Då är snart juni lagd till handlingarna. Den här anomalin att sista två veckorna av juni är de sämsta på hela året verkar ju inte ha funkat så bra. Första två veckorna av juli sägs vara de bästa. Men vad jag egentligen vill ha sagt, tidsanomalier är opålitliga som fan.

Nåväl, förra veckans Core PCE kom in på 3,4% YoY mot väntat 3,4 och fg 3,1. Inte så mycket att bråka om. Baseffekterna förklarar en stor del. Den kommer vara hög till och med siste september, då Augusti siffran borde visa på nedgång. Månaderna efter det kommer baseffekterna göra att den faller tillbaka. I början av nästa år kommer temporära effekter som ändå håller upp inflationen strukturellt över 2% just nu att pysa ut och lagom till nästa sommar är vi nere under 2% igen. Så stark inflationsdata två gånger till…. och det kanske räcker för att dra igång tapering planerna? 10-åringen tröskar på kring 1,54% och my take är 1,50 +/-20p under närmaste månaderna.

Jag tror som sagt på tapering från och med januari 2022, och första räntehöjningen september 2023. För börsen är det såklart viktigt om 10-åringen står i 1,5% eller 3%. Det är själva skillnaden om Fair value av aktier generellt ska ligga på fwd PE22 eller PE17… dvs den ränteskillnaden gör en värderingsskillnad på 20-25%. Och då har vi inte ens petat i vinstestimaten. Generellt skulle jag säga att om QE ger en press nedåt på räntor och spreadar så gör tapering tvärtom. Men det en grov förenkling. Det handlar även om utbud av statspapper. Dvs om Amerikanska staten kör ett budgetunderskott på 20% av BNP så är det en gigantisk NY försäljning av statspapper. Om de DESSUTOM redan har en statskuld på 100%+ av BNP varpå 1/10 del förfaller varje år och rullas över i nya papper, så kan man säga att 10% av BNP i statspapper ska rullas. 20% i nya och 10% i gamla rullningar ger 30% av BNP i försäljning. Det är maffigt. Men om FED dyker upp med nytryckta pengar och köper för 30% av BNP, då är nettot för privata sektorn inte så mycket maffigare än tidigare. Ur ett prissättnings perspektivt kan man tänka sig att ökar utbudet mot Privata sektorn där man antar att efterfrågan är hyfsat oförändrad (efterfrågan är kopplad till syn på konjunktur och Riskon/off) så borde priset gå ner (ökat utbud).. dvs räntan upp.

Om FED påbörjar tapering i q1 nästa år med att sänka från 120mdr till 100mdr i månatliga köp, för att därefter sänka med 20mdr i kvartalet (80 i q2, 60 i Q3, 40 i Q4) så innebär det att QE programmet nästa år sjunker från 12 månader X 120mdr =1,440mdr (c6-7% av BNP) till 840mdr (c4% av BNP). En minskning med 600mdr eller i snitt 50mdr i månaden. FED som köpare minskar, alltså allt annat lika ökar utbudet av statspapper som Privata sektorn måste finansiera, alltså borde priset gå ner, räntan upp.

Men det är här budgetunderkottsgrejen kommer in. Den kommer minska kraftigt, och ser man utbudet mot PRIVATA sektorn som en funktion av budgetunderskott + FED köp, så kommer nästa år snarare bjuda på ett MINSKAT utbud av statspapper, då de finanspolitiska stimulanserna förvinner. Så man kan nästa bygga ett case för fortsatt låga räntor TROTS tapering. Detta är INTE mitt base case, utan det är fortsatt att tapering innebär tryck på räntorna. Men om jag märker att det inte blir så går det att förklara. Det skulle i så fall kunna ge börsen en rejäl vitamin injektion om den skulle börja ta till sig att ”tapering leder inte till högre räntor”. Det är ju inte riktigt sant det uttrycket heller i så fall, utan det handlar ju egentligen om ”avsaknaden av budgetunderskott ger minskat utbud av statspapper” som i så fall skulle vara den verkliga anledningen. Vad är då potentialen?

