Kortsikt's Blog

Svensk kärninflation, CPIF ex energi, kom in på 1,4% mot väntat 1,4 och fg 1,4. Riksbanken trodde på 1,7%. Jag förstår dem, lönerna ligger på 2,6% vilket lirar med 1,6% kärninflation och sen lite svag krona på det.

http://www.mi.se/press/nyheter/2019/02/loneutvecklingen-under-ar-2018/

Men så blev det inte. Men vi borde kunna röra oss dit eller? Njae, det är frågan vad som händer när Sverige växer med 1% i årstakt. Det blir färre sålda Kaffe Lattes, och då vete tusan om företagen höjer priserna. Så det är fullt möjligt att den ligger kvar.

Hur påverkar detta räntehöjningen? Inte alls skulle jag säga. Det är stor risk att ECB höjer under nästa år, givet handelsavtal, recovery mot 1,5-2% tillväxt, ihållande lönetakt om 2,5% (lirar med kärninflation på 1,5 mot dagens 1,1%) samt Euron inte stärks för mycket (vilket inte är så troligt då Draghi är duvig). Då vill Riksbanken ligga på 0%, precis som ECB. Hade de redan stått på 0% så hade jag inte trott på höjning. Men nu gör jag det. 25 punkter under 2H19. Time will tell.

Många skrämdes av den amerikanska jobbsiffran på 20k i förra månaden. Men vad kan vi vänta oss going forward. De flesta indikatorerna ger en bild av att USA är på väg mot 2% tillväxt i årstakt. Det lirar med 1% jobbskapande, eller 1,5 miljoner nya jobb. Det är c125,000 jobb i månaden. Jag tror på ett bättre 2H19 än 1H19, så jag tänker 150k i snitt under andra halvan. Således c100,000/m i snitt under första halvan. Eftersom vi redan rivit av två månader med c155k i snitt så är det rimligt att snittet fram till i sommar ligger på c70,000 jobb i månaden… plus minus, ja ni fattar. Detta är förenligt med soft patch…. och jag undrar om lönerna som nu ligger på 3,4% i årstakt orkar ligga kvar i den typen av arbetsmarknad? Proof me wrong!

US Retail sales, laggande siffra, som man kan säga är en funktion av två saker

1, köpkraft efter räntekostnader, definierat som (Antal arbetare X Snitt lön) minus (ränta X skuld)… där man egentligen ska titta på YoY% förändringen.

och

2, Consumer confidence och sparkvot

kom in på 2,5% YoY väl i linje med rådande soft patch och den typen av ”hack i kurvan” som vi haft sedan 2010. Helt väntat alltså!

US Core CPI kom precis in på 2,1% YoY mot väntat 2,2 och fg 2,2. Inget tryck från löner här inte. Snarare en stark dollar och svagare tillväxt som dominerar……

Förlåt att jag repeterar, men den viktigaste diskussionen just nu alla kategorier, är vilken av 3 scenarior som kommer att spelas ut:

1, Löneuppgången är fortsatt stark, och företagen kompenserar högre kostnader med att höja priserna. Inflation och räntor stiger, vilket ökar räntekostnader. Företagens försäljning faller då räntekostnaderna äter upp löneökningen. Högre priser gör det bara värre. Vinsterna faller, som dessutom diskas till högre ränta. Fallande börs.

2, Löneuppgången är fortsatt stark, men företagen klarar inte att kompensera detta genom att höja priserna. Inflation och räntor stiger INTE. Räntekostnader stiger INTE. Företagens försäljning ökar då konsumenterna i vanlig ordning shoppar upp lönen.  Försäljningsökning och löneökning tar ut varandra. Vinsterna är stabila. Räntorna stabila. Bra för börsen.

3, Lönerna faller tillbaks mot bakgrund av soft patch. Inflationen stiger inte. räntorna och räntekostnaderna tar inte fart. Företagens försäljning är relativt intakt, så även lönerna. Vinsterna är stabila, räntorna fortsatt låga. Bra för börsen.

Vilken tror du på?

Avslutningsvis snappade jag upp nedan chart som visar PMI och kopparn. Förr kallade man koppar priset för Dr Koppar, för den var så ledande…. vi får se om den har rätt även denna gång eller den har tjuvstartat? Kina är ju världens största konsument av koppar så……

Have a nice one!!!

ps. En konjunktur dör inte av ålder, utan en alltför tajt arbetsmarknad ds

OMX har inte lyckats stänga under 1550 stödet. Det är starkt. Nästa område om vi bryter är 1500 +/- 10 punkter.

På makrofronten är det ganska lugnt. Inflation från USA och Sverige. New York FED senare i veckan. US Retail sales tar pulsen på hur svår rådande soft patch är. Men det är en laggande indikator så jag tar den med ro. Massor med kinesisk data trillar in, men givet PMIs och handelskonflikten så väntar man sig att den är lite halvdassig. Det enda som är intressant är hur Kina mår om ett halvår när stimulanser kickar in och vi har ett handelsavtal på plats.

Lite kuriosa. Förra veckan var 10års jubileum på Bullmarknaden som startade den 9 mars 2009. Sedan dess har SPX med återinvesterade utdelningar gått upp med 401% eller 17,5% om året. Not bad. Sett till historiska 10-års perioder så rankas den i 94% percentilen enligt Goldman. Så om ni känner er som experter på börsen och att det är lätt att tjäna pengar. DET ÄR INTE SÅ KONSTIGT. Vidare går det att konstatera att 19% av avkastningen kommer från multipelexpansion, och resten vinsttillväxt och utdelning. Det är ju trevligt att avkastningen kommer ur vinsttillväxt (och inte värderingsbubblor), men som jag konstaterat många gånger tidigare så har vinsttillväxten i sin tur inte kommit så mycket av försäljningstillväxt (då den lirat med nominell BNP tillväxt som varit ganska låg under 10-års perioden jämfört med historiska konjunkturuppgångar), utan marginalförbättringar, dvs låg löneutveckling, låga räntekostnader, låga skatter, låga avskrivningar (återhållsamma investeringar) och sist men inte minst goda bruttomarginaler (dvs Kina/Asien i kombination med globalisering gör att insatsvaror/COGS inte har dragit iväg). Men den stora pucken är nog ändå löner och räntekostnader. Så tacka den ensamstående dubbelarbetande mamman i USA och de Asiatiska fabriksjobbarna för den starka utvecklingen av din portfölj 😉

Svenska börsen, mätt som SIXPRX, dvs med återinvesterade utdelningar har samtidigt utvecklats med 270% eller 14% om året. Vi har inte uppvisat lika hög vinsttillväxt är den krassa sanningen. Avsaknad av Amerikanska hälsovårds- och IT aktier. Hög andel av Telia, HM och Banker en annan.  Svenska småbolag, ink fastigheter har gått bättre. Men så har även Amerikanska. Men jag tycker ändå det sätter fingret på myten att Svenska börsen ALLTID är överlägsen andra marknader. Den kan vara det. Men den är inte det per automatik.

Kuriosa…. har hört från flera håll att Europeiska fonder ligger med osedvanligt stora positioner i likvida medel (typ i nivå med 2011… Fukushima och Eurokris). Medan Amerikanska fonder ligger faktiskt tvärtom! Det innebär två saker

1, I USA kan man nästan tala om pain trade, och där är mycket taget. I Europa har det inte varit någon pain trade alls. Om det blir det framöver beror på….

2, om aktörerna börjar tro på handelsavtal, PMIs pick up och allmän recovery.

OMX korrelerar både kursmässigt och värderingsmässigt med Europa. USA sätter riktningen såklart… men hur bra eller dålig en svensk börsplacering blir handlar väldigt mycket om Europa.

Löneinflation leder inte till högre räntor och räntekostnader?

Jag har ju hävdat att stigande löner är största hotet mot börs och konjunktur. Logiken är att stigande löner leder till stigande priser (för att företagen höjer priserna för att kompensera för ökade lönekostnader). Stigande inflation leder till stigande räntor, som leder till stigande räntekostnader, som äter upp löneökningarna, varpå hushållen inte kan öka konsumtionen trots högre lön. Företagen höjer priserna men säljer väsentligt mindre. Samtidigt får de högre löne- och räntekostnader, varpå vinsterna faller. De lägre Vinsterna i sin tur diskonteras till en högre ränta än tidigare, och är således mindre värda. Lägre aktiekurser, lägre börs. Snöboll… Recession

Jag hade en diskussion med en god vän i helgen som även är flitig läsare av bloggen. Han lyfte fram risken att jag har fel.

Han sa att han INTE trodde att lönetakten kommer att gå ner, men att det INTE resulterar i vare sig högre inflation, core PCE, eller räntor. JAg tror ju på lägre löner, och att det finns en stark koppling mellan löner och räntor. Dubbelfel av mig här alltså!

Logiken är följande. Företagen lönekostnader stiger. Men pga tuff konkurren, globalisering, soft patch etc kan de inte höja priserna för att kompensera. Eftersom inte priserna ökar, så ökar inte inflationen, och därmed behöver inte FED höja räntan. Därmed ökar inte räntekostnaderna. Alltså kan jänkarna konsumera sin löneökning fullt ut, till samma priser som tidigare. Alltså får företagen främst en volymökning. Som leder till en bruttovinstökning, som till stor del kompenserar för löneökningarna, och som inte gör att vinsten på sista raden inte krymper, trots att vinstmarginalen krymper. Att räntorna inte stiger och vinsterna finns kvar får såklart en avgörande skillnad på outcome enligt mitt scenario där högre räntor (räntekostnader) och lägre vinster är själva grogrunden till recession.

Jag tycker resonemanget är intressant men jag köper det inte fullt ut. Mitt base case att de senaste tre lönemätningarna över 3% framförallt är en funktion av ett ytterst starkt 2018, men att soft patch under 1H19 kommer att få dem att svalna. Åtminstone kring 3% vilket är förenligt med core PCE om 2% (om nu kopplingen finns kvar :-)). Jag tänker att ett företag accepterar inte höja löner utan att kunna höja priserna. Då får någon gå hem, och det brukar ta död på de flesta löneförhandlingarna. Alternativt lyckas de höja priserna.

Hursomhelst, Både mitt case, och min väns, är ju faktiskt ganska konjunktur och börsvänligt…. fortsatt höga löner men ingen inflation, eller sjunkande löner och ingen inflation. Vi får helt enkelt fortsätta hålla ögonen på löner, inflation och räntor framöver…. precis som vanligt!!

Trevlig vecka!

