Har ni koll på PE-talet?

Det råder blandade meningar om huruvida aktiemarknaden är högt eller lågt värderad. Det här är ett försök att räta ut en del frågetecken.

Egentligen är jag ingen supporter av PE-talet. Det är trubbigt. Om jag måste titta på en vinstmultipel föredrar jag EV/Ebitda. Ev är bättre än Börsvärde då det tar hänsyn till skuldsättningen. Ebitda är bättre än Earnings då det bättre fångar verksamheten och inte påverkas lika mycket av bokföringsmässiga faktorer.

Vi ska inte gå på djupet men jag föredrar en blandning av indikatorer. Vinstmultipel bör analyseras i relation till Balansmultipel, typ P/BV. Ett bolag som går temporärt dåligt och gör låga vinster kan handlas till skyhöga vinstmultiplar, men lågt sett till Egna Kapitalet. Det kan vara ett köpläge om man ser hur vinsterna kan ta fart längre fram. Oftast är aktiens nedsida begränsad. Låga multiplar kan vara förrädiskt om bolaget är högt uppe i sin vinstcykel samtidigt som ett högt PBV visar att det inte finns utrymme för besvikelser. Jag kombinerar oftast den här analysen. När jag är klar med den tittar jag på de operativa kassaflödena. Avkastar deras verksamhet riktiga kassaflöden i slutet på dagen? Jag tittar efter detta på skuldsättning och utdelnings/aktieåterköpskapacitet.

Men allt detta är HELT meningslöst om man inte förstår bolagets framtida potential att tjäna pengar. Ni som känner mig vet att jag har en förkärlek för macro. Så även i min bolagsanalys. Bilia exemplevis har mål för sin försäljning, kan hyggligt kontrollera sina bruttomarginaler och slutligen sina fasta kostnader. Men hur vinsten blir kommande åren är till 90% ett macro call. Drar räntorna, hamnar vi i recession, stiger arbetslösheten osv så kommer deras försäljning att falla brant. De kan fortfarande sälja bättre än konkurrenterna och öka sina relativa marknadsandelar, de kan kontrollera sina fasta kostnader, men allt detta har en marginell påverkan på vinsten. Den kommer gå ner, inte upp. Bilia kan på sin höjd göra så att den går ner lite mindre än andra bilhandlare. Alla bolag lever i sin egna macro miljö. Förstå den först, innan du försöker dig på att estimerar försäljning, bruttovinst, kostnader och vinst.

Sist kommer värderingen, PE talet. Har du gjort allt annat fel så kommer du även ha fel kring värderingen.

Vilket leder oss in på dagens ämne. Vad är PE-talet? Priset är den enda faktorn vi vet säkert. För S&P500, låt säga att det är vår Proxy för aktiemarknaden, så ligger den i skrivande stund på 3,207. Det behöver vi inte bråka om.

Vad PE-talet blir har att göra med VILKET E man väljer och vad man har för förväntningar. Jag har inte facit över vad E kommer att bli. Jag tänker här belysa att det finns lite olika E´n och i debatten är man inte alltid helt tydlig vad som menas. Oftast väljer avsändaren det E som passa hans syfte bäst.

Förra året 2019 så låg Earnings på 163 dollar för SPX. Det blir PE 3,207/163=19,7

Men det är ingen som bryr sig om 2019 nu.

Men det finns andra sätt att titta på E.

1, Trailing earnings (bokfört)

Senaste rapporterade kvartalsrapporterna är 1q20. De fyra kvartalen 2q19, 3q19, 4q19 samt 1q20 kan sägas är de senaste 4 kvartalen kända data. Där ligger E på 160,5 så då blir det ett PE tal på 20.

Men inte heller detta bryr sig marknaden om då det är old news.

2, Trailing earnings (tidsmässigt)

Vi är inne i Q2 nu. Det är faktiskt bara 20 dagar kvar. Om man talar om trailing så kan man även utgå från idag och titta 4 kvartal bakåt. Då blir det istället 2q19 till 2q20. Då ligger earnings på 131. Detta är mer osäkert då Q2 fortfarande är oklart. Då pratar vi PE 24. Men inte heller detta bryr sig marknaden om.