Ja om man tänker att vinsten för SPX landar på 210 dollar nästa år, och 10-åringen ligger kvar på 1,5% trots tapering, så kan man i ett glädjescenario räkna hem aktieriskpremier på 2-2,5%. Då pratar vi Earningsyield på 3,5-4%. DVs PE25-28 som sett till vinst på 210 ger SPX target på 5,250-5,880. Känns helt sjukt idag och inte base case…. men bara så att man förstår kopplingarna.

Michigan kom in i fredags på 85,5 mot väntat 86,5 och fg 86,4….. en viss utplaning som är ganska rimlig. Nästa leg upp mot 100 tror jag kommer kräva starkt jobbskapande.

Därför blir veckans stora händelse jobbdatan som kommer på fredag. Men vi har även Case Shiller, CB Consumer Confidence, Kina PMI, samt ISM och PMI från USA och Europa. Riksbanken har också möte. Stora frågan är om även Riksbanken kommer slå an en hökigare ton likt FED? Jag tror det är för tidigt. Särskilt när inflation inte är ett problem i Sverige tack vare den starka kronan….

I Sverige satsar Löfven på nya talmansrundor….. gäsp!

Tbc…

Njut av sommaren kära läsare!

————————-

Igår kom Case Shiller huspriser i USA in på 14,9% YoY mot väntat 14,5 och fg 13,4%. I absoluta termer en ny rekordnivåer för fastighetspriserna i USA. Inte så konstigt egentligen. Den 30-åriga bostadsobligationen bottnade ur i december förra året på 2,80% (kort efter 10-åringen bottnade) och rörde sig sen snabbt mot 3,40 (i takt med att 10-åringen rörde sig upp) i mars. Men sedan mars så har den planat ut och nu senast ligger den på 3,20. Detta är också i linje med hur 10-åringen toppat ur och börjat konsolidera. Detta har inneburit att priserna kunnat fortsätta upp. Hela fenomenet är extremt likt det vi sett i Sverige. Jag räknar ju med att 10-åringen ska hålla sig kring 1,50 +/- 20-30 punkter ett rätt bra tag till.

Ett första test kommer vid tapering nyheter, bryter den loss då? Ett andra test kommer när FED kör igång tapering, bryter den loss då? och så vidare. Detta är viktigt då jag räknar med att om 10-åringen lyfter, så gör även den 30-åriga bostadsoblisen då….. och först då får vi en vändning ner på bostadspriserna. För Svensk del tänker jag mig samma resonemang.

Men kan bostadspriserna stiga även om räntan står stilla? Njae, jag har inte riktigt tittat på amerikanska förhållande specifikt, men rent generellt kan man säga att går räntan sidledes under en lång tid, så bör ju inte bostadspriserna stiga under lång tid. Så uppsidan borde vara begränsad trots allt.

Conference Boards Consumer Confidence siffra kom igår in på 127,3 mot väntat 119 och fg 120,0. Väldigt starkt och tillbaka på Pre C19 nivåer. Lite märkligt hur Michigan och CB målar upp lite olika bilder. CB säger att C19 är helt borta. Michigan säger att vi är typ halvvägs. Vem har rätt? Svårt att säga, men eftersom sysselsättningen inte är helt återställd, checkarna är bakom oss, och C19 restriktionerna inte helt borta, så borde Michigan vara mer korrekt. Men det är svårt att säga. Om CB har rätt så borde sparkvoten inom kort helt normaliseras vilket borde ge en extra push åt andra halvårets privatkonsumtion. Om Michigan har rätt så kan vi inte riktigt räkna med denna effekt.

Från Kina kom NBS Mfg PMI in på 50,9 mot väntat 50,8 och fg 51,0. Biz as ususal. Non-Mfg 53,5 mot fg 55,2…. svagare men rätt så Biz as ususal. Kina knallar på liksom.

——————–

Idag är en stor PMI dag…. Kinas Caixins Mfg PMI kom in på 51,3 mot väntat 51,8 och fg 52,0. Sämre men ingen ko på isen….. lite som gårdagens siffra.