Börssnack med Hansen och Olavi är en av börspoddarna jag starkt kan rekommendera. Nu senast intervjuade dem Torbjörn Olofsson, en av Nektars mångåriga förvaltare. Åtminstone under de åren fonden var en av världens bästa räntehedgefonder. Klok herre som nu slagit sig ihop med två andra kloka herrar, Peter Norman och Jan Häggström. Lyssna på den!

https://soundcloud.com/erik-hansen-20132729/27-hedgefondveteranen-blev-kvantforvaltare

Nej, de har inte facit för framtiden, men jag tror för alla människor som inte är intresserade av vare sig kapitalmarknaderna eller sin pension, mer än att den ska vara okej på ålderns höst….. så kan det här vara ett attraktivt alternativ. Åtminstone kan man vända sig till sin pensionsförvaltare idag, typ skriva ett mail, och fråga. ”Hur skiljer sig mitt upplägg idag jämfört med deras?” ”Vad är fördelana med den lösningen jag har idag jämfört med deras”

Kvartil.se

För oss som är lite nördiga kan man läsa deras ”White paper” över hur de jobbar och hur de ser på smart långsiktig förvaltning:

https://kvartil.se/fonddokument/#whitepaper

Men eftersom jag inte sysslar med reklam så måste jag ändå vara lite kritisk också

1, Risk

Jag har väldigt svårt att acceptera den gängse synen på risk som utgår från volatilitet och VaR.

Aktier: Många utgår fortfarande från volatilitet, implicit framåtblickande eller historiskt realiserad, när de ser på risken i aktier. Jag kan hålla med om att aktier många gånger har haft en svag utveckling när vollan stiger, och haft en ganska god avkastning så länge som vollan är låg. Men senaste 10 åren har också visat att vollan ibland drar, varpå många portföljer skalar ner risken genom att sälja aktier. Men de säljer inte på toppen. De har sålt till låga priser. När vollan sen drar sig tillbaks så ökar de aktierna. Men inte på botten, utan en bra bit högre upp. De realiserar alltså små förluster hela tiden. Men många fortsätter att försvara denna strategi, då de säger att den dagen det fortsätter ner, så betalar sig strategin. Därmed kan i man säga att man betalar små försäkringspremier varje gång man får fel. Nåt som sen betalar sig längre fram. Det är det där nettot som i framtiden är osäkert. Det bygger också på att man köper tillbaka aktierna. Vilket man troligtvis gör ganska sent. Okej, jag sitter inte på nån holy grail här som är bättre. Ingen gör. Men jag anser att volla måttet som risk faktor har klara brister. Jag anser ju att värderingsfaktorn är mycket bättre som riskfaktor. Kritikerna till den menar på att värderingen blir missvisande vid topp och botten, då analytikerna aldrig lyckas pricka vändningarna. Genom att man inte kan prognostisera framtida vinster så tror man att marknaden är rätt billig, dvs låg risk, på toppen, och tvärtom. Men jag tror man kan delvis överbygga det problemet genom att ta in ränta och Eget Kapital i värderingssnurran. Räntorna är i regel höga i en vinstcykeln, och EK är högt värderat. Detta gör att den fina PE-värderingen tar stryk högt upp, och signalerar därmed att risken är rätt hög. Det omvända gäller såklart på nedsidan.

När det kommer till risk tycker jag det är ännu mer bisarrt när det kommer till räntebärande papper. Risken i Statspapper och liknande är såklart nära noll om man håller till förfall. Därför blir vollen rätt ointressant. ”Risken” handlar ju snarare om ”tappad alternativ avkastning” som är en funktion av aktiemarknadens attraktionskraft eller risk. Dvs är risken låg i aktier, så anser jag att ”risken” i statspapper är rätt hög. När det kommer till företagsobligationer så finns det både en default risk, tail risk och likviditetsrisk som inte fångas av traditionella riskmått.

2 Råvaror, ränteplaceringar och valutor, och avsaknad av ”äkta” hedgefonder

Att en portfölj automatiskt ska ha en stor andel räntebärande papper tycker inte jag är logiskt idag. Det bygger på en tradition. En tradition som varit logisk då man historiskt fått kompensation för inflation när det kommer till korta räntor, och ännu lite högre på långa som kompensation för tid. Har man dessutom tagit kreditrisk har blivit kompenserad för detta.

Idag tänker man så här, ”jag gillar inte aktier – alltså köper jag räntor”. Det är fel. Man måste kunna bedöma dem på standalone basis, dvs ”jag gillar inte aktier, men jag gillar inte räntor heller”, och då rekommendera cash till den late, eller hedgefonder till den ambitiöse.

Ett mer modernt synsätt hade varit att säga så här. Aktier är i särsklass bäst om man äger dem vid rätt tillfälle. När det är fel tillfälle ska inte äga dem, utan då ska man äga trygghet. Fokusera på vad trygghet är istället.

Utgångspunkten är såklart cash. Sen kan man bygga vidare… långa papper. Nej tack idag med så låga term premiums. Kreditrisk? Nej tack med så låga spreadar, default och likviditetsrisk osv. Real obligationer, ehh nej tack, realräntan är negativ och kan bara gå åt ett håll.  Så jag menar att förutom cash, så kvalar inga räntebärande papper in idag.

Nej räntor ger jag inte mycket för, cash eller korta statspapper.

Fastigheter och Infrastruktur, kan vara bra på rätt sätt.

Råvaror och Valutor är inga riktiga tillgångsklasser. Då hade man lika gärna kunnat köpa in veteranbilar och konst. Jovisst, de kanske rör sig okorrelerat och har från tid till annan presterat. Jag förstår att ur ett portföljperspektiv så kan det vara smart. Men det är inga riktiga tillgångsslag för det går inte att räkna på vad en tavla är värd. Det finns bara ett pris. Valutor är ytterst en funktion av ränteskillnader. Råvaror är egentligen bara ett utbud/efterfrågespel där råvarupriserna ständigt söker en jämviktspunkt. Jag föredrar att ha råvaruexponering mot aktier, och i så fall sektorfonder.  Valutaanalysen tar man in i den geografiska aktie- och ränteanalysen.

De har inte heller tagit med hedgefonder. Jag fattar varför. Det är ju inget tillgångsslag som ger en viss typ av avkastning. Det är ju en exponering mot mer eller mindre skickliga förvaltare. Där vi på senare tid erfarit hur de flesta är rätt dåliga. Ovanpå detta höga avgifter. Jag hävdar ändå att en väldiversifierad portfölj med många hedgefonder som historiskt bevisat sig i alla marknadsklimat, till låg risk (typ 5%avk/5%vol/max 10% drawdown/80%+ 12m konsistens )…. fyller en funktion.

3, 60/40 som optimal portfölj

Det här är en ganska klassisk fördelning. Många ligger i Blandfonder som är 50/50 fördelade. Jag förstår att de hamnar rätt på effektiva fronten, det är inte det. Jag förstår också resonemanget att man utgår från någon typ av målbild för risk, och sen utmynnar det i en fördelning. Det är inte det!

Men ur ett långsiktigt sparande perspektiv är det vanskligt. I min värld finns det två typer av pensionssparare. De som ska sikta på att bevara pengarna, och de som ska fokusera på att få dem att växa. Det i sin tur bygger på två faktorer, ålder och finansiell situation.

På 15 års sikt har det visat sig att det är tämligen riskfritt med aktier. Så fort du går under det kan du inte vara säker på avkastning. Någon som sparar från 25 års ålder till 65 år, och sen förbrukar de under 20 år, borde när de passerat 60 år fokusera på att bevara dem. Men innan 60 år ska de växa. Dvs innan 60 ska du har mycket aktier, efter 60 år lite.

Det kan också finnas någon som har en stor förmögenhet innan de är 60 år. Då är de redan hemma och borde inte äventyra den. De borde, trots sin ålder, fokusera på att bevara den. De borde också ha mindre aktier.

Man pratar gärna om spararens inställning till risk. Men det är rätt ointressant, då de flesta av as ogillar hög risk, men gillar hög tillväxt, Vi har svårt att föreställa oss vilken ”nivå” som är bäst. Särskilt på lång sikt.

Om man har en 60/40 fördelning eller liknande hamnar i en situation där de som fokuserar på att bevara pengarna har för mycket aktier när det går åt skogen. Samtidigt som någon med fokus på att pengarna ska växa har för lite aktier när de presterar. Det blir varken hackat eller malet. De med fokus på att bevara borde ha utgångsläge 0% aktier med mandat att ta upp aktier mot 50% när de är attraktiva, dvs låg risk. De med fokus på att pengarna ska växa borde ha 100% aktier, bortsett från när de är oattraktiva, då borde sänka de till 50%. Så visst ibland är 50/50 portföljen att föredra, men inte som utgångspunkt och normalläge.

I mina ögon är aktiesparandet svårslaget över tid, och tämligen riskfritt. Anledningen är följande.

Ser man till avkastningen sen 2a världskriget så har aktier levererat en avkastning i linje med vinstutvecklingen. Över långa perioder, typ rullande 20år, tenderar värderingsfaktorn att meanreverta och gå mot noll som faktor för avkastning. Kvar finns bara vinsttillväxt. Vinsttillväxt över tid går hand i hand med försäljningstillväxt för underliggande bolag. Under kortare perioder spelar räntor, löner och andra kostnader in, dvs marginalförändringar in. Men på riktigt lång sikt är det ökad försäljning som ger ökad vinst. Precis som värderingskomponenten så tenderar marginalerna att mean reverta. Den aggregerade försäljningen på lång sikt korrelerar med nominell tillväxt i världen. Så krasst uttryckt så kommer aktieutvecklingen i ett 40 årigt pensionssparande gå lika som nominell tillväxt i världen, givet att det är en global aktieportfölj. Det är inga andra tillgångsslag som når upp till nominell tillväxt. Även på kort sikt, typ 10 år kan man vara rätt säker på att nominell tillväxt är helt okej i årstakt, och därmed kommer vinsttillväxten att vara det. Då gäller det bara att se till att börsen inte är priced for perfection, för då kan det ändå bli en dassig placering. Men är den inte det så är alltså aktier relativt riskfritt om man ser till totalavkastningen. Sen att resan blir volatil. Vem bryr sig.

Hur ser det ut framåt? Inflationen kan temporärt dra någon gång såklart, men de dödas effektivt av centralbanker med inflationsmål. Så över tid kan man väl tänka sig att den landar på 2% i snitt. Real tillväxt kan man höfta till lågt ställt 3%. Så när vi ser tillbaks om 20 år borde en global aktieportfölj ge 5% årlig effektiv avkastning. Lägre än historien såklart, men det är så det blir i en skuldsatt värld. Eller?

