Kortsikt's Blog

Alla verkar tycka det är helt självklart att Trump ska få genom sin finanspolitik….. hur kan de vara så säkra på det?

Det här är problemet, sen graf nedan. Draghi har ingen anledning att slå an en hökigare ton. Yellen har ingen anledning att INTE slå an en hökigare ton. Yellen vill höja 4ggr innerst inne. Draghi vill förlänga QE. Detta leder till problem för att eur/usd kommer gå till 0,85 om de verkställer detta.Det vet båda två. Så frågan är vem som ska göra avkall och hur. Jag har tidigare sagt att det optimala hade varit om Draghi fasade ut QE och började prata om höjningar givet att ekonomin tar fart. Kanske en höjning med 50 punkter i slutet av 2017. Men det kanske inte är så troligt. Alternativet är att Yellen höjer med endast två gånger…. inte för att hon vill, utan för att hon behöver hålla tillbaka dollarn. Stiger lönerna så stiger core PCE. Då kommer hon känna sig tvingad, men givet att hon höjer i underkant, så kommer dollarn att hållas tillbaka av den stigande inflationen. Realräntespreaden kommer hålla tillbaka dollarn om inflationen stiger, men räntorna höjs inte så mycket som de borde. Det ligger egentligen i allas intresse att dollarn inte ska stärkas med 20%. Vi vet hur det gick sist!

Jag följer dollarn slaviskt framöver…. det borde ni också göra!

Flöden kommer vara viktiga. Jag och en kollega hade en rätt intressant diskussion. Jag höftar sifforna och de är inte helt uppdaterade, men det viktiga är the big picture. USA statsskuld är på ca 20,000mdr. 2,500 (13%) sitter FED på. 10,000 sitter utlandet på. 7,500 sitter privata sektorn i USA på. Säg att 1/10 del förfaller varje år. Dvs ett enskilt år ska 2,000mdr rullas över.

Fed är intresserade av att rulla av. Men inte allt. De tänkte bara rulla av det som har med QE att göra. Det betyder att på skuldsidan i Balansräkningen vill man rulla av allt utom Money in Circulation och Repor. Se balansräkningen sidan 12. https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/files/quarterly_balance_sheet_developments_report_201611.pdf

Den posten ligger på drygt 2,500mdr. Så vill de ta ner den till noll, så måste de minska tillgångssidan med lika mycket. Eftersom bostadspapper, MBS, ligger på 1,700 så hade de bara behövt rulla av dem, samt ca 800 av statspapperna så är de klara. Problemet är att rullar de av bostadspapper så måste någon annan ta den steken. Just det, privata sektorn. Så även om FED rullar över alla sina statspapper närmaste åren, så finns det risk att de rullar av bostadspapperna. I vilken takt vet jag inte, men säg att 1/10 del förfaller varje år, dvs ca 170mdr. Då är det pengar som privata sektorn måste hosta upp.

Men vad händer i praktiken? Privata sektorn rullar över 1,750mdr i statspapper. Inga problem. Men ovanpå detta ska de köpa nya bostadspapper för minst 170mdr. Sen var det budgetunderskottet. Räntor kostar ca 400mdr. Se:   (https://en.wikipedia.org/wiki/National_debt_of_the_United_States#Interest_and_debt_service_costs).

Då summerar Bostadspapper som inte rullas vidare av FED och Räntor på statsskuld till ca 570mdr. Sen var det Trumps framtida stimulanser! Trump kanske står för 430mdr (ca 2,3 av BNP). Det blir 1,000mdr totalt. PER ÅR. Utöver det som rullas över. Det är inte småpotatis direkt.

Man kan ju fråga sig… vad tror ni det får för inverkan på realräntorna? Vad får det för inverkan på övriga tillgångsslag? Allt annat lika måste ju privata sektorn sälja nåt annat för att köpa mer statspapper. Visst, de kanske får vissa nya fräscha pengar, typ pensionsavsättningar. Men samtidigt är det en hel del pensioner som ska betalas ut. JAg är inte säker på att nettoinflödet är så stort. Man behöver inte vara Einstein för att förstå riskerna, milt uttryckt. Men vän av ordning, konstaterar att det här går ju inte. Därför kommer FED få det svårt att implementera QExit med mer än Money in circulation ökar, dvs de kommer inte nettosälja några statspapper. Men jag undrar…. även om FED inte rullar av skuld…. hur fasen ska det finnas utrymme för Trumps stimulanser. Jag får inte ihop det!

Vice riksbankschef Henry Ohlsson höll ett tal igår där han sa att han tycker centralbanker ska sluta titta på tiondelar, dvs sluta bry sig om inflationen är 1,6% eller 1,7% utan mer försöka fånga riktning och the big Picture. Detta är sunt förnuft. Faktum är att jag tror att man redan gör det, utan att riktigt kommunicera det. Gör man inte det så blir jag besviken.

Mitt tips till centralbanker är att de borde kommunicera så här istället:

”Hej, Ingves här.
Vad är inflation för oss? Jo inflation kommer från en kombination av tillväxt och resursutnyttjande i ekonomin. Lång tid av god tillväxt utmynnar i ett högt resursutnyttjande. Således kan man säga att inflation handlar om tillväxt. Senaste inflationssiffran, rensat för räntor, mat och energi, låg på 1,4%. Det är under målet. Trenden senaste månaderna är uppåt/nedåt/sidledes. Siffran indikerar att ekonomin växer för och/eller att resursutnyttjandet är för lågt. Går det att bekräfta den här siffran, både nivåmässigt och trendmässigt, med realekonomin?

Tittar man på den senaste BNP siffran låg den på X%, ur ett historiskt perspektiv är det högt/lågt/normalt. Trenden är nedåt/uppåt/sidledes.

Tittar man jobbskapandet så har det skapats X jobb senaste året, i % är det X%. Ur ett historiskt perspektiv är det högt/lågt/normalt. Arbetslösheten ligger på X%, vi bedömer att full sysselsättning ligger på X%. Arbetsmarknaden är idag tajt/på väg att blir tajt/har betydande slack. Lönebildningen har senaste åren legat på X%. Det är högt/lågt/normalt ur ett historiskt perspektiv. Senaste siffran låg den på X% vilket visar på att trenden är intakt/håller på att bryta upp/ned.

Export och tillverkningssektorn uppvisar X% tillväxt. Det är starkt/svagt/normalt ur ett historiskt perspektiv. Våra handelspartners ekonomiska situation är god/svag/normal. Kronan är enligt KIX/REER index högt/lågt/normalt värderat mot sin omvärld och anses ha en bromsande/stimulerande/varken eller effekt på vår nettoexport.

Konsumentförtroendet ligger på hög/låg/normal nivå. Privatkonsumtion och detaljhandel ligger på låg/hög/normal nivå. Hushållens skulder och räntekostnader är på en hög/låg/normal nivå i relation till disponibelinkomsterna och har därför en stimulativ/expansiv/varken eller inverkan på ekonomin.

Sammantaget bekräftar/förkastar alla de här realekonomiska faktorerna dagens inflationsnivå, och dess utsikter. Mot bakgrund av detta förordar vi en stimulativ/balanserad/åtstramande penningpolitik.”

Typ nåt sånt… då hade kanske vanligt folk, och kanske till och med en och annan chefsekonom och journalist haft större förståelse och insikt i vad Ingves gör och varför.

US Consumer Confidence kom in på 107,1 mot väntat 101,5 och fg 98,6…. Huuuaaahh, den bästa siffran sedan sommaren 2007… alltså på nästan 10 år. Det kunde man nästan räkna ut med tanke på optimismen sedan Trump blev vald. Detta är normalt sett bra för konsumtionen…. men make no mistake. Man kan inte konsumera mer än man har i plånboken, och konsumtionen ligger redan på en god nivå. Så min analys är snarare, Trump innebär att konsumtionen och optimismen kan hållas uppe. Den faller inte. Men den kanske inte kan öka så mycket heller. För det behöver vi reallöneökningar… eller rättare sagt, löneinflation… men den är troligtvis på G. Undrar vad Core PCE kommer vara om 6 månader? 2% nån? Hursomhelst, det här är en sentimentsindikator, dvs den visar vad folk TROR om framtiden. Skulle det visa sig att kongressen börjar sätta krokben på Trump till våren… då kan den lätt få pyspunka. Time will tell!

mvh

/Ga Stan

I veckan kommer en massa data. Särskilt PMI/ISM på torsdag och den amerikanska jobbdatan på fredag är tung. Att datan skulle vara tillräckligt dålig för att få FED att backa från höjning i december känns som en chans på miljonen. Oljan handlas kring 46 USD och alla väntar på Opecs möte på onsdag. Ska de lyckas komma överrens den här gången? Om de inte kommer överrens, eller gör marknaden besviken, borde det finnas viss fallhöjd med tanke på hur stark dollarn varit på sistone.

