Kortsikt's Blog

I oroliga tider, som nu, får man höra både den ena och andra dumheten, eller i bästa fall missuppfattningen. Marknaden beter sig som en svamp och suger upp den ena felaktiga analysen efter den andra.

För det första vill jag tacka alla trogna och initierade läsare under året. Utan er är det inte kul att skriva. TACK!

Som vanligt har man både haft rätt och fel, och det har blivit både bra och dåligt. Allt i en salig blandning. För ett år sedan trodde jag på scenariot ”börstopp 2018 – börsnedgång och konjunkturtopp 2019 – recession och börsbotten 2020”. Räntor, FEDs planer, den tekniska bilden m.m. pekade på detta. Det som egentligen var the MEN var att löne- och inflationstrycket var relativt klent, vilket fick mig att tvivla på att FED skulle höja 4ggr. Jag trodde på max två, givet inflationsutsikterna då. Så här i efterhand fick man rätt i scenariot, men fel kring FED. Inflation och löner lyfte förvisso med ca0,5% vilket motiverade ytterligare höjningar från FED, men framförallt har FED höjt med mer än jag trodde. Mitt scenario ”börstopp 2018 och recession  2020” började jag också överge under året. Detta för att jag började tro mer på soft patch, vilket i sig kommer tvinga FED att sluta höja, vilket i sig är ett skäl till att vi UNDVIKER recession. Värderingsmässigt var jag skeptisk till amerikanska aktier under sommaren. Aktieriskpremien, dvs inversen av PE, minus långa räntan, var på klart oattraktiva nivåer. Detta samtidigt som FED var fast i sin hökighet. Not good. Men jag trodde aldrig på att man skulle sälja för att sen köpa tillbaka 2 år senare efter börskrasch. Anledningen var att övriga marknader som Europa, Japan och utvecklingsmarknader handlades till väldigt generösa aktieriskpremier. En riktig börstopp innebär att det mesta är hyfsat OATTRAKTIVT. Så jag manade till försiktighet, men det var faktiskt inom ramen för en fortsatt bullmarket. Jag såg även att FED var hökig på ett sätt som bidrar till inbromsning, men att FED skulle bli tvingade att börja dra tillbaka sina hökiga kanoner och revidera ner målräntan, just pga inbromsning. Men inte pga recession. De gör det för att undvika recession.

Var står vi nu?

Som Andreas, en av bloggens läsare, påpekade ska man äga aktier i januari. Men frågan är om man ska äga aktier under resten av året?

Jag tittade lite på MSCI World.

1, Den har nära retracerat 50% av 2016 uppgången

2, korrektionen ligger på 18%. Om detta är en korrektion inom ramen för Bull market, då borde den vara i princip avklarad nu. Nästa steg är bear market och då ska vi ner mycket mycket mer. Inte utan uppstudsar lite då och då.

3,  Trendlinjen från 2009 är fortfarande intakt

4, Korrektionen 2015/2016 uppmätte också 18%.

Så antingen har vi ett köpläge här, eller så är vi i slutet av början på större problem. Problem som stavas recession. Som innebär att vinsterna faller med 20-30%. Det störiga är att vi inte kan leta efter tecken på recession idag. Du kommer inte hitta några. Du kommer hitta dem först nåt kvartal innan den slår till, och då har vi i regel rivit av halva nedgången. Typ -30% från toppen…. från 100 till 70. Då är det oftast 30% kvar, dvs från 70 till 50. Att sälja på 70 är inte kul. Det är därför de flesta följer med hela vägen ner. Redan idag när börsen tappat 18%, från 100 till 82, så tycker folk det är motigt att sälja. Till och med när de varnas för att börsen kan stå i 50 om 1-2 år.

Så tänk dig att vi står på 82 nu (-18% från toppen). Om recession väntar där framme så kommer det att gå till ungefär så här. Vi studsar från 82 till c90. Därefter börjar nästa nedgång mot 70. Där studsar det mot c80. Därefter faller det till 50…. som utgör botten.

Mitt base case från förra året ”börstopp 18 – konj topp/börsnedgång 19 – recession/börsbotten 20” går inte att utesluta. Risken är ganska hög. Blir det så här kan man sikta in sig på OMX 1250 i första hand, och i andra hand <900. Botten någon gång under 2020. Not fun!!!!

Men detta är inte längre base case.

Mitt nya base case är:

”börstopp/soft patch 19 – börsnedgång/konj återhämtning 20 – börsbotten/recession 21”

Det stora skälet är att jag tror inte att recession kan skapas med 2,25% styrränta i USA, och nollränta i resten av världen. Räntekostnaderna är tillräckligt höga för att skapa inbromsning, men tillräckligt små för att inte skapa recession. Däremot i slutet av 2020 när FED ligger på 3,25 (efter typ 4 höjningar under återhämtningen) och Europa ligger på 1%. Då är det bättre förutsättningar för recession 2021. Men jag kan ha fel.

Översatt till siffror blir det från 82 till 120, och sen en 5-vågs rörelse ned till 50.

Trots detta står jag utanför marknaden nu. Dels för att det kan bli värre börsmässigt, innan det blir bättre, och dels för att jag inte är säker på mitt base case.

Den avgörande köpsignalen är att den amerikanska 10-åringen etablerar sig över 2,92-3,08%. Då ska man vara med igen, för att utrycka det enkelt.

Någon tänker, amen jag klarar inte tajma marknaden och det verkar ju som om vi ska nå ”50” alldeles oavsett. Frågan är om vi ska till 120 först, eller bara 90.