Nu går vi över till Framåtblickande Earnings. Det enda som börsen bryr sig om.

Precis som med Trailing finns här också två huvudvarianter

3, Viktad av år 1 och 2

Dvs man tittar var man är idag, den 10 juni, så har det gått 162 dagar. PÅ året är det 365-162=203 dagar kvar. 203/365=56% kvar av året. Om man vill ha ett framtidsestimat så tar man 56% av årets vinst och 44% av nästa års vinst. För varje dag som går så väger vinstestimatet för nästa år allt tyngre. Detta är rimligt med tanke på att du som aktieägare har större del i nästa års vinst för varje år som går.

Vad blir vinsten i år?

Räknar man med att vinsterna repar sig med 10% under tredje och fjärde kvartalet i år jämfört med förra året så landar vinsten på ca 140. (ner 15% jämfört med 2019, synonymt med BNP fall på ca4% i år globalt)

Vad blir den nästa år? Jag hoppas ju på ett starkt år mot bakgrund av att ekonomin normaliserats och stimulanserna får full effekt. Så jag räknar med 10-20% ökning jämfört med 2019. Dvs 180-195.

(56% av 140) + (44% av 180-195) blir 158-164. Dvs PE 19,6-20

Detta är det PE-tal jag brukar använda faktiskt.

Men i tider som de här är jag tveksam. Det dras upp av första halvåret som jag vet att börsen slutade bry sig om i slutet av mars redan

4a/b, Fwd kvartalsmässigt

Här kan man antingen ta första okända kvartalet och 4 kvartal framåt. Dvs 2q20 till 1q21.

Då landar man på 152dollar vilket ger PE 21

Eller säger man att Q2 som vi numera är inne i är history, och det snarare är 3q20-2q21 som gäller. Då landar man på 186 och då blir PE talet 17,2.

Ett framåtblickande PE-tal spänner alltså idag mellan ca 17-21 beroende på vad man tittar på.

5, Sen har vi en sista 5e variant.

Vissa menar att börsen börjar prisa in nästkommande år i samband med Q3orna som kommer i oktober. Det är oftast då börsen säsongsmässigt bottnat ur och börjat lyfta. Inte minst för att man tittar framåt och oftast räknar med några procents tillväxt mot bakgrund av att löner, jobbskapande och BNP rör sig uppåt i normala fall. Alltså så bör man titta på innevarande års estimat mellan oktober år o till oktober år 1.

Just nu bör man alltså titta på helårsprognosen för 2020 och göra det fram till i oktober.

2020 års vinsten ligger på 140 så då är rådande PE-tal 22,9.

Som ni förstår, och som jag skrev inledningsvis, är det viktigaste här antagandet om framtiden. Blir inte andra halvåret eller 2021 som jag tänkt mig finns det inget värde i analysen. Det är också en av mina poänger med det här. Den här diksussionen handlar inte om vinstprognoserna i sig, UTAN att det finns lite olika varianter att använda sig av.

Sen ovanpå detta har vi det där med TINA, there is no alternative. Eller den räntejusterade värderingen.

Jag brukar tala i termer av aktieriskpremie. Som aktieägare har du rätt till vinsten, även om allt inte delas ut eller återköps i form av aktier. Resten återinvesteras i Egna Kapitalet som du har del av. Så om du köper en aktie för 100kr och som gör en vinst på 10kr så är PE-talet 10. Men man kan också se det som att du investerat 100 kr och får 10kr, 10/100=10%. Detta kallas även för earnings yield och är inversen av PE. Är 10% earningsyield bra? Tja är riskfria räntan 20% så är det ju rätt dåligt. ÄR den 1% så är det rätt bra.

Min tumregel är att aktiemarknaden (den amerikanska) vare sig är dyr eller billig om man får 3-5% premie över earningsyield. Får man över 5% är det bra, dvs billigt. Får man under 3% är det dyrt.