Jag lånar ett TA chart från Johnny på Carnegie…. och skriver under på den. Det hade varit trevligt!

I fredags trillade det in US prel Service PMI på 54,7 mot väntat 54,8 och fg 54,8…helt ok!

Tänkte visa en liten guide vad räntor ska ligga på, utifrån var Styrräntan ligger.

Skulle styräntan dra så finns det alltså en betydande uppsida på ex den 5 åriga bostadsobligationen. Således finns det stor uppsida på de 5 åriga bostadslånen. Ligger styräntan på 0,5% i Sverige så borde det 5 åriga lånet ligga på 0,5+1,5+1,5=3,5%. Jag har antagit en marginal hos bankerna på 1,5%. Ligger styrräntan på 1,5% så borde det ligga på 4,5%. Således hög tid att binda om man tror på räntehöjningar! Men det har vi sagt länge, men nu tror jag faktiskt de är på väg upp mot bakgrund av att FED vill höja. Sen om de kommer klara det eller inte återstår att se. Det är som sagt att problem att alla tycker det är så solklart att FED bör kunna höja, men att det är lika solklart att ECB inte kan göra det…

Finansinspektionen har granskat ett gäng Sverigefonder och kommit fram till att 4 av 10 slagit index efter avgifter.

http://www.vafinans.se/fonder/nyheter/FI-s%c3%a5gar-Sverigefonder-f%c3%a5-sl%c3%a5r-index-1001547187?utm_campaign=VAFinans_161127_Username&utm_medium=email&utm_source=Eloqua&elqTrackId=035a0ca421914992b921e01d0e5d5901&elq=5bb91be782504d11b0fa9027cbbbb3f6&elqaid=3905&elqat=1&elqCampaignId=2569

Nu är dem upprörda! Jag blir lite irriterad. Det är precis som att de tror att det går att nå ett resultat där 8 av 10 fonder slår index. Så jävla okunnigt.

Det här blir lite repetition för många, då jag påtalat problemet många gånger. Men Index är ett vägt snitt av alla aktiers utveckling under en period. Om vi förenklar och säger att på Svenska börsen är det bara svenska fondförvaltare som är aktiva, så kan inte alla äga vinnaraktierna, och ingen äger förlorar aktierna. Inte tvärtom heller. Alla aktier kommer ägas av någon förvaltare vid varje enskilt tillfälle. Rent teoretiskt så bör därför alla aktiva förvaltare ha en utveckling som aggregerat är som index. Lägger man till snittavgiften på ca 1,5% så kommer snitt förvaltaren alltid  vara snäppet sämre än marknaden. Därför är det helt normalt att 4 av 10 slår marknaden efter avgifter. Om det skulle vara 8 av 10 så måste det betyda att utlänningar, privatpersoner eller andra institutioner har som grupp gjort riktigt dåliga affärer. Men även inom de här grupperna finns det en tendens av normalfördelning. Så ser man till snitt investeraren på börsen så går han som index före avgifter. Det måste vara så!

4 av 10 som slår index är ett matematiska faktum som vi måste lära oss att leva med.

Som grupp utvecklas de alltså precis som index, före avgifter. Precis som indexfonder. Men eftersom indexfonder är ca 1% billigare så går de som grupp bättre än de aktiva fonderna över tid.

Ska vi därför skita i aktiva fonder och bara köra på index produkter? Över tid kommer ju indexfonder gå bättre än aktiva fonder med lika mycket som skillnaden i avgift. Det är ett matematiskt faktum.

Nej säger jag,

1, Aktiva fonder kan ses som orättvist, då vissa sparare sitter på vinnarfonderna, men andra sitter på förlorarfonderna. Sitter alla på index fonder så är ingen vinnare, eller förlorare.

Men jag har en magkänsla av ett det ligger mer pengar i vinnarfonderna, än förlorarfonderna. Det är inte så konstigt. Förlorarfonder får sällan inflöden. Så kapitalviktat så är det inte säkert att svenska folket är förlorare. Dvs även om 9 av 10 fonder går sämre, men ingen har några pengar i de 9 förlorarfonderna, utan vinnarfonden nästan har allt… då kanske det inte spelar så stor roll.

Vilket leder oss in på huvudfrågan, är vinnarfonderna identifierbara?

Vid djupare granskning av aktiva förvaltare så finns det 3 grupper… de som är aktiva och 1, slår index 2, de som inte slår index och 3, de som positionerat sig som index och därför går som index. Inom grupp 1 finns det förvaltare som 1, inte gör det över tid, utan bara ibland och oftast till ganska hög risk och 2, de som verkar ha en förvaltningsstrategi som funkar och som gör att de inte bara slår index över tid utan ofta enskilda år. Det är den här sistnämnda gruppen som jag tror är identifierbar. D&G, Carnegie, Lannebo är fonder som utan att ta större risk lyckats leverera ett visst mervärde. Eftersom de är större sett till AUM, assets under management, så verkar jag inte vara ensam om att ha lyckats identifiera dem.

2, Jag vill inte äga index.

Index har många uppenbara risker. De bolag som stiger mest tar mest plats men är också, allt annat lika, höst värderade. De tenderar också att gå sämre än marknaden när det går ner. Att äga index är att äga oproportionerligt mycket risk.

Stora bolag väger mer än små, och det finns ingen koppling att ett stora bolags aktie måste utvecklas bättre än ett litet. Eller tvärtom. Genom att äga index äger du automatiskt mer av de större.

4 av 10 är alltså inte dåligt, inte bra heller, utan helt normalt.

FI vill att fondbolag som har fonder som inte presterar ska sätta in åtgärder för att fonderna ska leverera. Det är också bra. Det kan nog behövas också. Men de verkar alltså inte fatta, att även om man införde en regel som stängde ner fonder som inte slog index varje år, så skulle det ändå året efter visa att 6 av 10 fonder går sämre än marknaden. Till slut kommer det bara finnas två fonder kvar, där en kommer slå index och en kommer gå sämre. Ja ni fattar!

Jag har två tips till hur debatten kring aktivt förvaltade fonder kan bli smartare.

1, Aktiva fonder borde kosta lika mycket som passiva indexfonder. Det är ett rimligt mål. Då kommer nämligen inte aktiva fonder som grupp gå sämre än indexfonder som grupp, EFTER avgifter. Då är det upp till spararen om han vill vara ”safe” och köpa en index fond, eller ta risken att försöka hitta fonden som kan slå marknaden, fast som är på bekostnad av att hamna i den som går sämre.

Fondbranschen kommer vända sig mot detta, då de hävdar att förvaltningen av aktiva är dyrare. Det är ju skit samma. Dvs om en fond går sämre än index varje år i 10 år så kan du inte bry dig mindre att det har funnits en hel stab av smarta människor som jobbat dygnet runt. De har ju inte levererat. Du betalar mer för att du har chansen att slå index, Punkt! Men du borde betala mindre för att du tar risken att gå sämre än index. Lägger du ihop dem här borde du få index avgift.

En variant av detta är att indexfonder borde vara lika dyra som aktiva fonder. Men den vägen är nog svår att ta….

2, Det måste komma fler aktiva fonder som säger ”Vi är aktiva, vi skiljer oss från index, men vi strävar inte efter att slå index. Vi har andra ideal”. Jag tror det finns en marknad för fonder som fokuserar på låg värdering, stabil utdelning, hög kvalitet på ägare och management, marknadsledande produkter osv…. inte för att den fonden kanske slår ett Mcap viktat index, utan för att jag tror det finns en marknad för att äga den typen av bolag långsiktigt. Även fonder som säger: ”vi strävar inte efter att slå index varje år, vi strävar efter att slå index när det faller” tror jag det finns en marknad för. Även om de inte slår index över tid.

ps. Marknaden tappar något i takt med att räntor och valutor rekylerar något. Första test för OMX är 1468, därefter 1445ish….. ds.

Jag har precis varit på ett fastighetsseminarium på Swedbank, där stora delar av fastighetssverige var representerade. Måste säga att det är en grupp kloka, relativt konservativa, människor som står bakom våra noterade fastighetsbolag idag. Fastighetsbolag som är givet dagens förutsättningar, välskötta. De är dessutom väl medvetna om riskerna.

MEN de gör ETT stort misstag. När de tror att de tittar framåt, så är det inte en prognos, utan en beskrivning av nuläget. De är fullt medvetna om riskerna men eftersom de tror på 1, en fortsatt hyglig konjunktur och 2, fortsatt lågt ränteläge…. så måste man ta deras syn på framtiden med en nypa salt. Problemet med FRAMTIDEN är att den 1, skiter i nuläget och 2, oftast har en förmåga att inte bli som nuläget. Men även om vi känner till detta, så lyckas vi inte göra bättre prognoser. Sad but true.