Från Tyskland kom Mfg PMI in på 65,1 mot flash 64,9 och fg 64,4. Starkt! Från Europa kom den in på 63,4 mot flash 63,1 och fg 63,1. Också starkt. Återhämtningen i Europa är stark. Dels för att man öppnat upp senare, dels för att man alltid ligger nån bakom usa och kina i den globala cykeln. Andra halvåret ser starkt ut, samtidigt som inflationen inte är ett problem som på annat håll. Det bådar ju rätt gott för Europa ur ett relativ perspektiv. Å andra sidan dominerar Value och Cycliskt i Europa vilket jag tror har gått färdigt, ur ett relativ perspektiv, så frågan är inte om ovan grejor är rätt diskande ändå? Tittar jag tekniskt på ex DAX så ser jag 8% uppsida till mitten av september. Det är bättre än SPX men i linje med NDX…. så det kanske är europeisk value och amerikanska growth som är melodin när vi ser tillbaka om några månader?

ISM Mfg kom in på 60,6 mot väntat 61,0 och fg 61,2. New Order kom in på 66,0 mot fg 67,0. Prices på 92,1 mot fg 88,0 och Employment på 49,9 mot fg 50,9. Ja alltså det är ju full rulle i den amerikanska tillverkningsindustrin, och tjänstesektorn lär ju inte göra nån besviken på måndag…. Priserna är ju full gas och jag viker inte en tum att det är temporära effekter som ligger bakom, men risken är ju att mitt i festen så höjer alla priserna lite för mycket, lite för länge, och sen hux flux räcker inte köpkraften till och då blir det bakfylla, med sämre marginaler, och sämre vinster som följdeffekter. Detta är inget som krisar i år, men kan bli ett stökigt tema nästa år. Vad som i förlängningen känns som ett potentiellt problem är att trots att ångan sprutar ur skorstenen så verkar de inte följa upp med employment. De är precis som om företagen inte litar på den här miljön och tror att den är uthållig och rekryterar inte i den takt som den generella konjunktursituationen borde ha medfört. Detta får konsekvenser för köpkraften längre fram när temporära effekter som checkar och låga räntekostnader längre är YoY% drivare….. Siffran är stark… även om många nog tänker att festen zenit är här och nu, och att man gärna vill se styrka från arbetsmarknaden som kommer imorgon… och tjänstesektorn som förväntas kroka vid i nästa skede då vi bara kan köpa så många robotgräsklippare på Amazon utan måste ut på pub och restaurang i sommar och höst, samtidigt som tjäntesektrorn återfår förtroendet och börjar återanställa unga människor vars statliga stöd försvinner i augusti.

US Mfg PMI kom in på 62,1 mot flash 62,6 och fg 62,1…. samma analys som ovan… inte dålig, men kanske as good as it gets….

Riksbanken gjorde inga ändringar i politiken idag. Det var väl väntat, men det fanns en risk att de kanske skulle flagga för eventuell räntehöjning i Q3 2024, med tanke på att FED numera flaggar för sin första i Q3 2023. Men det gjorde man alltså inte. Hade gjort det skulle det kunna uppfattas som lite mini hökigt, vilket hade stärkt kronan nåt. Men nu uteblev den effekten. Jag skulle säga att det är stört omöjligt att säga OM och NÄR Riksbanken höjer räntan, men i september 2024 så är risken stor att FED sitter på 1,25% styrränta och helt upphört med QE och kör QT, dvs rullar INTE över skuld som förfaller. Hur Riksbanken reagerar i ett sånt läge beror på hur ECB agerat gentemot FED, men uppfyller ECB kriterierna dvs stark tillväxt, tajt arbetsmarknad, stigande löner, kärninflation kring 2% osv, så är det inte orimligt att de kan tänka sig att höja, och då kommer Riksbanken att följa efter. Men man kommer inte göra det om inte de här kriterierna är uppfyllda, för då innebär det bara att euron/kronan blir starkare vilket gör det ännu svårare att uppnå målen. Så det går liksom inte bara att säga att bara för att FED agerar så måste ECB göra det, och därmed Ingves.

Hursomhelst, en styrränta på 0% till hösten 2024, eller rent utav längre bort, innebär att våra räntekostnader för rörliga lån kommer ligga strax över 1% före ränteavdrag under kommande 3 1/2 åren. Det är bra för våra plånböcker, vilket är bra för vår ekonomi. Jag kan tycka att hushåll med hög skuldsättning borde amortera mer, eller i varje fall spara mer för att sen kunna amortera, men det är en different story.