Så om nu aktiemarknaden handlas till PE20, så ger det en E yield på 1/20=5%.

Eftersom långa riskfria räntan, US 10 åringen, ligger på 0,80%, så innebär det 5-0,8=4,2%. Ganska fair.. inte särskilt dyrt. Men detta är fel sätt att titta på det.

Vi tittar ju på framtida vinster, alltså måste vi titta på framtida räntor.

Om man tror på en stark ekonomi, med hyfsade vinster så är det inte rimligt att använda 0,8%. FED ligger på nollränta men lär inte göra det om ett år om allt ordnar upp sig hyfsat. My take är att 10-åringen kommer att röra sig mot 1,5-2% givet att de successivt kommer att börja höja igen mot kärninflationen eller strax under. Typ 1,25-1,50%.

I sånt fall är aktieriskpremien vid PE20 ca  3,5-3,75%. Ganska fair. Vid PE17 är den 4,4-4,65%. Väldigt bra!

Men faktum är att jag tror inte marknaden orkar bry sig om 2021 ännu. Man fokuserar på hösten, som man tror ska bli bra. I rådande marknaden tror jag därför att variant nummer 5 är att föredra. PE baserat på 2020, som alltså är PE 23.

Detta ger earningsyield 4,4%. Egentligen borde man dra av kommande ränta här, men eftersom marknaden inte tittar längre än till andra halvåret så kommer inte den har hunnit röra sig så mycket. Typ 1%. Nåt högre kanske.

Alltså ligger aktieriskpremien i marknaden nu på 3,2-3,4%. Det är fair på gränsen på högt…. trots att det bygger på en VACKER höst… fast utan att ta hänsyn till ett ännu vackrare 2021.

Jag skulle säga att mot bakgrund av värdering, så kan marknaden gå några procent till men inte mer. Sen pratar vi outright övervärdering. 2021 får vänta till senare.

Som ni förstår handlar allt om en vacker höst, och den ende som kan ”garantera” detta är FED. Ingen annan. Så därför lämnar jag med varm hand över till FED som ska berätta om vad  de ”tror” om framtiden och hur de tänker använda sina verktyg IKVÄLL kl 2030.

Kör så det ryker Jay!

Om GaStan

Ga Stan bloggar här under rubriken "Kortsikt's blogg". GaStan är en medelålders gift man bosatt i Stockholm och verksam i finansbranschen.
Det här inlägget postades i Uncategorized. Bokmärk permalänken.

10 kommentarer till Har ni koll på PE-talet?

  1. TomasK skriver:

    Tack för ett mycket intressant inlägg som vanligt! Aktievärdering är inte lätt…

  2. galin1337 skriver:

    Kul med bra läsning om ett intressant ämne!

    En artikel som jag tycker är intressant och om samma ämne:

    https://osam.com/Commentary/the-earnings-mirage

    Den handlar om att PE tallen bör vara högre under långa låginflations tider.

    Argumentet är att Ernings typiskt är över estimerat då nedskrivningar inte tar hänsyn till inflation. Detta leder till Ernings som är högre på papperet än vad de egentligen är (vilket syns i cashflow). Under låg inflations tider så är detta fel mindre och därför är det okej att företag har högre PE tal, då Ernings är närmare sitt sanna tal än under hög inflations tider. Alltså bör måttet på ett högt PE tal öka om det är hög inflation.

    Jag tycker den var bra läsning, även om den såklart inte häller kommer fram till den perfekta modellen

  3. Patrick Bateman skriver:

    Hoppat på silver tåget än?

    All in sen 14 Xag/Usd

    Ses på 100 Xag/Usd i slutet av året

  4. Tim skriver:

    Hej J!

    Länge sen jag kommenterade… Well done with your calls and your bullishness Sir sista 6-7 veckorna!!

    ditt inlägg make sence och mannen på gatan och många i flocken tittar ofta på P/e vilket därmed gör den intressant/väsentlig.