Därför tänkte jag försöka mig på en annorlunda prognos… som mycket väl kan bli fel och jag får äta upp min hatt om jag hade någon. Men det är en ANNAN prognos, än konsensussynen idag.

Min prognos lyder så här:

1, Vi kommer få högre räntor
2, Högre räntor kommer orsaka nästa recession
3, Vi kommer under en tid ha höga räntor, och recession samtidigt
4, Nästa recession kommer tvinga ner räntorna, och därmed hjälpa oss ur recessionen… men under den här perioden kommer många att få det tufft, och förmögenheter kommer inte bara att minska, utan byta händer, inför nästa uppgång.
5, Jag har ingen aning om när något av detta ska hända.

den tar sin avstamp i FED.

FED höjer i december från 0,25% till 0,50%. Sen kommer FED höja 4 gånger till nästa år. Upp till 1,50%.

Varför kommer Yellen att höja. Jo redan för ett år sedan, efter höjningen i december 2015 gjorde hon klart att hon ville höja 4ggr i 2016. Men så blev det inte. Det blev inte så pga att FEDs hökighet relativt omvärlden stärkte dollarn med 25%, vilket skapade negativa följdeffekter som gjorde att FED tvingades hålla inne med planerade höjningar.

Nu är det dags igen,

Varför vill hon höja?

1, Amerikanska ekonomin mår tillräckligt bra för att en centralbank ska tycka att hyperexpansiv penningpolitik INTE är nödvändig. Med mår bra, så menar jag att tillväxt, arbetslöshet, jobbskapande, tillgångspriser, vinstnivåer i näringslivet är på en sån nivå att man kan säga att landet mår ganska bra. Tillräckligt bra för att en balanserad penningpolitik är att föredra. Detta har FED påpekat många gånger.

Men det finns andra viktiga skäl

2, jobbskapande och arbetslöshet är på en nivå att vi har börjat känna vittring av löneinflation. När hon sa för ett år sedan att hon ville höja fyra gånger, då hade vi till och med lägre löneinflationstendenser än vad vi har idag. Det är den låga löneinflationen som varit största bidragande faktorn till varför kärninflationen har varit låg. Nu börjar den röra på sig. Mår ekonomin Ok, och vi dessutom börjar få äkta pristryck, orsakat av att nästan alla jobbar, och att de dessutom får högre lön, då är det hög tid för räntehöjningar. Skiter man i att höja, och låter detta fortgå, så är risken stor att man hamnar behind the curve (dvs inflationen ligger två steg före centralbanken) med negativa efterverkningar. Allvarliga nog att skapa nästa recession. Men av andra orsaker.

3, Det finns ett intresse att inför nästa recession, oavsett när den inträffar, ha normaliserat räntorna, så att man har krut att införa expansiv penningpolitik igen. MEN MAKE NO MISTAKE, som många gör. Det finns inget intresse att höja OM höjningen i sig leder till nästa recession, för att sen kunna stimulera. Att undvika recession är alltid målet.

4, En faktor man talar lite om. Omvänd QE. FED har ca 3,500mdr dollar i ”banking reserves” på balansräkningen. Det är vad QE har skapat. Detta ska inte blandas ihop med Money in Circulation. FED har ett intresse av att ta ner den här. Helst nolla den. Detta för att ha muskler i framtiden när ny QE kan tänkas behövas. Den här posten matschas av stats- och bostadspapper på tillgångssidan i balansräkningen. Idag rullar man vidare bonds som förfaller. I framtiden är man alltså intresserad av att inte rulla den vidare. Gör man inte det så krymper tillgångssidan, men även skuldsidan, dvs ”banking reserves”. Om FED inte rullar vidare ett statspapper, så innebär det att US Treasury, som har hand om statskulden och ger ut statspapper, måste hittat en annan köpare av skulden. Privata marknaden. Det är inte rationellt för en privat aktör att köpa en obligation som ger lägre avkastning än inflationen under samma år. Det är kapitalförstöring. Men genom att höja styrräntan så kommer räntorna på stats- och bostadspapper att stiga och kompenserar för inflationen, och därmed göra det mer attraktivt för en privat investerare att köpa en statsobligation. Räntehöjningarna är alltså en förutsättning för att man framgångsrikt ska kunna rulla av sin skuld. Men det förutsätter att privata sektorn är tillräckligt starkt, vilket är samma sak som att säga att konjunkturen är tillräckligt stark. Det hoppas FED att den ska vara.

Detta är 4 skäl till varför FED vill höja.

DOLLARN, om den stärks kraftigt, kan sabba detta och tvinga FED att avstå från att höja. Precis som i år. Detta beror till stor del hur Draghi och andra centralbankschefer, men även Trump, agerar….. läs Yellens tal från Jackson Hole i höstas. Där var hon jävligt tydlig med att centralbanker gjort sitt och det var hög tid att börja normalisera politiken. Hon syftade inte då bara på sin egen politik. Problemet är att Draghi ser till Europa, och måste anpassa sin politik efter Europa wellbeing. Problemet är att det är kissa i byxan politik. Dvs om han fortsätter att vara expansiv, så är det najs för europa på kort sikt. Men om det leder till 20% dollarförstärkning, så blir det inte bara USAs problem, utan även Europas i förlängningen.

Säg att höjningarna blir av…

DÅ ska räntorna upp med 125 punkter. Det är egentligen inte skit mycket. Men det är ju inte lite heller, då de flesta har mer lån än vad de hade för 10 år sedan när man höjde sist. Men om räntorna världen över BARA stiger med 125 punkter…. då hade vi nog klarat det.

Men det är här vi tänker fel..

Jag tänker på spreadar.

Mellan en 3 månaders statsskuldväxel och styrräntan i ett land ska det inte vara någon skillnad. Så är det inte heller. Men idag är det nästan ingen skillnad mellan en 3 månaders och en 2 årig statsobligation. Det är inte heller så stor skillnad mellan en 2 årig och 10 årig obligation. Det brukar det vara. Det är egentligen logiskt att få bättre betalt om du lånar ut på lång sikt.

Det är inte heller så stor skillnad mellan ett statspapper med X löptid och en bostadsobligation med samma löptid. Det är inte heller så stor skillnad en bostadsobligation med X löptid och en Investment Grade företagsobligation med samma löptid. Det är inte heller normalt.

Anledningen till att det är så beror på centralbankernas politik senaste åren. Nollräntor, eller till och med negativa, samt stora QE program, har skapat detta.

MEN, a big MEN, om reporäntan helt plötsligt är 1,5% och en 3månaders växel är på 1,5%. Varför ska man acceptera samma avkastning på en 2-åring? Den kanske ska ge 2,5%? Annars är ju 1,5% på 3 månader tillräckligt bra? 1,5% är ju nåt till skillnad från NOLL eller negativt. Om en 2-åring ger 2,5% varför ska nån acceptera nästan samma på 10 år? Den kanske ska ge 4%?

Om en 2 årig statsobligation ger 2,5%. Varför ska man acceptera nästan samma på en bostadsobligation. Det är ju inte samma risk. Kanske ska den ge 3%? Om den ger 3%, varför ska man acceptera samma på en företagsobligation med ännu högre risk? Den kanske ska ligga på 3,5-4%. Samma resonemang kan man lägga på längre löptider.

Så även om FED bara höjer lite. Helt motiverat dessutom faktiskt. Kanske rent utav tvingat om lönerna tar fart ordentligt. Så kan det innebära att andra marknadsräntor går upp väsentligt mer.

Det är nu det börjar knaka. För tänk på vad jag sa innan. Skulden är väsentligt högre idag än för 10 år sedan. Om bostadsobligationer, som finansierar ditt lån, stiger som tidigare, fast skulden är dubbelt så stor. Vad händer då tror ni?

Vad händer med skuldsatta fastighetsbolag och andra företag.

Vad händer med skuldsatta stater som är tvingade att mer eller mindre köra balanserade budgetar, får erfara stigande räntekostnader? De tvingas dra ner på spending, eller öka skatterna. Eller både och. Hur bra är det för tillväxten tror ni?

Jag tror att risken är hög att detta rullar över i recession.

I recession, vad tror ni händer med företagens, inkl fastighetsbolagens, rörelsevinster, Ebitda? Samtidigt som räntekostnaderna ökar! När de ska refinansiera sina skulder, samtidigt som ebitda över räntekostnader ser tajt ut, hur sugen är marknaden på att sitta kvar på den skulden? Vilken ränta får de betala för att refinansiera sig i en tajt miljö. Vad innebär det för kalkylen då? Kommer de att kunna refinansiera sig överhuvudtaget? Om de inte kan ”refa” sig, vad gör det då? Jo de måste sälja kåkar eller verksamhet, för att betala skuld. Forcerade säljare, och avsaknad av starka köpare. Vad händer då med prisbilden? Vad händer då med övriga tillgångar som är korrelerade? Vad händer då med business och consumer confidence?