Står man utanför marknaden idag så har man ångest att missa både studs eller ny all time high, och samtidigt vågar man inte köpa med tanke på marknadspessimismen. Sitter man i marknaden så har man ångest för att man inte sålt då nedgången blev kraftigare än man trodde. Samtidigt som man vill sälja för att undvika en större nedgång så vill man inte sälja precis innan en uppgång tar fart. Oavsett om det är en lång uppgång till nya nivåer, eller bara en studs.

Mitt råd är följande. Står man utanför idag, avvakta att köpa till 10-åringen säger nåt annat. Sitter man i marknaden förbered dig att sälja, vilket är när börsen retracerat 38% av hela korrektionen. Men när du är i detta läge… titta på 10-åringen. Står den över 3%, strunta i att sälja. Om inte, sälj!

Gott nytt år och tack ännu en gång för det gångna året.

ps. I den här veckan har vi Case Shiller huspriser. Annars lugnt. I nästa vecka kommer PMIs från världens alla hörn samt jobbdata från USA. Årets första börsvecka brukar alltid vara spännande där inget blir som man tänkt sig ds.

ps. När man firar jul med svärfar så är det ibland bättre att rita en bild över förväntad börsutveckling… 😂

Marknaden är sur och det känns såklart skönt att stå utanför. Men samtidigt blir jag stressad då min positiva syn på medellång sikt snarare har stärkts efter dagens möten. Stressad av att stå utanför om och när det väl vänder.

Rent tekniskt är marknaden översåld och OMX kan mycket väl studsa mot 1,500 härifrån. Men positiv är jag inte ännu. Det krävs:

1, Den tekniska bilden är mycket svag, och den här gången tror jag det är bättre att avvakta köpsignal, än som så många gånger tidigare, specka i bottenläge med stoploss. I skrivande stund ligger köpsignalen kring 1,550…..

2, Den Amerikanska 10-åringen är nere och harvar vid riktigt viktiga stödnivåer. Det är faktiskt svagheten här (eller styrkan om man ser till obligationens prisutveckling) som gör mig tveksam till om min fundamentala syn stämmer. Fortsätter 10-åringen att pysa ihop så är jag nästan beredd att lämna mitt soft-patch scenario och istället skissa på recession. Får jag önska mig EN julklapp i år så är det en riktigt sell-off i 10-åringen som tar den över 2,92% och helst även 3%. Då skulle jag vara nästan säker på att jag har rätt, och så många andra fel. Ett riktigt 2006 tillfälle om ni förstår vad jag menar.

3, Kinesiska Yuan är viktig för sentimentet…. men den har knappt rört sig på sistone, så senaste tidens oro handlar inte om handelskriget.

FED mötet igår.

Powell höjde för 9e gången till 2,25% (utlåningsränta 2,50%). Helt enligt förväntningarna. Givet att inflationen, mätt som core PCE ligger på 1,8%, så kan man säga att FED kör en åtstramande penningpolitik, enligt min definition om positiv realränta (2,25-1,8=0,45).

FED justerar ner antalet höjningar nästa år från tre till två. Dvs från 2,25 till 2,75. Man hintar också att den neutrala styrräntan ligger på 2,75%. Jag tror de har fel. Jag tror att en neutral styrränta, dvs den som vare sig motverkar eller medverkar till inflation, ligger lägre än idag. Typ 1,75-2,00%.

De flaggar också upp för att de ser soft patch i antågande. Men ändå kommer de att höja två gånger? Men här missar ni vad de kommunicerar. FED säger inte att de kommer höja två gånger nästa år. Även om det låter så. FED hade aldrig kunnat gå från guidning om tre höjningar nästa år till noll. ALDRIG. De går ALLTID gradvis. Eftersom de har 4 tillfällen att justera räntan, i mars, juni, september och december, så kan de alltså avvakta att höja både under mars och juni om det visar sig att soft patchen slår igenom. Samtidigt har de ytterligare tid på sig att guida ner från 2 till 1 OCH 1 till 0 om de känner att det krävs.

Om soft patchen tar fart under nästa år… där core pce och löner gärna får mjukna, då är jag ganska säker på att det inte blir någon höjning i vare sig mars eller juni, och troligtvis inte på hela året. Om inte soft patchen kickar in…. ja då finns det såklart risk för höjning under mars och juni. Men jag tror den risken är väldigt liten.

För att summera. Det här var den duvigaste höjningen sen de började höja, och givet hur soft patchen utvecklas så är det inte osannolikt att detta var den sista höjningen. Nästa skörd av höjningar kommer därför under 2020 givet att soft patchen rullar över i återhämtning, och inte recession. Anledningen till att den gör det är att 2,25% styrränta inte leder till recession. Det är först när vi passerar 3% som den gör det. Vilket skulle kunna bli 2021 givet att de höjer 4ggr under 2020 samtidigt som ekonomin går hyfsat bra igen. Time will tell!

Om vi får recession 2021, så bör börsen börja rasa under 2020, och då finns det goda chanser för en ny topp under 2019, särskilt om 2020 visar sig vara ett recovery år efter soft patch…. men i baissiga dagar som de här så känns ju det scenariot väldigt avlägset. För er som skiter i att jaga nya vinster så här sent i cykeln så kan jag bara säga: Ni kommer kunna köpa in er i SPX kring 1500/1600 nån gånger under 2020-2021, och alla andra börser på motsvarande nivåer. Det kan ju vara värt att vänta på!