Vår tids största utmaning är inte klimatet. Där är jag faktiskt rätt positiv. Men det är en annan historia. Den största utmaningen är polarisering. Nu pratar jag inte om hög mot låginkomstagare. Visst, vissa yrken tjänar oproportionerligt bra, och det finns säkert en del man kan göra åt saken. Men i aggregerade pengar räknat så är det ingen biggy faktiskt. Nej den stora skillnaden i världen är mellan kapitalägare och icke kapitalägare. Tänk familjen Persson får 6 miljarder i utdelning under ett år. Det går många VD-löner på den! Vi är alla kapitalägare genom pensionskapitalet. Men det är egentligen bara uppskjuten lön. Så om man rensar bort den biten så finns det ändå en grupp som har, och de som inte har. Jag är inte kommunist. Dvs någon som startar och bygger upp ett företag måste kunna ta del av vinst och utdelning om det går bra. Inget konstigt i Egentligen är det inget problem i sig, om det inte vore för att löner som andel av BNP eller företagens försäljning sjunkit till extremt låga nivåer, samtidigt som vinster stigit till rekordhöga nivåer. Andelarna har gått för långt.  I USA har man extremt låg arbetslöshet. Det borde vara bra. Folk borde vara nöjda. Men de röstar på Trump för att de är missnöjda. Kvinnor dubbeljobbar och får ändå inte ekonomin att gå ihop. Det håller inte på sikt. Lönerna måste upp i andel, och vinsterna ner i andel. Antingen genom att lönerna stiger. Eller måste vinster och framförallt utdelningar beskattas och pengarna gå till bättre välfärd eller lägre skatter för löntagare och de som inte har kapital. Eller en variant av båda. Alldeles oavsett så innebär det lägre vinster, som kommer alltså belasta den genomsnittliga årsavkastningen, och därmed börsutvecklingen.

Den andra faktorn är räntan. Nej, jag tror inte på exceptionellt höga räntor. I en högt belånad värld saknas förutsättningar för hög tillväxt, och ovanpå det finns det ett tiotal faktorer som motverkar inflation. Men även med löner kring 2-3% utmynnar i 1-2% inflation, och det är inte orimligt att tänka sig att korträntor över tid kommer att ligga på en nivå som kompenserar för inflation. Alltså går det att tänka sig ett högre ränteläge. Detta kommer också att tynga vinstutvecklingen rent strukturellt. Dels genom högre räntekostnader, och dels genom lägre försäljning.

Så 5% snitt avkastning kommande 20 åren är kanske att sikta för högt. Den kanske blir 3%. Då blir det extra viktigt att undvika aktier när de är oattraktiva. Att ligga i regioner och sektorer och faktorer med högre vinsttillväxt än snittet, och där det inte är inprisat. Så kan man göra skillnad i sparandet. Alla kommer inte kunna göra det. Någon måste ju sälja till nån som köper. Någon måste även äga det ”oattraktiva” för alla aktier ägs av någon hela tiden. Så aggregerat går det inte att göra nåt åt det, men på individ nivå, absolut!

Därför är jag också bekymrad över att vindarna blåser så hårt mot Globala index produkter just nu. Låga avgifter är bra och aktiva fonder har svårt att leverera, så är det….. men en global index produkt är kanske inte optimal givet utsikterna, och på individ nivå kan du göra något åt det. Åtminstone om du har en horisont på 20år+ och vill att pengarna ska växa till sig den dagen du börjar leva på dem.

Ska man vara framgångsrik i sitt pensionssparande kommande 10 åren tror jag att

a, man måste vara aktiv i sin allokering mellan aktier och lågrisk alternativ. Ta ner aktier när de är oattraktiva och vice versa

b, antingen hitta aktiva förvaltare, som spårar upp regioner, sektorer, faktorer som genererar högre vinsttillväxt, som inte är inprisad, än värdssnittet.. eller

c, bygger en sån portfölj själv med lågpris produkter… som man aktivt utvärderar

4, Taktisk allokering och Black Litterman

Detta är deras utgångspunkt i den taktiska allokeringen. Inte dumt alls. Men de är inte ensamma. Avanza Auto kör samma i deras produkter. Ska bli intressant att se hur de skiljer sig över tid.

Jag kanske låter kritisk, men är trots allt ganska positiv till Kvartil. De här 3 herrarnas samlade erfarenhet är inte att leka med.

För många passiva pensionssparare, tror jag detta trots allt är ett lämpligt lågkostnadsalternativ.

Trevlig kväll

/Jonas

Jaha, då var vi inne i rekylen, och de flesta frågar sig om den bara har börjat, eller detta kanske är sista chansen att köpa innan vi når väsentligt högre nivåer senare i år.

Låt oss börja med det positiva. För SPX har EMA21 dagars precis letat sig över SMA200 dagars. Det har tidigare varit en ganska god indikator om att man ska ligga i marknaden om trenden håller i sig. Ovanpå det har RSI kommit ner och vi har inte längre överköpta nivåer, vilket också är en fin signal givet att trenden är intakt. Jag vill ju gärna tro på trenden givet den fundamentala bilden. Dollarn, sett till DXY, är också uppe på motståndsnivåer där den vänt ner tidigare. Den 10-åriga statsobligationen är nere på nivåer där den vänt upp tidigare. Stigande räntor och svagare dollar… det är samma sak som Risk On och inte förenligt med mer rekyl. Ser man det ur det här perspektivet så ska det snarare studsa härifrån.

Samtidigt är korrektionen osedvanligt klen i storlek sett till hela rörelsen från i julas. Korrektioner i stigande trend ska ju helst landa kring Fib38%och då har vi långt kvar. Fortsätter dollarn att stärkas och/eller räntorna att falla…. då är risken stor att det fortsätter längre söderut.

Låt oss kika på OMX istället. Det tidigare så viktiga motståndet 1550ish är numera ett stöd, som testades och höll idag. Ska bli intressant att se om den håller imorgon. Kan vara värt ett speckköp med tajt stop för den snabbfotade. En mer klassisk korrektion, och där jag definitivt är köpare, är snarare Fib50% 1488, Pivot 1500ish, Fib38% 1514. Hela det intervallet är köpvärt, och måste hålla för att jag ska tro på högre nivåer längre fram. Håller inte det kan vi lika gärna testa 1380 från i julas, och troligtvis passera den. Då har jag även fel fundamentalt såklart. Brott av 1600 visar att korrektionen är över (såklart). Så ja, man kan speckköpa här men risken är att vi ska testa 1488-1514 intervallet. Använd stoploss. Även om jag oftast fokuserar på OMX, håll koll på SPX. Den sätter agendan. Inte Stockholm.

Jag kan tänka mig 4 instegsstrategier här, lite beroende på hur risk avert man är

1, Man köper allt nu

2, Man köper hälften nu, och hälften kring 1488-1514, når vi inte den senare köper man vid 1600

3, Man köper allt kring 1488-1514, når vi inte den köper man vid 1600

4, Man väntar och köper allt vid brott 1600

Stopp om vi stänger under 1488 oavsett val

Vem är du? Jag gillar tvåan… ni vet det där med att fasa in och ut!

I veckan kom PMI för tjänstesektorn i USA. ISM non-Mfg kom in på 59,7 mot väntat 57,3 och fg 56,7. Snorstark både sett till förväntningar och i absoluta termer. US Service PMI kom in på 56,0 mot flash 56,2 och fg 54,2. Också starkt. Det är i tjänstesektorn jobben skapas och den står för 70% av Amerikanska ekonomin. Betyder det att soft patch är över framåt sommaren? Inte omöjligt. Samtidigt var förförra ISM Mfg siffran stark, men föll tillbaks i förra veckan. ISM non-mfg har tidigare haft en tendens att lagga Mfg siffran. Är datan från tjänstesektorn dopad av FED optimismen från i januari? Kanske? Jag skulle nog vilja se nästa siffra också innan jag drar slutsatsen att soft patch endast är begränsad till 1H19 och att vi skulle vara i recovery mode redan i höst. Inte omöjligt… men vi behöver mer på fötterna. Datan var bra i alla fall. Det kommer man inte ifrån.

Den Amerikanska jobbdatan NFP kom precis. Det skapades, hör och häpna, 20k jobb förra månaden mot väntat 180k och fg 311k (uppreviderat från 304k). Soooooooooffftttt Patch. Dessutom föll Kinesisk export med 20% i februari mot +10% månaden innan. Jag har inte studerat datan för outliers eller base effects, men om vi tar den för vad den är så skriker den soft patch. Detta borgar för ett avtal i mars. Ska man tänka lite positivt så kan man säga att jobbdatan kan vara skakig i USA och då är det bättre att titta på 3m genomsnitt, och då ser det inte lika illa ut. Men det är lek med statistik. Point being. I höstas flaggade vi för soft patch. Nu är vi där. Det är skit samma. Frågan är vad som kommer efteråt. Jag tror på recovery. Fed och handelsavtal spelar huvudrollerna.