Det kan bli ganska ugly.

För att översätta det…. Idag handlas än Investment Grade företagsobligation, dvs ett företag av hög kvalitet, på ca 150 punkters spread mot styrräntan. 5 års löptid. Styrräntan är idag 0,25%. Så det blir 1,75%.

Säg att FED höjer till 1,50%. Då ska 3 månaders statsskuldväxeln ligga på 1,50%. En 2 årig statsoblis på ca 2% och en 5 åring ca 2,5%. Men så ska man rulla av sin skuld så det tvingar upp räntorna något, typ till 3%. För ett 5årigt statspapper alltså. Bostadspappret då? Ja det kanske ska ligga på 3,5% lågt räknat. Vad ska företagsobligationen ligga på? Ja minst 4,5% för en 5 åring. Dvs med en styrränta på 1,5% så kan vi hamna i en situation där välfinansierade stora bolag lånar upp 5 årig skuld på 4,5%. 300 punkters spread. Idag ligger den på  1,75%. 150 punkters spread. Så det handlar inte bara om ränteuppgång. Många av de här obligationerna är sk. Floaters, FRN. Kupongen bygger på Libor+ påslag. Så går räntorna upp, så går kupongen upp. Så själva räntehöjningarna i sig slår inte på priset. Men räntehöjningarna står ju bara för 150 punkter i ovan exempel. Övriga 150 punkter handlar om andra saker, så visst kan du få en rejäl nedgång i  obligationspriserna. Sen i nästa runda kan man fråga sig. Om ett högkvalitativt papper ger 4,5%. Vad kommer marknaden kräva i ränta när de lånar ut på High Yield marknaden?

Kommer FED och andra centralbanker att kunna rulla av sin balansräkning? QE skapande negativa realräntor. Hur positiva kan realräntorna bli när de rullar av den? FED har 3,500mdr man vill rulla av. Gör man det på 10 år så är det 350mdr om året. Jämför det med Trumps infrastrukturpaket om 1,000mdr på 10 år.

Detta är mitt ”out of the box” scenario. Det är absolut inte konsensus. Men det är fullt möjligt. Därmed inte sagt att det behöver hända.

Om du tillhör en av dem som INTE tror på den här, så har jag bara två saker att säga. 1, är det för att du inte VILL att det ska hända och därför inte tror på det. Eller 2, för att du har sakliga argument? I så fall skulle jag gärna vilja höra dem. Jag kan redan nu säga att jag är inte intresserad av att höra argumentet: ”Eftersom det du beskriver ovan kan hända, så kan inte centralbanker höja. Det är inget argument. Centralbanker, med FED i spetsen har redan gjort klart att de inte vill och kan erbjuda negativa realräntor för alltid. Konsekvensen för det är nämligen recession.. OCKSÅ”

Det är nästan så att man hoppas att dollarn stärks med 20% härifrån så det skapar en massa problem som gör att centralbankerna inte kommer att kunna höja. Det är nästan så att man avundas Japan.

Hur ska man tänka om man anser att det finns en liten risk för att detta scenario ska bli verklighet.

Jag har två råd som jag säger till alla:

1. Ta hela din bruttoskuld. multiplicera den med 5%, och dela med 12. Kan du och ditt hushåll bära den räntekostnaden? Vill ni bära den räntekostnaden. Om ni inte kan eller vill det, så är det hög tid att fundera på att göra nåt åt det!

2, 0% avkastning är bättre än negativ. Dvs håll en rätt hög kassa i ditt sparande. Hur hög är högst individuellt. Fundera lite i termer av… om aktiemarknaden halveras, och delar av räntemarknaden defaultar. Hur mycket är du beredd att försaka? Om du är beredd att tappa 20%. Då kan du ha 40% marknadsexpoering, 60% cash. Samtidigt ska du tänka att om du har fel, dvs marknaden går upp med 50%dubblas. Hur mycket avkastning kan du tappa för att ändå vara nöjd. Men 40% marknadsexponering så går portföljen bara upp med 20%. Är det okej. Hitta din inre balans. Tänk inte bara rädsla och fly risk. Tänk även att risken att ovan är fel också är rätt stor.

Hoppas ni inte bara ser mig som en permabjörn… jag var faktiskt fullinvesterad så sent som i augusti. Jag var otroligt positiv i januari/februari, och även i somras efter Brexit.

Riksbanken kom med en ny rapport över hushållens skulder. …. och jag ser väl egentligen inte så mycket nytt. De är fortsatt oroliga. Men jag stör mig när man säger ”lånen ökar snabbare än inkomsterna. något är fel”. Det kan vara fel. Men om någon flyttar ut från sin hyresrätt och köper sin bostad med en vettig nivå på lån, då är det faktiskt inte negativt. Trots att lånen stiger. Men om någon säljer sin bostadsrätt och köper en ny, och tar upp mer lån, så att deras skuldsättning blir osund, ja då är en skuldökning något negativt. Det går inte att säga att det är bra att lån går ner eller det är dåligt när de går upp. Det går liksom inte att dra den slutsatsen. Det enda som är intressant är hur många hushåll (det finns ca 2m belånade hushåll som äger sin bostad. ca 10% äger sin bostad utan lån. 30% hyr el liknande. Bolånestocken är  någonstans mellan 2,700-3,300mdr.

http://www.riksbank.se/sv/Press-och-publicerat/Pressmeddelanden/2016/Banker-och-hushall-behover-oka-sin-motstandskraft/

Jag har sagt det innan. Ta bort 85% regeln samt amorteringskravet. Inför inte fastighetsskatt eller slopa ränteavdraget. Inför däremot ett skuldkvotstak om 5ggr bruttoinkomst. Den dagen alla ryms inom detta så är ingen överbelånad i ett normalt konjunkturläge. Eftersom lånen styr priserna, så kommer vi också veta att priserna är korrekta, och kopplade till inkomsterna. Det är nämligen inkomsterna som betalar räntan. Amoreteringskrav, slopat ränteavdrag och F-skatt gör samtliga att inkomsterna INNNAN räntekostnader är betalade, krymper…. och därmed gör motståndskraften SÄMRE vid en ränteuppgång… och därmed ökar RISKERNA i systemet… när syftet var att sänka dem!!!!

Det har kommit lite data…

Tysk Prel Mfg PMI kom in på 54,4 mot väntat 54,8 och fg 55,0… lite sämre men fortsatt god nivå
IFO kom in på 110,4 mot väntat 110,5 och fg 110,5… tysken är stabil

Prel Mfg PMI från EZ kom in på 53,7 mot väntat 53,3 och fg 53,5… mycket glädjande

Kan europa sega sig upp mot 2% tillväxt nästa år?

I USA kom prel mfg PMI in på 53,9 mot väntat 53,5 och fg 53,4.. bra! Trump effekt?

Michigan kom in på 93,8 mot väntat 91,6 mot väntat 91,6… starkt

Imorgon kommer Prel Service PMI från USA. Den lär vara bra!

Alltså hur mycket är Trump, och hur mycket är egentligen ekonomin som var på väg upp redan innan han blev vald. Jag lutar åt det senare om man tittar på makrodatan…. alltså får han lite oförtjänt mycket cred just nu…..

titta på makro, den var på väg upp i absoluta termer OCH relativt förväntningarna långt INNAN Trump blev vald.

Så även om han inte blivit vald, och någon frågat mig vad jag tror Yellen hittar på i december och framöver så hade jag sagt att hon höjer + flaggar för 4 höjningar nästa år. Där det egentligen är en fortsatt stark dollar som kan få henne att avvika från det spåret.

Trump har egentligen bara stärkt den analysen!

Min kollega påpekade helt korrekt, att Världsindex i kronor räknat, faktiskt steg kraftigt mellan sommarn 2014 och våren 2015. Dvs marknaden rallade när dollarn stärktes. Det var inte förrän de negativa dollar effekterna slog in som marknaden tappade med lika mycket som den stigit. Min enda motkommentar är att marknaden har bättre förståelse för dollarns effekter idag än då. Dvs det var väldigt få som spådde att oljan skulle falla som den gjorde, men det var väldigt många i efterhand som tyckte det var självklart att den gjorde det med tanke på vad dollarn ställde till med.

Hursomhelst, problemet i USA, är inte att det INTE är Great…. utan alla inte tar del av it´s greatness! Givet att Trump säger att han ska sänka företagsskatterna, samt att höginkomsttagarna verkar vara de stora vinnarna… så ser jag inte hur det ska ändras. Gör ni?

