att vi är på väg att toppa ur kortsiktigt. Spekulativt, javisst!!! Därför anser jag att man ska använda S-L, dvs fortsätter det får man väl hoppa på igen? alternativet är vänta på säljsignal vilket blir en bit ner… det finns alltså ingen Holy Grail.

På lite längre sikt ser det positivt ut tekniskt. Det ser ut som om vi kan attackera 2007 toppen. Om man är superoptimist så skulle det kunna hända redan i sommar… se chart nedan. Men det känns inte så troligt givet den fundamentala bilden… men säker kan man inte vara!!!!

Summasumarum, givet att jag är skeptisk fundamentalt, och nu även tekniskt…. Så är helt ur marknaden. Vi får väl se om det är rätt? Om jag fick bestämma ska börsen rekylera ner till 1110, där det är all in igen…. Men det känns långt dit och man måste vara lyhörd. Jag tänker inte sitta på cash och se hur marknaden går 10% till…

Igår kom NAHB in på 46, mot 48 väntat och fg 47.. sämre, men ett litet hack i kurvan kan man räkna med… men visst, vi vill inte ha något trendskifte i den. Då ser det fundamentala genast sämre ut. Den amerikansksa balansräkningen är välsigt beroende av fastighetspriserna, och dess följdeffekter på allt annat. Det här är superkrafter, som vi vill ska gå i rätt riktning!

Jag har alltid varit skeptisk när man tittar på charts över aktievikter vs räntevikter etc, då de egentligen bara reflekterar pris. En aktie kan ju inte vara underägd, någon måste äga den! Även om alla säljer sina aktier, så måste det finns åtminstone en köpare kvar, annars har de ingen att sälja till.

DB mäter aktiebeta i fonder, vanliga fonder, bland fonder, långkort hedgefonder samt makrofonder. Tanken är att när de här fonderna har mycket cash, ligger med låg nettoexponering mot marknaden alt lågbeta aktier så får de ett lågt beta mot marknaden agregerat. Går då marknaden upp så går de sämre och då ska de därför förr eller senare öka beta i portföljerna. Det finns en brist här som måste noteras. Säg att en bland fond tar upp räntedelen, och ner aktiedelen, och därmed sänker beta. Vem köper hans aktier? Kanske samma kille som säljer bonds till honom? En long only fond som köper trygga lågbeta aktier, och säljer högbeta. Vem köper hans högbeta aktier? Min poäng är att det finns alltid en tagare, och summan är alltid noll. Det måste alltså by definition dem som sitter på beta, när gruppen i den här statistiken inte gör det.

Trots detta är det intressant att titta på. Sedan årsskiftet har man gått upp till beta neutral. Marknaden skulle därför inte vara så överköpt som man kanske kan tro… märk väl att jag inte använde ordet överÄGD.

tittar man på respektive grupp så är makrohedgefonderna klart överviktade beta, medan blandfonderna är underviktade. Den stora förändringen ligger bland vanlilga lång fonder, sk mutual funds.

Slutligen tar vi oss en titt på Beta bland Large Cap Mutual funds… där det varit en del inflöde i år, i motsats till vad man sett sista åren, då ETF slickat i sig alla equityflöden. Under våren 2012, innan korrektionen, vad beta bland de här fonderna högt. Sen kom korrektionen, rädlsan och simsalabim var beta ner igen. Samtidigt steg marknaden hela tiden, frustrerande det måste varit. SEn studsade beta upp igen i september, troligtvis till följd av Draghis paket och FEDs stimulanser. Men det var inte rätt tillfälle att öka beta, då marknaden istället korrigerade igen, varpå beta togs ner… återigen helt felaktigt. För där började faktiskt marknaden att klättra igen… på senare tid har som sagt beta gått upp igen men är relativt neutral. Det skulle inte förvåna mig om ett högt beta sammanfaller med någon typ av topp… Men det är komiskt, för det måste finnas en annan grupp, en spegelgrupp som agerar i motsats vad de här gör. Om Large cap mutualfonds har tagit upp beta i år, måste någon annan tagit ner beta. Den analysen hade också varit intressant!

Nu precis kom ZEW index, som var gryymt. Men ta det med en nypa salt. Börsen ingår som delparameter.. så frågan är om börsen leder börsen? Tja för dem som tror på momentum såklart.. IFO och PMI är viktigare! I eftermiddag har vi NAHB index.. den är viktig, 48 väntas!

I veckan har vi CPI och PPI från USA, samt NAHB och Philly Fed.
Vi har även Flash Pmi’s från Europa!

Det kom BNP data för Q4 i europa i fredags! Den kom in på -0,9% YoY mot -0,7 väntat. Recessionen är ett faktum, både under kvartalet och sett till hela 2012. I medierna säger man ofta att Recessionen 2009 handlade mestadels om USA, medan recessionen 2012 kom att handla om Europa. Det är bara att instämma. Ändå är det kul att se att rent BNP mässigt är 2012 beydligt grundare än 2009. Visst, 2009 handlade mer om strypta invesrteringar och lagernedskärningar, men ändå! Givet datan på sistone kommer in Q113 bli någon höjdare heller, bättre eller sämre än Q412 vet jag faktiskt inte. Poängen är att jag tror att BNP datan kan visa på ljusning redan under Q213 och framåt!