Ingves höjde som väntat. Många hänger upp sig på Riksbankens dåliga tajming historiskt sett, och visst är det lite tragikomiskt. Svensk tillväxt kommer falla ner mot 1-1,5% nästa år pga av byggsektorn och ett svagt Europa. De nya fackliga löneförhandlingarna lär inte landa i några större höjningar under de här förutsättningarna. Alltså kommer inte lönerna dra nämnvärt från dagens nivåer kring 2,5%. Detta gör att kärninflationen inte kommer orka upp till 2% under nästa år. Riktigt segt alltså!

Men det är inte därför Ingves höjer. Han höjer för att han vill lägga sig på par mot ECB, och kunna ha en chans att höja i tandem den dagen de börjar höja. Men borde han gjort den här höjningen för längesedan? Jag skulle säga att senast 2016 var det ju väldigt stökigt med olja, Kina, Brexit och Trump. Så det är först sedan 2017 som det sett relativt stabilt ut. Problemet är Euron.  Under större delen av 2017 handlades den kring 9,50. Hade han höjt då så hade han riskerat kronan under 9kr vilket hade slagit mot handelsbalans, tillväxt och jobbskapande… Det är faktiskt först under 2018 som kronan gått över 10kr som det har varit läge att höja. Så är det en stor sak stt han höjer nu i december jämfört med i våras? Njae, det är ingen super game changer. Jag tycker han har skött det ganska bra.

Att svensk ekonomi håller på att bromsa in rätt kraftigt, samtidigt som kärninflationen på 1,4% både är under målet och fallande, är INTE en anledning att avstå från att höja, vare sig EN eller TVÅ gånger. Ytterligare höjningar däremot. Nej det vore fel. Jag har ju tidigare trott på en höjning idag, och en till under våren. Men Ingves hintade att det blir i höst. Jag tror Ingves gör rätt. Anledningen till att jag trodde på våren var att ECB hintat om sin första höjning under 2H19. Därför tvingas Ingves att höja innan. Samtidigt har vi sett hur datan rullat in på ett sätt som gör det omöjligt för Draghi att höja nästa år. Den analysen gör Ingves också. Därför behöver han inte höja i vår, utan kan ta det lugnt, se hur den här räntehöjningen slår igenom och se hur pass svår inbromsningen blir och sen höja senare i höst. Inte under 1H19. Detta innebär att kronan kommer hålla sig ovanför 10kr under större delen av året och först under slutet 2019 glida under tian igen.

Många undrar säkert om bolåneräntor och bostadspriserna.

Vad beträffar bolåneräntorna, och räntekostnaderna, kan jag konstatera att Stibor3m som till stor del finansierar de rörliga bolånen lyft från -0,45% för två veckor sen till -0,18% senast. En uppgång på 27 punkter. Lika mycket som höjningen. Detta kan potentiellt trycka upp de korta bolåneräntorna något. Bostadsobligationerna har inte börjar röra på sig ännu men det kommer säkert. Jag tycker man kan utgå från att lånen blir ca 25 punkter dyrare. Så om bankerna i snitt ska tjäna 150-175 punkter på ett rörligt bolån så borde den stå i 1,25-1,50%. Alltså oförändrat mot idag. Men eftersom de erbjuder nollräntor på sparkonton, och har en kostnad på stibor3m 18 punkter för detta så kommer de ta ut detta via bolånen. Så vi kan räkna med 1,50-1,75 för det rörliga lånet.

Givet att hushållen har 4,000mdr i skulder ex Brf lån, så blir det en räntekostnads ökning med 10mdr. Det är 1,000kr per svensk. Eller snarare 2,000kr per belånad person. Det är 170kr/mån. Eller c250kr/mån per lånad miljon. Det ger mycket måttliga negativa effekter på svensk ekonomi. Ett svagt Europa och Byggsektorn är de verkliga bromsklossarna. En andra höjning i höst ger samma effekt. Men även den hanterar vi. Det är först om han skulle inleda en serie av höjningar och vi tar oss upp mot 1% styrränta som det verkligen börjar svida för svensk ekonomi. Vid 1,5-2,0% pushas vi in i recession. Vi är inte där på långa vägar!!!

Bostadspriserna då? Jag har inte haft möjlighet att studera den 5-åriga bostadsobligationen idag men om den inte rört sig så kommer inte lånelöftena att påverkas och då påverkas inte priserna. Men givet att styrräntan ligger på -0,25% så är det märkligt att en 5-årig statsoblis handlas på 0% idag och inte 0,5-0,75%. Den 5-åriga bostadsobligaionen ligger på c0,65% vilket är en normal spread mot den 5 åriga statsoblisens o%. Men börjar den senare att röra sig uppåt så kommer det trycka på bostadsoblisen och då förändras lånelöftena negativt vilket bostadspriserna kommer reflektera med några kvartals eftersläpning. Vi får se, det kanske kommer. Vi får helt enkelt hålla ett öga på de 5 åriga stats- och bostadsoblisarna. Men om statspapper går mot 0,5-0,75 och bostadsoblis går mot 1,0-1,25% då finns det en nedsida på 3-7% på brf sthlm priser idag. Vi talar om 93,000-97,000kr per kvm på Östermalm. Säg 95,000 i snitt.

Det komiska i det här är att får vi en soft patch och stökig miljö, så är det troligt att marknaden prioriterar kvalitet och safety, vilket gör att statsobligationerna efterfrågas, dvs räntan inte går upp. Går inte räntan upp på dem så lär de inte göra det för bostadsoblisarna heller, och då förändras inte lånelöftena, och inte priserna heller. Blir det bättre än väntat och vi får en risk on miljö, ja då säljer man trygghet vilket då implicit innebär att bostadspriserna kommer att sjunka.