Avslutningsvis kom aktivitetsindex för Sverige. Det pekar på att tillväxten kommer att ta fart igen efter en liten svacka. Jag tänker två saker. 1, Ingves, har du sett den här? 2, Sverige är räntedopat…. skulle bostadsobligationerna jacka upp  100 punkter så kommer bostadsräntorna höjas därefter, och då suger bankerna in X miljarder i räntor… pengar som idag går till konsumtion.. och då vänder tillväxten ner.

Trevlig kväll!

Har läst en rapport från Capital Economics som tittar på den svenska ekonomin…

Nedan chart visar resursutnyttjande och output gap. Idag är det lika tajt som under 2006. Jag undrar lite hur man definierar detta. Enligt mig är det nämligen bara arbetsmarknaden som är den enda riktiga resursen som finns kvar. Sen kan man diskutera hur tajt den är… Nåväl, Ingves höjde 2011, som sen visade sig vara ett misstag. Då var vi på samma nivå som idag!

Tittar man på tillväxten, och guidande parameterar så är tillväxten på väg ner från att ha taktat 4% i årstakt. Enligt den här ska den bottna ur mellan 2-3% för att sen rätt snabbt komma tillbaks till +3%. Detta beror naturligtvis på var räntorna tar vägen (läs om svenska hushåll tvingas betala räntor el konsumera) hur omvärlden mår (läs export) och kronans utveckling (läs handelsbalans och inhemsk konsumtion)

Stark Krona gjorde tidigare så att vi importerade deflation…. nu vänder den och framöver kommer vi importera inflation….

Oljan föll tidigare som en sten, och gjorde att vi importerade deflation via energipriserna. Nu har den vänt och tittar vi in i 2017 så kommer den göra att vi importerar inflation den vägen…

Som sagt, givet resursutnyttjande så tar inflationen fart nästa år…

Nedan är intressant. Den visar hur företag som säger att de har kort om folk, leder löneutvecklingen. Vid de senaste två gångerna vi låg på samma nivå så låg den årliga lönetakten på över 4%. Nu är löneinflationen stendöd. Det kanske har att göra med att PRIS inflationen är strukturellt lägre idag… och det finns en koppling mellan de här, på bägge håll. Dvs låg inflation, gör det svårare att motivera högre löner. Men stiganade löner, ger också köpkraft, som i slutändan ger ökad prispress. Hursomhelst, den här ska bli mycket intressant att följa nästa år.

Nedan chart säger egentligen att eftersom inflationen, rensat för lönerna är på väg upp, så kommer inflationsförväntningarna bland arbetsgivarna att stiga. När de stiger, så är de också mer motagliga att höja lönerna… eftersom de tror att de kan höja priserna på det dem säljer.

Capital Economics har såklart en ledande indikator som visar att svenska löner kommer ta fart nästa år. Jag säger inte emot!

tittar man på Real ränte spreaden, krona mot euro, så har kronan slagit över på sistone. Dvs kronan borde givet räntor och inflation jämfört med Europa ligga på 9,50.

Men så var det hushållens skulder! Om räntorna stiger så borde en broms kicka in eller? Det korta svaret är JA. Lånen är dubbelt så stora idag som för 10år sedan. Detta gör att räntorna bara behövs höjas hälften så mycket för att ge samma bromsande effekt.

Notera att nedan chart är visar aggregerade inkomster mot aggregerade skulder. Om någon går från hyresrätt till bostadsrätt så ökar den. Egentligen ska man bara titta på skuld mot de skuldsattas dispinkomster.

(en parentes, Hösten -08 så låg det rörliga bolånet på nästan 6%. Då börjar de knarra ordentligt i svensk ekonomi, men vi blev saved by the bell, Lehman Bell. Då låg skuldsättnignen på 160% av disp inkomst. Nu är det 180%. JAg skulle säga att svenska hushåll idag klarar upp till 5% ränta, och då börjar det knarra. 5% rörlig ränta borde motsvara Stibor3m på 3,5% vilket borde vara en styrränta på minst 3%… vilket i sin tur fordrar uthållig och sticky inflation på minst 2,5%+. Den risken är väldigt liten)

Som sagt, höjer Ingves räntan, så får vi betala högre räntor till banken. Då kan vi konsumera mindre. Sänker han blir det tvärtom! Punkt. Men det här sambandet dog lite ut när han gick över till negativ ränta. Varför? jo för att bankerna erbjöd oss inte billigare lånevillkor…

och det är precis vad nedan visar… deras motiv var som alla vet, att inlåningskostnaderna steg när de erbjuder sina kunder 0% inlåningsränta.

Men vad som hände var att bolåneaffären blev otrooooligt lönsam för bankerna. Inlåningsaffären blev olönsam. Men netto var bankerna vinnare. Är det någon som hade trott annat?

Det intressanta är att bankernas marginal ligger ca 100 punkter över det normala. Fritt översatt skulle man kunna säga att om Ingves höjde 100 punkter, till +0,5%. Så borde våra bolåneräntor få ligga kvar. Men även 0% på inlåningskontona. På så sätt borde lönsamheten i bankerna bibehållas på ett ungefär… samtidigt som svensk ekonomi inte bromsas upp pga fördyrande bostadsräntor. Men jag är rädd att bankerna skulle utnyttja detta tillfälle att motivera en höjning av bolåneräntorna. Vilket alltså är negativt för svensk ekonomi….

Givet de låga räntorna så hade faktiskt svensk ekonomi kunnat vara ännu starkare än den varit. Men faktum är att sparkvoten har sedan Lehman gått från 7% till 17%. Nu gäller det att ha koll på sina saker, men det handlar inte om att hushållen dragit ner på konsumtion, för det har man inte. Det handlar om att pga lägre räntor och Reinfeldts jobbskatteavdrag så har man fått mer pengar över i plånboken (fast löneökningarna har uteblivet). Man har ökat sin konsumtion något. Särskilt höginkomsttagarna, de rika och de med stora lön. Men framförallt har svenskar tagit pengarna och amorterat på sin skuld. De har gjort det för de inser att pensionen kan bli knaper, och då vill man inte sitta med ett fullbelånat hus. Även om huset är värt 10mkr, och man har 4mkr i lån… så kan 4mkr i lån bli rejält dyra med högre räntan och liten pension… och man kan fortfarande inte betala sin ränta med tegelstenar. Oavsett hur mycket de är värda. Drar räntorna i väg, så lär den här gå ner. För att hushållen är tvingade. Låt oss då hoppas att även lönerna drar parallellt.

Sen kanske någon undrar, men skuldsättningen har ju ökat, trots att sparkvoten gått upp. Jajamensan. men det handlar om att det tillkommer nya människor som köper och äger sin bostad i snabbare takt än folk dör och den säljs.

Min poäng, om man summerar allt det här, är att jag förstår inte hur marknaden och Ingves tycker att förlängda stimulanser och en eventuell sänkning med 10 punkter kan vara på agenda när det ser ut så här. Jag hade snarare funderat i termer av att trappa ner QE. Ovanpå detta har vi en hökig FED, och det vore rent utav korkat av Draghi att gå på tvärs med FED, för då får vi bara samma problem som innan med en stark dollar. Draghi brode därför inta en mer hökig hållning. Då blir det ännu mer självklart hur Ingves borde agera.

Mitt råd till Ingves: Strunta i sänkning, Förläng med 6m, men påbörja nedtrappning. Dvs minska beloppet och flagga för att till sommaren är det slut. Flagga också för höjning till hösten. Givet att Europa och USA utvecklas på ett sätt som stödjer detta… och att du kan hålla kronan i intervallet 8-9kr.

Lycka Till!!!

Innan väntade vi på valet… och nu verkar vi vänta på FED och ECB. Sicket väntande. Idag ska Draghi prata…. och det är frågan vad han säger om QE programmet. Är Europa fortfarande i behov av det? Om ja, hur länge och hur omfattande? Hur ser han på euron om FED höjer i december, och kanske fortsätter att göra det nästa år? Oavsett vad han säger så ska det bli intressant att se hur Eur/Usd beter sig. FED pratar på onsdag, då vi även får ett protokoll från november mötet. Det är mindre intressant, då det bara lär kratta vägen för december höjningen.

Den här veckan kommer en radda preliminär PMI´s samt IFO. Ska bli intressant att se vad inköpscheferna säger om framtiden, när vi nu lämnat valet bakom oss.

I förra veckan kom Core CPI in från USA på 2,1% mot väntat 2,2 och fg 2,2… gäsp. Inget tryck ännu. Givet spreaden mot Core PCE (som är den som räknas) så lär den vara intakt. Philly Fed kom in lite light på 7,6 mot väntat 7,8 och fg 9,7… men det går inte att dra några större slutsatser egentligen!

Dollarn är som sagt mitt fokus just nu. Ska FED höja en gång eller 5 gånger närmaste året. Vad tänker Trumt de facto hitta på och vad blir effekterna på tillväxt, inflation och budgetunderskott? Hur kommer ECB och de andra att förhålla sig till Trump/Yellen….. allt kanaliseras ut i dollarn. Så jäkla spännande, och vi kommer skriva spaltmeter om det nästa år!