Men vi har ett potentiellt orosmoln. Löneinflationen kom in på 3,4% mot väntat 3,3 och fg 3,1 (nedreviderat från 3,2). Detta är högt! För högt faktiskt! Den enkla analysen låter så här: 3,4% löneinflation lirar med core pce om 2,4%…. klart över FEDs mål. Vilket gör att även om de VILL ligga stilla, så kan de bli Tvingade att möta den stigande inflationen. Detta skulle i så fall vara ett effektivt sätt att döda recoverien på och därmed börsuppgången. NOT GOOOD! Men det finns även en ytterligare nyans av den här analysen. Lönerna kommer mot bakgrund av tajt arbetsmarknad OCH stark tillväxt. Dvs ett resultat av det som hände förra året. Eftersom vi nu rullat in i soft patch finns det fog för att lönerna inte kommer vare sig fortsätta att stiga, eller ligga kvar. Det finns snarare potential på nedsidan. En siffra är ingen siffra, utan man måste se till den genomsnittliga nivån, och den snittar inte 3,4 utan en bra bit lägre ner. Det skulle betyda att inflationen kanske inte har ork att dra över 2% trots allt. Tittar man på ISM, PMI och de andra regionala indexen så har de en underkomponent som heter ”prices”. Dvs vad inköpscheferna tror på priserna ut mot kund. De har senaste månaderna börjat peka nedåt. Dvs inköpscheferna sitter inte och ser hur köpkraften ökar i ekonomin med stigande löner ELLER ser hur lönekostnaderna stiger i sitt företag och tar tillfället i akt och höjer priserna. Snarare befinner de sig i soft patch, också fullt medvetna om att de högre lönekostnaderna äts upp av stigande räntekostnader, och för att möta sämre efterfrågan samtidigt som konkurrensen är hög, så avstår de att höja priser eller rent utav sänker. Detta sammantaget skulle borga för att core PCE inte kommer ta fart från dagens 1,9 till 2,4… utan snarare ligga kvar som den gör. Det är snarare lönerna som kommer att mjukna när soft patch får grepp om läget. Det är detta vad jag tror. Men jag börjar också tro på en annan sak. Det är att lönerna har nu visat att de faktiskt kan ta fart mot bakgrund av tajt arbetsmarknad och stark tillväxt (förra året) och att Philips ändå har viss bäring på verkligheten. När vi i ett senare läge glider ur soft patch in i lite bättre tider…. då är det sannolikt att vi faktiskt får problem med löner och tillväxt på ett sätt som till slut tvingar FED att fortsätta att höja…. och ni vet nog vid det här laget vad jag anser om det!!!!! ”recession 2021” känns mer sannolikt än osannolikt ur det här perspektivet. Going forward är jag MYCKET nyfiken att höra hur FED och Powell ställer sig till de här löneinflationsnivåerna. Ur ett historiskt perspektiv har de nämligen satt ganska hård press på FED….. Marknadens reaktion har inte hittills inte varit stigande räntor mot bakgrund av lönerna, utan räntorna snarare dippade till på den svaga jobbsiffran. Man är alltså mer oroad över soft patch, än stigande inflation. Det är positivt ur ett börsperspektiv.

ECB ”överraskar” idag med ett mjukt besked. Man skjuter upp första räntehöjningen. Det blir ingen i år, vilket vi har vetat länge. Om inte ens FED tänker höja så…. Man skriver ner tillväxten i år till 1,1% och inflationen till 1,2%. Det är ju gammal skåpmat, det har vi ju vetat i ett halvår. Men man skickar även ut ett nytt rabatterat lånepaket TLTRO till de europeiska bankerna. Det har man gjort innan. Det är lite av en QE-light. Det är ju inte direkt köp av obligationer. Lånet löper under 2 år, sen förfaller det och ska betalas tillbaka. Jag hade inte väntat mig detta då jag trodde att de skulle avvakta effekterna av en handelsuppgörelse, svag CNY och övriga kinesiska stimulanser. Men det kanske var svårt för Draghi att presentera de nya sura prognoserna och sen inte göra nåt alls…

Europeiska räntor faller, och med dem Svenska statspapper. Den uppgång som pågått senaste veckorna är utraderad. Ska bli intressant att se hur våra kära bostadspapper tar emot detta. Hänger de med ner, eller vidgas spreadarna?

Men vad händer nu? Jo här har jag lite tankar som jag tror sticker ut lite.

För det första tror jag inte lånepaketet spelar så stor roll. ”du kan leda hästen till vatten, men du kan inte tvinga den att dricka”. Jag menar, problemen i Europa är inte europeiska. Det är US/China. Då spelar lånen en mindre roll. Det är inte billiga pengar som saknas, det är kunder och en tillräckligt billig valuta. Jag tror att vi får en handelsuppgörelse snart, och med den en del optimism. Jag tror vidare på en recovery efter soft patch. Detta kommer till slut att ge Europa luft under vingarna. Men inte av egen kraft, utan pga omvärlden. Lånepaket eller inte. Europa växer mycket riktigt med ca 1% nu, men kommer i nästa skede att växla upp mot kanske 2%. Draghi tror på 1,6% nästa år. Det tror jag är för lite.

Chartet nedan visar löneutvecklingen i Europa. Förra året låg lönerna på c2% vilket har lirat med 1% kärninflation, men de har på senare tid letat sig upp mot c2,5%.

Håller detta i sig så kommer även kärninflationen att leta sig upp mot 1,5%. Kanske samtidigt som tillväxten letar sig upp mot 2%. Har du då även recovery mode i omvärlden….. ja då är det fog för Draghi att ge sig på en första höjning under 2020. Troligtvis under andra halvan.

Recovery 2%+1,5% kärninflation+Draghi höjer till 0,25%….. Idag ligger en 5-årig Eurobond på -0,4%. I den nya miljön borde den ligga på 0,75-1,25%. Kanske mer ett 2020 case än ett 2019, men ändå, Just sayin´. Allt annat lika finns det ett medellångt case för en väsentligt starkare Euro…. mitt i dagens konsensus baisse! Jag förstår om ni inte orkar lyssna på detta, men kom ihåg att marknaden oftast prisar in framtiden.

Vad innebär detta för Ingves? Jo dels fattar han detta jag skriver om just nu. Därför tror jag han höjer till 0% under Q4 i år. Amen herregud, Varenda ledamot har ju sagt att Riksbanken kan höja trots att dagens inflation inte borgar för det. Hur övertydliga kan de vara? Fatta, de vill lägga sig på samma nivå som Europa. Dessutom blir det ÄNNU lättare att höja nu när kronan är så svag. Punkt. Sen är det upp till Draghi, och höjer han en första gång under 2H20, så lär Ingves också göra det. Då har vi 0,25% styrränta vid utgången 2020. Vad som händer sen vet jag inte. Det beror på om recoverien triggar igång recession eller ej. Det är för tidigt att säga. Det beror vad som händer med löner/core PCE.

Men vad kronan inte prisar in just nu, är just en höjning i höst, och sen höjning en gång till nästa år. Man fokuserar på Europas (och Sveriges) svaghet just nu, och ser inte hur vi börjar lägga grunden till recoverien. Något som vi lär se tecken på i höst, eller rent utav ännu tidigare.  När marknaden börjar ta in detta så kommer kronan att stärkas, särskilt mot dollarn. Just nu råder sån jäkla konsensus kring kronans svaghet. Se upp för det! Den speglar nuet, men marknaden prisar in framtiden.

Nedan chart gjorde mig väldigt glad. Amerikanska börsbolag har senaste åren varit väldigt aggressiva i att dela ut pengar till sina aktieägare och köpa tillbaka och makulera aktier. En del av detta har skett med vinstmedel, men mycket har gjorts med nya lån, varpå skuldsättningen har ökar. Vilket jag har rapporterat om tidigare. Men nedan chart visar att skuldsättningen är en sektor fråga.

Skuldsättning kring 2X är inte alls så farligt faktiskt. Jag menar om vinsten faller med 30% i recession, vilket inte är ovanligt, så skulle skuldsättningen ändå ligga under 3X. Det är ändå positivt ur ett default och kreditbetyg perspektiv. För kraft- och fastighetssektorn är skuldsättningen hög… såklart. Men det är inte så konstigt för dels är deras intäkter stabilare, och dels har de säkerheter på balansräkningen som de andra inte har. Det är faktiskt ganska uppmuntrande

Jag såg även nedan chart från SEB som visar den genomsnittliga EBIT marginalen för ett gäng stora Nordiska industribolag.

Rätt intressant det där med 14% topmarginal och 6% lågmarginal.

Tänk er idag där snittbolaget har en:

Försäljning på 100

Kostnad sålda varor 50 (50% av försäljning)

Bruttovinst 50

Fasta kostnader 36

EBIT 14

Skatt och räntor 5

Vinst 9

Men så ska EBIT ner till 6% i en donwturn… hur blir det?

Försäljning 82 (ner 18%)

Kostnad sålda varor 41 (fortsatt 50% bruttomarginal)

Bruttovinst 41

Fasta kostnader 36 (innan de hunnit lansera sparpaket)

EBIT 5    (6%)

Skatt och räntor  2

Vinst 3

När konjunkturen skiter sig, vill du inte sitta på cykliska nordiska aktier då vinsterna lär halveras. Minst! Ni som gillar utdelningar…. ni kan ju fundera på hur säkra dem är då.

Däremot ska man köpa de här aktierna när de har halverats….. men då gäller det att vara likvid. Just sayin´

Trevlig helg!!!

ps. Ett sista tips….. betta på John Lundvik i Mello…. han kommer ta hem hela skiten, 100% säkert! ds.

SPX öppnade starkt, men så kom säljarna in och det faller till lägsta på över en vecka. Rekylen är här! Eller, för sen vänder det upp igen och stänger mittemellan. Helvete vad spännande. Tittar jag på dollarn, som är stark, och 10-åringen, som faller, så får jag Risk-Off vibbar. Det betyder rekyl. Men sen säger optimisten i mig, tänk om vi får ett Kina-USA avtal snart, som kommer ge PMIs etc en rejäl knuff uppåt. Hur kommer alla som sitter på cash och är rädda för recession/utdragen soft patch att resonera då? Den rörelsen vill man ju inte missa. Hälsosammast hade väl ändå varit om vi kunde komma ner några procent och samla kraft inför nästa uppgång mot All Time High.

I veckan är den Amerikanska jobbdatan viktigast. Lönerna kommer fortsätta att vara starka, de laggar nämligen den ekonomiska utvecklingen med nån månad. Men de har ändå bäring på kärninflationen så de är vrålviktiga såklart. Å andra sidan hade inte FED varit så självsäkra i sin duvighet om de inte visste att löner och kärninflation har ”gjort sitt bästa” så här långt.

———————–

Jag har på senare tid fått en del frågor om makro. Vissa hissar, andra dissar. Låt mig bara klargöra några punkter:

1, Makro analytiker är vi allihopa

Många tycker makro verkar komplicerat och flummigt. Andra tycker det är humbug, och man ska lägga tid på bolagsanalysen. Men jag vågar hävdar att vi alla är makroanalytiker, medvetet eller omedvetet. När man analyserar ett bolag, så måste man bilda sig en uppfattning om marknaden de säljer sina produkter på. Vidare måste man bilda en uppfattning om kostnadsutvecklingen. I grunden och botten är det en typ av makroanalys man gör när man försöker förstå sig på löner, råvaruutveckling, tillväxt på marknaden bolaget verkar på och tusen andra saker. Gör man inte det utan bara lyssnar på bolagsledningen är man inte en bra analytiker. En bra bolagsanalytiker är oftast en bra makroanalytiker, medvetet eller omedvetet. Hur många bilar kommer Bilia sälja i år? Är inte det makro så vet jag inte vad makro är.