Givet att USA är tillbaks på banan igen 2020 så lär det kunna ge Europa och Sverige råg i ryggen att höja. Så när Ingves säger att han vill höja två gånger om året så tror jag honom. Nästa två höjningar kommer 2020, från 0 till 0,5%. Eftersom USA sannolikt brakar in i recession under 2021 där FED nollar sin styrränta, så blir det inte fler höjningar för Sveriges del. Detta skulle i så fall vara mycket positivt. Jag har ju räknat på vår skuldsättning och kommit fram till att vid 1,5% styrränta så skapar vi vår egen recession 12 månader senare. Men om vi bara höjer till 0,5% så kommer vi inte skapa inhemsk recession. Vi importerar visserligen en recession via nollad export, kraschande börs och havererat biz- och consumer confidence. Arbetslösheten stiger säkert till 10%. Men det blir som 2009, där vi var tillbaks på mattan 2010. Jag har alltid varit rädd för ett 1992-1995. Men det kräver mycket högre räntor och det är alltså inte sannolikt att vi når dit innan USA hamnar i recession vilket alltid slår mot oss. Dåliga tider, men ändå hanterbart liksom. Typ som 2009. Det skulle i så fall betyda att den rörliga bolåneräntan stiger som högst till 2,0-2,5% närmaste två åren. Typ i slutet av 2020, för att därefter sjunka under recessionen 2021.  Time will tell!!!

Rykten om budgetproblem och skuldtak i USA ser jag som noice. Det är bara en styrkeprövning mellan Trump och Kongressen….. där det kommer lösa sig till slut. No biggy!!!!

Philly Fed kom in svagt på 9,4 mot väntat 15,0 och fg 12,9. Nu börjar soft patch bilden klarna rejält. Nästa ISM kommer bli spännande! USA mot 2%.

Tyska IFO kom in på 101,0 mot väntat 101,8 och fg 102,0. Svagt och bekräftar övrig Europa data. BNP max 1,5% säger jag.

US core PCE kom in på 1,9% mot väntat 1,9% och fg 1,8. Fed är fortsatt på målet och borde vara nöjda. Men de undrar nog om rådande korrektion på aktiemarknaden, och till viss del på räntemarknaden, säger nåt om konjunkturen. Dvs om det blir värre än soft patch 2%. Aktiemarknaden brukar prisa in problem i god tid. Men aktiemarknaden har väldigt ofta fel också. Vad många missar är att Fed inte ska och bör inte bry sig om börsen. Men om den prisar in problem så kan det ibland uppfattas som de agerar i syfte att stötta börsen. Men det är inte deras problem. Sen ibland kan en svag börs påverka biz och cons confidence, som i sin tur får realekonomiska  konsekvenser. Så visst finns det en indirekt koppling. Men det är inte som Trump tror att Fed borde ta hänsyn till börsen i sin politik. Det blir ingen bra politik.

Vi hade även data över svenska löner. De kom in på 2,5% för årets första 10 månader. Oktober ensamt kom in på 2,4% YoY. Lönerna lyfter inte och ligger i linje med 1,4-1,5% kärninflation. Ingves har ingen inflation att bekämpa. Men att höja till 0% tycker jag är en bra ide. Sen får vi se 2020. Har vi recession i Usa blir det inte fler höjningar. Blir det okej konjunktur då kan det potentiellt bli två höjningar.

Trevlig kväll och God Jul!

/Jonas

Nedan chart har jag visat nån gång tidigare. Den visar skillnaden på

Oro – ger – Vinsthemtagningar

Soft patch – ger – Korrektion

Recession – ger – Bear market

Vi har inte varit i någon bearmarket i det här chartet, men senast var det 2007-2009.

Hittills har det varit smart att köpa på de här dipparna. Det har skapat svårslagen överavkastning.

Under 2011 hade man Lehman fräscht i sinnet och oroade sig över att det var Europas tur. Det gick 10 dysterkvistar på varje optimist. Konsensus hade fel!

2015/2016 var man övertygad att konjunkturen var slut efter 6 års expansion. Kina och oljesektorn hade problem. Oro för skuldsättning. Brexit. Trump. Återigen, det gick 10 dysterkvistar på varje optimist. Konsensus hade fel!

När sparare tänker tillbaks, så är det många som tänker ”amen, så negativ var jag väl ändå inte” trots att de var genomsura då.

Jag menar inte att alla är negativa idag, och kommer få fel. Jag bara menar att om börsen skulle handlas 25% högre om 12 månader så kommer minnet av dagens pessimism att ha bleknat. Vi människor fungerar nämligen så.

Ni vet var jag står!!!!

Have a nice one!

Förra veckans flash PMI var den första viktiga datan från USA som jag känner verkligen skvallrar om sämre tider. Som jag har väntat! Markit, som sammanställer PMI, sa att den lirar med 2% BNP tillväxt. Marknaderna är svaga, vilket inte är så konstigt när 1, data kommer in svagt 2, sämre än väntat 3, leder till nedrevideringar av allehanda slag och 4, trycker ner surpriseindex och 5, ger de recessionstroende vatten på sin kvarn. Inga konstigheter!

Tittar man på SPX och andra amerikanska index finns det rent tekniskt mer att ta av på nedsidan. MEN, jag råder alla till att ändå vara på tårna. Enligt mig är detta ju bara en soft patch, som i sig gör att USA allt annat lika tar ett steg BORT FRÅN överhettning och räntenivåer som historiskt tvingar in landet i recession. Soft patch i sig gör inte att vi UNDVIKER recession men den skjuts på framtiden. När marknaden börjar förstå detta, typ i form av att negativa vinstrevideringar planar ut, 10-åringen går över 3%, surpriseindex studsar från låga nivåer….. ja då vänder även börsen upp och då tror jag att man ska vara med. När det händer och från vilken nivå….. det vet jag inte!!