Tittar man på DXY, dollar index, dvs Dollarn mot alla andra valutor, handelsviktat, så ser den ut att rent tekniskt bryta ut på ovansidan. Den här signalen kan mycket väl bli falsk, då det finns så mycket okänd fundamenta som kan vända på steken på en eftermiddag… men om vi ska hålla oss till den tekniska bilden så ser den ut att bryta upp. Nästa område ligger på ca 120. Det betyder att Dollarn ska stärkas ca 20% mot omvärlden härifrån. FÖRST vill jag säga, att händer detta så är det en konsekvens av att 1, USA går som tåget nästa år 2, FED höjer minst en gång, troligtvis fler 3, ECB och de andra utnyttjar FEDs politik till att stimulera, dvs fortsätter sin duvaktiga linje.

Men jag kan lova er, att stärks dollarn 20% härifrån, eur/sek 0,85ish, usd/sek 11kr…. då kommer vi på nytt få se samma problem som förra dollarförstärkningen förde med sig. Dvs fallande råvaurpriser och olja i synnerhet, Problem i Kina pga peggen, Inbromsning i amerikanska ekonomin, USA importerar deflation…… OCH SÅ VIDARE. Samtliga de här faktorerna leder till att FED får backa från sin policy, och höjningarna uteblir. Varpå dollarförstärkningen klingar av.

Som komplement till DXY kan man titta på Eur/usd, som handlas strax ovanför stödnivåerna på 1,04/1,05. Så Dollarns verkliga köpsignal har inte riktigt infunnit sig!

Som sagt tidigare, jag tror och hoppas att 1, Trump är mer snack än verkastad och media överskattar honom 2, ECB kommer slå an en mindre duvaktig ton. Kanske inte i december, men ganska snart under 2017. Lite beroende på om Euron går under Par mot dollarn eller ej. 3, Att FED vill höja 5 gånger närmaste året, varpå tillväxt och jobbtillväxt blir i linje med i år. Dvs det blir inte den uppryckningen många hoppas på. Vinsterna, ja de blir i linje med i år. Börsen kommer korrigera kraftigt, men eftersom världen inte går under den här gången heller så är det ett köptillfälle….

Man ska komma ihåg att DXY under senaste 30 åren, med vissa undantag, brukat hålla sig inom intervallet 80-100. Bryter vi över 100 nu så är det alltså en ”outlier” styrka ur ett rent statistisk perspektiv. Det är samma sak som att säga… hur ofta, historiskt, brukar en dollar kosta 10-11kr? Svaret: Det har hänt, men det är ovanligt, och när det hänt så är det temporärt.

”Dollar-knäckar-nyheter” kan vara att 1, ECB börjar tala om att avsluta QE och/eller 2, Kongressen visar sig osugna på att höja taket, eller åtminstone inte höja det på ett sätt som ”rymmer” Trumps förslag.

För många som läser den här bloggen så förstår jag om det känns som om detta står långt ifrån börsen. Men det är precis tvärtom. Det är precis detta som kommer styra trenden, kommer trigga stora rörelser, både upp och ner, och sätta agendan för Risk on eller off. Ni gör er själva en stor tjänst, om ni förstår vad detta handlar om!

Är det någon som inte tror att FED höjer i december, eller som inte tror att hon har som avsikt att höja under 2017????? Jag skulle säga att det är 100% sannolikhet idag… jokern är Dollarn. Den kan sätta stop för hennes planer, och ECB är nyckeln, men även Trumpism….

I mars nästa år slår man i skuldtaket i USA, med eller utan Trump. Då kommer en första ”bekänning” från republikanerna i kongressen.

Tycker ni det saknas triggers för marknaden? Alltså utöver FED och Trump?

Deutsche har räknat på Trumps grejor, och de landar i underskott om 2,5% om året. Lägg på räntekostnader så har du 4,5% underskott. Tror du att Amerikansk ekonomi växer snabbare än så? Nej, inte jag heller. Alltså ökar skulden med den typen av finanspolitik,…… kongressen kommer vara i stort fokus i vår. Räkna med bråk. Jag menar, samtidigt som det är hål i huvudet att köra stimulativ finanspolitik i en ekonomi som faktiskt växer, statsskuld över 100% och arbetslöshet på under 5%…. så kommer det inte vara lätt att sitta i kongressen och sätta P för Trumps planer. Tror du att Trump kommer hålla igen på superlativen när han anklagar dem för att inte släppa fram honom i sin mission att göra USA Great Again?

Tittar man på flödena sedan valet så har de varit helt sinnessjuka… som man nästan kunde lista ut. Kraftiga utflöden ur räntefonder, och motsatsen till aktier

Samtidigt är inte Beta bland aktiefonderna riktigt på topp ännu, vilket kan indikera att vi kan få ett par procent till i det korta perspektivet!

Men zoomar man ut lite så kan man konstatera att inflödena i räntefonder har varit massiva under många år… och är detta ett paradigmskifte i räntorna vi ser så finns det att ta av….

Samtidigt vill jag lägga in ett varningens ord… det bygger på att FED höjer, vilket vi inte kan vara så säkra på. Det beror på vad Draghi gör, Trump gör och hur lönerna kommer in. Det handlar också om att stiger räntorna för snabbt, så lär det sätta stop för tillväxten då en jävla massa pengar går från konsumtion till räntebetalningarna istället… och de som sitter på bonds där kupongerna stiger, konsumerar inte upp kupongerna på samma sätt som låntagarna konsumerar upp sina ”meant to be räntekostnader”.

Men det finns även en strukturell syn på saken. Ett USA som växer med ca 2% om året ska inte ha en 10årig bond på 1,4% som i somras. BNP har historiskt gått i samklang med 10-åringen minus kärninflation. Eller omvänt, 10 åringen har historiskt taktat BNP+kärninflation. Dvs 10-åringen har historiskt rimmat med nominell tillväxt… en gammal tumregel alltså.se nedan

Givet att usa växer med 2% och har kärnknflation på 1,5% så blir drt 3,5%. Om dem växer med 3% och inflationen är 2%. Då blir det 5%. Ganska stor uppsida på 10 åringen som idag ligger på 2,3%. Då har den ändå gått från 1,3% i somras.

Om FED höjer 5 ggr närmaste året, och USAs växer med ca 2%… då ska 10-åringen till 3,5% tror jag. Ser man till grafen nedan så handlar det om att stänga gapet!

Tittar man på OMX så är den rätt stark. Tittar man på DAX, Eurostoxx600 eller SPX så blir man inte lika optimistisk… prova att göra om OMX till dollar, eller varför inte euro. I blomman är det enkelt. Då ser det inte lika kul ut. Men vi svenskar köper ju OMX med svenska kronor, så visst är det en vinst alltid. Det är mer struligt för utlänningarna. Allt annat lika så lär OMX vara relativt stark så länge som kronan är svag. Men när kronan studsar tillbaks på riktigt… då lär inte OMX se så bra ut. Min magkänsla är att kommande börsrekyl och kronförstärkning, kommer gå hand i hand. Det är inte en alltför järv gissning att en hökig ECB kan trigga denna rörelse!

Snart är det jul…. skönt!

ps. En kollega till mig läser min blogg, och sa: jag håller med i stort sett allt, förutom en sak, din taktiska trade. Dollar, räntor, börs och Trumpism ska först slå över. På kort sikt ska det upp en bit till och när du börjar tvivla och fundera på att stoppa in dig i marknaden igen, och rida vidare på optimismen… då ska man sälja för då toppar det ur… hoppas du har fel svarade jag ds.

Trumpism på börsen!

Marknaden hade dubbelfel om amerikanska valet. Dels trodde man att Clinton skulle bli vald, det blev hon inte. Dels trodde man att om Trump vann så skulle marknadsreaktionen bli kraftigt negativ, det blev den inte. Efter att president-elect Donald Trump blev vald höll han ett tal där han framstod som betydligt mer statsmannamässig och försonlig än någon gång under de senaste 18 månaderna. Det var början på en ny typ av optimism. Eller ”trumpism” eller ”Reaganomics 2.0” som det också kallas för. Han säger att han ska göra America Great Again. Detta genom en kraftfull expansiv finanspolitik. Satsningar inom infrastruktur, försvar och skattelättnader för företag är några av löftena. Hans tidigare motstånd mot frihandel har han också tonat ner, så omvärlden behöver inte vara så oroliga heller. Risken är att marknaden har fel en tredje gång.