2, Skillnad på prognoser och prognoser

Det råder en stor skepsis kring makroprognoser. Skälet är att de anses ofta pricka fel. När en aktieanalytiker däremot gör en prognos som inte slår in då det seglade in en ”svart svan” eller nåt så är investerarna ofta mer förlåtande. Den där svanen gick ju inte att prognostisera säger man. Men är det inte ett jävla trams. Att prognostisera framtida vinst är knepigt, för det är knepigt att veta vad som ska hända i framtiden. Makroprognoser är ingen skillnad. Prognoser handlar inte om att veta vad som ska hända i framtiden. Utan ha en förståelse för vad som händer, och inte händer. Makro är inte annorlunda. Man tjänar inte pengar på att ha rätt. Man tjänar pengar på att ha mindre fel än andra i marknaden.

3, Makro analys är inte börsanalys

Många tror felaktigt att makroanalys är samma sak som börsanalys. Det är det inte. En gedigen makroanalys är användbar när man försöker sig på en börsanalys. Ungefär som att en gedigen bolagsanalys är bra att ha när man gör en aktie- eller obligationsanalys.

4, Gör skillnad på ledande och laggande makro

Laggande makro säger lika mycket som en kvartalsrapport. Den visar hur historien har varit. Det kan finnas skärvor av information som visar var vi är på väg. Men på det stora hela är det bara history. Ledande makro, kallas även för sentimentsdata. Dvs man frågar folk vad de tror om framtiden, vad de har planerat att göra. Anställa, göra inköp, investera, höja priserna, spara, shoppa osv…. den datan säger något om framtiden. Men den har fel ibland. Det beror nämligen på att det är en sak att säga att man ska köpa en ny bil, och sen faktiskt göra det. Det är den ledande datans nackdel. Ränte- och valutamarknaden är också en typ av makroindikatorer, som oftast är ledande. Där frågar man ju inte folk, men rörelserna visar ofta hur folk tänker. Eftersom börsen prisar in framtiden, och inte historien, så är ledande data att föredra. Men glöm inte att studera den laggande datan, för när man sätter ihop den med den ledande så blir oftast bilden tydligare. Vi präglas nämligen av historien när vi gissar framtiden.

—————————-

Vi kan diskutera i evighet om skuldberget kommer knäcka oss, sabotera alla FIAT valutor i världen och få guldet att rusa. Men det är min övertygelse att detta kommer inte att hända bara för att skuldberget är stort. För då hade det hänt för längesen. Det måste till defaults. Aktörerna bakom, långivare och låntagare, måste börja svika sina ingångna kontrakt. Historiskt har detta hänt när räntekostnaderna blir för stora relativt de inkomsterna som ska finansiera dem. Antingen genom att inkomsterna faller eller att räntekostnaderna stiger, eller en kombination. Det är relationen mellan de här som är intressanta. Inkomsterna faller med recession. Recession kommer oftast när räntekostnaderna blir för höga. De blir för höga när räntorna stiger. Räntorna stiger oftast när inflationen stiger. Inflationen stiger när lönerna stiger. Men vad driver lönerna?

Lönerna stiger när du inte kan anställa någon från gatan, utan måste börja rekrytera från en konkurrent. Arbetsmarknaden är tajt.

Men jag tror inte det räcker. Idag finns det andra faktorer som spelar in.

1, Globaliseringens effekter

2, Digitaliseringens effekter

3, Fackförbunden har tappat makt som lönedrivare när marknaden blir mindre lokal.

4, Högavlönade 40-talister går i pension, och lågavlönade tar deras jobb

5, Tjänste- och Gigsektorns allt mer dominerande roll

6, Strukturellt lägre Tillväxt i nominella termer bidrar till nominellt låga löner. Ökar inte företagens försäljning så snabbt, så är det ett effektivt sätt att förstöra vinstmarginaler genom att höja lönerna snabbare än försäljningstillväxt. Det är ett starkt incitament för företagen. Jag har länge hävdat att Philips borde kompletteras med Tillväxt. Förutom en tajt arbetsmarknad krävs god tillväxt för att skapa hög löneinflation.

7, Reallönerna är inte så dåliga faktiskt, det håller tillbaks nominella löner. Både arbetstagare och arbetsgivare vet att om priserna inte förändras, så finns det inte lika stor press att höja lönerna för bibehålla köpkraft jämfört om det hade varit tvärtom.

8, För att lönerna ska ta fart krävs inte bara tajt arbetsmarknad och god tillväxt. Det krävs även god Produktivitet. Annars ger bara företagarna bort vinstmarginal om de höjer lönerna. Produktiviteten har varit låg, därför är de obenägna att höja.

9, Vi tycker det händer mycket där ute, nya företag växer fram och blomstrar. Men om man tänker efter så växer kakan ganska sakta.  Det är gott om disruptiva faktorer som slår igenom och företag byter marknadsandelar. Amazon och Alibaba blomstrar. Samtidigt står gamla shoppingcenter och gapar tomma. Några har fått nya jobb, andra har mist sina.

10, Polacker. Vad hade byggkostnaderna i Sverige varit om det bara fanns svenska snickare? Även om jag anser att arbetsmarknaden är vår sista knappa resurs, så är den också i förändring och är rörlig.

11, Indier. Den svenske IT-konsulten skickar i väg rådata på natten för bearbetning. Indirekt håller det tillbaka löner.

12, Hög skuldsättning omöjliggör trendande tillväxt i linje med 1950-2007. Vi kan köpa hur många kaffe lattes vi vill för 45kr, de ger ett ganska litet BNP bidrag. Jämför det med när vi byggde miljonprogrammen, eller när 40-talisterna byggde sitt första hus å 70-talet, eller när Scania anlade en fabrik. Det skapade en typ av tillväxt som vi har svårt att komma upp i. Särskilt när skuldsättningen är så hög som den är. Big Ticket Items är svåra att storsatsa på för väst när skulden redan är så hög. Tillväxten 2000-2050 kan aldrig bli så hög som den som 1950-2000. Jag tror det leder till relativt lägre tillväxt.

13, låg sysselsättningsgrad i OECD. Vi talar om att det skapats en massa jobb i väst senaste 10 åren och att arbetsmarknaden på sina håll är tajt. Men tittar man på sysselsättningsgraden i OECD så är den en bra bit från 2007 och 2000. Är arbetsmarknaden så tajt egentligen?

14, Geografiska skillnader. Det är stor skillnad mellan stad och landsbygd. Inte bara i Sverige. Storstäderna uppvisar stark tillväxt. Ute på landsbygden har man svårt att identifiera sig med högkonjunktur.

15, Skuldbergets inbyggda broms och gas. Låg tillväxt leder till låg inflation… låg inflation leder till låga räntor, som leder till låga räntekostnader, som skapar konsumtionsutrymme, som leder till tillväxt, som leder till stigande inflation…. ja ni fattar. Höga skulder skapar en typ av zombie miljö med tillväxt kring 2% +/-1%. Tillväxt över 3% tvingar oss tillbaks in i intervallet. Tillväxt under 1% tvingar oss upp i intervallet. Det har pågått länge, och kan kanske pågå länge till.

———————————-

Det har också diskuterats om vad inflation är. Är det monetära basen? Dvs alla utestående pengar. Eller är det KPI-index. Frågan är snarare. Vad är skillnaden mellan prisinflation och tillgångsinflation?

Låg pris inflation, leder till låga räntor, som leder till hög asset inflation. Hög pris inflation hade skapat låg tillgångsinflation. Det handlar inte om vilken som är rätt och vilken som är fel. De leder varandra, och har negativ korrelation.

Men många tror att en vacker dag kommer räntemarknaden kräva 10% ränta på ett riskfritt statspapper med ett års löptid. För det är vad inflationen, mätt som monetära basen, har utvecklats. Det fungerar inte så. Den dagen någon kräver 10%, så kommer alla inse att vi kan investera pengarna till 10% ränta under ett år, och ett år senare kunna köpa nästan 10% mer varor och tjänster för pengarna. Det gör att någon hade accepterat 9% för att göra samma sak, och vips hade vi fått en spiral ner till där vi är idag. Utbud/Efterfrågan. Men bostäderna har ju gått upp så mycket i pris. Borde inte det speglas i bilden? Jo men det gör det. Men priset på bostaden är inte köpeskillingen. Priset på att bo är räntekostnaden du betalar till banken varje månad. Där har vi sett kraftig DEFLATION. Priset på en aktie är inte aktiekursen, det är earningsyield, inversen av PE.

Många är oroliga för tillgångsprisernas uppgång, då förklaringen bakom den stavas låga räntor, då låga räntor lett till utlåning som tryckt upp tillgångspriserna. Vi har låga räntor som en följd av låg prisinflation. Det är alltså inte tillgångspriserna som borde oroa någon. Det är var prisinflationen tar vägen. För det är den som bestämmer tillgångspriserna.

Om inflation, eller rättare sagt pengaförstörelsen legat på 8-10% om året som vissa hävdar, så hade ett hushåll blivit dubbelt så fattigt senaste 10 åren på ett ungefär. Eftersom kostnaderna blivit mer än dubbelt så höga samtidigt som inkomsterna bara stigit marginellt. Men så är det inte. Vi har det bättre idag än för 10 år sedan. Vi får mer för att räntekostnaderna har minskat som andel av våra inkomster. Vi får mer varor och tjänster för vår månadslön idag, efter skatt och räntekostnader, än för 10 år sedan. Dessutom håller varorna högre kvalitet. Om vi verkligen hade haft inflation på 10% så hade det inte varit fallet. Det handlar om att penningmängden har ökat med 8-10% om året, men inte prisinflationen. Det är tillgångsinflation som drivit upp penningmängden.

Säg att priserna på bostäder och aktier varit svaga senaste 10 åren. Räntekostnaderna på boende hade varit avsevärt högre, och bolagsvinsterna avsevärt mindre. Då hade vi inte sagt, ”sicken tur att inflationen, mätt som monetära basen, är så låg”.

Jag ser stora problem med skuldsättningen i framtiden. Men skuld är inget kriminellt, det är något högst normalt i en ekonomi som växer, där överskott finansierar framtida tillväxt i utbyte mot en ränta. Det är ett bra system. Det är när skuldsättningen blir överskuldsättning och går till felaktig utlåning som det slår slint. Det är inte fel när en familj med två normala relativt konjunkturoberoende jobb tar ett litet lån, sett till sin inkomst, och köper sig en bostad, som de sedan amorterar ner fram till sin pension. Där lånets ursprung kommer från pensionspengar, som växer till sig med den ränta det genererar. Det är tvärtom väldigt sunt. Problemet är när man lånar ut enorma summor till folk utan inkomst mot nollränta och sen paketerar lånet som något riskfritt och säljer till Norska pensionärer samtidigt som räntorna börjar stiga kraftigt. (Subprime/Lehman). Då går det åt helvete!