NAHB index, som är en ledande komponent för amerikanska bostadspriser kom in på 56 mot väntat 61 och fg 60. Givet att FED höjt 8 gånger så hade det varit konstigt om det inte fick effekt på priserna. I absoluta termer har priserna varit flat i år, men de väntas vända ner nästa år. Dock ingen krasch likt 2007-2009.

New York Empire FED manufactoring index kom in på 10,9 mot väntat 20,0 och fg 23,3. Ännu en svag PMI siffra. Vad ska jag säga!

Core CPI från europa kom in på 1,1 mot flash 1,1 och fg 1,1. Steady as a rock!

Senare i veckan har vi Tyska IFO, Philly Fed och US core PCE. Samt FED och Riksbanken höjningar så klart. Stay tuned!

Hox Valuegard kom med data över svenska bostadspriser i morse. Jag mappade in dem, och den 5-åriga bostadsoblisen, i min graf. Jag justerade även grafen leder bostadspriserna med 6 månader. Det är ganska logiskt också, då det finns en förskjutning mellan förändringar i obligationen, det 5-åriga bundna bostadslånet, kalkylräntan, lånelöftet och själva köpet och transaktionen i marknaden. 6 månader har fungerat hyfsat senaste åren. Dessförinnan fungerade 12 månader bättre. Låt mig vara tydlig, det här är ingen exakt science.

Grafen ovan visar faktiskt att det finns en uppsida på lägenhetspriser i sthlm på ungefär 5% fram till Midsommar nästa år. Jag skulle våga sträcka mig så långt att säga att de nog kan vara stabila fram tills dess. Anledningen är att svensk ekonomi ser ut att bromsa in ganska beskedligt, och då lär det lägga sig en viss försiktighet i marknaden. Ovanpå detta har vi överutbudet av nybyggda lägenheter. Men som sagt, inga kraftiga fall under våren. MEN, Ingves lär höja i nästa vecka från -0,5% till -0,25. Extrapolerar jag lite så kommer jag fram till att Bostadsobligationen kan börja stiga från dagens 0,64% till 1,25%. Det skulle i så fall indikera en 5% nedsida på bostadspriserna…. något som börjar kicka in efter sommaren. Jag tror ju Ingves kommer höja en gång till under första halvåret, trots inbromsning i ekonomin, och då kan bostadspriserna fortsätta ner ytterligare 5% från dagens nivåer fram till årsskiftet 19/20. Notera att jag pratar om lägenhetspriser i Sthlm.

Flash PMIs kom precis från Europa. Den tyska Mfg PMI kom in på 51,5 mot väntat 52,0 och fg 51,8. Europeiska motsvarigheten kom in på 51,4 mot väntat 51,9 och fg 51,8. Detta är ju supersvagt, och tillväxt på 1,5% är i positivaste laget. Vill man vara riktigt dyster kan man säkert extrapolera fram under 1%. Jag vet att många tror att Europeiska löner är på väg upp från låga nivåer, men jag undrar hur det ska gå till i den här miljön. Här tänker jag mer som bolagsanalytiker, än makroekonom. Ett bolag i den här miljön är obenägen att höja lönerna då det slår mot vinsten. Tvingas han höja lönerna, kommer han börja att skära kostnader, dvs sluta anställa alt varsla folk, och då undrar jag hur starka lönekrafterna är? Inte i globaliseringen och digitaliseringens 2019. Det är ologiskt. Detta kokar ner till kärninflationen i Europa under nästa år i bästa fall rör sig mot 1,5% men mer troligt harvar runt 1%. Hur ECB ska kunna höja då är ett mysterium.

Flash PMIs från USA kom precis. Mfg kom in på 53,9 mot väntat 55,1 mot fg 55,3. Service PMI kom in på 53,4 mot väntat 54,7 mot fg 54,7. SVAGT. Nu börjar datan bita… som jag har väntat! Nu är det bara en tidsfråga innan ISM, som alla ändå tittar på, hugger tag i detta. USA allierar sig till resten av världen. Soft patch borde ta fart senast under Q219. Ska bli intressant att se om lönerna orkar ligga kvar på 3,1% och Core PCE på 1,8%. I förlängningen tror inte jag det!!!!

Trevlig helg!

/Jonas

Vill ni veta en viktig sak.

Konsensus har ALDRIG lyckats att pricka recessions-vinster i god tid

Vid de senaste recessionerna har vinsterna i USA tappat 20-30%. Alltså under 2009 föll vinsterna för S&P500 bolagen med nästan 25% jämfört med topvinsterna 2007.

I januari 2008, Typ 24 månader innan vinsttappet var känt, hur tror ni konsensus (dvs summan av analytikernas prognoser) visade för 2009? Jag ger er tre alternativ: positiv, negativ, kraftigt negativ? Okej, ni vet inte. Svaret är Positiv.

I januari 2008 trodde man att de samlade vinsterna under 2008 skulle vara högre än 2007, och vinsterna för 2009 skulle vara högre än BÅDE 2007 och 2008. Det visade sig sedan att vinsterna under 2009 blev lägre än BÅDE 2008 och 2007. 2008 blev dessutom lägre än under 2007. Det prickade man inte heller in.

I grunden handlade det om att man inte lyckades förutspå recessionen.

Var detta ett undantag?