Innebär en låg ränta på rörliga bolån att priserna kommer hålla sig uppe under den här tiden? NEJ och ÅTER NEJ. Räntekostnaden på våra lån är en helt annan sak. Eller i varje fall nästan en helt annan sak. Priserna styrs av lånelöften, som styrs av kalkylränta, som styrs av 5-årig bostadsobligation som styrs av Svensk 5årig statsobligation. Den sistnämnda handlas idag till 0%….. och prissätts idag av en mängd olika faktorer, bland annat det internationella ränteläget. Om jag har rätt kring global konjunktur utvecklas, och FEDs politik, så är risken stor att en 5årig statsobligation stiger från dagens 0% till 1% om 3 år. Om det blir så kommer det ha en stor negativ effekt på Svenska bostadspriser. Detta trots att våra faktiska räntekostnader är EXAKT lika låga som idag.

Ni som inte tror på att de här kan diffa så mycket kan ju fråga er själva. Hur kan priserna stiga så mycket senaste året, samtidigt som våra räntekostnader är tämligen oförändrade? Prissättningen är EN sak, våra faktiska RÄNTEKOSTNADER en annan. De är i bästa fall kusiner. De hade varit ”syskon” om en större del av våra bolån hade varit till lång bunden ränta, men 70%+ av våra lån är satta till 2år eller lägre. Därmed har de en stor koppling till korta räntor som Ingves förfogar över. Prissättningen av bostäder däremot sker till långa obligationsräntor där Ingves har mindre att säga till om, och den internationella utvecklingen är klart viktigare.

—————-

och så kom till sists Jobbdatan. Förra månaden skapades det 850k nya jobb i USA mot väntat 700k och fg 583k (uppreviderat fr 559k). En stark siffra.

Första reaktionen är 1, börserna drar 2, dollarn svagar sig 3, vix faller och 4, räntorna faller.

Hade det inte varit för fallande räntor så hade man kunnat tro på Risk On. Men detta kräver stigande räntor.

Min spontana tanke är att man är glad för tillväxt som jobbskapande medför, men uppenbarligen anser man inte att datan är tillräckligt stark för att man ska tro att FED är behind the curve och tvingas till tidigarelagd tapering och räntehöjningar. Rätt positiv tolkning måste jag säga.

I amerikanska ekonomin är numera 145,7 miljoner sysselsatta, mot 152,5 miljoner pre C19. Det är 6,8 miljoners diff. Skapas det 850k i månaden så tar det 8 månader att nå ful sysselsättning. I februari nästa år alltså. 6-12 månader sedan börjar vi se avtryck i löner och strukturell inflation. Alltså årsskiftet 22/23. Det är möjligt att FED ligger för sent i sin Sep23 höjning. Men om man påbörjar QE i januari 22, vilket jag tror, och sänker med 20mdr i månaden så är man klar siste mars 2023. Det ger dem möjlighet att flytta tillbaka första höjningen till såväl juni 23 som april 23. Marknaden har kanske inte riktigt tagit till sig detta, men det finns såklart en risk vilket innebär att 10-åringen kan börja lyfta igen. Men när är omöjligt att säga. Idag är det inte så iallafall. Och även om den börjar lyfta så är det inte sannolikt att börserna måste börja gå dåligt då de oftast går rätt bra med stigande räntor. Det är inte förrän vi nåt en ”ny nivå” som de börjar hacka. Det skulle kunna betyda att börsuppgången har betydligt mer att ge…. trots oro kring en mer åtstramande centralbankspolitik. Jag har inte svaren…. men det gäller att vara lyhörd och ta signalerna på allvar.

Att siffran blev så stark idag, tror jag till stor del handlar om att många stater har försämrat arbetslöshetsstödet i förtid. Och inte dead line september som tidigare var fallet. Det skulle i så fall tvingat ut fler unga människor i tjänstesektorn, och som talar för att jobbdatan även framöver kommer att bli stark. Det är positivt. Men det innebär också att tapering beslutet närmar sig med stormsteg. FED navigerar ju efter 1, strukturell inflationsmål om 2% och 2, full sysselsättning. Denna målbild kommer att infrias nästa år.

Trevlig helg!