För det första är Amerika till stor del redan ”great”. När Reagan och Obama tog över så var landet allt annat än ”great”. Usa har vuxit i snitt med 2% sedan 2009 och skapat i snitt 3 miljoner jobb om året. Arbetslösheten har sjunkit från över 10% till under 5%. Det är fler människor i anställning än under det senaste rekordåret 2007. Löneutvecklingen har varit svag, som sig bör när det finns slack i arbetsmarknaden, men har sedan ett år tillbaka börjat röra på sig. Bolagsvinsterna är höga ur ett historiskt perspektiv. Företagen mår bra. Fastighetspriserna är tillbaka på tidigare topnivåer innan Lehman kraschen. Värdepappersportföljer bestående av aktier och obligationer är nära All-time-High.

Vad som egentligen är ”ungreat” med amerikanska ekonomin är inte att den inte mår bra utan att de senaste årens välstånd har gynnat en grupp, men ogynnat en annan. Hur man ska komma runt det problemet talas det lite om. Fördelningspolitik har aldrig varit deras gren.

Det fina med expansiv finanspolitik är att det driver tillväxt. Det dåliga är att det är på bekostnad av underskott och stigande statsskuld. Idag ligger den Amerikanska statsskulden på knappt 20,000 miljarder dollar (mätt i utestående statspapper), eller drygt 100% av BNP. När Reagan tog över låg den på 30%. När Obama tog över låg den på ca60%. Det är viss skillnad. Det är kongressen som har makten över statsskulden genom det sk skuldtaket. Sedan några år har de konservativa republikanerna i kongressen drivit en linje där man inte vill se att skulden ökar. Det är ingen som exakt vet vad Trump vill göra och vad det skulle kosta. Men uträkningar pekar på att det skulle innebära ett underskott på mellan 2 och 5%. Om året. Före räntekostnader. Statsskulden kostar ca 2% an Bnp i räntekosnader. Det rimmar rätt illa med kongressens hållning senaste åren. Vissa hävdar, helt korrekt, att vid expansiv finanspolitik ökar inte bara skulden utan även tillväxten och därmed skatteintäkterna. Dvs skulden i absoluta termer är tämligen ointressant. Det är skulden i relation till Bnp som är viktig. Men om budgetunderskottet är högre än tillväxten så ökar ändå skulden i relation till BNP. Givet budgetunderskott på mellan 4 och 7% så är det inte en orimlig gissning att statsskulden även ökar i relativa termer. Det kanske inte gör så mycket i det korta perspektivet. Tvärtom kan det bli happy days. Men på lång sikt finns det gott om exempel på att en för stor skuld kan ställa till problem. Kongressen är väl medveten om detta.
Ovanpå detta har vi potentiellt högre räntor. Fedchefen Janet Yellen har länge sagt att den amerikanska ekonomin är tillräckligt stark och är inte i behov av dagens ultraexpansiva penningpolitik. Hon höjde i december 2015 och sa att avsikten var att höja fyra gånger i år. Det blir antagligen bara en gång. Men det kanske blir fyra gånger nästa år? Vad fem höjningar får för effekt på hushållen, företagen och statens räntekostnader behöver man inte vara raketforskare för att räkna ut. Vad nettoeffekten på valutor och tillväxt blir är något knepigare att sia om, men det räcker att slå fast att visst finns det risker. Hur Ecb och andra centralbanker agerar spelar också en stor roll.  Vissa hävdar att de planerade höjningarna är för små för att göra skillnad, men då glömmer de bort det matematiska faktum att en höjning med en procent på en skuld på 100 får samma effekt som en höjning med två procent på en skuld på 50. Skulden är högre idag än vid senaste räntehöjarcykeln för över 10 år sedan. Många pekar på att vinsttillväxten väntas ta fart nästa år, vilket skulle kompensera för högre räntor. Men det finns skäl att vara försiktig för att det är inte första gången vi sitter i slutet på året och målar upp en fin bild av nästkommande. För att sen låta den bittra verkligheten komma ikapp.

Poängen är att sentimentet och tongångarna är positiva nu. Vissa talar om Risk on. Men om man synar detaljerna så kan det finnas anledning att vara försiktig, ödmjuk och lyhörd. Särskilt när värderingarna är ganska ansträngda och vi lämnar ett relativt stökigt men bra börsår bakom oss.

Trevlig helg!

Det diskuteras mycket om hur en centralbank som FED jobbar, men i grunden är det enkelt

Sen är det klart att de väger in temperaturen i ekonomin, arbetsmarknaden och valutans inverkan… MEN de här faktorerna påverkar ju framtida Core PCE, så egentligen räcker modellen ovan.

Det är så enkelt. Vem som helst kan ta Yellens jobb 🙂

Jag tror som sagt att man höjer i december, då FED har sagt att man vill och kan göra det.

Sen är det frågan om vi får noll eller fyra höjningar under 2017?

Det beror på två saker:

1, Trump.

Om Trump, mot förmodan lyckas få igenom sin expansiva finanspolitik, vilket fordrar ganska rejäla höjningar av skuldtaket, så driver det tillväxt. tillväxt som utmynnar i fler jobb, vilket utmynnar i en allt tajtare arbetsmarknad, vilket utmynnar i stigande löner, vilket utmynnar i stigande inflation…. vilket alltså sätter ökad press på FED att höja räntan.

2, Vad ECB och övriga centralbanker gör.

Fortsätter de på sin kraftigt duvaktiga bana…… ja då kommer dollarn stärkas så pass mycket att det skapar problem. Problem som gör att FED kommer hålla inne med sina höjningar. Intar de tvärtemot en mer hökaktig hållning, då behöver inte dollarn stärkas, och då möjliggör det för FEDs höjningar.

Deutsche lyfter idag fram 5 risker för en set back på börserna:
1, Trump+ är rätt diskat nu
2, Italienska valet
3, Kina bubblar
4, Oljan har fallhöjd
5, Stigande räntor, kasst för credit och aktievärderingar

Europeiska banker, som varit en klassisk RISK On trade, har diskat mycket…. dvs tagit in Trump optimismen!

Dollarn indikerar större nedsidan för olja, enda anledningen till att oljan studsar handlar om förnyat hopp till Opec… låga oljepriser brukar stöka till det. Läs 1Q16

Stigande räntor och stark dollar är inte kul för Kinesiska valutan. tittar man på chartet nedan så ser det inte så kul ut. Dock har inte makro visat nåt senaste, och till nästa makro är det en månad. FX reserver bubböar

Värderingarna i europa verkar inte bjuda på nån uppsida givet räntorna. Vad händer om räntorna fortsätter upp. Jag tycker det känns lite loose loose situation. säg att Draghi förlänger QE, då stärks dollarn, och så blir det problem. Säg att han inte förlänger, då stiger räntorna i Europa vilket är kass för aktiemarknaden.

Slutligen…. stigande räntor är inte särskilt skoj för amerikanska företagens vinster. EM kan också få det motigt med höga lån (som ofta är i dollar) samtidigt som valutorna försvagas när realräntespreaden kickar in till deras nackdel…

Man kan alltid rada upp risker i marknaden. Den dagen det INTE går ska man sälja. Men trots detta måsta jag säga att risk/reward i marknaden känns inte skitkul!!!

Det har rullat in lite data från USA

Importpriserna kom in på -0,2 YoY mot väntat -0,3% och fg -1,1.. gäsp. Dollarn är inte längre deflatorisk. Men inte inflatorisk heller. Nu är dollarn stark, så jag undrar när den blir deflatorisk igen? ECB är nyckeln här… inte vad FED gör!

PPI ex mat/energi kom in på 1,2% YoY mot väntat 1,6 och fg 1,2… inte heller så inflatorisk

Empire FED kom in på +1,5 mot väntat -2,5 och fg -6,8.. hmm PMIs e på väg upp igen

Retail sales kom in på 0,8% MoM mot väntat 0,4 och fg 0,1… oj, starkt för att vara oktober. Hur blir det efter valet då? Att FED inte skulle höja nu känns helt otänkbart!

Have a nice one!

Jag har haft den stora äran att ännu en gång gästa mina vänner i podcasten Fillorkill. Sveriges i särsklass bästa tradingpodd!

http://fillorkill.libsyn.com/avsnitt-85-comeback-med-kortsiktcom-gamla-stan-161115

Jag skulle även vilja slå ett slag för grabbarnas morgonbrev

https://fillorkill.se/medlemsskap/prenumerationer/

Och sist men inte minst så måste jag be er om en tjänst? Gå in och rösta Fram killarna till sveriges bästa podcast på…

http://podcastpriset.daytona.se/ekonomi-och-naringsliv/fill-or-kill

Tack!!!

Det pratas mycket om vad som är en fair värdering på börsen. Många kastar ur sig, ”men pga av att räntorna är så låga att det saknas alternativ, så ska det värderas högt”. Det är inte fel. Men det uttalande missar andra benet i kalkylen, framtida vinsttillväxt.