Nope, faktum är att analytiker kollektivet har ALDRIG NÅGONSIN lyckats pricka in stora vinstfall i god tid innan. Det var först på vårkanten 2009 som prognoserna för det året började stämma överens med hur det sedan blev. Tror ni man hade nytta av det då? Nej då, börsen bottnade i mars 2009. Då såg PE-talen riktigt dyra ut dessutom, just pga att vinstprognoserna för 2009 vad så nedskruvande. I januari 2008 däremot såg PE-talet baserat på 2009 års vinstprogoser väldigt attraktivt ut.

Varför är det så här? Svaret på frågan består av två delar. Dels för att vi människor tror vi har prognosförmåga, men de facto har extremt lite. Den lilla prognosförmåga vi har fungerar hyggligt när det är normalår. Dvs om vi har tur att nästa år blir ungefär som detta så kommer prognoserna aggregerat komma in okej. Turligt nog så består våra ”år” mest av normalår. Problemet är att det är extrem-år som får verkligt stor och långsiktig påverkan på våra portföljer. När det kommer till extrem-år har vi noll prognosförmåga.

Den andra förklaringen handlar om att analytiker oftast står väldigt nära bolagen, och du blir inte så poppis hos bolaget om du skriver att du tror att vinsten ska halveras nästa år, och att alla gör rätt i att sälja den. Får du fel du dessutom idiotförklarad, och riskerar att bli av med jobbet. Då är det bättre att luta sig mot massan.

Notera nu att jag inte talar om enskilda analytiker, utan aggregerat för hela marknaden.

Varför är detta superviktigt?

Jo för att analytikerkollektivet tror att EPS för SPX nästa år ligger på 176usd. Det ger PE19 på ca 15. Men om man tror som jag att soft patch kommer leda till flat vinstutveckling nästa år så ligger PE19 på 18. Tar man däremot höjd för recession, där 2018 kommer visa sig vara året där vinsterna toppade ur (som 2007) och sen föll med 30% så ligger PE-talet på 25.

Pe 15 baserat på analytikerna

Pe 18 baserat på soft patch

Pe 25 baserat på recession

PE15 är ju najs, PE25 less so. Så det kokar ner till om analytikerna har rätt. Vi vet bestämt att de aldrig har lyckats prognostisera recessioner i god tid, och därmed inte vinstfallen. Men det betyder INTE att det måste bli recession nästa år, eller nästa igen. Bara att OM det blir det, så vet inte dem om det idag.

Man kan även ta detta vidare och titta på ERP, aktieriskpremien. 10-åringen ligger på c3%. Inversen av PE minus 10-åringen blir alltså 3,7% hos analytikerna, 2,5% för soft patch och 0,5% bland recessionsivrarna. Ur ett historiskt perspektiv kan man säga att marknaden är svindyr om det blir recession. Fair om det blir soft patch, och rätt attraktiv om analytikerna får rätt.

Detta ger oss ytterligare info. Om det blir recession så har SPX väsentligt mer nedsida. Vi pratar om att SPX kan halveras härifrån. Kraschen har knappt börjat. Om det blir soft patch, kan man resonera på två sätt. Antingen att marknaden ännu inte förstått soft patch, vilket man skulle kunna hävda givet de höga konsensus prognoserna, och vi måste gå från Fair till Billig innan det vänder. Mer nedsida innan det blir bättre alltså. Alternativt så kommer inte marknaden att handla ner den till ”billig” då den kommer att börja stiga när den inser att det ”bara” blir soft patch och inte recession, då en ERP på 2,5% idag inte är så pjåkig trots allt. Eller har analytikerna rätt, och då är marknaden mycket attraktiv här och nu och den lär inte bli billigare utan det är bara att köpa och hänga med upp.

Som ni förstår kokar allt ner till om det blir recession eller ej.

Det kan vi diskutera till förbannelse!

Trevlig Lucia!

Ja den frågan fick jag idag. I förgår var man orolig och tekniskt negativ, och nu är man helt plötsligt positiv. Är det seriöst? Tja, ändras informationen så måste man kunna ändra sig. Men har jag ändrat mig? Nej det har jag inte.

1, 10-åringen är viktig. Så länge som den är under 3% så har risk off miljön övertaget, och då kan de komma nya säljvågor

2, Rent tekniskt vill jag ta mig förbi 1,550-området. Först då känner jag mig säker på att sub1,450 nivåerna bara var en sista avskakning av svaga händer

3, CNY får gärna vända ner igen. Så länge som den är nära 7 så är det marknadens sätt att säga att inget är löst på nåt sätt, och då kvarstår handelskonflikten som en blöt filt över sentimentet. Jag vill särskilt lyfta fram sentimentsfaktorn som viktig här. Handelsbråkets inverkan på världskonjunkturen, och dess förmåga att tvinga in oss i recession som grovt överskattad.

Jag hoppas och tror att vi kan skaka av oss baissigheten. Det lirar också med säsongsmönster. Men jag vågar inte positionera mig för det riktigt ännu. Det kommer alltid kännas snopet när köpsignalerna infinner sig, men det kommer kännas bra när de inte gör det.

Det kom svenska inflationssiffror idag. Kärninflationen kom in på 1,4% mot Riksbankens förväntningar på 1,7% och fg 1,5%.

Givet att lönerna ligger på 2,5% så bör kärninflationen ligga på 1,5%. Lägg till en svag krona och jag förstår Riksbankens prognos. Det här svagt. Sverige kanske bromsar in snabbare än väntat? Samtidigt ska man inte hänga upp sig på en enskild månad. Men faktum kvarstår. Svensk byggindustri med kringliggande branscher bromsar in. Det lär kosta 1%. Europa går  svagt, det kostar export trots svag krona. Ingves höjningar kostar lika mycket i tillväxt som höjningarna är stora. Svensk tillväxt kan lätt trilla ner mot 1-1,5%. Jobbskapandet lär inte bli bra. Högst 25,000 nya jobb. Ny regering. Not fun…. men ingen recession. Inte så länge som vi betalar 1,000kr efter räntebidrag på varje lånad miljon. Vilket leder oss in på nästa ämne, kommer Ingves höja? Ja det kommer han!