———————————-

Nedan chart är synnerligen intressant

Den visar att Europa i tidigare konjunkturer uppvisat 12%/år vinsttillväxt, där merparten kommer från top line growth. I den här cykeln ligger den på 0,3%. Tror ni Europeiska företag är intresserade av att höja lönerna. I USA ser det bättre ut. Men väldigt lite har kommit från top line. Det mesta har kommit från dassiga löner, låga räntekostnader, mindre investeringar och skatter. Tror ni Amerikanska företag har jätteincitament att höja löner i soft patch?

Goldman tittade på hur tillväxten blir EFTER en soft patch… och föga förvånande brukar den bli rätt bra. Kan USA växa med 3% igen 2020?

Vi pratar mycket om Kina nu för tiden…. men sin vana trogen, är Mr and Mrs Smith fortfarande viktigast

Jag förstår faktiskt inte hur de räknat fram nedan. 2,4% verkar lite. Åtminstone enligt mina beräkningar. Men om vi struntar i det och bara fokuserar på var vi är nu jämfört med vid tidigare toppar….. så räcker det alltså inte med 2,25% ränta i USA för att framkalla recession. Åtminstone om historien får utgöra guide

Trevlig vecka!

Fick ett tips av Matti om en pod debatt mellan Anders Borg och Lennart Weiss kring den svenska bostadssituationen. Tack för tipset Matti!!!

https://www.efn.se/podcast_episode/kvadrat-25-01-mar-2019/?utm_campaign=Apsis&utm_content=unspecified&utm_medium=Newsletter&utm_source=Apsis

Innan ni lyssnar får ni gärna ta del av mina synpunkter. Jag anser nämligen att båda pratar om varandra. Båda belyser problem från var sitt håll, men ingen talar om lösningar på den andres problem.

Borgs mantra är, tvinga inte unga att ta för stora lån när de skaffar sin första bostad. Om det smäller far de illa. Har de för stora lån dessutom blir det etter värre. Detta stämmer.

Weiss hävdar att det är unga och låginkomsttagare utan EK som inte kommer in på marknaden med de nya regleringarna. Medan de som redan är inne på marknaden kan fortsätta att härja fritt och driva upp aggregerad skuld. Detta måste lösas. Detta stämmer också i stora drag!

Weiss tror att Borgs ståndpunkt kring skuldsättning gör att de unga och låginkomsttagare får fortsätta att stå utanför marknaden. Det är delvis rätt.

Men Borg tror att Weiss vill släppa på skuldsättning bland unga och låginkomsttagare, för att lösa deras bostadsproblem. Det är också delvis rätt.

Anders Borg menar att Svensk ekonomi och åtgärder för att undvika en djup kris, står över temporär bostadsbrist. Jag håller med!

Lennart menar att det har byggts för lite i förhållande till behov av bostäder. Det stämmer också. Men det är villkoren som borde räknas. Det borde byggts för grupper där det egentligen inte förkommer bostadsbrist. Medan bland grupper där det är bostadsbrist har det inte byggts nåt. Frågan är hur det ska gå till?

Weiss menar också att skuldsättningen har ökat kraftigt, och därför inför man åtgärder. Men åtgärderna har slagit mest mot de svaga grupperna. Jag anser att det har varit rätt med åtgärder som begränsar skuldsättningen. Men de har varit fel utformade. Så där har han delvis rätt.

Weiss menar att det är fel att titta på skuldsättningen aggregerat. Eftersom svenskarna till stor andel äger sina bostäder själva, så blir det mycket skulder, jämfört med ett land där man inte äger sina bostäder. Det har han rätt i. Men om tar skulderna, och sätter i relation till inkomsterna hos de som sitter på skulderna, så ligger Sverige högt. Det står över allt annat.

Istället lyfter Weiss fram helt ointressanta nyckeltal som skuldsätttning, dvs lån i förhållande till värde (men man betalar inte ränte med tegelsten, dessutom är värdet föränderligt), och räntetäckning, dvs inkomsternas täckning av dagens räntekostnader, vilka såklart är låga när räntorna är låga. Helt irrelevanta nyckeltal.

Weiss säger att stiger arbetslösheten till 12% och priserna faller med 40% så får 3% av de belånade hushållen problem. Men siffrorna är ovidkommande och felanalyserade. Man resonerar så här; Om arbetslösheten går från 6 till 12% så är det 6% som blir utan jobb jämfört med idag. Säg att hälften av dem äger sin bostad. Det är 3%. Det är en väldigt liten andel JA. Men det är inte själva problemet. Problemet är vad som fått oss till 12% arbetslöshet. Recession. Då har många problem med sina bolån vill jag lova. Den andra faktorn är samma sak. Säg att en bostad kostar 100 idag. Den sjunker till 60. Hur många har 60 i lån och under? Vad var priset när någon tog 60 i lån, jo det var 60/0,85=71. Priset låg på 71 för ca 5-7 år sedan. Så alla som köpt innan dess är okej, vilket är stora flertalet. Alla som köpt ny bostad sedan 2013 är i riskzonen. Men det är inte alla sedan dess som köpt med 85% belåningsgrad. Många som köpt har även amorterat. Så JA, de flesta har lån på 60 eller bättre. Därför tror man det är problemfritt om priserna faller med 40%. Men även här är analysen är fel. För att priserna ska falla med 40% så innebär det att räntorna stiger till X%. Vid den räntan belastas svenska hushåll med X i räntekostnader. Då är vi i deep shit. Man kan enkelt räkna ut det genom att titta på vilka räntekostnader som skulle behöva betalas då jämfört med idag, så förstår man vad potentialen i konsumtionsbortfall hade varit. Vi hade varit i djup recession.

Problemet med Borg i den här debatten är att han inte möter argumenten från Weiss. Troligtvis för att han inte har detaljinsikten.

Weiss drar också fram argumentet att eftersom vi har en större välfärd, så bör vi klara en större skuldsättning/inkomster. Vi behöver inte betala barnens skola eller sjukvård. Det är riktigt argument.

Men man kommer inte från det faktum att det går att räkna ganska exakt på vad som är en för stor skuld. Vi vet historiskt att recessionen skapas när räntekostnaderna i slutet av en konjunkturuppgång börjar tränga undan konsumtion och investeringar. Den procent ligger på ca 10%. Om vi tar disp inkomsterna i landet, och ställer mot hushållens samlade skulder, så vet vi att detta kommer att hända när styrräntan når 1,5-2%. Då kan man krasst konstatera att vi har hög skuldsättning. Sen att hushållen inte har några problem att betala räntorna idag är väl en självklarhet. Att värdet på bostäderna är dubbelt så stort som lånen. Det spelar väl ingen roll, man kan väl inte betala räntan med tegelstenar. När man behöver sälja, så lär ju inte priserna var samma ändå!

Weiss säger att det inte kan vara ett problem att ett ungt par som precis tagit examen flyttar till stockholm tar ett bostadslån. (Nej det är det inte om lånet inte är för stort). Särskilt som boendekostnaden blir väsentligt lägre än att flytta in i motsvarande hyresrätt (ja till dagens ränta, stiger räntorna förändras kalkylen). Vidare hävdar han att inbromsningen i ekonomin just nu gör att unga inte får jobb osv… alltså är det fel på dagens regleringar. (Fel, hade man inte byggt för dyra lägenheter i för högbelånade Brf, så hade inte den inbromsningen behövt hända.)

Weiss har bättre detaljkunskaper än Borg. Men Borg har mer rätt.

Weiss undrar, hur ska folk som inte har EK eller liten inkomst få en bostad?

Weiss, Hur ska bostäder finansieras i framtiden? Särskilt om inte skulderna får öka?

Borg, hur ska man säkra upp så att svenska hushåll inte överskuldsatta, och därmed klarar en kris utan att slå sönder samhället?

Som ni förstår är det en knepig ekvation. Borg kräver skuldsättning x, och Weiss vill lösa bostadsproblemen som dessvärre kräver skuldsättning Y. Borg vill få ner byggkostnaden så att han når x, Weiss säger att det inte är möjligt utan att skuldsättning Y är enda sättet. Kan inte hushållen ta den skuldsättningen får staten fylla i mellanskillnaden.

Jag har lite förslag som delvis löser ovan:

1, Inför ett fast skuldkvotstak, som gör att inga nya lån är för stora i förhållande till inkomsterna

2, slopa amorteringskraven. Det är bättre med rätt storlek på lånen, och ingen amoretering, än för höga lån med amorteringskrav. Amorteringskrav minskar dessutom betalningskraften bland hushållen om räntorna stiger.

3, Slopa 85% regeln. Återinför 100%. Stänger bara ute förstagångsköpare utan att fylla en funktion. Du betalar inte räntan med tegelsten

4, Behåll ränteavdragen till skuldkvot aggregerat kommit ner till en okej nivå, och där grupper med 5X+ skuldkvoter i princip är utrotade (eller var man nu valt att sätta gränsvärdet). Slopade ränteavdrag gör bara betalningsförmågan lägre.

5, Återinför inte Fastighetsskatt, försämrar bara betalningsförmågan

6, Reavinsskatt får skjutas upp så länge som man är kvar i bostadsmarknaden. EK behövs i bostadsaffären. Annars blir det bara mer lån. Boverket har också konstaterat att sätt till total boarea är det ingen teoretisk bostadsbrist i Sverige. Pensionärer måste kunna flytta från sin villa så att den nybildade familjen kan lämna sin lilla lägenhet till pensionärerna.

7, Bankerna ska ändå ge rådet till bostadsköpare med 100% av lån/bostad att amortera.

8, Man ska inte tvingas binda lån. Rörlig ränta är bäst över tid. Bunden är bara bra om man har för mycket lån. Ta inte för mycket lån. Dessutom är det som att kissa i byxan. Förr eller senare måste lånen läggas om.

8, Flexibel amortering ska främjas, dvs som en fast boendekostnad om 5%. Är räntan 1,5% så amorterar man 3,5%. Är räntan 3,5% i framtiden… amortera 1,5%. Det ska kännas som att betala hyra, fast man sparar också. Men det ska inte vara tvingande.

9, Inför trafikljussystem, där bolåneinstitut nagelfars. Men även alla med lån ska få ett kuvert hem i brevlådan för att se om de har rött, gult el grönt ljus. Gult får man om man är föräldrarledig, mellan jobb eller sjukskriven. Rött får man om skuldkvoten är högre än vad som tillåts för nya lån.

10, Vid långivning ska bostadsrättsinnehavarens ANDEL av Brf-lånen räknas in som skuld. Samt alla andra krediter såklart. Det är lätt att kolla genom UC.