Jag har satt ihop en enkel kassaflödes kalkyl över S&P 500, dvs SPX, som räknar fram fair value baserat på 3 faktorer:

1, Riskfri ränta (US 10år Statsobligation)
2, Riskpremie (4%)
3, Vinsttillväxt (årlig snittillväxt över en 10 års period)

Där 1+2 blir själva diskonteringsräntan.

I matrisen finner ni fair PE vid respektive nivå,

Jag har satt riskpremien till 4%, vilket antas vara stabilt över en 10-års period.

Det är nu jag vill att ni ska fundera.

Du ska nu svara på två frågor:

1, Vad är den långsiktiga riskfria räntan? Med ränta i det här fallet, så används den 10-åriga amerikanska statsobligationen. Låt oss då anta att 10-åringen kommer i snitt handlas 150 punkter över 2-åringen. 2-åringen å andra sidan kommer handlas 50 punkter över FEDs styrränta. Således kommer 10-åringen över tid handlas 2%, dvs 200 punkter, över styrräntan. Styrräntan är en funktion av kärninflation, mätt som Core PCE. Kärninflation är en funktion av tillväxt och resursutnyttjande, och i synnerhet jobbskapande, arbetslöshet och löneinflation.

Så min fråga återigen, vad är den genomsnittliga räntan på 10-åringen på långsikt. Eller låt mig omformulera mig, vad är styrräntan + 200 punkter på lång sikt? Vad är den framtida normaliserade styrräntan?

2, Hur hög kommer vinsttillväxten i snitt bli de kommande 10 åren?

För att svara på den ska jag också ge dig några ledtrådar. Sedan 2010 är den i snitt 2-3%. Under perioden 1945-2007 låg den på ca 8%.

Som ni förstår är den korrelerad av tillväxt. Dvs vinsterna på lång sikt växer i takt med företagens omsättning. Företagens omsättning växer i takt med Nominell tillväxt i ekonomin. Så för att svara på den här frågan så behöver du bilda dig en omfattning om snitt tillväxten kommande åren OCH snitt inflationen kommande 10 åren. Det är nästan samma frågeställning som under fråga 1 faktiskt.

Det går alltså inte att tro på 8% vinsttillväxt, som förutsätter hög tillväxt och inflation, och sen tro på 1% ränta som förutsätter låg tillväxt och inflation. (Detta är egentligen den viktigaste lärdomen).

Det är också därför jag tagit bort extrem varianterna i tabellen ovan. På kort sikt kan man ha hög vinsttillväxt och låg ränta, och tvärtom. Men knappast sett över en 10 års period.

När du bildat dig en uppfattning om ovan, så kan du också få fram fair PE.

När är det köpläge? Dra av 15-20%. Dvs om du kommer fram till att fair PE är19, så 15-16 attraktivt.

Enkelt va?

I mitt fall resonerar jag så här:

Normal styrränta 1,5% +200 punkter ger 3,5% för 10-åringen. Dvs räntan. Detta bygger på att inflationen kommer ligga på 2% +/-0,5 över tid, som i sin tur bygger på vad jag tror om tillväxt o dyl.

Vinsttillväxt = inflation plus tillväxt. Jag tror på 3% tillväxt, som en konsekvens av att jag inte tror på högre inflation. Inflation 2%. Tillväxt + inflation = 5%. Vinsttillväxt 5%.

Vid 5% vinsttillväxt, och 3% ränta är PE 21. Vid 4% ränta PE 18. Snitt 18+21/2=19,5

Fair PE 19,5 minus 20% (min säkerhetsmarginal) = PE 15,6

Dvs under PE16 är Amerikanska börsen köpvärd givet mina antaganden.

Nu handlas den till 16,3 på nästa års prognos, men eftersom analytikerna har haft fel hela tiden i sina prognoser så vågar jag inte lita på dem. Jag utgår från 2016 prognosen. Där ligger PE-talet på 18,2. SPX hade behövt komma ner 14% för att den ska vara ett clear buy om du frågar mig. Det är ca 1864, vilket faktiskt sammanfaller med ett gap. Nu ska det rätt mycket till. Jag tror att redan vid 8-10% så ska man inte vara greedy, utan det är ganska köpvärt. Men själva kalkylen ska man ha i bakhuvudet.

Den är också lätt att uppdatera allteftersom inflation, styrränta, 10-åringen, tillväxt, och vinsttillväxt förändras.

Point being. Det går snabbt och enkelt att bilda som en uppfattning vad som är långsiktig fair value av marknaden, och då vet man också att när man köper så tar man en hög risk (om marknaden är över fair) eller låg risk (om marknaden är under fair) vilket är själva poängen. Hög risk betyder ALLTID stor fallhöjd på lång sikt och risk att förlora pengar. Låg risk betyder ALLTID låg fallhöjd och liten risk att förlora pengar på lång sikt. Det är viktiga facts att bära med sig i en Bull market. När vi är inne i en Bear market är det nämligen för sent att tänka på det!

ps. Om man tänker sig ett långt pensionssparande, typ PPM, så låter man pengarna gå in i AP7 ränta. Sen gör man ovan utvärdering en gång i kvartalet. Dvs man tar reda på 10-åringen och dagens PE, och sen får man ut diskonterad vinsttillväxt. Sen kan man dra slutsatsen var man tycker Fair PE ligger, räkna ner det med 15-20%, så vet man var det är köpläge. Man skriver ner nivån på en post-IT och sätter den på datorn. Sen går man in en gång i veckan och ser hur SPX ligger i förhållande till Köp-target. När target nås, byter man från Ap7 ränta till AP7 aktie för alla pengar. Sen kan man tillämpa liknande, fast tvärtom, om marknaden nåt fair PE +20%. Fast det viktiga är att spara i cash, och skyffla in dem i aktier vid rätt tillfälle. Över en 10-30 års period… fattar ni potentialen på det sparandet jämfört med hur många sparar idag? ds.

Sicken följetång det har blivit med Trump…. riktigt hög nivå på underhållning där!

Fundamentalt är jag som sagt negativ. Sorry, det är aldrig glasklart, men jag tycker con´s överväger pro´s. Tekniskt svajar det. För de som står utanför, som jag, sätter jag stoploss nivån på 1465. Ser vi ut att stänga ovanför den så ska man nog vara med. Känna liksom snopet om det drar till 1550 och man bara sitter och tittar på! För de som ligger i marknaden skulle jag inte vilja sitta kvar om vi bryter 1400 på stängning. Inte kul att sitta med till 1300 liksom! Men som tidigare nämnts, en rörelse om 5%+ i endera riktning är att vänta….

Har ni sett US 10-åringen… den var uppe i 2,30%. Helt sjukt. Om man generaliserar kan man säga att 10punkter upp eller ner slår ca 2% på värderingen, ALLT ANNAT LIKA. Så uppgången sedan i somras från 1,30 till 2,30, dvs 100 punkter, borde vara negativt med ca 20% för aktiemultiplarna. ALLT ANNAT LIKA. Sen kan man alltid diskutera vad riskpremien ska vara, eller ännu viktigare, vinsttillväxten. Men givet att SPX handlas 7-8% högre än i sommar, så är marknaden alltså 27-28% dyrare i räntemotiverade termer. Vinsttillväxten då? Ja fram till Trump vann så var det inte så mycket att snacka om. Frågan är vad den blir 2017. Just nu ligger Vinst per aktie för SPX 2016e på 119usd. För 2017 ligger den på 128usd. Om vi diskuterar detta om exakt ett år, och det inte blir 128, utan 119, då kan jag garantera att man kan köpt in sig i marknaden någon gång till väsentligt lägre nivåer. Hamnar den på 128+ ja då är de chanserna inte lika stora.

Den sista datan från Kina har kommit:

IP kom in på 6,1% mot väntat 6,2 och fg 6,1… gäsp
Retail kom in på 10,0 mot väntat 10,7 och fg 10,7… gäsp
FAI kom in på 8,3 mot väntat 8,2 och fg 8,2.. gäsp

INLINE för hela slanten…. men Renminbi spot priset fortsätter att försvagas i takt med dollarn stärks! Känns som en repris av aug15 det här…

Nedan visar hur viktig dollarn varit för vinsterna…. men den effekten kommer klinga av… och är vi på väg in i ny stark dollar period som det onekligen verkar som, ja då är det bara en tidsfråga innan vi får problem igen! Så om vinsterna är korrelerad med dollarn,  och dollarn beror på vad FED gör rel ECB mfl. Ja då är fortfarande börsutvecklingen, sett till rullande 6-12 månader, avhängit vad FED gör… allt annat är brus!

Olja är korrelerad med dollarn, och energi bolag en är naturligtvis kopplade till oljan

som sagt, dollareffekten är viktig, och därför är det viktigt vad Trump hittar på och hur FED agerar.. men det kommer också vara sjukt viktigt hur ECB ställer sig i december…

Vi hörs!