Ni måste dela upp Ingves beslut i tre delar

1, Att höja för att kyla ner ekonomin, där inflationen är ett problem. Där är vi inte på långa vägar. Har inte varit sedan 2008.

2, att normalisera penningpolitiken då vi inte är i kris (dvs neutralisera realräntan definierat som styrränta minus kärninflation = 0) . Detta arbete har påbörjats genom att avslutandet av QE. Räntan har dock inte rörts och det är inte säkert vi kommer göra det heller. Det beror på hur det ser ut efter vår soft patch. Efter räntan höjts så inleds QT. Men det är lååångt dit.

3, normalisera penningpolitiken vis a vis ECB, vilket är särskilt gynnsamt när kronan är svag vilket den är nu.

Det är av detta skäl som han höjer i nästa vecka med 25 punkter och förmodligen gång till i vår. Då är punkt 3 avbockad. Att tillväxten mattas, att inflation och löner inte lyfter har inte med detta att göra. Det påverkar bara punkt 1 och 2. Däremot skulle kronan stå i 9kr i vår… ja då lär höjning nummer två utebli. Men det känns inte så troligt.

Det kom även inflationsdata från USA. core CPI kom in på 2,2 mot väntat 2,2 och fg 2,1%. Sett till löner och core PCE tycker jag att den är lite låg och borde stiga nåt. Alt ska core PCE ner? Den historiska skillnaden mellan core PCE och CPI har legat på 0-0,5%.

Fed ska vara nöjda, de ligger på målet. Frågan är vad som händer om de fortsätter att höja samtidigt som vi går in i soft patch? Därför tror jag att nästa veckas höjning också kan vara den sista… men vi får se. Jag säger som Powell, ”I am data dependent”

Trevlig kväll

/Jonas

Vi försöker ju hitta små ledtrådar som kan visa var börsen ska ta vägen. Men rätt ofta hinner börsen före. Goldmans chart nedan visar hur SPX numera prisar in ett tapp på ISM ner mot 50. Helt i linje med soft patch som i min värld lirar med ett BNP fall från 3 till knappt 2%.

Om man tror på recession, och därmed negativ bnp tillväxt, så har det historiskt lirat med PMIs ner mot sub-40. Tror man på det så finns det såklart mer nedsida på SPX. Jag tror ju inte på recession. Inte ens efter soft patch. Jag tror att soft patch gör att vi kan undvika recession och istället skapa oss bättre tider. Något som kan få bägaren att rinna över och framkalla recession. Anlefningen till detta är att en soft patch gör att  Fed måste inta en mer duvig hållning vilket i sig gör att vi skjuter recessionen på frmatiden.

Får jag rätt så ska ISM ner mot 50 och vända upp där. Börsen lär i så fall vända upp bra mycket tidigare. Kanske till och med när ISM faller?  Det är med andra ord Ett spännnde chart som vi lär få återkomma till…

Nedan chart är också intressant. Den visar en väldigt naturlig koppling mellan privat konsumtion, och samlade inkomster. Ökar våra inkomster så ökar konsumtionen ungefär i samma utsträckning. Inkomsterna ökar naturligtvis med löneinflationen men även med jobbskapande. Senaste åren har jobbskapandet legat på ca1,5-2% i årstakt (c200,000 nya jobb/mån) och lönerna har pendlat mellan 2-3%, så det summerar till 3,5-5%. Deutche menar att det ser stabilt ut. Gör det? Jag menar att soft patch får tillväxten att sjunka till c2% vilket gör att jobbskapandet sjunker mot 1%. Det är också naturligt med tanke på att arbetslöaheten är låg. Det är inte lika enkelt att hitta nya att anställa. Lönerna då? Jag tror det finns en risk att de faller tillbaks med tanke på inbromsningen. Optimisterna menar att arbetsmarknaden är så pass tajt att de inte lär göra det. Säg att de kommer ligga på 2,5-3%. Det gör att inkomsterna kommer ligga på 3,5-4%. En lätt inbromsning mot idag vilket kommer slå mot konsumtionen, vilket alltså är helt naturligt med tanke på den lägre tillväxten. Allt hänger ihop. Sen har vi hushållens ökade räntekostnader efter 9 höjningar. De lär göra sitt. Att USA står inför en soft patch är knappt en prognos. Det som vi bor diskutera istället är frågor som, hur kommer Fed hantera detta? Vad händer med löner och inflation? Vad händer efter soft patch? Det först efter vi har bra svar på de här frågorna som vi överhuvidtaget kan bilda oss en uppfattning om vi kommer se nya toppar nästa år, eller en fortsättning på en bear market. Detta är mekanismer som hänger samman och är helt grundläggande. Det har dem alltid varit. Fundera lite på det här innan du drar några förhastade slutsatser. Låt andra finansiera de misstagen istället!

Trevlig kväll

Först vill jag slå fast att börsen upplevs som mycket svagare än vad jag tidigare trodde. Det beror främst på 3 skäl

1, Den tekniska bilden är svag. Att vi inte lyckades ta oss högre än 1,550 tyckte jag var klent. Att vi så enkelt bröt ner under 1,450-1,460 är också svagt. Dax och Stoxx visar liknande mönster. Jag trodde köparna skulle komma tillbaks… det har dem inte gjort.