Av ovan punkter är ettan, dvs skuldkvotstaket, den stora grejen. Sätter man den rätt så kommer på sikt skuldsättningen vara sund i Sverige då den kommer utvecklas i linje med inkomsterna, dvs betalningsförmågan. Det skulle göra Borg glad. Weiss är nog glad för slopad 85% regel och amorteringskrav, för det skulle släppa fram förstagångsköparna. MEN skuldkvotstaket gör att folk inte får låna så mycket. Det kommer inte vara nåt problem i andrahandsmarknaden. De objekten har alltid bytt ägare till rådande prisbild, dvs rådande lånelöften. Frågan är om lånelöftena, med ett skarpt skuldkvotstak, kommer att räcka för att köpa en nybyggd bostad? Eller omvänt, kan byggbolagen bygga lika billigt som lånelöftena medger. Kvotvärdet kommer vara helt avgörande här.

Vad beträffar kvotvärdet anser jag att man måste klara 5% ränta på sin samlade skuld utan att 1, behöva sälja sin bostad för att man inte klarar sin ekonomi och 2, att den samlade effekten på svensk ekonomi blir hanterbar. 5% motsvarar ca3% styrränta.

Borg hade en del intressanta synpunkter där. Weiss menade att det inte var realistiskt. Jag kan faktiskt inte avgöra saken. Jag vet att Tyskland är byggkostnaden 30% lägre, men det kanske förklaras av att markkostnader är lägre, att husen inte behöver vara klimatsmarta eller handikappanpassade. Jag vet inte?

Om markkostnaden är var skon klämmer så undrar jag, vill skattebetalarna att kommunerna rear ut mark? Om inte, hur löser vi det då. Ska kommunerna bygga själva, och stoppa in marken i sitt eget fastighetsbolag. Då kanske de kan bygga tillräckligt billigt, för de äger ju marken själv? Här har jag inte svaren. Jag vet bara att det var mycket billigare att bygga för 10 år sedan, och magkänslan är att den high-end produktion vi ägnat oss åt troligtvis drivit upp byggkostnaderna, jämfört med om branschen varit på dekis under alla år istället.

Jag firar sportlov och har inte kunnat sitta klistrad vid skärmen i vanlig ordning. Det är nog ganska sunt. Men jag har noterat en sak i veckan. Räntemarknaden har börjat dumpa långa trygga statspapper. Räntorna för svenska, tyska och framförallt amerikanska 10-åringar har börjar stiga. De har legat ganska stilla i februari och inte riktigt delat aktiemarknadens optimism. Förrän nu. Vad är det som är i görningen? Jag har en teori…. Inom några veckor har vi en handelsuppgörelse mellan Kina och USA. Det är vad räntemarknaden har börjat få vittring på och som resultat säljer av trygghet.

Den amerikanska 10-åringen ligger nu på 2,76%. Den har ett motstånd från januari på 2,80. Passeras detta väntar 2,92% på sikt. Denna sell off av trygga långa bonds, det enda instrument (tillsammans med guld) som brukar gå bra när det kraschar och recession ska prisas in, är en viktig faktor för att driva aktiemarknaden till högre höjder under året.

Samtidigt måste vi vara medvetna om att aktiemarknaden faktiskt har haft turen i år att prisa in denna optimism. Så vad gäller börsen borde det bli ett buy on rumours – sel the facts situation kort efter Kina euforin. I praktiken kan det alltså bli så att vi får en sell off på börs och räntemarknaden samtidigt. Dock borde pengarna från räntemarknaden hitta en på börsen vid ett senare skede.

Ska jag försöka översätta det hela till OMX så skulle man tänka sig två scenarior vid en handelsuppgörelse. Den första är att vi på beskedet går raskt till 1660-1680, för att sen rekylera till 1550ish. Den andra är att 1600 håller och vi nästan omedelbart börjar rekylera mot i första hand 1550 och sen 1500ish. Båda rekylerna är köpvärda.

Det har kommit en del data i veckan!

ISM kom in på 54,2 mot väntat 55,5 och fg 56,6. New order blev 55,5 mot fg 58,2 Sämre. Men nivån är inte alarmerande faktiskt, och ganska i linje med vad snittet av regionala index skvallrat om.

Lillasyster siffran US Mfg PMI kom in på 53,0 mot flash 53,7 och fg 54,9. Rörelsen lirar med ISM.

US Core pce 1,9% Yoy mot väntat 1,9 och fg 1,9…. Händer inte mycket. FED borde vara nöjda.

Från Europa kom Mfg PMI in på 49,3 mot flash 49,2 och fg 50,5. Dassigt, men stabilt.

Tyska motsvarigheten kom in på 47,6 mot flash 47,6 och fg 49,7. Inget tyskt lok där inte. Euron hade gärna fått vara lite svagare. Men det är knappast ECB fel. Hade inte FED varit så duviga så hade dollarn varit starkare, dvs Euron svagare. Nej Draghi får nog hoppas på optimism i spåren av en handelsuppgörelse.

Caixin China Mfg PMI kom in på 49,9. Klart bättre än både förväntningar och föregående. Den officiella siffran NBS China Mfg PMI kom in på 49,2 och visade inte riktigt samma optimism. Men den brukar lagga ibland. Får vi en handelsuppgörelse så lutar detta åt ett ”jan/feb 2016” ögonblick. Dock med den stora skillnaden att börsen redan prisat in en stor del av denna optimism.

Om jag får summera datan, så pekar den mot att USA växer med c2%, Europa med c1% och Kina med c6%. Soft patch in a nutshell!!!! Men detta är old news…. Det enda som behövs diskuteras är vad som händer EFTER soft patch…. För det är nämligen vad marknaden på sikt kommer att prisa in! Hittintills har vi bara prisat in att det ”bara” blev soft path, och inte recession.

Fortsatt trevlig helg

SPX var uppe igår och testade de viktiga motstånden från i höstas. Det höll!! Bryter det upp ska vi testa ATH. Det kan såklart även finta. Jag har alltså typ ingen aning.

Men det som hade varit så jäkla snyggt är om det började rekylera ner härifrån mot Fib38% 2,635-nivån. Då skulle vi även bilda en klassisk omvänd huvudskuldra… tänk dig skuldra okt/nov, huvud december, ny skuldra i mars. När vi senare bryter nacklinjen kring 2820 skulle kunna peka på en uppgång mot 3100-3200. Det hade varit såååå snyggt ellerhur.

Fundamentalt hade man kunnat motivera uppgången med att ledande indikatorer i ett senare skede kommer vända upp och signalera recovery. Dollarn får gärna vara lite svag. Räntorna kanske stiger nån tiondel på ren risk-on manér. Optimism kring handelsuppgörelsen som är i hamn. Britterna kanske går och röstar igen och röstar Bremain (inte för att det får nån realekonomisk inverkan men lite medial optimism liksom), Vinstrevideringarna börjar röra sig upp från low single digit growth…. hela känslan av att det blev ingen recession, det blev soft patch, och nu ser det bättre ut, samtidigt som vi inte har nåt löne/inflationshot och FED sitter fortsatt på händerna. Jag spånar såklart ut i det blå, men ni fattar känslan!

Brott av SPX 2765 kan flagga för att rekylen är på väg.

Ska SPX ner till 2635 så ska OMX nog ner till 1500ish.

Back to reality. US Case Shiller  huspriser (för december) kom precis in på 4,2% mot väntat 4,5 och fg 4,7. Det är ingen som bryr sig. Det är ok. Tar man själva indexserien så ser man de amerikanska bostadspriserna är kraftigt säsongsbetonade. De stiger under januari till juni, och sen är de flat till december. Nu har de varit flat senaste halvåret. Ska de följa säsongsmönstret ska de börja stiga nu under våren. Det tror inte jag kommer hända. Jag tror priserna är i bästa fall flat. Det betyder att YoY% siffrorna som kommer in under våren kommer att falla, vilket leder till en del medial uppmärksamhet. Men ta det lugnt. Det är 9 höjningar som triggat detta, och priserna är lagging. FED har slutat höja och jag ser ingen stor nedsida. Flat till nån procent ner i absoluta termer. Det gör att amerikanska hushåll kommer tycka sina balansräkningar, läs EK, ser fortsatt ok ut. Trots att EK inte stiger. De var nämligen rädda för att EK skulle pysa ihop bara för nån månad sen. Särskilt nu när räntekostnaderna dessutom blivit lite högre. Men när de upptäcker att det är lugnt, då blir de glada. Detta kommer vara en viktig del av nästa steg, ”The last Recovery”. Om priserna börjar falla 10% plus under våren…. då blir jag livrädd. Då väntar recession 2020. Men risken för detta är i princip obefintlig.

Men just nu är vi i soft patch mode, och det verkar som om ISM studsade lite sist på FED glädje. Men nu är det back to reality igen. Vänta er inga storverk på fredag när ISM kommer igen. Se nedan graf. Detta skulle kanske kunna trigga rekylen…

Goldman konstaterar att för att vara en +15% rekyl, så har recoverien sen i julas varit osedvanligt kraftfull. Som ni förstår så letar jag argument för lite 5%ish rekyl… inte första gången!

Have a nice one!

När vi satt i december så siktade jag på rekyl av Q4 nedgången. Fib38% kändes rimligt vilket lirade med OMX 1500ish. Kanske nåt högre. 1550 var absolut sista nivå. Sen viktig rekyl.

Nu har vi facit. OMX har lyckats krossa motståndet vid 1,550ish för ett par veckor sen vilket signalerade 1595/1600 som nästa mål. Det har vi bockat av nu. Otroligt starkt.

Bryter vi 1600 så väntar test av september high 1670 +\-10p. Stöd på nedsidan är såklart 1550. Det som är intressant är att Fib38 vid 1665 är just 1550. Det får en att snegla på test av last year high. Samtidigt vet jag hur farlig tanken är när man börjar överge rekyltankar till förmån för fortsattrally tankar, oftast ju högre upp man kommer. Det är vad marknaden vill att du ska känna. Men det är sällan så smart.

Samtidigt vill jag dra en parallell till 2006/2007. Fram till hösten 2006 hade FED höjt till 5,25% styrränta mot bakgrund av stigande inflation, som backades upp av den högsta lönetakten på 6 år. Men FED började tveka under hösten, och stod sen avvaktande och rörde inte räntan på ett helt år. Under hösten 2007 började man sänka. Problemet var att skadan redan var gjord. 5,25% var inte för högt för att bekämpa inflation, men det kom att visa sig vara för högt de underliggande skulderna. Särskilt när en stor del av skulderna var sub-prime. Dvs lån till folk som saknar fast inkomst. The rest is history. Men det intressanta är att börsen steg från juli -06 till februari -07, dvs HELA 7 MÅNADER, utan egentlig rekyl. Sen kom det en Fib38% rekyl.