    När vi pratar P/e – Tittar du ngt på shiller P/e ? – den säger ngt annat, mkt hög värdering.
    För mig! Detta är trög materia, som kan rulla ut långt utan att meanrevearta och påverkas även mkt av räntecykeln, konkurrensen elr relationen mot räntan. Men den blir oxå av viss betydelse, inte timingmässigt men i frågan om värde som man får och pris är det man betalar resonemang – vad får jag för framtida avkastning ?! – sen mindre betydelse men till störningar som kommer med i bruset – då typ Tepper o andra high rollers hänvisar till cape Ratio.

    Nyckeltal – I min analys rankar jag alltid P/S högt. Den är vass och osminkad, visst försäljningen fluktuerar beroende som du beskriver av Macro elr Tex säsong, ta skissar, Husqvarna etc. Men den är sällan manipulerad såsom vinster, Bv kan oxå kokas… S.et, Sales, att trixaförsäljningen av varor elr tjänsterna är mer mot naturlagen – det är lättare längre ner i resultat räkningen. Comments?

    Tack!

    • GaStan skriver:

      Värdering rent generellt är usel ur ett tajming perspektiv… men det ger en känsla för nivåerna. Kompletterar man det med teknisk analys så blir det bra.

      Jag förstår vad du menar med PS… tittar på den intillväxtbolag men inte annars. Det är vinster som driver kurser, inte sales. Säg senaste åren, då har PS drivits upp sjukt högt och följer man bara ps så blir man sälj sugen och sålt för tidigt. Men sett till vinsterna är det inte överdrivet dyrt. Detta handlar om att löneutvecklingen varit svag, plus låga räntekostnader och avslrivningar.. och på vissa håll lägre skatter.

      Apropå Schiller så är jag en av de få som är en stark motståndare till denna. Det enda han gjort är att lägga ett 10 årigt glidande medelvärde för vinsterna. Finns ju ingen matematisk scinece där. Vad som händer är att man tycker börsen ser dyr ut tidigt och billig ut tidigt, och således säljer och köper man för tidigt. Övertid går det därför inte att skapa nån överavkastning mot börsen.

      Tidigare när vinsterna drevs upp så drevs dem upp av försäljning, konjunkturen gick in i väggen, och vinsterna vände ner. Senaste 10 åren har vinsterna inte drivits av försäljning primärt utan marginalförbättring, dvs de grejorna jag nämnde ovan typ löner. Lönerna har varit låga pga att ekonomierna INTE har överhettats. Tvärtom. Så därför faller hela Schillers antagande om att vinster mean revertar med konjunkturen. Det sambandet kanske kommer tillbaka en vacker dag… men inte ännu på ett tag!

      Hoppas det var lite svar på dina frågor!

  5. Daniel H. Komarica skriver:

    Ett väldigt matnyttigt inlägg, tack!

    Funderade på det du skrev om ev/ebitda. Tar man med bolagets skuld i beräkning då och vad är skillnaden på ev/ebit och ev/ebitda?

    Och när du gör en investering, med aktieriskpremien i åtanke, räknar du på nuvarande riskfri ränta eller på rullande, om du förstår vad jag menar?

    • GaStan skriver:

      Tack,

      Ja, man tar börsvärdet plus nettoskuld, där nettoskuld är totala skulder minus cash.

      Skillnaden mellan ebit och ebitda är ”da” vilket står för avskivningar och amortering. Jag föredrar ebitda.

      Jag tittar bara på aktieriskpremie när det gäller hela börsen. Inte för enskilda investeringar, då räntan påverkar alla lika mycket.

      När det gäller räntan så använder jag förväntad framtida ränta, eftersom jag även använder förväntad vinst

Kommentera

Fyll i dina uppgifter nedan eller klicka på en ikon för att logga in:

WordPress.com Logo

Du kommenterar med ditt WordPress.com-konto. Logga ut /  Ändra )

Google-foto

Du kommenterar med ditt Google-konto. Logga ut /  Ändra )

Twitter-bild

Du kommenterar med ditt Twitter-konto. Logga ut /  Ändra )

Facebook-foto

Du kommenterar med ditt Facebook-konto. Logga ut /  Ändra )

Ansluter till %s

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.