2, Den kinesiska valutan är nästan tillbaks, vilket betyder att marknaden inte längre prisar in någon förbättring i handelsrelationerna. Det håller tillbaks sentimentet.

3, Den amerikanska 10-åringen har visserligen inte passerat 2,75-2,85 området som är kritiskt på många sätt, men det snabba fallet i nov/dec är illavarslande.

Detta sammantaget gör att jag ställer mig utanför marknaden i avvaktan på köpsignal. Dvs brott och stängning ovan 1,550. Risken är nämligen stor att vi kan falla 10%+ till. Visst, det finns ett antal gap som kan täppas i det korta, och SPX ser ju inte så svag ut. Men ovan punkter besvärar mig.

Jag tror fortfarande inte att USA står inför en recession. Det krävs väsentligt högre räntor för detta. Det hade också varit logiskt om Världen fick en synkroniserad recession, och då funkar det inte med Amerikansk styrränta på 2,25% och Europa på 0%, utan det krävs USA på 3,5% och Europa på 1,5%. Där är vi inte ännu. Soft patch däremot, absolut. Jag tror fortfarande att detta är ”2006 läge”. Men soft patch lär det bli, och marknaden har eventuellt inte prisas in detta fullt ut. Som vanligt är jag kanske lite tidig på bollen……

Ett alternativt sätt att se på det är att titta på ERP, dvs Inversen av PE-talet för nästa år minus 10-åringen. I USA ligger den på en fair nivå, som historiskt har varit helt okej köplägen givet att vi inte får recession (för då stämmer inte PE-talet då E-delen är överskattad med minst 30%). Men fair price kan alltid bli cheap price. Det är helt sentimentsstyrt! Är marknaden rädd för handelsbråk och räntehöjningar… ja då kan alltid sentimentet bli värre innan det blir bättre.  Att köpa här innebär att man tar risken att sentimentet pushar ner ERP nivån till ”Cheap”, där vi senast var i januari 2016.

Nedan chart visar att aktiemarknaden har tagit ut svängarna väsentligt mer än räntemarknaden. Räntemarknaden är oftast smartare. Aktiemarknaden har ofta fel. Dock är det inte 100% såklart! Är 10åringen på väg mot 2%… då ska börserna ner med 10% till…

Såg ni Putin och MBS high five på G20? Där och då förstod man att de var överrens och mycket riktigt blev det en produktionssänkning med 1,2m fat. Bravo. Det lär hyfsa till supply sidan framöver, om de håller vad de lovat, vilket vissa tvivlar på. Många är fortsatt skeptiska till demand sidan inför nästa år. Jag förstår det. Valet står ju mellan soft patch och recession, så det är inte så konstigt. Rent tekniskt borde vi kunna nå 70ish på brenten, men det krävs Risk-on, och det har vi inte idag. Nedsidan borde trots allt vara begränsad då Trump vill inte sabba för den Amerikanska oljeindustrin, vars arbetare faktiskt röstar på honom.

PMI för tjänstesektorn kom i förra veckan in på 54,7 mot flash 54,4 och fg 54,8. Stabilt. Motsvarigheten från ISM kom in på 60,7 mot väntat 59,2 o9ch fg 60,3. Starkt. Det här med att tajma data är svårt. Givet PMIs på sistone så lär den hårda datan bli helt okej under Q1. Vilket egentligen sätter mars/april höjningen på spel. Hard to tell. December höjningen är klar.

Jobbskapandet, NFP, kom in på 155k nya jobb mot väntat 200 och fg 237 (nedreviderat från 250). Klent. Lirar med inbromsning. Lirar också med att det är svårare att nyanställa i takt med att arbetslösa blir färre. Nästa år borde månadssiffrorna pendla mellan 100-150k typ. Helt normalt. Frågan är vad som händer med lönerna. Nu kom de in på 3,1% YoY mot väntat 3,1 och fg 3,1. Lirar med core PCE om 2,1%. Så det är enligt FEDs plan. Den stora grejen är vem som kan säga vad den står i om ett år, 3,6% eller 2,6%? Implikationerna är gigantiska nämligen.

Många tror att höga löner är bra. De tänker att då har hushållen mer att konsumera. Men så funkar det inte. Högre löner ger tre effekter

1, Stigande lönekostnader för företagen.

2, Stigande löner ger högre inflation som ger högre räntor. Eftersom skulderna, är otroligt mycket större än inkomsterna, så kommer räntekostnaderna öka snabbare än inkomsterna, varpå hushållen, och staten, har MINDRE att konsumera för. Inte mer som många tror!!! Fallande försäljning alltså.

3, Stigande löner ger stigande inflation och räntor, som allt annat lika ger en stark dollar. Stark dollar gör att handelsbalansen blir sämre allt annat lika. Sämre handelsbalans, sämre tillväxt, sämre Försäljning för Amerikanska företag.

Dvs stigande lönekostnader, och lägre försäljning. Det är ett bra recept på lägre vinster och vinstmarginaler. Tror ni företagen blir sugna på att fortsätta att höja löner och anställa då? Det tror inte jag. Det gör att löneinflationen klingar av. Vilket gör att inflation och räntor klingar av och till slut vänder ner. Men som sagt, först gör det ont, innan det blir skönare. Skuldberget är den stora boven, vilket gör att historiska jämförelser haltar. Ni som önskar er högre löner…… vad försiktiga med vad ni ber om!

I veckan har vi en del inflationsdata, flash PMIs och Valuegard HOX-index. I nästa vecka är det FED och Riksbanksmöte.

/Jonas