Sensomoralen är: När underliggande fundamenta är gynnsamma, så finns det ibland ingen egentlig anledning för börsen att rekylera. Utan kan stiga både längre och högre än många på förhand kunde tänka sig. Den här uppgången har bara varat i två månader. Dock har den varit kraftfull.

Point being: Det finns ingen naturkraft i börsen som säger att den ska gå ner bara för att ”erbjuda” alla som står utanför en entry Point. Det låter självklart. Men samtidigt finns det alltid många i stigande trend som sitter utanför och väntar på en bättre entry Point.

Veckan är fullsmetad med makro. Men rätt mycket oviktig makro om du frågar mig. Jag fokuserar på US Case Shiller bostadspriser, China Mfg PMI, övriga PMI samt ISM, US Core PCE.

CNY/USD fortsätter att stärkas i linje med handelsoptimismen mellan USA och Kina. Känns som att vi bygger upp en Buy on rumours, sell the facts, but BUY again mid term after dipp situation…. jag säger bara: Tänk vad bra det är med en Amerikansk President som bryr sig mer om börsutvecklingen än vad media skriver om honom! Nedan chart från Nordea är rätt intressant. Tänk om PMIs börjar dra i samband med en handelsuppgörelse. Men att det egentligen är en valutaeffekt. Ungefär som när man gav Trumponomics credit för tillväxten under 2017, fast där den stora förlaringen egentligen var dollar försvagningen.

Jag tänker inte älta Swedbank. Men tänk som samma sak hade hänt en mindre bank eller finansbolag. De hade fått montera ner skylten. Det är ganska orättvist egentligen!

Såg nedan chart från Nordnet. Den säger att om man missat de 25 bästa börsdagarna så är man rökt.

För det första har de helt rätt i det faktum att det går inte att prognostisera de här 25 dagarna. Jag håller med. MEN, jag hävdar att det finns situationer där risk/reward är dålig på börsen, och genom att stå utanför under de här perioden, och sitta med när risk/reward INTE är dålig, kommer ge högre totalavkastning över tid. Jag är rätt säker på att de här 25 dagarna INTE ligger och lurar när Risk/Reward är som sämst. Notera här att jag bara säger ”stå utanför när risk/reward är sämst”. Inte att ”köp bara när risk/reward är som bäst”. Skulle man göra det senare kommer man hitta köplägen väldigt väldigt sällan.

Börsen stiger över tid med vinsttillväxt,

Vinsttillväxten stiger över tid med bolagens Försäljningstillväxt

Försäljningstillväxt stiger med nominell BNP tillväxt

Nominell tillväxt stiger över tid med ”jobbskapande X löneinflation”

Löner tenderar att stiga över tid. Särskilt med tanke på att lönesänkningar knappt är lagliga, utan då måste man varsla…

Så börsen är ett bra ställe att vara på…. men man ska undvika den när risk/reward är som sämst.

Kommer FED verkligen avsluta QT under Q4 i år? Det innebär att de slutar stå nere i källaren och makulera sedlar i pappersförstöraren. Mer dollar i systemet… ökat utbud… lägre pris…. dvs svag dollar. Givet att dollarn nu har varit rätt stark, så finns det riktigt goda skäl att tro att det finns nedsida i dollarn härifrån. Särskilt om vi ovanpå det får lite risk-on känning även på ränte/valuta marknaden, handelsuppgörelse och studs på PMIs senare i år……

Implicit innebär det förmodligen stark krona….. lägg till Ingves sista höjning i höst. En höjning som dessutom ingen tror på! Kortsiktigt kanske kronan kan försvagas några ören till…. men det finns ett case för sub-10 euro för kronan!

Draghi är den stora förloraren här. Svag dollar är stark Euro. Not good. Lär inte bli nån räntehöjning. Inte för Ingves heller efter 0%.

Ha en härlig sportlovsvecka!

Som jag sagt tidigare så vände ledande data ner i under 2H18. Det är alltså inte konstigt att den laggande hårddatan nu är svag. Det intressanta är vad som händer längre fram. Kommer hårddatan att fortsätta att vara svag, eller till och med försämras ytterligare? Eller vänder den rent utav upp? För att bli lite klokare måste vi titta på ledande data. Idag kommer en radda ledande sentimentsdata som är intressant ur den aspekten.

Jag har ju räknat med soft patch större delen av 2019, så mina förväntningar på den ledande datan är att den ska vända upp först under 2H19. Så mina förväntningar nu under våren är inte skyhöga. Mina förväntningar är såklart inte att PMIs etc dippar till 40, för då väntar recession i höst… utan håller sig kring 50, och tar sig över 55 efter sommaren.

FED protokollet kom igår. Räkna inte med några fler höjningar i år. Det var väntat men är ändå en lättnad. De pratar också om att köra QT året ut, men att därefter sluta. Det var nyheter för mig. Det skulle ta Bank Reserves på skuldsidan i Balansräkningen från ca 1,600mdr till 1,000mdr i år. När de var som högst var de ca 3,000mdr tror jag. Alltså har man rullat av hälften så här långt. Tagare är privata sektorn. I synnerhet Amerikanska investerare har bunkrat bonds. Kanske inte så konstigt då räntorna numera är okej, och konjunkturen (läs börsuppgången) kanske inte lever för evigt.

Jag tror så här. Om FED i december ser ett svagt 2020 framför sig så kommer de avsluta QT. Ser de ett okej 2020 kommer de att fortsätta. I min textbook hade det varit ett enormt styrketecken att kunna nolla bank reserves innan nästa recession. Det skulle visa att QE som verktyg fungerat rätt bra, dvs inte bara bygger upp skuld utan man kan även återställa den. Det skulle ge FED rejält med förtroende kapital och fria tyglar att använda QE i framtiden. QE i grunden handlar ju om att skjuta sönder spreadar, allt från kreditrisk (dvs den mellan tillgångar med olika risk), termpremiums (dvs mellan långa och korta papper) men också realt (dvs förhållandet mellan nominell ränta och inflation) och därigenom skapa bred asset inflation, som i sin tur skapar starka balansräkningar hos företag och hushåll, som i sin tur skapar business och consumer confidence. Dess DIREKTA effekter på tillväxt och inflation ska dock inte överdrivas. Snarare de indirekta.

Från Europa kom Flash PMIs. Eurozonens Mfg Flash PMI kom in på 49,2 mot väntat 50,3 och fg 50,5. Svagt, men inte recession. Från Tyskland kom den in på 47,6 mot väntat 49,7 och fg 49,7. Väldigt svagt. Europa går mot c1% tillväxt. Vilket vi i Sverige kommer känna av.

Jag ska inte säga att jag INTE är orolig. Men Europa leder ingen. Europa är svansen på hunden, där Kina/USA är hunden. En lösning av handelskonflikten och lite optimism i Kina kan få de här faktorerna att studsa rejält. Svag efterfrågan från Asien är Europa problem just idag. Men det mer strukturella problemet handlar om att Euron inte är tillräckligt svag. Det har hjälpt tidigare, och det hade hjälpt nu också. Problemet är när FED är duvig. Då spelar det inte så stor roll att Draghi är duvig. Jag tror ECB vill vänta ut handelskonflikten och se var den tar vägen. Blir det nån bra lösning så lär de inte göra några förändringar. Men får vi inte någon bra lösning under våren, så kommer nog ECB att känna sig tvingade att bli lite duviga, och i första hand gasa på med ny QE. Någon negativ styrränta är inte att tala om.

Mitt huvudscenario är att Europa växer med 1% i år. Låt oss kalla det soft patch. Det är inte recession, för då krävs negativ tillväxt och negativt jobbskapande. Vi får en handelsuppgörelse i vår, och i takt med att Kina och USA repar mod så kommer även Europa göra det. Men då Euron inte kommer försvagas nämnvärt, då ECB inte kommer att införa nåt nytt (tack vare handelsuppgörelsen och för att Draghi helst inte ändrar policy), så innebär en framtida recovery i Europa tillväxt om kanske 1,5-2,0. Inte mer.

Från USA kom Philly Fed in på -4,1 mot väntat 14,0 och fg 17,0. Hmmm svagt. Visar på soft patch still alive n kickin. Frågan är hur mycket som påverkas av handelskonflikt och murdebatten? Sen kom US Mfg Flash PMI in på 53,7 mot väntat54,7 och fg 54,9. Också sämre och pekar på soft patch. Vad studsen förra månaden en relief av FEDs policyvändning och nu är det tillbaks till normal, dvs soft patch mode? Svårt att säga men det är inte orimligt. Det viktiga här är att det inte signalerar nåt värre än soft patch (vilket är synonymt med flattish vinster). Så känner mig rätt konfident. Sen är det klart att en uppgörelse kring muren och med Kina kan skapa en optimism som får PMIs att studsa… det ska man ha med sig. Service PMI kom in på 56,2 mot väntat 54,3 och fg 54,2. Stark, fast oftast lagging. Det är bra dock att det fortfarande är krut i tjänstesektorn. Den sysselsätter fler.

Idag fredag kom Tyska IFO in på 98,5 mot väntat 99,0 och fg 99,1. Dåligt, fast inte fullt lika dålig som PMI. Expectations faktorn dippade rejält också. Det handlar såklart om inbromsning från Kina, och att Euron inte blivit tillräckligt svag, eller ska jag säga att Dollarn inte har varit tillräckligt stark. Jag tror Draghi vill se hur handelsuppgörelsen landar. Vad som händer med de ledande indikatorerna i Kina efter att en låg rad simulensåtgärder, samt en svag Renminbi, kickar in. Därefter tar han beslut om förnyad QE. Men jag skulle tro att det blir först till hösten… och då kan vi vara på god väg mot recovery igen, varpå han inte behöver göra nåt. Soft patch under 1H19. Det är bara att rätta sig i ledet. Det var vad vi sa förra året. Det intressanta nu är vad som händer under 2H19…. och om några månader kan vi rent utav börja snegla på 2020. En sak är säker. IFO idag pekar inte på recession, utan snarare ett 2012. Det var inte så kul då heller…. men roligare än 2009.

Den 28 feb samt 1 mars kommer China PMIs. De är MYCKET viktiga. Var studsen förra månaden nåt att hänga i granen. Kickar en svagare Yuan in?