En helt annan grej. Margin debt, eller aktielån, korrelerar väl med SPX. Inte så konstigt egentligen. Dessvärre tror jag det är mer SPX som leder den andre än tvärtom. Men det är nog inte fel att hålla koll på spreadarna framöver… det verkar nämligen som att så länge som aktielånen ligger under marknaden i en stigande trend så finns det potential för vidare uppgång, men när aktielånen ”hunnit ifatt marknaden” då har den svårt att stiga vidare. Mer tveksamt om det omvända också gäller???

NY Empire FED index kom precis, +10,04 mot väntat -2,00 och fg -7,78… STARKT

Annars kan man säga att den allmänt starka börsen inte har sin grund i positiva vinstrevideringar, då de har stått och stampat!!! Nej det verkar ha varit multipelexpansion för hela slanten!

Nej det handlar om andra saker. räntorna har börjat röra sig uppåt och det brukar i regel handla om bättre konjunkturutsikter, och därmed bättre ISM New order. Men i det här fallet tror jag det ändå handlar om att FED ska dra tillbaks stimulanser… som iofs i sig handlar om att de tror på bättre tider (eller tillräckligt bra för att stimulus inte ska vara nödvändigt)

Europa är som tidigare konstaterat relativt djupfryst… det blir inte bättre, men inte sämre heller. Men som vi tidigaree noterat, så har datan från tyskland faktiskt varit väldigt uppmuntrande. Frågan är om en stark euro kommer ställa till det senare i år?

Men det händer faktiskt saker i Europa. Ett stort problem med problemländerna är att i och med att de blev euroanslutna stack deras löner, och de har helt enkelt tappat konkurrenskraft unde åren som varit. Å andra sidan har de kunnat låna och konumera som aldrig förr. Ja ni hajar. Tyskland är raka motsatsen. Sen Öst och väst fusionerades att det varit strukturellt hög arbetslöshet, och ja, låg reallöneutveckling.. vilket har stärkt landets konkurrenskraft. Detta är viktiga pusselbitar till den kris vi upplevt idag. Om de här länderna varit som Sverige hade kunnat devalvera sig ur krisen. Men nu kan dem inte det.. då kvarstår bara en sak. Lägre löner!!! Inflationen tickar på, men deras löner står stilla eller sjunker. Hög arbetslöshet och låg tillväxt gör detta möjligt. Sakta men säkert stärker detta konkurrenskraften. Men vi är inte där ännu. Det tar säkert ett par tre år till… men då finns det goda förutsättningar!! Ovanpå detta hade det varit bra med en svag Euro, men det verkar inte Draghi hålla med om. Lägre reallöner, och svag Euro, är tyvärr det enda som kan få igång tillväxten i sydeuropa. Inte besparingar och högre skatter!!! Mark my words!

Att EY är högre HY Bonds… tillhör inte vanligheten. Gör mig en tjänst, sälj era junk bond fonder. ni kanske inte tackar mig inom en ettårsperiod, men garanterat inom en femårsperiod.

Det här är en rätt simpel taktisk indikator som säger att man ska ta det försiktigt med aktier nu… jag håller med. Dessvärre är den ganska dålig som markettajmer.

Europeiska banker har outperformat ett tag nu. Med all rätt. Riskerna i EZ har kommit mer i skymundan och bank går ofta relativt starkt när Euron stärks. Motsatsen är ju cykliska exportföretag som inte gillar en stark euro. Men samtigt vill jag belysa att CDS papperna för bankerna börjat gå dåligt mot Itraxx… eller om det är Itraxx som går bra?!?!? Hursomhelst ser CDS marknaden nåt vi inte ser, eller är det bara en fråga om catch-up närsomhelst???

Avslutningsvis vill jag bara visa ett chart som CS kom med, som visat SPX tydligen är väldigt korrelerad med Dollarn. Åtminstone sedan -09. Men att spreaden på sistone vidgats en hel del. Man ska vara försiktg med att bara slå fast att går dollarn si så går SPX så… men visst har det funnits en koppling mellan RISK ON (svag dollar) och Risk off (stark dollar) av ganska logiska skäl!

Värt att nämna är att rapportperioden i USA har varit ganska stark, men den har som jag nämnde tydligen inte lett till några direkta revideringar av 13e resultatet. Jag citerar:

”With around 70% of stocks having reported, net positive earnings surprises in the Q4 US reporting season are the highest since Q2 2011, at 48%. Net positive sales surprises jumped from minus 15% in Q3 2012 to 33%, also the highest since the second quarter of 2011”

Michigan kom precis, den kom in på 76,3 mot väntat 74,8 och fg 73,8…gött! Nu drar vi! Skämt åsido, hur marknaden har bettett sig på sistone så har man aldrig tagit notis av att Michigan tidigare försämrades, av den enkla anledningen att man trodde det var temporärt!

Trevlig helg!